Handleiding Risk Indicator Structured Products

Transcriptie

1 Handleiding Risk Indicator Structured Products Kempen Structured Products heeft negen verschillende typen risico geïdentificeerd die een belegger zou kunnen lopen als hij een structured product koopt. We hebben deze risico s in drie verschillende groepen verdeeld: First, Second en Third Risk. Elke groep heeft een eigen weging op basis van importantie. First Risk is het belangrijkste risico. First Risk heeft drie bestanddelen die elk een grote invloed hebben op de prijsvorming van structured products, zowel in de primaire als in de secundaire markt. Second Risk heeft een lagere impact en heeft de meeste invloed op de secundaire markt. Third risk is vooral gebaseerd op de persoonlijke situatie van de klant en heeft met name impact aan het eind van de looptijd van een structured product. Na alle risico s apart te benoemen, zullen we ze allemaal beoordelen op een schaal van een tot tien. De fiscale behandeling is zo specifiek per belegger dat we deze wel benoemen maar niet meenemen in ons model. Hoewel we erkennen dat sommige beoordelingen arbitrair zijn, hebben we geprobeerd een zo objectief en zorgvuldig mogelijke uitkomst te verzorgen. Hierna vindt u de risico s die we hebben beoordeeld en onze beoordelingsmethodologie. First Risk Kredietrisico Dit is het risico op verlies van de hoofdsom of het risico dat een tegenpartij contractuele of andere overeengekomen verplichtingen (waaronder verstrekte kredieten, leningen, vorderingen, ontvangen garanties) niet nakomt. Kredietrisico ontstaat wanneer een lener (kredietnemer) wordt geacht zijn toekomstige verwachte kasstromen te gebruiken om zijn huidige schuld te betalen. Beleggers worden gecompenseerd voor het aangaan van kredietrisico door middel van rentebetalingen door de lener of uitgevende instelling van een schuldinstrument. Kredietrisico wordt berekend op basis van het vermogen van de kredietnemer om zijn schuld terug te betalen en is nauw verbonden met de potentiële opbrengst van een belegging. Opmerkelijk is dat de rendementen op obligaties nauw verbonden zijn met het risico zoals dat ervaren wordt. Hoe hoger het ervaren risico, des te hoger de rentevergoeding die beleggers zullen eisen voor het uitlenen van hun kapitaal. Deze berekening bevat het verpande vermogen van de lener, zijn inkomstengenererend vermogen en de fiscale behandeling (zoals van staats- en gemeentelijke obligaties). Kredietrisico s zijn een essentieel element bij (vastrentend) beleggen. Daarom evalueren kredietbeoordelaars zoals S&P, Moody s en Fitch het kredietrisico van duizenden bedrijven en gemeentes doorlopend. Het risico wordt ook gewaardeerd in de markt en verhandeld als een Credit Default Swap (CDS). Dit is een swapcontract waarin actief gehandeld wordt, en is een meer accurate indicator van het ervaren risico van een uitgevende instelling. Voor onze beoordeling kijken we eerst naar de CDS. Als deze niet beschikbaar is, kijken we naar de beoordeling van de kredietagentschappen.

2 Marktrisico Dit is het risico dat de waarde van een belegging zal afnemen door marktbewegingen. De belangrijkste prijsbepalende factoren zijn onderliggende waarde, volatiliteit, rente en dividenden. Deze factoren kwantificeren we aan de hand van scenarioanalyses waarin de kosten zijn meegenomen. Deze zullen ons een verwacht rendement geven inclusief een kansverdeling. Het verwachte rendement in combinatie met de volatiliteit van het product stelt ons in staat een waardering af te geven. Een alerte lezer heeft al kunnen lezen dat we zouden kijken naar de Sharpe ratio. Deze wordt als volgt gedefinieerd: E[R R f] is de verwachte waarde van het additionele rendement ten opzichte van het benchmarkrendement en σ is de standaarddeviatie van het additionele rendement. In gewone mensentaal: het verwachte rendement minus de risicovrije rente, gedeeld door de volatiliteit. - cite_note-0#cite_note-0 Een andere maatstaf van marktrisico is Value at Risk (VaR). De meest populaire en traditionele manier van het meten van risico is de volatiliteit zoals we hebben gebruikt in de Sharpe ratio. Echter, het grote probleem met volatiliteit is dat het geen rekening houdt met de richting waarin de belegging beweegt. Een aandeel dat omhoog schiet is ook erg volatiel. Voor beleggers is risico de kans om geld te verliezen, en VaR is daarop gebaseerd. Door aan te nemen dat beleggers geïnteresseerd zijn in de kansen op een zeer groot verlies, beantwoord VaR de vraag Wat is mijn slechts denkbare scenario? of Hoeveel kan ik verliezen in een echt slechte maand? Het antwoord wordt dan gegeven met een zekere mate van vertrouwen (95% of 99%). In onze Risk Indicator hebben we de VaR 95 en VaR 99 toegevoegd. Deze getallen geven aan wat het maximale jaarlijkse verlies is met een waarschijnlijkheid van 95% en 99%. Liquiditeitsrisico Dit risico is enigszins arbitrair aangezien er meerdere factoren een rol spelen bij de mate van liquiditeit: Frequentie van handel intraday, dagelijks, wekelijks, maandelijks, op kwartaalbasis of zelfs jaarlijks Actief marktonderhoud bied/laat verzorgd door de uitgevende instelling rond de theoretische waarde Beursgenoteerd bied/laat bepaald door klantorders en kan (substantieel) afwijken van de theoretische waarde bij het veilingsysteem Bied/laat spread de prijsstelling van de spread in relatie tot de onderliggende waarde. Het verschil tussen bied en laatprijs De risicowaardering kan oplopen tot 10. We gebruiken hiervoor de kortingsmethodiek om tot deze waardering te komen. Dit houdt in dat elk structured product als uitgangspunt het hoogste risico heeft, maar dit kan worden verlaagd per risicofactor. Elke individuele risicofactor kan de totale waardering voor het desbetreffende risico verlagen. Frequency Marketmaking Exchange trading Bid/offer spread Intraday/daily -3 Any size -3 Intraday -2 < spread underlying -2 Weekly -2 > Daily (auction) -1 = spread underlying -1 Monthly -1 > > Daily (auction) 0 > spread underlying 0 Quarterly/yearly 0 On demand 0

3 Second Risk Managerrisico Ook dit is een arbitrair getal op basis van het track record van de manager en de kosten in verhouding tot zijn performance. Vanzelfsprekend is dit risico alleen van toepassing als er een onderliggende waarde is die een beheerder heeft/de beheerder met een onderliggende waarde werkt. Dit kan een fonds zijn maar ook een mandje van aandelen. Als het een mandje is met een kwantitatieve methodiek dan heeft het ook een track record nodig en niet alleen een backtest. Hier hanteren we wederom de methodiek waarbij we ervan uitgaan dat track record en kosten een reductie van risico kunnen opleveren. Track record Costs Good -4 Low -4 Average -2 Medium -2 Poor -0 High -0 Zelfs bij een maximale aftrek blijft er altijd nog risico over ondanks een zeer goed track record, lage kosten en de (stabiele) samenstelling van het managementteam. Er is altijd een restrisico omdat teams kunnen overstappen, beleidswijzigingen kunnen worden gemaakt e.d. Renterisco Elk product kent een renterisico. Meestal omdat een groot deel van de structured products een garantie heeft die middels een zero bond wordt verkregen. Daarnaast is er een optie waarvan de prijs is gebaseerd op de forward price (huidige koers, plus rente, min dividend). Om dit risico te classificeren, kijken we naar de duration van het product. Valutarisico Omdat we tegenwoordig wereldwijd beleggen, is valutarisico een risico dat bijna iedereen loopt. Dit risico kan ook worden afgedekt, wat bij de voorwaarden van een product terug te vinden is onder de term quanto. Als het risico niet is afgedekt staat de term compo in de voorwaarden. Een eurobelegger die in de S&P500 belegt, loopt een valutarisico. Hij kan dit risico afdekken door een quanto optie op deze index te kopen, waardoor hij de performance van deze index uitbetaald krijgt in euro s. Doet hij dit niet, dan krijgt hij de performance van de index in US dollars en zal deze dan moeten converteren naar euro s tegen de dan geldende koers. Naast de vraag of dit valutarisico wel of niet gedekt is, moeten we ook kijken naar de looptijd van de transactie, en de valuta waarop het risico gelopen wordt. Base currency versus other Fully hedged -10 Volatility 0>5-7 Volatility 5>10-5 Volatility 10>15-3 Volatility 15>20-1 Volatility >20-0

4 Third Risk Vervangingsrisico Wanneer een onderliggend mandje of index een herweging krijgt, heeft dit een effect op de prijsgevoeligheid van het product. Een voorbeeld: in een mandje dat uit slechts vier aandelen bestaat, wordt er een (vastgoedaandeel) vervangen door een (biotech)aandeel met een twintig procent hogere volatiliteit en een vier procent lager dividendrendement. Dit heeft een zeer aanzienlijke impact op de prijs van het structured product. Des te langer de looptijd van het product, des te hoger het risico. Des te lager het aantal aandelen in het mandje, des te hoger het risico. Ook hier volgen we wederom de methodiek van risicoreductie waarbij een kortere looptijd en een hoger aantal aandelen het risico kunnen verlagen. Maturity Constituents 0 year > 1 year -5 > year > 3 year > year > 5 year > year > 7 year > year > 10 year -1 5 > 10-1 > 10 year -0 0 > 5-0 Aflossingsrisico Bij sommige structured products (vooral inkomensgerelateerde) is er een mogelijkheid tot vervroegde aflossing ingebouwd door de uitgevende instelling. Hiertoe zal alleen worden overgegaan als het in het voordeel is van de uitgevende instelling (lees: in het nadeel van de klant). Als de klant een obligatie heeft met een coupon van 8% per jaar en de uitgevende instelling kan zich in de markt goedkoper herfinancieren, kan hij er voor kiezen om de obligatie vervroegd af te lossen. Dit is ongunstig voor de klant omdat hij een zeer goede belegging had gedaan en de komende jaren de kasstromen gaat missen waar hij op gerekend had. Elke nieuwe investering met een vergelijkbaar risico zal op dat moment lager renderen. Dit risico is alleen van toepassing rond de (vervroegde) aflossingsdata. Om dit te kwantificeren gebruiken we de kortingsmethodiek. Frequency 1 * per 5 year -5 1 * per year -4 Quarterly -3 Monthly -2 Weekly -1 Continuous -0 Fiscaal risico Elk land heeft zijn eigen fiscale behandeling. Nederland kent een vrij simpel systeem omdat iedereen gelijk wordt behandeld. Elke investering heeft een fictief rendement van 4% waarvan 30% wordt opgeteld bij het inkomen. Vervolgens is de belastingdruk afhankelijk van de schaal waar de belastingbetaler in zit: hoe lager het rendement, des te hoger de belastingdruk. Elke belegger moet daarom met zijn eigen bank of financiële adviseur nagaan wat zijn positie is. In Nederland kennen we schalen gebaseerd op inkomen en leeftijd. Income >65 years Tax pressure 65 years > Tax pressure > % 0.40% 15.70% 0.19% > % 0.60% 23.95% 0.29% > % 0.60% 42.00% 0.60% > % 0.62% 52.00% 0.62%

5 Risk Indicator Zodra we elk risico een waardering hebben gegeven, kunnen we deze input verwerken in de Risk Indicator. Elke waardering heeft een eigen weging. Door de rating te vermenigvuldigen met deze weging komen we tot een overall risicoprofiel van de structuur. De voordelen van deze methodiek zijn: 1. Alle risico s worden benoemd en uitgelegd 2. Consistente methodologie 3. Dynamisch: producten kunnen gedurende de looptijd van het product worden geëvalueerd Hieronder vindt u een voorbeeld hoe de uitkomst er uit zou kunnen zien.