15 maart Commentaar DLA Piper op Consultatiedocument van de Monitoring Commissie Corporate Governance Code december 2006

Transcriptie

1 15 maart 2007 Commentaar op Consultatiedocument van de Monitoring Commissie Corporate Governance Code december 2006

2 Inhoudsopgave Hoofdstuk 1 Aandeelhouders Hoofdstuk Rolverdeling tussen bestuur, RvC en AVA Hoofdstuk 1.2 Rechten en verplichtingen van aandeelhouders Hoofdstuk 1.3 Toegang tot/identificatie van aandeelhouders Hoofdstuk Lange termijn aandeelhouderschap Hoofdstuk Communicatie door het jaar heen / buiten AVA Hoofdstuk 1.6 Communicatie in het kader van de AVA Hoofdstuk 2 Toepassingsbereik van de code Bladzijde Bij het schrijven van dit commentaar op het consultatiedocument hebben wij ons oor ook te luisteren gelegd bij partijen die opereren in de verschillende krachtenvelden rondom de beursgenoteerde onderneming (aandeelhouders, bestuurders en commissarissen). Daphne Bens T: +31 (0) E: daphne.bens@dlapiper.com Piet-Hein Berkhout T: +31 (0) E: piethein.berkhout@dlapiper.com Manon den Boer T: +31 (0) E: manon.denboer@dlapiper.com Aston Goad T: +31 (0) E: aston.goad@dlapiper.com Barbara van Hussen T: +31 (0) E: barbara.vanhussen@dlapiper.com Ellen Soerjatin T: +31 (0) E: ellen.soerjatin@dlapiper.com Sander Wiggers T: +31 (0) E: sander.wiggers@dlapiper.com Amsterdam 15 maart

3 Commentaar op Consultatiedocument van de Monitoring Commissie Corporate Governance Code Hoofdstuk 1 Aandeelhouders Hoofdstuk Rolverdeling tussen bestuur, RvC en AVA Opmerking vooraf 1. De uitspraak van de Ondernemingskamer in de Stork-zaak lijkt te zijn geschreven voor hoofdstuk 1.1 van het consultatiedocument. 1 In deze zaak ging het samengevat om de bezwaren van twee hedge funds, Centaurus en Paulson, tegen de door Stork gekozen drie-pijlerstrategie, waar Centaurus en Paulson de voorkeur gaven aan een focus op Aerospace en afstoting van de andere bedrijfsonderdelen. Toen Stork niet bereid bleek deze visie te volgen, zetten Centaurus en Paulson het ontslag van de raad van commissarissen van Stork op de agenda van een bijeen te roepen buitengewone aandeelhoudersvergadering, evenals de statutenwijziging waarmee werd beoogd bepaalde (des)investeringsbesluiten van het bestuur aan de goedkeuring van de aandeelhoudersvergadering te onderwerpen. De besluitvorming hierover werd voorkomen door de uitoefening door de Stichting Stork van de aan haar verleende call-optie op beschermingsaandelen als gevolg waarvan de Stichting de meerderheid van de aandelen Stork verwierf. Centaurus en Paulson vroegen daarop de Ondernemingskamer om een enquête te gelasten. Zij waren van mening dat (i) het bestuur en de raad van commissarissen van Stork niet de balans respecteerden die is gelegen in de wettelijke verdeling van vennootschappelijke bevoegdheden en verantwoordelijkheden, (ii) het bestuur en de raad van commissarissen stelselmatig de confrontatie zochten in plaats van de dialoog, (iii) het bestuur en de raad van commissarissen op diverse onderdelen van corporate governance jegens Centaurus en Paulson in strijd met de vennootschappelijke redelijkheid en billijkheid handelden, (iv) het bestuur en de raad van commissarissen inbreuk maakten op de rechten die de aandeelhouders toekomen op grond van de wet en de statuten van Stork en (v) het bestuur en de raad van commissarissen niet transparant waren in hun informatieverstrekking. De Ondernemingskamer plaatste kanttekeningen bij de opstelling van zowel Centaurus en Paulson als Stork, stelde vast dat niet langer sprake was van gezonde verhoudingen en gelastte een enquête. Daarnaast veroordeelde de Ondernemingskamer de uitgifte van de beschermingsaandelen aan de Stichting, verbood zij de aandeelhoudersvergadering om de geagendeerde besluiten te nemen en benoemde zij drie extra commissarissen. 2. Tegen de achtergrond van deze uitspraak volgt hieronder het commentaar op hoofdstuk 1.1 van het consultatiedocument. Consultatievraag 1 Onderschrijft u de beschrijving op hoofdlijnen van de vennootschappelijke ordening van taken en bevoegdheden? 3. Met name de opkomst van hedgefunds heeft de discussie doen oplaaien wie binnen de onderneming de strategie bepaalt. Niet alleen de Stork-zaak maar ook de recente poging van TCI om ABN AMRO s beleid te beïnvloeden illustreren dit. Vanuit de aandeelhoudershoek kan betoogd worden dat het strategisch beleid het kader is voor aanwending van de kasstroom (overnames, (des)investeringen, dividend, terugkoop van aandelen) en dat de AVA om die reden het laatste woord zou moeten hebben over de (wijzigingen in de) strategie, met name als strategische beslissingen het risico-profiel van de onderneming (aanzienlijk) wijzigen. 4. Het Nederlandse vennootschapsrecht neemt echter tot uitgangspunt dat er een duidelijk onderscheid is in de taken en verantwoordelijkheden van de verschillende organen van de vennootschap. Ook de Code Tabaksblat laat hierover geen misverstand bestaan. Het bestuur is belast met het besturen van de vennootschap. De raad van commissarissen houdt daarop toezicht. Het bestuur en de raad van commissarissen leggen verantwoording af over het gevoerde beleid respectievelijk het daarop gehouden toezicht aan de algemene vergadering van aandeelhouders (AVA). 5. De bestuursautonomie kan worden begrensd: als het gaat om bestuursbesluiten die de goedkeuring van de raad van commissarissen (artt. 2:164/274 BW) respectievelijk van de AVA (artt. 2:107a en 2:129/239 lid 3 BW) behoeven. Hierbij geldt dat de raad van commissarissen noch de AVA de bevoegdheid heeft om zelf een (ander) bestuursbesluit te nemen. Zij hebben uitsluitend het recht het bestuursbesluit al dan niet goed te keuren. als het gaat om algemene beleidsaanwijzingen van een in de statuten aangewezen orgaan (artt. 2:129/239 lid 4 BW). 6. Bestuursautonomie heeft als functie om het bestuur in staat te stellen het vennootschappelijk belang te bewaken. In combinatie met het door de raad van commissarissen uitgeoefende toezicht is het ook een waarborg dat alle in aanmerking komende belangen van de bij de onderneming betrokkenen worden gewogen. Aandeelhoudersbelangen behoren daartoe, maar zijn niet exclusief, laat staan doorslaggevend. 7. De uitspraak van de Ondernemingskamer vormt in onze visie een bevestiging van de centrale rol en taak van het bestuur binnen de beursvennootschap, ook (en juist) met betrekking tot de ontwikkeling van beleid en strategie (rov 3.14 van de uitspraak): 1 Ondernemingskamer 17 januari 2007, ARO 2007/21 en Ondernemingskamer 26 januari 2007, ARO 2007/22. 3

4 Discussies daaromtrent [de te volgen strategie toevoeging ] dienen te worden gevoerd in het kader van het Nederlandse vennootschapsrecht en heersende opvattingen omtrent corporate governance, die er kort gezegd op neer komen dat het bepalen van de strategie in beginsel een aangelegenheid is van het bestuur, dat indien een raad van commissarissen is ingesteld deze daarop toezicht houdt en dat de algemene vergadering van aandeelhouders haar opvattingen tot uitdrukking kan brengen door uitoefening van de haar in wet en statuten toegekende rechten (...). [onderstreping ] 8. De Ondernemingskamer heeft expliciet overwogen dat deze uitoefening van rechten en bevoegdheden (ook in rechte) kan worden getoetst. Het normatieve kader wordt daarbij gevormd door art. 2:8 BW (rov 3.19 van de uitspraak): De slotsom van dit alles moet dan ook zijn dat, ook bij een uiterst terughoudende toetsing van de (beoogde) bevoegdheidsuitoefening door Centaurus c.s. aan de, ook door aandeelhouders in acht te nemen redelijkheid en billijkheid als bedoeld in artikel 2:8 BW, niet, althans niet reeds thans of zonder beoordeling van de uitkomsten van het in deze te verrichten onderzoek, kan worden aanvaard, zulks in verband met de daaraan verbonden, mogelijk grote risico s, dat Stork wordt gedwongen haar strategie te verlaten en te kiezen voor die van Centaurus c.s. [onderstreping DLA Piper] 9. Dat het optreden van aandeelhouders getoetst wordt aan art. 2:8 BW is overigens niet nieuw. Zie bijvoorbeeld OK 11 maart 1999, JOR 1999/89 (Breevast), waarin de Ondernemingskamer heeft geoordeeld dat ook een aandeelhouder gehouden is om in zijn handelen niet alleen aan zijn eigen belangen te denken maar ook de belangen van de vennootschap in al haar facetten en de belangen van daarbij betrokken personen in overweging te nemen. Deze uit de redelijkheid en billijkheid in vennootschappelijke verhoudingen voortvloeiende eis is in onze visie niet beperkt tot de aandeelhouder die uit is op de verwerving van overwegende zeggenschap. Het voorgaande dient ter nuancering van de stelling in het consultatiedocument dat de overige betrokkenen bij de vennootschap niet gebonden [zijn] aan het richtsnoer van het belang van de vennootschap en de met haar verbonden onderneming. 10. Met de hiervoor gemaakte kanttekeningen kunnen wij de beschrijving op hoofdlijnen van de vennootschappelijke ordening van taken en bevoegdheden zoals weergegeven in hoofdstuk 1.1.a van het consultatiedocument onderschrijven. 4

5 Consultatievraag 2 Bent u het eens met bovenstaande beschrijving van de rol van de raad van commissarissen en zijn voorzitter? Deelt u de opvatting van de Monitoring Commissie dat het aanbeveling verdient dat de voorzitter van de raad van commissarissen slechts tezamen met een lid van het bestuur gesprekken voert met aandeelhouders? 11. Wij onderschrijven de opvatting van de Monitoring Commissie dat de toezichthoudende taak van de raad van commissarissen steeds meer gewicht krijgt. Dit wordt ook bevestigd in de Storkzaak (rov 3.4 van de uitspraak): Van de zijde van Stork is onduidelijk gebleven om welke reden de raad van commissarissen van Stork (onder meer) het verzoek in de brief van Centaurus c.s. van 19 oktober 2006 niet heeft gehonoreerd in die zin dat tussen Centaurus c.s. en - uitsluitend - leden van de raad van commissarissen overleg is gevoerd. Daarbij dient in het oog te worden gehouden dat Centaurus c.s., gelet op haar kwantitatieve positie als aandeelhouder van Stork, hebben te gelden als een (conglomeraat van) aandeelhouders die (dat) in de vennootschap Stork een rol van betekenis toekomen (toekomt) in het stelsel van checks and balances binnen de corporate governance van Stork en dat (ook) aan de raad van commissarissen in geschillen als hier aan de orde tussen aandeelhouders en het bestuur een bijzondere en met name bemiddelende rol is toebedacht. 12. Deze zienswijze van de Ondernemingskamer is overigens evenmin nieuw; zie in dit verband bijvoorbeeld OK 18 oktober 2004, JOR 2004/328 (NIBO), waarin de voltallige raad van commissarissen werd geschorst door de Ondernemingskamer vanwege een onvoldoende onafhankelijke opstelling en een gebrek aan kritisch toezicht. 13. Voor de voorzitter van de raad van commissarissen is inderdaad een meer geprononceerde rol weggelegd in de vorm van voorzitterschap van de algemene aandeelhoudersvergadering. Terzijde merken we op dat er ook gekozen zou kunnen worden voor een van de vennootschapsorganen onafhankelijke voorzitter in plaats van de voorzitter van het orgaan dat ter AVA verantwoording aflegt over het gehouden toezicht. De vergadervoorzittersrol van de voorzitter van de raad van commissarissen zou in onze visie overigens niet moeten leiden tot een verzwaarde verantwoordelijkheid (en daarmee vergroot aansprakelijkheidsrisico) in vergelijking met zijn mede-commissarissen. De raad van commissarissen opereert volgens het Nederlandse model als collectief met een gedeelde verantwoordelijkheid en hoofdelijke aansprakelijkheid. Wij zijn van mening dat het niet nodig is om de voorzitter van de raad van commissarissen te verplichten om uitsluitend tezamen met een lid van het bestuur gesprekken te voeren met aandeelhouders. Hij/zij zal van geval tot geval moeten beoordelen welke aanpak het meest opportuun is. Het zou mogelijk voor de hand kunnen liggen dat hij/zij alleen met de aandeelhouder spreekt, als deze aandeelhouder specifieke bezwaren uit tegen (leden van) het bestuur. Van de raad van commissarissen mag dan worden verwacht dat hij dergelijke bezwaren zonodig aan een kritisch onderzoek onderwerpt en in zoverre een van het bestuur onafhankelijke positie inneemt. Het voorgaande zou mogelijk anders kunnen liggen bij (de weinige Nederlandse) ondernemingen die een one tier board kennen met een CEO en een chairman. Consultatievraag 3 Onderschrijft u de opvatting van de Monitoring Commissie dat in Nederland voorzichtigheid moet worden betracht ten aanzien van een verdere uitbreiding van regels die de verhouding beheersen tussen de onderneming en haar beleggers, teneinde evenwicht in het corporate governance systeem te handhaven? 14. Wij onderschrijven de opvatting van de Monitoring Commissie. Op dit moment is in Nederland een uitgebalanceerd systeem van regels van kracht. Het importeren van rechtsregels uit andere landen kan dat evenwicht verstoren. 5

6 Commentaar op Consultatiedocument van de Monitoring Commissie Corporate Governance Code Hoofdstuk 1.2 Rechten en verplichtingen van aandeelhouders Consultatievraag 4 Deelt u de opvatting van de Monitoring Commissie dat het dienstig kan zijn om de Wmz-drempel te verlagen naar 3% met voorts een meldingsplicht bij elke wijziging van 1%? 15. Bij de behandeling van de wijziging van de Wmz in 2006 en het voorstel voor de Wft is in de Tweede Kamer gediscussieerd over het eventueel invoeren van een meldingsplicht bij iedere 5% drempel die wordt overschreden of onderschreden of bereikt. Het doorslaggevende argument van Minister Zalm om dit niet te doen was de administratieve last die dit met zich mee zou brengen. Minister Zalm heeft wel onderkend dat een plicht om bij elke stap van 5% te melden tot meer transparantie zou leiden en voegde daaraan toe dat ook kan worden voorgeschreven dat iedere verandering in het aandelenpakket gemeld kan worden. Minister Zalm was echter van mening dat bij de thans bestaande drempels een goede balans is bereikt. Zie Handelingen II 26 april 2006, p Het verlagen van de Wmz drempel naar 3% met een meldingsplicht bij elke wijziging van 1% leidt tot meer transparantie. Naar onze mening is de behoefte van Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen naar meer transparantie de laatste jaren toegenomen in een mate die een relatieve verzwaring van de administratieve lasten zou rechtvaardigen. In beginsel is de Wmz ingevoerd om transparantie te creëren naar de overige (minderheids)aan deelhouders. Het is echter voor zowel de onderneming als voor (potentiële) aandeelhouders relevant te weten hoe de machtsverhoudingen in de algemene vergadering liggen. Recente zaken die bij de Ondernemingskamer hebben gediend zoals Stork en Versatel/Tele2 laten zien dat met name hedge funds die een belang van een bepaalde omvang in een Nederlands beursfonds hebben opgebouwd zich een positie kunnen verschaffen die de koers van de onderneming fundamenteel raakt. Hierbij speelt een belangrijke rol dat het Nederlandse enquêterecht, zoals dat de laatste jaren door de rechter is toegepast, activistische aandeelhouders in de kaart speelt. Deze ontwikkeling rechtvaardigt naar onze mening dat de onderneming en haar (potentiële) aandeelhouders in een vroegtijdig stadium op de hoogte raken van partijen die een belang van zekere importantie opbouwen c.q. uitbreiden. Het antwoord op de vraag waar precies de drempel moet worden gelegd, berust uiteindelijk op een keuze. Ons inziens geven de hierboven geschetste ontwikkelingen voldoende aanleiding om de drempel te verlagen ten opzichte van de huidige drempel van 5% en om meer drempels in te voeren. Het lijkt ons aangewezen om in het kader van internationale harmonisatie aansluiting te zoeken bij de regeling in het Verenigd Koninkrijk en dus te kiezen voor een drempel van 3% en een melding bij iedere wijziging van 1%. 17. Wij tekenen daarbij aan dat niet valt te ontkennen dat het frequenter moeten melden een verzwaring van administratieve lasten met zich meebrengt. Wij menen echter ook dat de meldingsplicht voorzover die ziet op kapitaalbelangen en/of zeggenschapsrechten (en niet op intenties zie daarover consultatievraag 5) als zodanig geen ingewikkelde handeling is. Mogelijkerwijs kan de website van de AFM alwaar de meldingen moeten worden gedaan nog gebruiksvriendelijker worden gemaakt. 6

7 Consultatievraag 5 De Monitoring Commissie meent dat het aanbevelenswaardig kan zijn om een aandeelhouder in Nederlandse vennootschappen te verplichten bekend te maken wat zijn intenties zijn met een aandelenbelang van een bepaalde omvang. De Monitoring Commissie denkt aan een drempel van 5% voor de initiële verplichting voor openbaarmaking en aan vervolgmeldingen ingeval de intenties wijzigen. Bent u het met beide aanbevelingen eens? 18. Gelet op de bij Consultatievraag 4 genoemde ontwikkelingen zijn wij van mening dat Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen in toenemende mate behoefte hebben aan transparantie, ook in de zin dat zij kennis nemen van de intenties van aandeelhouders met een aandelenbelang of zeggenschap van een bepaalde omvang. Naar onze mening kan zelfs gezegd worden dat het enkele melden van een aandelenbelang of zeggenschap de onderneming en haar (potentiële) aandeelhouders onvoldoende informatie biedt. 19. Het melden van intenties kan in het bijzonder ook van belang zijn voor andere (potentiële) aandeelhouders. Voor die andere aandeelhouders geldt dat zij, anders dan het bestuur, praktisch gesproken niet de mogelijkheid zullen hebben om in een dialoog met de desbetreffende meldingsplichtige aandeelhouder te vernemen wat zijn intenties zijn. Naar onze mening rechtvaardigt dit belang het invoeren van een meldingsplicht ten aanzien van intenties. 20. De vraag bij welke drempel intenties moeten worden gemeld, berust eveneens op een keuze. Op 1 oktober 2004 is in navolging van een aanbeveling van de Commissie Peters het agenderingsrecht ingevoerd in de wet (artikel 2:114a BW). Dit artikel bepaalt dat een of meer houders van 1% of meer van de aandelen of van een pakket dat een waarde vertegenwoordigd van ten minste EUR 50 miljoen, onderwerpen kunnen toevoegen aan de agenda van de AVA. Tijdens de behandeling van deze wet is uitgebreid gediscussieerd over de 1% drempel. Met name werd overwogen dat in de Europese landen die eveneens een dergelijk recht kennen, de drempel op zijn minst op 5% wordt gelegd. Besloten is toch om de drempel op 1% te houden. Gedachte hierbij was dat het recht van agendering toe moest komen aan kapitaalverschaffers van een zekere omvang en een houder van 1% werd door de wetgever geacht een zekere omvang van de aandelen te bezitten. 21. Wij zien in de praktijk dat het recht van agendering door aandeelhouders in beursgenoteerde ondernemingen eveneens grote invloed kan hebben op de koersontwikkeling van de onderneming. Denk hierbij aan het hedge fund TCI dat 1% van de aandelen ABN AMRO bezit en nu geagendeerd wil zien dat ABN AMRO zich gaat opsplitsen. Wij zijn dan ook van mening dat bij zowel de onderneming als de (potentiële) aandeelhouders behoefte bestaat aan het kennis nemen van de intenties van een aandeelhouder die 1% of meer van de aandelen bezit. 22. Wij menen dat met de drempel waarbij intenties gemeld moeten worden een aanvaardbaar evenwicht moet worden gevonden tussen enerzijds het belang van transparantie en anderzijds de administratieve belasting die deze extra meldingsplicht met zich meebrengt. Wellicht is het leggen van de drempel tot melding van de intenties bij 1% te laag en bestaat er een beter evenwicht tussen transparantie en lasten indien je deze drempel op 3% zou leggen (zie ook consultatievraag 4). Wij zouden er echter voor willen pleiten om de drempels in de verschillende wetten gelijk te trekken. Indien wij de eerste Wmz drempel op 3% zetten en we verplichten aandeelhouders met een pakket van 3% of meer om hun intenties te melden, dan ligt het voor de hand om ook de drempel voor het agenderingsrecht op 3% te leggen. Dit zou, zoals hierboven al aangegeven en zoals betoogd tijdens de behandeling van het agenderingsrecht, ook beter aansluiten bij de landen om ons heen. 23. Een verplichting om te melden dat de intenties zijn gewijzigd is naar onze mening essentieel. Immers, de onderneming en overige aandeelhouders moeten erop kunnen vertrouwen dat de intenties, zoals die zijn gemeld, niet zijn gewijzigd. 24. Sanctionering van het niet melden van een (wijziging van een) intentie kan gesanctioneerd worden onder het regime van hoofdstuk 5.3 van de Wet op het financieel toezicht ( Wft ). 7

8 Consultatievraag 6 Deelt u de mening van de Monitoring Commissie dat securities lending met het oogpunt om stemrecht te verkrijgen moet worden ontmoedigd? Zo ja, hebt u ideeën om dat ontmoedigingsbeleid vorm te geven? Bent u van mening dat vooralsnog volstaan kan worden met zelfregulering? 25. Ook hier geldt dat de bij consultatievraag 4 genoemde ontwikkelingen een zorg rechtvaardigen dat partijen die niet het uiteindelijke economische belang bij hun aandelen hebben, invloed in de onderneming uitoefenen en zelfs via de Ondernemingskamer geldend maken. Daarnaast kan securities lending verschuivingen in het stemrecht ten gevolge hebben die doorslaggevend zijn voor de besluitvorming in de onderneming zonder dat dat berust op een bewuste keuze van de desbetreffende aandeelhouders. Om deze reden delen wij de mening van de Monitoring Commissie dat securities lending met het oogpunt om stemrecht te verkrijgen moet worden ontmoedigd. 26. Het invoeren van een meldingsplicht in de Wft (bijvoorbeeld in hoofdtuk 5.3 van de Wft) terzake van securities lending zou ontmoedigend kunnen werken. Bovendien kan dit de onderneming in een geschil met activistische aandeelhouders de mogelijkheid geven om een beroep te doen op de omstandigheid dat de desbetreffende aandeelhouder niet of niet van alle aandelen het economisch belang heeft, indien die omstandigheid relevant is voor de beoordeling van het standpunt dat die aandeelhouder verdedigt. De extra administratieve last die deze meldingsplicht zou meebrengen, lijkt ons beperkt. 27. Een veel verdergaande maatregel zou zijn dat het stemrecht op geleende aandelen niet door de inlener, maar door de uitlener wordt uitgebracht. Dit zou nogal wat praktische complicaties met zich meebrengen bij de organisatie van de AVA. Vooralsnog lijkt ons dit een te verregaande maatregel. 28. Als de door ons genoemde mogelijke gevolgen van securities lending zich inderdaad verwezenlijken, zijn wij van mening dat het onverplichte karakter van zelfregulering onvoldoende waarborgen biedt. 8

9 Commentaar op Consultatiedocument van de Monitoring Commissie Corporate Governance Code Hoofdstuk 1.3 Toegang tot/identificatie van aandeelhouders Consultatievraag 7 De Monitoring Commissie meent dat het aanbeveling verdient om de vennootschap in staat te stellen de identiteit van de aandeelhouders te achterhalen, bijvoorbeeld geïnspireerd op het Engelse of Franse systeem. Deelt u deze mening van de Monitoring Commissie? 29. Uit de reacties op de vragenlijst van de Commissie blijkt dat veel vennootschappen het een belemmering vinden dat zij onvoldoende inzicht hebben op de samenstelling en identiteit van hun aandeelhouders en dat zij hechten aan de bekendheid met de aandeelhouders. 30.Er lijkt een onevenwichtigheid te zijn ontstaan tussen enerzijds de onderneming en anderzijds de aandeelhouders/beleggers. Beleggers/aandeelhouders weten de bedrijven te vinden en kunnen, wanneer zij dat wensen, verhaal halen door zelf contact op te nemen dan wel op de algemene vergadering te verschijnen. Om een proactieve communicatie te kunnen voeren dienen de ondernemingen ook te weten wie hun aandeelhouders zijn. Zoals wij ook al bij de Consultatievragen 4 en 5 hebben gemeld zijn wij van mening dat Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen in toenemende mate behoefte hebben aan transparantie. Hieronder valt ook de wens om kennis te nemen van de identiteit van aandeelhouders. 31. In de praktijk blijkt dat vennootschappen thans door eigen middelen achter de identiteit van de aandeelhouders proberen te komen. 32. Zo biedt DSM houders van gewone aandelen in haar kapitaal de mogelijkheid om in het kader van het voorgenomen loyaliteitsdividend programma van de onderneming hun aandelen te laten registreren in de periode tussen 1 januari en 28 februari DSM meldt op haar website dat de introductie van dit loyaliteitsdividend onder andere moet worden gezien tegen de achtergrond van de huidige discussie in Nederland ten aanzien van corporate governance en communicatie met aandeelhouders. DSM wil werken aan versterking van haar relaties met aandeelhouders die zich ook op de lange termijn richten. Het loyaliteitsdividend stimuleert aandeelhouders om hun aandelen te laten registreren, waardoor DSM een beter inzicht zal kunnen krijgen in de identiteit van haar aandeelhouders. 33. Een andere manier om aan de wens van de ondernemingen tegemoet te komen kan naar onze mening ook gelegen zijn in de suggestie die door de Monitoring Commissie is gedaan in Consultatievraag 4. Namelijk het verlagen van de Wmz-drempel naar 3%. Zoals ook onder Consultatievraag 4 gemeld stellen wij voor aansluiting te zoeken bij de regeling zoals geldt in het Verenigd Koninkrijk, en dient gemelde verlaging gepaard te gaan met een meldingsplicht bij iedere wijziging van 1%. 34. In veel andere landen is registratie van aandeelhouders en vervolgens van de veranderingen in hun aandelenpakket reeds gebruikelijk. Deze registers van aandeelhouders vormen een uitstekende basis voor rechtstreekse communicatie met de aandeelhouders. 35. Zoals ook eerder in deze bijdrage opgemerkt, zijn wij het eens met de stelling van de Commissie dat vennootschappen in staat moeten worden gesteld om de identiteit van de aandeelhouder te achterhalen. Wij kunnen ons ook voorstellen dat de aandeelhouders zelf willen weten wie hun mede-aandeelhouders zijn ter bevordering van de dialoog tussen de aandeelhouders. 36. De oplossing kan liggen in gelijksoortige regelingen als thans in Engeland en Frankrijk gelden doch ook in de wijziging van de Wmz percentages (zie punt Consultatievraag 4). Wij zijn het met de Commissie eens dat de oplossing niet gelegen is in het wijzigen van aandelen aan toonder in aandelen op naam om de redenen door de Commissie gesteld. 37. Voordat gekozen wordt voor het Engelse en/of Franse systeem dienen de nadelen en voordelen van beide systeem zorgvuldig bekeken te worden. Voor wat betreft dit onderwerp verwijzen wij tevens naar hetgeen gemeld is ten aanzien van Consultatievraag 3. 9

10 Commentaar op Consultatiedocument van de Monitoring Commissie Corporate Governance Code Hoofdstuk Lange termijn aandeelhouderschap Consultatievraag 8 Vindt u dat de wetgever en/of Monitoring Commissie een taak heeft om een lange termijnrelatie tussen een vennootschap en een aandeelhouder te bevorderen of vindt u dat dit van marktwerking afhankelijk moet zijn? Indien u van mening bent dat hier een taak voor de wetgever en/of Monitoring Commissie ligt, op welke wijze zou de lange termijn betrokkenheid van aandeelhouders naar uw opvatting het best kunnen worden gestimuleerd? Opmerkingen vooraf: 38. De effectiviteit van de Code steunt voor een belangrijk deel op een actieve houding van de aandeelhouders. Voorwaarde voor het uitoefenen van invloed op de aandeelhoudersvergaderingen is aanwezigheid of vertegenwoordiging. 39. Gebleken is dat de gemiddelde opkomstpercentages van de aandeelhoudersvergadering nog steeds laag zijn. Het gevolg daarvan is dat de aanwezige of vertegenwoordigde aandeelhouders een onevenredig zwaar stempel kunnen drukken op het verloop van de aandeelhoudersvergadering. Hoewel de invoering op 1 januari 2007 van de Wet tot bevordering van het gebruik van elektronische communicatiemiddelen naar verwachting een positief effect zal hebben op de opkomstpercentages, zullen ook andere middelen toegepast moeten worden om de opkomst en de betrokkenheid van aandeelhouders blijvend te bevorderen. 40. Door de lage opkomstpercentages kunnen hedge funds en (andere) typische korte termijnactivisten met een relatief klein belang al snel grote invloed uitoefenen in de aandeelhoudersvergadering. Hierdoor ontstaat sneller een spanning tussen de korte termijn van deze soort aandeelhouders en het lange termijn denken van de ondernemingsleiding. Een dergelijk spanningsveld, ontstaan door een onevenredige aandacht voor de korte termijn in de aandeelhoudersvergadering, is niet altijd in het belang van de onderneming in de breedste zin. Taak wetgever en Monitoring Commissie: lange termijnrelatie tussen vennootschap en aandeelhouder 41. In dat licht bezien is het wenselijk middelen te ontwikkelen die voorkomen dat aandeelhouders met een relatief klein belang onevenredige aandacht in een aandeelhoudersvergadering kunnen vragen voor strategie gericht op de korte termijn. Voor de wetgever is hierin een taak weggelegd. 42. Het ligt op de weg van de wetgever om op zijn minst kapstokbepalingen te creëren waardoor vennootschappen de kans krijgen om via de statuten een lange termijnrelatie tussen vennootschap en aandeelhouders te bevorderen. 43. De taak van de Monitoring Commissie is beperkt tot het doen van voorstellen die communicatie tussen ondernemingsleiding en aandeelhouders stimuleren over de ondernemingsstrategie en de invloed daarop van gebeurtenissen en ontwikkelingen die in een jaar hebben plaatsgevonden of zijn waargenomen. 44. Gezien het bovenstaande is het van belang dat niet alleen de aanwezigheid (of vertegenwoordiging) op de aandeelhoudersvergadering wordt bevorderd, maar ook dat de aanwezige aandeelhouders gestimuleerd worden aandacht en belang te hebben bij een strategie gericht op een wat langere termijn. Voorstel voor concrete invulling taak wetgever en Monitoring Commissie 45. In het Consultatiedocument van de Monitoring Commissie worden twee begrippen toegelicht: de in Spanje in zwang zijnde attendance fee, en de in Frankrijk veelvuldig gebruikte vrijwillig te aanvaarden lock up in ruil voor extra dividend. De attendance fee geldt met name als incentive voor de eerste doelstelling, zoals genoemd onder 43. Een lock up in ruil voor extra dividend zorgt ervoor dat de betreffende aandeelhouders meer aandacht hebben voor de lange(re) termijn (tweede deel van de doelstelling zoals genoemd onder 43.). 46. Naar onze mening zal de wetgever dan ook moeten kiezen voor een combinatie van een vrijwillig te aanvaarden lock up met een attendance fee. Zo zou gedacht kunnen worden aan een vrijwillig te aanvaarden lock up van ten minste drie jaar. De aandeelhouder die daarvoor kiest zal gerechtigd zijn tot extra dividend indien hij ook daadwerkelijk op de aandeelhoudersvergadering aanwezig of vertegenwoordigd is geweest. Voordeel is dat de doelstelling als genoemd onder 43. op beide onderdelen ondersteund wordt door dit voorstel. Bovendien zijn deze technieken in het buitenland herkenbaar en in brede kring begrepen, zodat daarmee recht gedaan wordt aan de geuite voorkeur van de Monitoring Commissie op dit punt. 10

11 47. Bij de onder 45. voorgestelde constructie zal wel aan een aantal elementen aandacht moeten worden besteed, met name in het kader van de lock up. Allereerst zegt het formele aandelenbezit, van degene die de lock up heeft aanvaard, uiteindelijk natuurlijk niets over wie er in materiele zin plust of mint. Er zijn allerlei constructies of stromanachtige situaties denkbaar, waarbij degene die de lock up heeft aanvaard niet samen valt met degene die het kapitaal fourneerde en de winst of het verlies neemt. Als er sprake is van slechts een formeel aandeelhouderschap, dan zal de aandeelhouder afspreken dat hij op instructie van de economisch gerechtigde zal handelen. Dit zou de constructie een lege huls maken. 48. Ook moet aandacht besteed worden aan het aspect dat door deze constructie de free float van het aandelenkapitaal negatief kan worden beïnvloed. Men zal immers langer op de aandelen blijven zitten om de bonus mee te kunnen pakken waardoor minder aandelen in de handel zullen zijn. Daar zal een neerwaarts effect van uit kunnen gaan op de koers. 49. Ten slotte kan het voorgestelde registratiedividend de facto werken als een beschermingsmaatregel omdat het belagers moeilijker wordt gemaakt om de onderneming over te nemen door een hogere prijs voor de geregistreerde aandelen. Een bod zal immers verhoogd moeten worden met de verwachte gekapitaliseerde bonusverwachting. In een tijd waarin, zeker vanuit internationaal perspectief, beschermingsconstructies niet onverdeeld populair meer zijn, is dus de vraag of we hiermee in zekere zin niet weer terug zijn bij af. 2 Tot slot zij nog opgemerkt dat het door DSM voorgestelde registratiedividend niet onverdeeld positief in de markt is ontvangen, zoals ook blijkt uit door in de pers aangekondigde juridische stappen tegen DSM vanwege het voornemen tot invoering van het loyaliteitsdividend. 50. Daarnaast is het raadzaam dat de Monitoring Commissie een nieuwe best practice bepaling voorstelt waardoor meer aandacht wordt gegeven aan de communicatie door de ondernemingsleiding aan de aandeelhouders. Aandeelhouders dienen geïnformeerd te worden over de ondernemingsstrategie. Ook dient de ondernemingsleiding actief te communiceren over ontwikkelingen en gebeurtenissen die naar verwachting grote invloed kunnen hebben op de toekomstige ontwikkelingen en prestaties van de onderneming en de positionering van de onderneming in het algemeen, en de ondernemingsstrategie in het bijzonder. Het jaarverslag zal de meest geëigende plaats zijn voor de ondernemingsleiding om hierover te communiceren. Hierin delen wij de mening van de Monitoring Commissie. Wel dient aandacht besteed te worden aan de harmonisatie van de Europese regelgeving voor het jaarrekeningenrecht. Het lijkt ons niet wenselijk als de voor te stellen Best Practice bepaling verder gaat dan de Europese regelgeving op dit punt. 2 Deze argumenten zijn overigens eerder in het Financieele Dagblad van 29 september gepubliceerd in een door Sander Wiggers en Barbara van Hussen geschreven artikel. 11

12 Commentaar op Consultatiedocument van de Monitoring Commissie Corporate Governance Code Hoofdstuk Communicatie door het jaar heen / buiten AVA Consultatievraag 9 Bent u van mening dat een dialoog tussen vennootschap en aandeelhouder, ook buiten het verband van de AVA, nuttig kan zijn en niet moet worden ontmoedigd? Acht u het zowel vanuit het perspectief van de vennootschap als van de aandeelhouder nuttig indien de vennootschap haar beleid inzake bilaterale contacten met aandeelhouders publiceert op haar website? Opmerkingen vooraf 51. In het kader van de dialoog tussen de vennootschap en de aandeelhouder buiten de AVA stelt de Monitoring Commissie in het Consultatiedocument dat het van wezenlijk belang is dat de vennootschap zich houdt aan de regels over gelijkelijke en gelijktijdige informatieverschaffing aan aandeelhouders en andere partijen op de financiële markt. De regelgeving over koersgevoelige informatie is hierbij van belang. 52. Net als in de Wte (zoals genoemd onder 52. van het Consultatiedocument) is ook in de Wft bepaald dat koersgevoelige informatie onverwijld openbaar moet worden gemaakt (artikel 5:56 Wft). Onder koersgevoelige informatie wordt in de Wft verstaan informatie welke niet openbaar is gemaakt en waarvan openbaarmaking significante invloed zou kunnen hebben op de koers van financiële instrumenten of op de koers van daarvan afgeleide financiële instrumenten (artikel 5:53 Wft). Zoals de Monitoring Commissie ook stelt, is de vennootschap zelf verantwoordelijk voor de beoordeling of er sprake is van koersgevoelige informatie. Dialoog tussen vennootschap en aandeelhouder buiten AVA 53. Wij zijn van mening dat een dialoog met aandeelhouders buiten het verband van de AVA nuttig is en niet moet worden ontmoedigd. De AVA vindt in beginsel slechts één maal per jaar plaats. Tijdens de AVA is het niet altijd eenvoudig om uitgebreid met aandeelhouders van gedachten te wisselen over hun standpunten, terwijl een goede dialoog tussen de vennootschap en de aandeelhouders wel van belang is. 54. Zoals de Monitoring Commissie ook stelt in het Consultatiedocument onder 54. heeft de AFM een standpunt uitgevaardigd over aandeelhoudersactivisme en one-onones. De AFM is daarbij van mening dat er geen wettelijk beletsel bestaat voor contact tussen ondernemingsbesturen en aandeelhouders. Verder benadrukt de AFM dat de vennootschap en de aandeelhouders een eigen verantwoordelijkheid hebben over de beslissing om een one-on-one aan te gaan en over de inhoud daarvan. De AFM adviseert om bij twijfel over koersgevoelige informatie de informatie openbaar te maken. 55. Transparantie zou bevorderd kunnen worden door de vennootschap te verplichten de naam van een partij met wie en de datum waarop zij een one-on-one heeft gehad. Hierbij dient dan wel rekening te worden gehouden met de regels omtrent het polsen van grootaandeelhouders in het traject van een openbaar bod. Overigens kun je je afvragen of dit werkbaar is voor een beursvennootschap. 56. In de praktijk vinden er met enige regelmaat gesprekken plaats tussen de vennootschap en individuele aandeelhouders. Dat de marktmisbruikregelgeving en de biedingsregels hierbij moeten worden nageleefd, behoeft in veel gevallen geen beletsel te vormen voor een dergelijk overleg. Er zijn met aandeelhouders doorgaans voldoende onderwerpen die spelen binnen de vennootschap en waarover met een aandeelhouder van gedachten kan worden gewisseld zonder dat deze regels worden geschonden. Zoals de Monitoring Commissie ook onder 56. stelt, zal in dergelijke one-on-ones vaak niet meer dan een toelichting worden gegeven op reeds eerder naar buiten gebrachte financiële berichten. Er is in een dergelijk geval geen sprake van belangrijke niet-openbare informatie. Verder gaan veel gesprekken ook over zaken van meer algemene aard. De aandeelhouder wil bijvoorbeeld een gevoel krijgen bij het management van het bedrijf of vragen naar de visie van het bestuur op bepaalde algemene onderwerpen zoals trends binnen de branche. Daarbij komt ook nog dat de one-on-ones veelal met professionele partijen worden gevoerd die weten dat de informatie die de vennootschap kan verschaffen begrensd is. Indien een aandeelhouder toch verdergaande vragen stelt kan met een verwijzing naar de relevante regelgeving worden gezegd dat deze vragen niet inhoudelijk kunnen worden beantwoord. 57. Gezien het vorenstaande draagt naar onze mening tussentijds overleg bij aan een transparante bedrijfsvoering en betrokkenheid van de aandeelhouders bij de gang van zaken binnen de vennootschap. Dat partijen zich daarbij dienen te houden aan de relevante regelgeving en dat de nodige voorzichtigheid daarbij moet worden betracht staat vast, maar zou het houden van een dialoog tussen de vennootschap en de aandeelhouder buiten de AVA niet onmogelijk moeten maken. 12

13 Bilaterale contacten met aandeelhouders publiceren 58. Vanuit het perspectief van de vennootschap kan het publiceren van een beleid inzake bilaterale contacten met aandeelhouders leiden tot minder flexibiliteit en wellicht ongewenste beperkingen in de bewegingsvrijheid van de vennootschap. In de praktijk vinden er naast georganiseerde gesprekken (zoals roadshows en investor conferenties) ook overleggen plaats die niet volgens een vast stramien lopen. Zo nemen beleggers soms zelf contact op met de vennootschap met het verzoek om een gesprek. Het is de vraag in hoeverre de vennootschap dan gebonden wenst te zijn aan het gepubliceerde beleid. Een gepubliceerd beleid zou de bewegingsvrijheid van de vennootschap vanuit het perspectief van de vennootschap ongewenst kunnen beperken. 60. Vanuit het perspectief van de aandeelhouder kunnen wij ons voorstellen dat het publiceren van een beleid leidt tot meer transparantie over de bilaterale contacten waardoor een aandeelhouder beter weet waar zij aan toe is. Wij verwijzen naar onze opmerkingen onder 55. met betrekking tot de verplichte publicatie van one-on-one gesprekken. Zoals eerder gesteld in ons commentaar (consultatievraag 1 en 5) zijn wij van mening dat Nederlandse ondernemingen in toenemende mate behoefte hebben aan transparantie. Een gepubliceerd beleid zou hieraan kunnen bijdragen. Het is dan wel zaak dat dit beleid ook daadwerkelijk door de vennootschap wordt nageleefd. Wij vragen ons daarbij af hoe wordt gecontroleerd of de vennootschap zich aan het beleid houdt en wat de sanctie is in geval dit beleid niet wordt nageleefd. 59. Daarnaast zou het publiceren van beleid inzake bilaterale contacten met aandeelhouders kunnen worden gezien als een verzwaring van de administratieve last van de vennootschap. Zoals de Monitoring Commissie in het Consultatiedocument ook stelt onder 61., zou onderdeel van de publicatie op de website kunnen zijn dat de vennootschap publiceert dat er gedurende een bepaalde periode voor de publicatie van de jaar- en halfjaarcijfers geen gesprekken met beleggers of analisten plaatsvinden. Een dergelijke closed/silent period voor de publicatie van cijfers maakt vaak al onderdeel uit van het interne beleid van een beursgenoteerde onderneming. Vennootschappen hebben veelal al een intern beleid. Naar onze mening moet de verzwaring van de administratieve last op dat punt wijken voor de noodzaak van verplichte publicatie. 13

14 Commentaar op Consultatiedocument van de Monitoring Commissie Corporate Governance Code Hoofdstuk 1.6 Communicatie in het kader van de AVA Consultatievraag 10 Onderschrijft u de visie van de Monitoring Commissie op de algemene vergadering van aandeelhouders als orgaan en op de fysieke aandeelhoudersvergadering? 61. De Monitoring Commissie merkt op dat niet langer gesproken kan worden van het totstandkomen van besluiten als vrucht van onderling overleg. Daargelaten of dit zo is, zou naar onze mening het streven moeten blijven om de besluitvorming juist de vrucht van onderling overleg te laten zijn. In dat opzicht zouden alle bij een vennootschap betrokken partijen dit doel moeten nastreven. Een van de middelen om dat te bereiken is naar onze mening het houden van een fysieke aandeelhoudersvergadering. 62. Een primair doel van de AVA is het afleggen van verantwoording door het bestuur van het door haar gevoerde beleid en door de raad van commissarissen van het door hem uitgeoefende toezicht op het bestuur. Zonder fysieke AVA zal het moeilijker worden voor individuele aandeelhouders om het bestuur of de raad van commissarissen ter verantwoording te roepen. Bij een niet-fysieke AVA zal er alleen van afstand en schriftelijk verantwoording worden afgelegd. Dat achten wij niet wenselijk. 63. In samenhang met het afleggen van verantwoording, vinden wij het van belang dat individuele aandeelhouders op een laagdrempelige manier toegang krijgen tot het bestuur en haar toezichthouders. Zonder fysieke AVA wordt die mogelijkheid aan de aandeelhouders ontnomen. 64. Een fysieke AVA draagt er naar onze mening toe bij dat het bestuur de te nemen besluiten zorgvuldig voorbereidt. Het zal van tevoren niet altijd duidelijk zijn welke vragen het bestuur kan verwachten. Het bestuur zal bij het ter vergadering brengen van het besluit daarom in de voorbereiding het voorgenomen besluit uit meerdere invalshoeken moeten bekijken. Dit draagt bij aan een zorgvuldige voorbereiding. 65. De Wet tot bevordering van het gebruik van elektronische communicatiemiddelen lijkt juist voor te staan dat aandeelhouders op een meer gemakkelijke manier toegang krijgen tot de algemene vergadering. Dat blijkt onder andere uit het feit dat bepaald kan worden dat aandeelhouders langs elektronische weg deel kunnen nemen aan de vergadering. Zonder fysieke vergadering is dat niet mogelijk. Bovendien draagt elektronische deelname aan de vergadering ook bij aan de doelstelling van besluitvorming als vrucht van onderling overleg. 14

15 Consultatievraag 11 De Monitoring Commissie ziet geen aanleiding om aandeelhouders te verplichten op de algemene vergadering te verschijnen, dan wel daar het woord te voeren, ook niet voor aandeelhouders die een zeker percentage van de aandelen of stemrechten houden. Bent u het eens met deze stelling? 66. Wij delen de mening van de Monitoring Commissie. Stemplicht of verplichte aanwezigheid leidt naar onze mening niet tot grotere betrokkenheid van aandeelhouders. Bovendien is moeilijk voor te stellen wat de sanctie op het niet voldoen aan deze verplichtingen zou moeten zijn. Dat neemt niet weg dat wij achter de bepalingen uit de Code Tabakblat ten aanzien van institutionele beleggers staan. Op basis van de code moeten institutionele beleggers op zorgvuldige en transparante wijze overwegen of zij gebruik maken van hun rechten als aandeelhouder. Onder omstandigheden moeten institutionele beleggers hun verantwoordelijkheid nemen en zijn zij gehouden van hun stemrecht gebruik te maken. Het is niet uit te sluiten dat dit geldt in situaties zoals bij Stork en meer recentelijk ABN AMRO. [Overigens geldt wat ons betreft een dergelijke verantwoordelijkheid niet alleen voor institutionele beleggers, maar voor alle aandeelhouders] 67. Wij zien meer in een positieve benadering van de wens van grotere betrokkenheid. Zoals aangegeven onder consultatievraag 8 voelen wij meer voor het belonen van betrokkenheid, dan het afstraffen van (vermeende) niet-betrokkenheid. 68. Belangrijker dan een stemplicht achten wij de intenties die een aandeelhouder heeft. Zoals uiteengezet onder consultatievraag 5 zijn wij van mening dat de behoefte bestaat dat aandeelhouders hun intenties duidelijk maken. Consultatievraag 12. Deelt u de opvatting van de Monitoring Commissie dat het aanbeveling verdient dat de vennootschap aan beleggers de mogelijkheid biedt om voorafgaande aan de algemene vergadering afgegeven stemvolmachten bij een onafhankelijke derde te deponeren? Deelt u voorts de opvatting van de Monitoring Commissie dat bij de vennootschap bekende stemmen en/of stemvolmachten voorafgaande aan de algemene vergadering niet te hoeven worden gepubliceerd? 69. Voor wat betreft het afgeven van stemvolmachten aan een onafhankelijke derde delen wij de mening van de Commissie. 70. Voor wat betreft de inhoud van de stemmen die voorafgaand aan de vergadering zijn uitgebracht, staan wij een strengere lijn voor. Het hele traject van besluitvorming op de algemene vergadering moet zo zuiver mogelijk geschieden en wel middels een fysieke dialoog op de aandeelhoudersvergadering. 71. Het is de verwachting dat een groot deel van de stemmen voorafgaand aan de vergadering zal worden uitgebracht. In de praktijk is de kans daarom groot dat al voor de vergadering van aandeelhouders bekend kan zijn of een besluit de vereiste meerderheid zal halen. Om een actieve rol van het bestuur tijdens de vergadering te bevorderen, willen wij dan ook bepleiten dat de stemmen voorafgaand aan een vergadering geregistreerd moeten worden bij een onafhankelijke derde. De uitkomst van de stemming mag pas bekend worden gemaakt aan zowel het bestuur als de vergadering zelf nadat alle stemmen, ook die op de fysieke vergadering, zijn uitgebracht. 72. Tegen deze achtergrond is het wellicht het meest zuiver om ook de mogelijkheid van het geven van een volmacht aan de vennootschap te vervangen door het verplicht deponeren van de stemvolmacht bij een onafhankelijke derde. 15

16 Consultatievraag 13. Deelt u de opvatting van de Monitoring Commissie dat het beperken van de spreektijd van individuele aandeelhouders dienstig kan zijn voor het bevorderen van een efficiënte en inhoudelijk zinvolle algemene vergadering? Zo ja, deelt u de opvatting van de Monitoring Commissie dat het aan de voorzitter van de algemene vergadering is om in voorkomende gevallen de spreektijd te beperken, mits in redelijkheid uitgeoefend? 73. Wij delen beide opvattingen van de Monitoring Commissie. Onze ervaring is dat de voorzitter van de vergadering ook nu al van deze mogelijkheid gebruik maakt. Wij merken daarbij op dat de aandeelhouder wel de mogelijkheid moet krijgen om zijn standpunten naar voren te brengen, gevolgd door een inhoudelijke reactie van het bestuur danwel de raad van commissarissen. De beperking van de spreektijd mag niet aangewend worden om onwelgevallige aandeelhouders te mond te snoeren. Consultatievraag 14. Deelt u de opvatting van de Monitoring Commissie dat het voorafgaande aan de vergadering indienen van vragen dienstig kan zijn aan het bevorderen van de efficiëntie van de vergaderorde? Zo ja, deelt u de opvatting van de Monitoring Commissie dat de vragen dan ook voorafgaande aan de vergadering kunnen worden beantwoord? 74. Het vooraf indienen van vragen kan niet alleen de efficiëntie verhogen, het stelt het bestuur ook in staat de vergadering meer gedegen te kunnen voorbereiden. Dat zou moeten leiden tot inhoudelijk beter onderbouwde antwoorden van het bestuur op vragen. Daar is eenieder bij gebaat. Andere aandeelhouders kunnen bovendien de vergadering dan beter voorbereiden, hetgeen besluitvorming als vrucht van onderling overleg bevordert. Wij menen daarbij dat het om een mogelijkheid tot voorafgaande indiening moet gaan en niet om een verplichting. 75. Voorafgaande beantwoording kan dienstig zijn aan de efficiëntie van de vergadering. Bovendien kan het de kwaliteit van het debat ter vergadering verhogen. Het gevaar dat daar echter in schuilt, is dat het bestuur op de vergadering zelf de vraag niet meer beantwoordt en alleen naar het eerder gegeven antwoord verwijst. Dat zou naar onze mening niet juist zijn. Zoals hierboven meerdere keren aangegeven, achten wij de fysieke vergadering een belangrijk forum voor de aandeelhouders. Dat forum moet niet uitgehold worden door een bestuur dat bij vragen alleen verwijst naar antwoorden die eerder zijn gegeven en gepubliceerd zijn op een op dat moment niet toegankelijk medium. 76. In ieder geval zouden de antwoorden van het bestuur op de vergadering zelf beschikbaar moeten zijn voor de aandeelhouders. Bij niet al te lange antwoorden verdient het de voorkeur dat het bestuur het hele antwoord nogmaals geeft ter vergadering. Bij langere antwoorden zou kunnen worden volstaan met een samenvatting van het antwoord. In alle gevallen moeten de aandeelhouders de kans krijgen om te reageren op het antwoord van het bestuur. 16