10 De Nederlandsche Bank Statistisch Bulletin juni 2010
Centrale bank en prudentieel toezichthouder financiële instellingen 2010 De Nederlandsche Bank nv Oplage: 2400 Iedere openbaarmaking en verveelvoudiging voor educatieve en nietcommerciële doeleinden is toegestaan, mits met bronvermelding. Westeinde 1, 1017 zn Amsterdam Postbus 98, 1000 ab Amsterdam Telefoon (020) 524 91 11 Telefax (020) 524 25 00 Website: www.dnb.nl issn: 1566-1288 De cijfers zijn verzameld door de Nederlandsche Bank, tenzij anders vermeld. De totalen voor het eurogebied zijn opgesteld door de Europese Centrale Bank. Zij publiceert deze cijfers in haar maand bericht en op de website (www.ecb.int). De tabellen in dit Statistisch Bulletin zijn in het algemeen afgesloten op 22 juni 2010. De op de website gepubliceerde cijfers worden voortdurend geac tualiseerd.
Inhoud Inleiding 7 Artikelen Fondsvermogen Nederlandse beleggingsinstellingen in 2009 fors toegenomen 9 Toename beheer van pensioenvermogen via fondsen voor gemene rekening 15 Levensverzekeraars reduceren renterisico met derivaten 19 Sterke groei effectenportefeuille van Nederlandse banken 25 Overmakingen door allochtone huishoudens naar buitenlandse familieleden gedaald 31 Monetair-financiële statistieken Nederland Financiële markten Rentes 1.1 Rentetarieven van de Europese Centrale Bank 2* 1.2.1 Marktrentevoeten 4* 1.2.2 Rentes van in Nederland gevestigde MFI s op deposito s en leningen, met bijbehorende volumes 8* Wisselkoersen 2.1 Wisselkoersen en goudprijs 10* Aandelenbeursindices 3.1 Aandelenbeursindices 12* Emissiemarkt 4.1 Emissies van effecten met uitzondering van aandelen door Nederlandse ingezetenen 14* 4.1.1 Bruto-emissies van effecten met uitzondering van aandelen door Nederlandse ingezetenen 16* 4.1.2 Netto-emissies van effecten met uitzondering van aandelen door Nederlandse ingezetenen 18* 4.1.3 Uitstaande bedragen van effecten met uitzondering van aandelen uitgegeven door Nederlandse ingezetenen 20* 4.2 Emissies en koerswaarden van op de Euronext Amsterdam Stock Market genoteerde aandelen 22* 4.3 Individuele emissies 24* DNB / Statistisch Bulletin juni 2010 Financiële instellingen Banken Binnenlands bankbedrijf (monetair) 5.1 Balans van De Nederlandsche Bank (monetaire opstelling) 26* 5.2 Balans van de in Nederland gevestigde MFI s (exclusief DNB) 28* 5.2.1 Leningen van MFI s aan de private sector, naar sectoren, oorspronkelijke looptijd en instrument 30* 5.2.2 Bij MFI s aangehouden deposito s van de private sector, uitgesplitst naar sector en instrument 32* 5.2.3 Spaargeld huishoudens Nederland 34* 5.2.4 Uitsplitsing naar valuta van bepaalde activa en passiva van in Nederland gevestigde MFI s (exclusief DNB) 36* 5.3 Gecombineerde balans van De Nederlandsche Bank en in Nederland gevestigde MFI s 38* 5.4 Bijdrage van Nederland aan monetaire aggregaten in het eurogebied 40* 5.5 Ontwikkeling acceptatiecriteria en vraag bancaire kredietverlening bij in Nederland gevestigde MFI s 42* Geconsolideerd bankbedrijf (toezicht) 5.6 Balansen van geregistreerde kredietinstellingen (bedrijfseconomische opstelling) 44* 5.7 Baten en lasten van geregistreerde kredietinstellingen 45* 5.8 Buitenlandse schuldverhoudingen van MFI s 46* 5.9 Geconsolideerde activa van binnenlandse kredietinstellingen: vorderingen op directe en uiteindelijke debiteur 48* 5.10 Onderhandse derivatencontracten bij Nederlandse banken 50* Betalingsverkeer 5.11 Transacties en omzetten in het topgiraal betalingsverkeer naar type betaling 52* 5.12 Retailbetalingsverkeer 54* Register 5.13 stand der inschrijvingen in het register Wft 56* Beleggingsinstellingen Nederlandse beleggingsinstellingen 6.1 Balans van beleggingsinstellingen 58* 6.1.1 Verkorte balansen van beleggingsinstellingen naar fondstype 60* 3
6.1.2 Activa en passiva van beleggingsinstellingen naar sector 62* 6.2 Netto inleg en balanstotaal van beleggingsinstellingen naar fondstype 66* 6.3 Netto inleg en belegd vermogen in beleggingsinstellingen naar sector 67* 6.4 Rendement van beleggingsinstellingen naar fondstype 68* 6.5 Winst- en verliesrekening van beleggingsinstellingen 69* Nederlandse beleggingen in buitenlandse beleggingsinstellingen 6.6.1 Nederlandse netto inleg in buitenlandse beleggingsfondsen 70* 6.6.2 Nederlands belegd vermogen in buitenlandse beleggingsfondsen 71* Verzekeraars Macro-economische statistiek verzekeraars 7.1 Balans van verzekeringsinstellingen 72* 7.1.1 Verkorte balansen van verzekeringsinstellingen naar type 74* 7.1.2 Activa en passiva van verzekeringsinstellingen naar sector 76* 7.1.3 Kasstroomoverzicht van verzekeringsinstellingen 80* Toezichtsgegevens verzekeraars 7.2 Balans en actuele waarde beleggingen van onder toezicht staande verzekeraars 82* 7.3 Baten- en lastenrekening van onder toezicht staande verzekeraars 86* 7.4 Solvabiliteit van onder toezicht staande verzekeraars 90* 7.5 Uitkeringen en premies van onder toezicht staande verzekeraars 92* Register 7.6 Onder toezicht staande verzekeraars 94* Pensioenfondsen Macro-economische statistiek pensioenfondsen 8.1 Balans van pensioenfondsen 96* 8.1.1 Verkorte balansen van pensioenfondsen naar type 98* 8.1.2 Activa en passiva van pensioenfondsen naar sector 100* 8.1.3 Kasstroomoverzicht van pensioenfondsen 104* Toezichtsgegevens pensioenfondsen 8.2 Organisatie & Pension Fund Governance 106* 8.3 Balans op actuele waarde 107* 8.4 Baten- en lastenrekening 108* 8.5 Beleggingen risico deelnemer 109* 8.6 Aantal deelnemers, gewezen deelnemers en pensioengerechtigden 110* 8.7 Demografie van pensioenfondsen 111* 8.8 Geraamde dekkingsgraad van pensioenfondsen 112* 8.9 Belegd pensioenvermogen voor risico pensioenfondsen 114* 8.10 Hoogte toeslagen voor deelnemers en inactieven 116* Pensioenregelingen 8.11 Typen pensioenovereenkomsten 118* 8.12 Soorten pensioen 120* 8.13 Opbouwpercentage bij de toezegging van het ouderdomspensioen voor uitkeringsovereenkomsten 122* 8.14 Soort franchise 124* 8.15 Basis voor toeslagverlening voor deelnemers (middelloon) 126* 8.16 Basis voor toeslagverlening van ingegaan ouderdomspensioen 130* Register 8.17 Onder toezicht staande pensioenfondsen 134* Overige financiële instellingen Special Purpose Vehicles 9.1 Balansgegevens van Special Purpose Vehicles 136* Financiële Stabiliteit 10.1 Financiële stabiliteitsindicatoren 138* Huishoudens 11.1 Vermogenscomponenten van Nederlandse huishoudens 140* Betalingsbalans en extern vermogen 12.1 Betalingsbalans 142* 12.2 Goederenrekening 143* 12.3 Dienstenrekening 144* 12.4 Inkomensrekening 146* 12.5 Inkomensoverdrachten 147* 12.6 Directe investeringen 148* 12.7.1 Effectenverkeer 150* 12.7.2 Buitenlandse effecten, niet-emu, naar sector van de houder 151* 12.8 Financiële derivaten en overig financieel verkeer 152* 12.9 Geografische uitsplitsing van de Nederlandse betalingsbalans 154* 4 DNB / Statistisch Bulletin juni 2010
12.10 Extern vermogen van Nederland 156* 12.11 Reconciliatie van betalingsbalans en extern vermogen 158* 12.12 Bruto externe schuld van Nederland 160* 12.13 Betalingsbalans inclusief BFI s (Bijzondere Financiële Instellingen) 162* 12.14 Extern vermogen van Nederland inclusief BFI s 164* 12.15 Internationale reserves 166* Kernstatistiek 13.1 Economische kerngegevens voor Nederland 168 Bijlage: toelichting op de statistieken 171* Overzicht verschenen artikelen 2005-2010 192* Overzicht verschenen Themanummers 194* De inhoud van deze publicatie is verzorgd door de Divisie Statistiek en informatie (telefoon 020-524 19 90, telefax 020-524 25 12) Verklaring der tekens 0 (0,0) = het getal is minder dan de helft van de gekozen afronding of nihil niets (blank) = een cijfer kan op logische gronden niet voorkomen c.q. het gegeven wordt niet (aan de Bank) gerapporteerd = gegevens ontbreken nog Afronding Soms kloppen tellingen niet geheel (door geautomatiseerde afronding per reeks); anderzijds is de aansluiting van de ene tabel op de andere niet steeds geheel verwezenlijkt (door afronding per tabel). De tabellen uit dit Bulletin worden tevens op internet gepubliceerd ( Statistiek in www. dnb. nl), maar dan voor langere periodes. In een aantal gevallen zijn daarin ook reeds recentere gegevens verwerkt. De meeste jaar-, kwartaal- en maandreeksen beginnen in 1982. Dagcijfers beginnen in 1990. In het kader van de Special Data Dissemination Standard (sdds) van het imf worden de publicatiedata van de balans van de Nederlandsche Bank (tabel 5.1), de gecombineerde balans dnb en in Nederland gevestigde mfi s (tabel 5.3), de betalingsbalans (tabel 12.1) en het extern vermogen van Nederland (tabel 12.10) aangekondigd op het internet (www.dnb.nl onder Statistiek ). De publicatiedata van alle onder de sdds vallende Nederlandse kernstatistieken reële statistieken, overheidsfinanciën en monetair-financiële statistieken worden gepresenteerd op de sdds internetpagina (www.dsbb.imf.org). Een overzicht van de meest recente gegevens van deze kernstatistieken is te vinden op het internet (www.dsbb.statistics.nl). DNB / Statistisch Bulletin juni 2010 5
Inleiding DNB / Statistisch Bulletin juni 2010 Dit bulletin bevat vijf artikelen. Vier ervan gaan over beleggingen: de sterke groei ervan bij beleggingsinstellingen, de toegenomen uitbesteding van beleggingen door pensioenfondsen, de aanpak van renterisico s door verzekeraars en tot slot de toegenomen voorkeur van banken voor beleggen in schuldpapier. Het laatste artikel gaat over de inkomensoverdrachten van allochtone huishoudens aan buitenlandse familieleden. Het fondsvermogen van Nederlandse beleggingsinstellingen is in 2009 bijna verdubbeld tot een kleine EUR 400 miljard. Dat kwam doordat enkele grote pensioenfondsen een bedrag van EUR 174 miljard inlegden in speciaal ervoor opgerichte beleggingsfondsen dat ze tot dan toe in eigen beheer hadden gehad. Het fondsvermogen nam behalve door deze incidentele inleg ook toe door oplevende effectenbeurzen (plus EUR 42 miljard) en een herstel van de reguliere inleg (tot EUR 5 miljard). Vooral vastgoed- en aandelenfondsen waren in trek. Verzekeraars echter onttrokken geld aan de binnenlandse fondsen. Ook huishoudens spaarden in 2009 liever op spaardeposito s (groei door inleg 5%) en in buitenlandse fondsen (groei 14%). Hun activa bedroegen eind 2009 EUR 2,5 miljard. Het fondsvermogen van de Nederlandse beleggingsfondsen steeg door de incidenteel hoge inleg in 2009 naar een vijfde plaats in het eurogebied. Eind maart 2010 bedroegen de beleggingen van Nederlandse pensioenfondsen bijna EUR 700 miljard. In 2002 hadden de fondsen nog zo n 40% van hun beleggingen in eigen beheer, maar de afgelopen jaren is dat aandeel sterk teruggelopen, tot 10%. In 2009 veranderde de uitbesteding van vorm en werden met het oog op schaalvoordelen en een efficiënter gebruik van specialistische kennis zogeheten fondsen voor gemene rekening (fgr s) opgericht, een soort huisfondsen van de pensioenfondsen waaraan ook andere institutionele beleggers het beheer van hun beleggingen uitbesteden. Eind 2009 was EUR 330 miljard in Nederlandse participaties belegd. In de uiteindelijke beleggingsmix van pensioenfondsen zelf en hun fgr s veranderde in 2009 weinig. Beleggingen bleven overwegend gericht op het buitenland (86%) en obligaties (42%). Net als pensioenfondsen hebben ook verzekeraars grote bedragen te beleggen. Eind 2009 ging het in totaal om bijna EUR 300 miljard. Tegenover twee derde deel ervan het zogeheten deel voor risico verzekeraar staan vaste verplichtingen aan polishouders. Bij een rentedaling stijgt de waarde van de betreffende beleggingen, die voor driekwart uit obligaties en hypothecaire leningen bestaan. Maar nog iets harder stijgt dan het bedrag dat opzij moet worden gezet om aan de toekomstige verplichtingen te kunnen voldoen. Per saldo zou het eigen vermogen dalen. Om dat risico te beperken hebben verzekeraars in 2009 hun vastrentende activa met EUR 18 miljard verhoogd. Ook is met rentederivaten gezorgd voor een grotere gevoeligheid van de beleggingen voor rentemutaties. De maatstaf daarvoor, de zogeheten modified duration, steeg van 7,8 naar 9,8 jaar, wat betekent dat bij een rentedaling van 1 procentpunt de activa naar schatting 9,8% in waarde stijgen. Eind 2009 zou zo n rentedaling een negatief netto-effect op het eigen vermogen hebben gehad van EUR 2,6 miljard. De overige beleggingen door verzekeraars, voor risico polishouder, bedroegen eind 2009 ongeveer EUR 100 miljard. De bijbehorende premie-inkomsten uit beleggingsverzekeringen, die vooral tijdens de beurshausse en hoogconjunctuur nog populair waren, zijn de laatste jaren fors gedaald. Sinds het uitbreken van de kredietcrisis is het effectenbezit van Nederlandse banken, grotendeels bestaande uit schuldpapier, verdubbeld tot ruim EUR 400 miljard (stand eind maart 2010). Dat kwam voornamelijk doordat ze zelf het schuldpapier kochten dat door hen opgerichte Nederlandse special purpose vehicles (SPV s) uitgaven om hypotheken van de banken over te kunnen nemen. Andere beleggers waren daar tijdens de kredietcrisis minder in geïnteresseerd. Het bancaire bezit aan dit papier, te gebruiken als onderpand bij leningen van het Eurosysteem, vervijfvoudigde tot EUR 250 miljard. Ook het bezit aan overheidspapier is sinds medio 2009 met zo n EUR 30 miljard toegenomen (tot EUR 117 miljard), zowel door aankopen als waardestijgingen. In het begin van de kredietcrisis, nog voordat banken extra liquiditeiten van het Eurosysteem kregen, hadden ze nog overheidspapier van de hand gedaan. Toen later de korte rente weer daalde, trad een sterk herstel op in hun belangstelling voor langlopend (kort gefinancierd) overheidspapier. Op de balans van de banken steeg het aandeel schuldpapier tot 18%, een percentage dat nu vergelijkbaar is met dat in andere landen van het eurogebied. Allochtone huishoudens in Nederland maken met regelmaat inkomen over naar buitenlandse familieleden. In 2009 ging het om circa EUR 1,5 miljard. Ruim een derde deel hiervan ging naar Suriname, Turkije en Marokko. Maar ook de inkomensoverdrachten naar 7
Inleiding West-Europese landen bedroegen naar schatting EUR 280 miljoen. De overmakingen vanuit Nederland zijn in 2009 licht gedaald, een ontwikkeling die de Wereldbank wereldwijd ook signaleert voor de totale overdrachten aan ontwikkelingslanden. Dat totaal, inclusief loon betaald aan gastarbeiders uit die landen en bij remigratie mee terug genomen spaartegoeden, nam vorig jaar af van 336 naar 316 miljard dollar. Dergelijke bedragen berusten overigens deels op ruwe schattingen. In Nederland worden inkomensoverdrachten geschat uit de overmakingen via geldtransactiekantoren (GTK s). In 2009 bedroegen die EUR 0,6 miljard. Dat bedrag is gecorrigeerd voor niet-inkomensoverdrachten en opgehoogd met bedragen die allochtonen ook via andere kanalen dan GTK s overmaken. Daarbij wordt sinds kort ook beter rekening gehouden met het welvaartsniveau in het land van herkomst en het aantal huishoudens afkomstig uit dat land. 8 DNB / Statistisch Bulletin juni 2010
Fondsvermogen Nederlandse beleggingsinstellingen in 2009 fors toegenomen De Nederlandse beleggingsfondsensector is in 2009 flink in omvang toegenomen. Het fondsvermogen nam met EUR 224 miljard toe tot EUR 392 miljard. Dit kwam grotendeels door een omvangrijke herstructurering bij enkele grote pensioenfondsen die een deel van de door hen rechtstreeks aangehouden beleggingen overhevelden naar beleggingsfondsen. Het fondsvermogen groeide ook door een aanzienlijke koerswinst op de aandelenportefeuille (36 procent). De reguliere inleg nam toe, maar particulieren onttrokken per saldo geld aan Nederlandse fondsen. Zij kozen voor sparen. Nederlandse hedgefondsen hadden eind 2009 in totaal voor EUR 2,5 miljard aan activa. Zij belegden hoofdzakelijk (voor 60%) in andere hedgefondsen. Forse stijging fondsvermogen De groei van het fondsvermogen van beleggingsinstellingen stond in 2009 in het teken van een forse herstructurering bij een aantal grote pensioenfondsen en een sterke opleving op de aandelenbeurs. Het vermogen verdubbelde ruim tot EUR 392 miljard. Belangrijkste componenten hierbij waren een incidentele inleg van EUR 174 miljard door pensioenfondsen in het kader van bovengenoemde herstructurering en een koerswinst op de beleggingen van EUR 42 miljard. Door deze aanwas van het fondsvermogen groeide het belang van de Nederlandse fondsen tot acht procent van alle beleggingsfondsen in het eurogebied. Ultimo 2009 kwamen ze na Luxemburg, Duitsland, Frankrijk en Ierland uit op de vijfde plaats (grafiek 1). Meer nog dan in het verleden werd deze positie indirect bepaald door het feit dat de Nederlandse pensioensector relatief groot is vanwege het stelsel van kapitaaldekking. Obligatiefondsen vormden het grootste deel van de Nederlandse beleggingsfondsen (43 procent), gevolgd door aandelenfondsen (42 procent; grafiek 2). Herstel van de inleg De inleg in Nederlandse fondsen herstelde zich in 2009 van de forse uitstroom in 2007 en 2008, toen de turbulentie op de financiële markten toenam als gevolg van de subprime crisis (grafiek 3 1 ). Met ingang van het tweede kwartaal van 2009 was er ieder kwartaal weer netto instroom. In totaal kochten beleggers in 2009 netto voor ruim EUR 5 miljard 2 aan participaties in Nederlandse fondsen, in vergelijking met voorgaande jaren een aanzienlijke bijdrage aan de groei van het vermogen. Van de totale netto inleg kwam verreweg het grootste Grafiek 1 Beleggingsinstellingen gevestigd in het eurogebied Aandelen per land in procenten van totaal op basis van fondsvermogen per eind 2009 Grafiek 2 Fondstype Nederlandse beleggingsinstellingen In procenten van het totale fondsvermogen van Nederlandse beleggingsinstellingen per eind 2009 4 4 6 9 2 1 3 8 31 9 43 42 18 20 Luxemburg Duitsland Frankrijk Ierland Obligatiefondsen Aandelenfondsen vastgoedfondsen Nederland spanje Italië Overige landen Bron: Europese Centrale Bank. Gemengde fondsen Hedgefondsen Overige fondsen DNB / Statistisch Bulletin juni 2010 9
Fondsvermogen Nederlandse beleggingsinstellingen in 2009 fors toegenomen Grafiek 3 Netto inleg in Nederlandse beleggingsfondsen In procenten van het fondsvermogen aan het begin van elk kwartaal (gecorrigeerd voor bijzondere omvangrijke gebeurtenissen) 2 1,5 1 0,5 0-0,5-1 -1,5-2 -2,5 06 07 08 09 alleen onder toezicht staande beleggingsfondsen alle Nederlandse beleggingsfondsen deel voor rekening van de pensioenfondsen. Naast een reguliere inleg van ruim EUR 10 miljard legden enkele grote pensioenfondsen ook nog eens incidenteel EUR 174 miljard in. Hun beheerders hebben namelijk zogeheten fondsen voor gemene rekening (fgr s) opgericht, die ze in staat stellen ook andere pensioenfondsen te bedienen (zie het artikel Toename beheer van pen sioenvermogen via fondsen voor gemene rekening in dit Statistisch Bulletin). Met name door deze overhevelingen was het aandeel van de Nederlandse pensioenfondsen in het totaal aan door Nederlandse beleggingsfondsen uitgegeven participatiebewijzen eind 2009 gestegen van 44 procent naar 76 procent. 3 De overheveling van beleggingen naar deze fgr s gaat in 2010 nog door. Grafiek 4 Inleg van Nederlandse particulieren in spaar- en beleggingsvormen in 2009 In procenten van de beginstand in 2009 van de betreffende beleggingscategorie (tussen haakjes: absolute bedragen) spaargeld (EUR 12 miljard) Directe effecten (EUR 1 miljard) Nederlandse beleggingsfondsen (EUR 0 miljard) Buitenlandse beleggingsfondsen (EUR 2 miljard) -2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 10 DNB / Statistisch Bulletin juni 2010
Fondsvermogen Nederlandse beleggingsinstellingen in 2009 fors toegenomen De ontwikkelingen bij pensioenfondsen contrasteerden met die bij verzekeraars die voor ruim EUR 4 miljard aan Nederlandse beleggingsfondsen onttrokken. Ook Nederlandse particulieren lieten in 2009 de Nederlandse fondsen links liggen (grafiek 4). Ze legden EUR 2 miljard in in buitenlandse fondsen, wat gerelateerd aan het door huishoudens in buitenlandse fondsen belegde vermogen vrij fors was (kleine 14 procent). Voor het overige echter kozen huishoudens overwegend voor sparen in plaats van beleggen en plaatsten ze meer dan EUR 12 miljard op spaardeposito s. Dat is een kleine 5 procent van hun bezit aan spaardeposito s begin 2009. Voor EUR 1 miljard kochten ze nog wel (zelf) effecten, minder dan 3 procent van hun bezit aan aandelen en schuldpapier begin 2009. Bezien naar fondstype was de inleg in vastgoedfondsen en aandelenfondsen het grootst (13 procent respectievelijk 11 procent van het belegde vermogen in de betreffende fondstypes). Hedgefondsen waren het minst populair met een netto onttrekking van 14 procent. Ook uit gemengde fondsen en obligatiefondsen werd per saldo geld teruggetrokken (6 procent respectievelijk 2 procent). Fors beleggingsresultaat Nederlandse fondsen boekten in 2009 over de gehele linie een goed rendement. 4 De koerswinst op alle beleggingen samen kwam uit op EUR 42 miljard vooral dank- Box 1 Wat zijn hedgefondsen? Kenmerken Er is geen juridische of algemeen aanvaarde definitie van hedgefondsen. In het kader van de statistiek over beleggingsinstellingen worden ze door de ECB beschouwd als beleggingsinstellingen met een aantal specifieke kenmerken. Een belangrijk kenmerk is dat hedgefondsen niet proberen om bijvoorbeeld een beursindex te volgen of te verslaan maar dat ze een absoluut rendement proberen te behalen, bijvoorbeeld 10 procent, ongeacht de marktomstandigheden. Daarbij volgen ze met behulp van allerlei technieken, zonder al te veel beperkingen, een bepaalde strategie of een combinatie ervan. Zo kunnen ze proberen voordeel te behalen uit het herkennen van trends, uit het inspelen op fusies, faillissementen etc. of uit het gebruik maken van marktinefficiënties. Het kunnen ook fondsen zijn die dergelijke strategieën niet zelf uitvoeren, maar slechts beleggen in andere hedgefondsen (fondsen die dat doen, heten funds of hedge funds). Managers van hedgefondsen ontvangen in het algemeen een beloning die gekoppeld is aan de prestatie (in de regel zo n 15 à 20% van de behaalde winst) bovenop de traditionele managementvergoeding (van één à twee procent van het beheerde vermogen). Behalve deze in de ECB definitie genoemde kenmerken hebben hedgefondsen vaak ook nog andere karakteristieken. Zo zijn ze vooral bedoeld voor institutionele beleggers en vermogende particulieren, al zijn hedgefondsen de laatste jaren (indirect) ook toegankelijker geworden voor kleinere particuliere beleggers, vooral door de oprichting van de eerdergenoemde fondsen van hedgefondsen. Daarnaast gelden veelal beperkingen aan het onttrekken van middelen en nemen managers vaak deel in het vermogen van hedgefondsen. Risico s Hedgefondsen richten zich vaak op specifieke risico s. Daartoe dekken ze veelal andere beleggingsrisico s af (waarvan de naam hedgefondsen is afgeleid), met name met behulp van derivaten of door verkoop van activa die ze niet bezitten (short gaan of short selling genoemd, zie ook box 2). Zo kan bij het kopen van een (verondersteld ondergewaardeerd) aandeel het risico van een beursbrede koersdaling worden verminderd door bijvoorbeeld een vergelijkbaar (maar niet ondergewaardeerd) aandeel te verkopen dat men niet bezit. Hedgefondsen gebruiken dergelijke technieken dus niet zozeer om alle risico s af te dekken, maar juist om geconcentreerde posities in te nemen. Bovendien maken hedgefondsen uitgebreid gebruik van de hefboomwerking (leverage). Daardoor kunnen relatief kleine winsten op een bepaalde positie uiteindelijk grote vermogenswinsten opleveren. Daar kunnen wel grote risico s tegenover staan, vooral omdat de verliezen (ver) uit kunnen gaan boven de initiële inleg (zie box 2). DNB / Statistisch Bulletin juni 2010 11
Fondsvermogen Nederlandse beleggingsinstellingen in 2009 fors toegenomen zij koerswinsten op aandelen van 36 procent in lijn met de opleving op de beurs in dat jaar, waar de AEX-index met eenzelfde percentage steeg. Voor beleggers in aandelenfondsen kwam het totale rendement, koerswinst plus dividendopbrengsten, uit op 38 procent (tabel 1). Kleiner was het rendement bij obligatiefondsen (11 procent). Koerswinsten deden zich vooral voor op bedrijfsobligaties (9 procent; overheidsobligaties stegen 2 procent in koers). Bij de vastgoedfondsen was sprake van een aanzienlijk verschil in rendement tussen fondsen die daadwerkelijk zelf in stenen beleggen, de directe fondsen (rendement 4 procent), en de indirecte fondsen (die in die directe fondsen beleggen; rendement 17 procent). Grafiek 5 Hedgefondsen gevestigd in het eurogebied Aandelen per land van vestiging in procenten van het totale fondsvermogen per eind 2009 13 3 6 17 9 52 De Nederlandse hedgefondsen Hedgefondsen worden apart onderscheiden als beleggingsinstellingen vanwege met name hun specifieke rendementsdoelstelling, beleggingsstrategieën en be lo ningsstructuur (zie box 1). Wereldwijd hebben hedgefondsen een belegd vermogen van circa EUR 1.700 miljard. De in het eurogebied gevestigde hedgefondsen maken daarvan slechts ongeveer zes procent uit. De meeste hedgefondsen zijn juridisch gevestigd op lokaties met een beperkte regulering (zogeheten offshore lokaties), met name de Kaaimaneilanden, de Amerikaanse staat Delaware, de Maagdeneilanden en Bermuda. Het beheer van deze hedgefondsen vindt echter overwegend plaats vanuit onshore lokaties, in het bijzonder vanuit de Verenigde Staten en het Verenigd Koninkrijk. 5 Binnen het eurogebied is het belang van hedgefondsen in het totale fondsvermogen van alle beleggingsinstellingen slechts een kleine twee procent (EUR 84 miljard per eind 2009). Nederlandse hedgefondsen hebben binnen het eurogebied een aandeel van drie procent, waarmee Nederland de vijfde plaats inneemt Ierland Luxemburg Italië Nederland Malta Overig Bron: Europese Centrale Bank. (grafiek 5). Van de andere landen neemt Ierland ruim de helft (52 procent) van het totaal van hedgefondsen in het eurogebied voor zijn rekening. Daarna volgen Luxemburg (17 procent) en Italië (13 procent). Vooral beleggingen in andere hedgefondsen Eind 2009 bedroegen de totale activa van Nederlandse hedgefondsen EUR 2,5 miljard. Ruim 60 procent daarvan bestond uit participaties in andere hedgefondsen (grafiek 6). Nederlandse hedgefondsen betreffen namelijk voor een belangrijk deel fondsen die beleggen in hedgefondsen (zogeheten funds of funds). Zij hoeven dan niet zelf de beleggingsstrategieën uit te voeren, maar kunnen voor de beleggers de best presterende hedgefondsen selecteren en hun beleggingen over meerdere fondsen spreiden. Tabel 1 Rendement Nederlandse beleggingsfondsen In procenten 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Aandelenfondsen 4 15 9 3-32 38 Gemengde fondsen 4 9 4 1-18 17 Obligatiefondsen 5 4-1 0 1 11 vastgoedfondsen 10 23 26 14-10 11 Hedgefondsen niet beschikbaar 9 12 DNB / Statistisch Bulletin juni 2010
Fondsvermogen Nederlandse beleggingsinstellingen in 2009 fors toegenomen Grafiek 6 Activa van Nederlandse hedgefondsen Miljarden euro s 4 3 2 1 0 IV 08 Participaties in beleggingsinstellingen I 09 Aandelen II III IV Deposito s en liquide middelen Overige activa Daarnaast vormden de aangehouden deposito s en overige liquide middelen nog een substantiële activacategorie. Deels kan dit verband houden met de toegenomen risico-aversie en onzekerheden, waardoor hedgefondsen meer deposito s achter de hand houden om bijvoorbeeld onverwachte terugvorderingen van inleg door beleggers op te kunnen vangen. Daarnaast hangen de deposito s en liquide middelen ook samen met margerekeningen (margin accounts) die hedgefondsen aanhouden ter dekking van openstaande derivatenposities. Door middel van derivaten kunnen risico s worden afgedekt of worden overgedragen aan een andere partij. Ook kan met derivaten een hefboom (leverage) worden gecreëerd (zie box 2 voor de werking hiervan). Dit laatste lijkt in ieder geval ook te worden toegepast door een aantal Nederlandse hedgefondsen die niet hoofdzakelijk beleggen in andere hedgefondsen. Zij maken in ieder geval niet veel gebruik van de meer conventionele vorm van leveraging, te weten het opnemen van leningen voor het doen van beleggingen. Box 2 Hoe werkt de hefboom? Een hefboom (leverage) geeft een situatie weer waarin de hoeveelheid vermogen die wordt geïnvesteerd of het risico (exposure) dat wordt gelopen, groter is dan het aanwezige aandelenkapitaal (voor beleggingsinstellingen hier fondsvermogen genoemd). Hoe groter dit verschil, des te sterker het effect van het rendement op de belegging doorwerkt in het rendement op het fondsvermogen. Van deze hefboomwerking kunnen hedgefondsen op verschillende manieren gebruik maken. Geld lenen De meest traditionele methode van het creëren van een hefboom is door te beleggen met geleend geld. Stel dat een hedgefonds een fondsvermogen heeft van EUR 1.000 en dit belegt in een aandeel dat met 10% stijgt. Het fonds verdient dan EUR 100, een winst van 10%. Als het fonds EUR 10.000 had geleend en tezamen met de oorspronkelijke EUR 1.000 had belegd, zou het EUR 1.100 hebben verdiend, ofwel een winst van 110% (exclusief financieringskosten). Maar als het aandeel met 10% zou zijn gedaald, zou de totale belegging van EUR 11.000 een verlies opleveren van EUR 1.100 (plus de financieringskosten); een verlies dat groter is dan het oorspronkelijke fondsvermogen. Derivaten Een hefboom kan ook worden gecreëerd met behulp van derivaten. Dit zijn afgeleide producten, die hun waarde ontlenen aan de prijs van een ander product (de zogenoemde onderliggende waarde). Een door hedgefondsen veel gebruikt derivaat is de future. Dit is een gestandaardiseerd termijncontract dat op de beurs wordt verhandeld, waarbij de koper zich verplicht om op een bepaald tijdstip een bepaalde hoeveelheid van een product of financieel instrument te kopen tegen een vooraf bepaalde prijs. Bij een future worden prijsverschillen uit hoofde van de koersverandering van de onderliggende waarde en daardoor van de future dagelijks afgerekend. Als onderpand en bron voor de verrekening dient er bij een bank een zekerheid te worden aangehouden in de vorm van een zogeheten inital margin of marginverplichting. 6 Er bestaan futures op financiële waarden (financials) als aandelen(indices), obligaties, rentes, valuta s en goederen (commodities) als edelmetalen, grondstoffen en landbouwproducten. Door een future te kopen (long te gaan) kan worden ingespeeld op een koersstijging. Stel dat bij een hedgefonds EUR 7.000 wordt ingelegd en dat het fonds verwacht dat de Nederlandse aandelenmarkt goed zal presteren en daarom een AEX-indexfuture koopt. Als de AEX op DNB / Statistisch Bulletin juni 2010 13
Fondsvermogen Nederlandse beleggingsinstellingen in 2009 fors toegenomen 350 staat, heeft deze AEX-indexfuture betrekking op 200 (is de standaardcontracthoeveelheid) x 350 (niveau index) is EUR 70.000. Indien de AEX bijvoorbeeld met 1% daalt, neemt ook de koers van de future met 1% af. Dat betekent dus een verlies voor de koper van de future (in dit geval het hedgefonds). Van zijn rekening wordt de volgende dag 200 (is de standaardcontracthoeveelheid) x (1% x 350) is EUR 700 afgeschreven. De verkoper van de future krijgt deze EUR 700 bijgeschreven. En zo gaat het dagelijks, tot het einde van de looptijd. Bij bijvoorbeeld een marginverplichting van tien procent moet het hedgefonds EUR 7.000 als inital margin storten (waarvoor hier de inleg wordt gebruikt), maar heeft deze een exposure van EUR 70.000. Daalt de AEX-index met vijf procent, dan is het verlies 50 procent van de inleg. Daalt de AEX-index met meer dan tien procent, dan blijft er zelfs een schuld over. Het risico kan wel worden beperkt door ook tegengestelde posities in te nemen, bijvoorbeeld door ook futures te verkopen. Short gaan Een andere manier om een hefboom te realiseren is activa te verkopen zonder deze te bezitten (short gaan of short selling). Dit houdt in dat activa (bijv. effecten) worden verkocht die men niet bezit, in de hoop deze activa tegen de tijd dat ze geleverd moeten worden tegen een lagere prijs te kunnen kopen. Gebruikelijk is dat de verkoper de activa eerst heeft geleend en dus feitelijk al kan leveren zonder deze eerst te moeten kopen (ze moeten uiteraard nog wel worden gekocht om terug te kunnen geven aan de uitlener). Dit wordt aangeduid met gedekt of covered short gaan. Als de activa niet eerst zijn geleend, is sprake van ongedekt of naked short gaan. Ter zekerheid dient wel een initial margin te worden aangehouden, wat ook kan in de vorm van bijvoorbeeld effecten. 7 Stel dat bij een hedgefonds EUR 50.000 wordt ingelegd, het fonds 10.000 aandelen short verkoopt tegen EUR 10 per aandeel waarvan het verwacht dat het in koers zal dalen (totale short positie van EUR 100.000) en er een initial margin geldt van 50% (EUR 50.000). Het fondsvermogen is dan gelijk aan de liquide middelen afkomstig van de verkoop van de aandelen (EUR 100.000), plus de marginrekening (EUR 50.000) minus de short positie (EUR 100.000) is EUR 50.000. Als de koers van het aandeel met 10% stijgt tot EUR 11, neemt de short positie ook met 10% toe tot EUR 110.000. Deze stijging van de verplichtingen met EUR 10.000 leidt tot een overeenkomstige afname van het fondsvermogen, hetgeen een daling van 20% betekent. Vaak gaan hedgefondsen niet alleen short, maar houden zij ook een long positie (d.w.z. gekochte, in bezit zijnde activa) aan. Daarmee vermindert de hefboom zelf niet, maar als het hedgefonds bijvoorbeeld ook aandelen koopt kan het zijn netto exposure op de aandelenmarkt wel reduceren. Vooral een combinatie van bovenstaande mechanismen kan tot grote risico s leiden. Dat bleek met name in het begin van de huidige kredietcrisis toen de financiële markten opdroogden, de herfinanciering van leningen moeilijker werd, meer onderpand werd gevraagd en koersen zich grillig ontwikkelden. In 2008 en 2009 resulteerde dit wereldwijd in een daling van het aantal hedgefondsen met ruim 1.000 (ca. 10% van het totale aantal), al worden er sinds de tweede helft van 2009 weer meer nieuwe hedgefondsen opgericht dan er worden geliquideerd. 8 1 De cijfers in grafiek 3 betreffen tot en met het derde kwartaal van 2008 enkel onder toezicht staande Nederlandse beleggingsfondsen en vanaf het vierde kwartaal van 2008 alle Nederlandse beleggingsfondsen. Met ingang van het vierde kwartaal van 2008 is namelijk een nieuwe ECB-verordening voor beleggingsinstellingen van kracht geworden. De twee populaties zijn een afspiegeling van de populaties onder het oude respectievelijk het nieuwe rapportageregime. 2 Dit bedrag is gecorrigeerd voor bijzondere omvangrijke gebeurtenissen, zoals de incidentele overheveling van directe beleggingen van enkele grote pensioenfondsen naar beleggingsfondsen. 3 Exclusief deze overhevelingen was de stijging beperkt gebleven tot 51 procent. 4 Rendement is hier het rendement voor de belegger, en is berekend als het netto resultaat gedeeld door het door beleggers gemiddeld in een periode ingebrachte vermogen. Dat laatste is berekend door het gemiddelde te nemen van de beginstand van het fondsvermogen en van de eindstand minus de herwaarderingen. 5 Bron: International Financial Services London, IFSL Research, Hedge Funds 2010, April 2010. 6 Bovenop deze initial margin kunnen afhankelijk van marktomstandigheden en het risicoprofiel van de afsluitende partij additionele marginverplichtingen gelden. 7 Zie noot 6. 8 Zie noot 5. 14 DNB / Statistisch Bulletin juni 2010
Toename beheer van pensioenvermogen via fondsen voor gemene rekening Een meerderheid van de pensioenfondsen heeft het beleggingsbeheer uitbesteed. Sinds vorig jaar zijn enkele grote pensioenvermogensbeheerders grootschalig gaan beleggen via speciaal daarvoor opgerichte fondsen voor gemene rekening. Als gevolg hiervan zijn de beleggingen van pensioenfondsen in participaties in Nederlandse beleggingsfondsen gestegen van minder dan 15% van de totale beleggingen in 2008 naar ongeveer de helft, of wel EUR 330 miljard, per eind maart 2010. De fondsen voor gemene rekening namen hiervan ruim 80% voor hun rekening. Om de uiteindelijke pensioenbeleggingsmix naar financieel instrument en geografische herkomst te bepalen moet door de beleggingen in participaties heen gekeken worden. Het aldus verkregen beeld duidt vooralsnog niet op erg grote verschillen met de periode van vóór de opkomst van de fondsen voor gemene rekening. Pensioenvermogensbeheer uitbesteed Ultimo maart 2010 bezaten pensioenfondsen ruim EUR 675 miljard aan beleggingen.1 Vanwege de omvang van het aan hen toevertrouwde pensioenvermogen (inmiddels groter dan het bruto binnenlands product van Nederland) en de toegenomen complexiteit van financiële markten en producten is steeds meer deskundigheid bij beleggen nodig. De afgelopen jaren hebben verschillende pensioenfondsen hun beleggingen dan ook in toenemende mate uitbesteed aan partijen die zich daarin gespecialiseerd hebben, zoals vermogensbeheerders. Daarnaast heeft een aantal grote pensioenfondsen het vermogensbeheer op afstand geplaatst in verzelfstandigde uitvoeringsorganisaties, die ook het vermogensbeheer van andere partijen kunnen verzorgen. Zodoende beheerden de pensioenfondsen per eind 2009 10% van hun vermogen zelfstandig, tegen ongeveer 40% in 2002 (grafiek 1). Naar schatting beheerden buitenlandse en binnenlandse externe partijen in 2009 ongeveer EUR 580 miljard aan Nederlandse pensioenbeleggingen. Enkele jaren geleden waren vooral Britse en Amerikaanse vermogensbeheerders actief op de Nederlandse pensioenmarkt. In 2008 nam het belang van Nederlandse partijen echter aanzienlijk toe toen enkele grote pensioenfondsen het vermogensbeheer overdroegen aan door hen opgerichte zelfstandige uitvoeringsorganisaties. Overigens is het vermogensbeheer niet de enige taak die pensioenfondsen hebben uitbesteed. Zo heeft circa 80% van de pensioenfondsen ook de pensioenadministratie overgedragen.2 Het uitbesteden van het vermogensbeheer kan bepaalde voordelen met zich brengen, zoals toepassing van gespecialiseerde beleggingskennis van markten en producten en lagere kosten door schaalvergroting. De pensioenfondsen blijven bij uitbesteding van het ver- Grafiek 1 Externe beheer van Nederlands pensioenvermogen Miljarden euro s 680 580 480 380 280 180 80 0 02 03 04 05 06 07 08 09 schatting Buitenlandse vermogensbeheerders Nederlandse vermogensbeheerders Eigen beheer Grafiek 2 Belang Nederlandse participaties in totale beleggingen van pensioenfondsen In procenten van totaal 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 06 07 08 09 10-I Nederlandse participaties Overige participaties Rest beleggingen Bron: Bureau Bosch en DNB. DNB / Statistisch Bulletin juni 2010 15
Toename beheer van pensioenvermogen via fondsen voor gemene rekening Grafiek 3 FGR-beleggingen van pensioenfondsen In procenten FGR s: 10 pensioenfondsen (7%) 6% Eind 2008 Eind maart 2010 FGR s: 15 pensioenfondsen (39%) 53% 87% 8% Overige beleggingen Andere NL participaties FGR s mogensbeheer eindverantwoordelijk voor het beleggingsbeleid en de uitvoering. Een meerderheid van het door pensioenfondsen belegd vermogen wordt voor risico van het fonds op de balans gehouden. Slechts een klein deel van het pensioenvermogen (2%) is volledig herverzekerd, waardoor een vordering op een verzekeraar is ontstaan. Beleggingen voor risico van de deelnemer zijn van geringe omvang (zie ook Box 1). Fondsen voor gemene rekening in opmars Sinds 2009 hebben enkele grote Nederlandse pensioenvermogensbeheerders verder geherstructureerd door de oprichting van zogeheten fondsen voor gemene rekening (fgr s), een soort huisfondsen voor het uitvoeren van beleggingen. 3 Deze fgr s zijn opgezet om het vermogen van pensioenfondsen en dat van andere institutionele beleggers te bundelen en aldus schaalvoordelen te behalen. Ook blijken zij veelal gericht op specifieke Tabel 1 Ontwikkeling directe beleggingen van pensioenfondsen In procenten 2006 2007 2008 2009 2010-I Instrumentenmix Aandelen 38 34 26 13 13 Obligaties 35 39 44 26 24 Lange leningen 3 3 4 3 3 Participaties 24 24 26 58 60 Herkomst Nederland 23 21 24 53 54 Eurogebied 29 27 28 20 22 Niet-eurogebied 49 52 48 27 24 16 DNB / Statistisch Bulletin juni 2010
Toename beheer van pensioenvermogen via fondsen voor gemene rekening Box 1 Uitbesteed vermogensbeheer en beleggingsrisico De beleggingen op de balans van pensioenfondsen kunnen worden ingedeeld naar categorie van risicodrager: (1) risico pensioenfonds; (2) risico deelnemer; en (3) herverzekerd risico. Verreweg de meeste beleggingen zijn voor risico van het pensioenfonds; eind 2008 bedroegen zij 97,3% van het totaal. Beleggingen voor risico deelnemer zijn bij Nederlandse pensioenfondsen heel beperkt van omvang (0,7%), terwijl herverzekerde beleggingen iets groter zijn (2,0%). Gedurende 2009 deed zich als gevolg van de beleggingen in fgr s geen verschuiving in deze verhoudingen voor. Een pensioenfonds dat voor eigen rekening of voor rekening deelnemer belegt, kan behalve een vermogensbeheerder ook een verzekeraar in de arm nemen voor het beleggen van het pensioenvermogen zonder dat het beleggingsrisico wordt overgedragen. De overeenkomst met de verzekeraar heet in dit geval een kapitaalcontract. Anders gezegd: de verzekeraar wordt alleen in juridische zin eigenaar van de beleggingen en het pensioenfonds blijft economisch eigenaar. Bij een zogeheten volledig herverzekerd pensioenfonds echter wordt de belegging ondergebracht bij een verzekeraar mét overdracht van beleggingsrisico. Er is sprake van een herverzekerde belegging onder garantiecontract. Hierbij committeert de verzekeraar zich in ruil voor het verkrijgen van pensioenpremies garant te staan voor de volledige waarde aan bijbehorende pensioenverplichtingen. Met andere woorden, de beleggingen zijn in zowel economische als juridische zin eigendom van de verzekeraar. deelmarkten voor financiële instrumenten en economische regio s. Aan deze fgr s werd ongeveer 70% van de directe beleggingen in aandelen, obligaties en lange leningen overgedragen in ruil voor participaties (deelnemingsbewijzen in beleggingsfondsen). Hierdoor groeiden de beleggingen van pensioenfondsen in Nederlandse participaties van EUR 73 miljard ultimo 2008 tot EUR 330 miljard per eind maart 2010, waarvan zo n 83% huisfondsen betrof (grafiek 2). Deze verandering was geconcentreerd bij een relatief klein aantal pensioenfondsen dat zijn beleggingen (vrijwel) geheel aan deze fondsen overdroeg (grafiek 3). Elf pensioenfondsen hadden meer dan 90% van hun vermogen belegd in fgr s. Omgekeerd is ook bij een beperkt aantal Nederlandse beleggingsinstellingen de concentratie op pensioenfondsen zichtbaar. Van de circa 1360 aan DNB rapporterende beleggingsinstellingen hadden eind 2009 142 instellingen (waarvan 74 fgr s) vrijwel alle uitgegeven participaties verkocht aan Nederlandse pensioenfondsen. Uitgebreid met instellingen die voor meer dan de helft hun participaties bij pensioenfondsen hebben uitstaan, komt het aantal op 148. Bij de overige ruim 1200 beleggingsfondsen was het houderschap van participaties breder gespreid. Alle fondsen samen hadden eind 2009 76% van hun participaties uitstaan bij pensioenfondsen, 8% bij verzekeraars en 7% bij huishoudens. 4 Pensioenfondsen en hun vermogensbeheerders hebben dus door de oprichting van fgr s een flinke impuls gegeven aan de groei van de Nederlandse DNB / Statistisch Bulletin juni 2010 beleggingsinstellingen. Door de toegenomen rol van beleggingsinstellingen als tussenschakel in de beleggingen van pensioenfondsen, is statistisch gezien ook de totale Nederlandse financiële sector gegroeid (zie ook artikel Fondsvermogen Nederlandse beleggingsinstellingen in 2009 fors toegenomen in dit bulletin). Waarin beleggen pensioenfondsen via beleggingsfondsen? Het beleggingsbeleid van pensioenfondsen weerspiegelt zich in de instrumentenmix en de geografische spreiding ervan (tabel 1). Achter een directe belegging van een pensioenfonds in de vorm van een participatie in een beleggingsfonds gaat indirect een belegging in aandelen, obligaties en andere effecten schuil. Voor beleggingen in Nederlandse beleggingsinstellingen kan door die directe participaties worden heengekeken en ontstaat zicht op de effecten waar uiteindelijk in wordt belegd. Dit zicht is niet beschikbaar voor beleggingen in buitenlandse beleggingsfondsen aangezien die niet aan DNB rapporteren. Ultimo maart 2010 hadden pensioenfondsen voor EUR 330 miljard aan participaties van Nederlandse beleggingsinstellingen in handen. Het is mogelijk om de beleggingen in Nederlandse participaties toe te schrijven aan instrumenten en landen naar rato van de beleggingsmix van de beleggingsfondsen. Na herverdeling blijken beleggingen in Nederland niet ruim de helft 17
Toename beheer van pensioenvermogen via fondsen voor gemene rekening Tabel 2 Beleggingen van pensioenfondsen, 2008 en 2010-I In procenten Directe beleggingen Eindbeleggingen 2008 2010-I 2008 2010-I Instrumentenmix Aandelen 26 13 28 31 Obligaties 44 24 49 42 Lange leningen 4 3 4 3 Participaties 26 60 19 23 Herkomst Nederland 24 54 14 14 Eurogebied 28 22 33 34 Niet-eurogebied 48 24 53 52 Nederlandse participaties (in miljarden euro s) 74 330 te zijn maar 14% en blijkt dit belang ook niet veel gewijzigd te zijn ten opzichte van 2008 (tabel 2). De betekenis van obligaties is echter afgenomen, van 49% naar 42%, ten gunste van aandelen en participaties. 5 1 Eind maart 2010 bedroegen de totale activa van pensioenfondsen circa EUR 770 miljard. 2 Zie ook www.dnb.nl (Statistisch Bulletin, tabel 8.2). 3 Onder een fonds voor gemene rekening wordt verstaan een fonds ter verkrijging van voordelen voor de deelgerechtigden door het voor gemene rekening beleggen of anderszins aanwenden van gelden, mits van de deelgerechtigdheid in het fonds blijkt uit verhandelbare bewijzen van deelgerechtigdheid (zie Wet op Vennootschapsbelasting, Artikel 2). 4 Zie ook www.dnb.nl (tabel 6.3 van het Statistische Bulletin). 5 Ruwweg vergelijkbare uitkomsten voor de eindbeleggingen worden verkregen door niet her te verdelen met de beleggingsmix van alle Nederlandse beleggingsinstellingen, maar met die van fgr s (vermogen van ruim EUR 270 miljard), die hoofdzakelijk ten behoeve van pensioenfondsen beleggen. 18 DNB / Statistisch Bulletin juni 2010
Levensverzekeraars reduceren renterisico met derivaten Levensverzekeringen worden in de regel voor een lange periode afgesloten. De rente speelt hierdoor voor levensverzekeraars een belangrijke rol. Bij een rentedaling daalt het eigen vermogen van deze sector doordat op de balans per ultimo 2009 de verplichtingen een grotere omvang en langere looptijd hebben dan de vastrentende activa. Een rentedaling van bijvoorbeeld 1 procentpunt heeft, op basis van de ultimo 2009 balans, een negatief effect op het eigen vermogen van 9% (EUR 2,6 miljard). Daarbij hebben levensverzekeraars gebruik gemaakt van rentederivaten, die de rentegevoeligheid van de activa meer in lijn heeft gebracht met die van de verplichtingen. Hierdoor is het renterisico gehalveerd. Inleiding Levensverzekeringen kennen veelal een lange tijdshorizon. Ze worden bijvoorbeeld gebruikt om bij het sparen voor de oude dag of het in de toekomst aflossen van een hypotheekschuld het risico van (eerder) overlijden af te dekken. De meerjarige looptijd van deze producten betekent dat de rente een belangrijke variabele voor levensverzekeraars is: hoeveel geld nu opzij gezet zou moeten worden om over tien jaar éénmalig EUR 1.000 uit te kunnen keren is afhankelijk van de rentestand. Bij een rentepercentage van 5% in de komende tien jaar is dat EUR 614, maar bij 3% EUR 744. Een lagere/dalende rente betekent dus meer/toenemende langlopende verplichtingen voor de verzekeraars. Bij een rentedaling stijgen echter ook obligaties en andere vastrentende beleggingen in waarde. Het is de combinatie van deze twee effecten die de hoogte van het renterisico voor levensverzekeraars bepaalt. In dit artikel wordt dat risico gekwantificeerd voor de Nederlandse levensverzekeringssector door de effecten van een 1%-punt rentedaling door te rekenen. Daarna wordt geanalyseerd in hoeverre de levensverzekeraars renterisico s hebben afgedekt. Risico verzekeraar versus risico polishouders Het renterisico verschilt voor traditionele en beleggingsverzekeringen. Bij traditionele levensverzekeringen staat de hoogte van de uitkering vast (afgezien van eventuele winstdeling). De levensverzekeraars beleggen de ingelegde premies om uiteindelijk het afgesproken bedrag te kunnen uitkeren. Beleggingsrisico s zijn voor de verzekeraars ( risico verzekeraar ). De verplichtingen van deze verzekeringen staan aan de passivakant van de balans; deze komen tot uitdrukking in de technische voorzieningen risico verzekeraar. Een beleggingsverzekering is een combinatie van een levensverzekering en Grafiek 1 Ontwikkeling beleggingsportefeuille risico verzekeraars, 1995-2009 Miljarden euro s 240 220 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 Obligaties (Hypothecaire) Aandelen leningen Overig DNB / Statistisch Bulletin juni 2010 19
Levensverzekeraars reduceren renterisico met derivaten een belegging. De waarde van de polis is direct afhankelijk van de onderliggende beleggingen. Het zijn nu dus de polishouders die risico lopen 1 ( risico polishouder ). Aan de passivakant van de balans staan de bijbehorende verplichtingen: de technische voorzieningen risico polishouder. Risico verzekeraar Ultimo 2009 bedroegen de beleggingen van levensverzekeraars EUR 290 miljard. 2 Hiervan viel EUR 189 miljard te relateren aan traditionele levensverzekeringen. Het grootste gedeelte, ruim 60%, was belegd in obligaties (grafiek 1). Samen met hypothecaire leningen bedroegen deze rentegevoelige, voor het renterisico van belang zijnde beleggingen EUR 140 miljard, zo n driekwart van de totale beleggingen voor risico van de verzekeraar. De technische voorziening voor risico verzekeraar bedroeg EUR 151 miljard, meer dus dan de beleggingen voor risico verzekeraar. In 1995 zag de beleggingsmix er overigens anders uit. De helft van de beleggingen bestond toen uit hypothecaire leningen (20%) en andere leningen (30%) en de obligatieportefeuille bedroeg toen slechts 20%. De aandelenportefeuille was toen echter met 14% nog twee keer zo groot als nu. Risico polishouder Levensverzekeraars lopen geen renterisico over de beleggingen en voorzieningen behorende bij de beleggingsverzekeringen. Bij de beleggingsverzekeringen is de waarde van de technische voorziening namelijk nagenoeg gelijk 3 aan die van de beleggingen. Een rentewijziging heeft dus op beide eenzelfde effect. In totaal was ultimo 2009 EUR 100 miljard belegd voor risico polishouders. Onder invloed van de beurshausse en de hoogconjunctuur heeft de verkoop van beleggingsverzekeringen sinds 1995 een vlucht genomen (grafiek 2). De premie-inkomsten gingen tussen 1995 en 2000 omhoog van EUR 3,3 miljard naar maar liefst EUR 11 miljard. De verkoop van nieuwe beleggingsverzekeringen heeft de laatste jaren echter, als gevolg van de woekerpolis affaire, de financiële crisis en het banksparen, een forse daling laten zien. 4 Ook de beleggingsmix voor risico polishouders veranderde sterk in de loop der jaren. Ultimo 2009 was 60% in aandelen belegd. In 1995 was dit slechts 25%. De laatste jaren is de waarde van de beleggingsverzekeringen dan ook afhankelijker van de aandelenkoersen geworden en minder van de renteontwikkelingen. Vastrentende waarden vormden eind 2009 nog slechts 25% van de mix. Renterisico bij een rentedaling van 1 procentpunt In een gestileerd voorbeeld 5 zijn de gevolgen van een 1%-punt rentedaling voor de levensverzekeraars doorgerekend (tabel 1). De basis voor deze analyse is de totale marktconsistente balans van de levensverzekeraars per Grafiek 2 Ontwikkeling beleggingsportefeuille risico polishouder, 1995-2009 Miljarden euro s 120 100 80 60 40 20 0 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 Obligaties (Hypothecaire) Aandelen leningen Overig 20 DNB / Statistisch Bulletin juni 2010
Levensverzekeraars reduceren renterisico met derivaten Box 1 Duration en modified duration De duration is de gewogen gemiddelde looptijd van alle kasstromen, waarbij het gewicht van elke kasstroom wordt bepaald door het belang van die kasstroom. In onderstaand voorbeeld bezit levensverzekeraar LIFE de volgende obligatie. Elk jaar wordt er een bedrag van EUR 5 uitgekeerd. Het laatste jaar wordt daarbij ook de hoofdsom van EUR 100 uitgekeerd. Doordat de marktrente gelijk is aan de couponrente is de waarde van de obligatie 100. Het grootste bedrag wordt in het vijfde jaar ontvangen en is het belangrijkst. Om dit te reflecteren wordt de looptijd gewogen naar het belang van de kasstromen. De duration komt uit op 4,5 jaar (= 454,6 / 100). Naarmate de couponbetalingen van een obligatie groter zijn (hogere couponrente) neemt de duration af. Bij een obligatie zonder coupons (zero coupon bond) is de duration gelijk aan de looptijd van de obligatie. Een afgeleide van de duration is de modified duration; hierbij wordt de duration gedeeld door (1+marktrente). De modified duration geeft de rentegevoeligheid weer. In dit voorbeeld komt de modified duration uit op 4,3 jaar. Met de modified duration kan vervolgens berekend worden wat de effecten zijn van een verandering in de marktrente. Als regel geldt: stijgt of daalt de rente met 1%-punt, dan fluctueert de waarde van de obligatie met 1%-punt maal de modified duration. In bovenstaand voorbeeld betekent een rentedaling van 1%-punt dus een waardestijging van de obligatie met 4,3%. Obligatie: ABC Waarde bij uitgifte: EUR 100 Couponrente: 5% Looptijd: 5 jaar. Marktrente 5%. Looptijd Kas stroom Contante waarde (t = 0) Contante waarde x looptijd T=1 5 4,8 4,8 T=2 5 4,5 9,1 T=3 5 4,3 13,0 T=4 5 4,1 16,5 T=5 105 82,3 411,4 100 454,6 Tabel 1 Effect van een rentedaling van 1%-punt Balans tegen marktwaarde in miljarden euro s Balans levensverzekeraars 31-12-2009 Balans levensverzekeraars na rentedaling van 1%-punt Beleggingen Risico verzekeraar 189,0 Eigen vermogen 29,1 Beleggingen Risico verzekeraar 202,7 Eigen vermogen 26,5 Vastrentende waarden 140,2 Vastrentende waarden 153,9 Overige beleggingen 48,8 voorzieningen 252,5 Overige beleggingen 48,8 voorzieningen 268,8 Waarvan risico verzekeraar 151,1 Waarvan risico verzekeraar 167,4 Beleggingen risico polishouders 101,4 Waarvan risico polishouders 101,4 Beleggingen risico polishouders 101,4 Waarvan risico polishouders 101,4 Overig 25,1 Overig 34,0 Overig 25,1 Overig 34,0 Totaal activa 315,5 Totaal passiva 315,5 Totaal activa 329,3 Totaal passiva 329,3 DNB / Statistisch Bulletin juni 2010 21