De verantwoordelijke aandeelhouder

Transcriptie

1 Mr. dr. M. Koelemeijer* De verantwoordelijke aandeelhouder In deze bijdrage wordt onder meer onderzocht wat de verantwoordelijkheid van aandeelhouders behelst, of de verantwoordelijkheid ook een verantwoordingsplicht inhoudt en hoe verantwoordelijkheid zich verhoudt tot de zorgplicht. WETENSCHAPPELIJK Aandeelhoudersbetrokkenheid en verantwoordelijkheid van aandeelhouders staan de laatste tijd volop in de belangstelling. 1 In deze bijdrage wordt onder meer onderzocht wat de verantwoordelijkheid van aandeelhouders behelst en of verantwoordelijkheid ook een verantwoordingsplicht inhoudt. 1. Inleiding Vrijblijvend is het aandeelhouderschap al lang niet meer. Het uitgangspunt dat de aandeelhoudersvergadering (en haar aandeelhouders), anders dan het bestuur en de raad van commissarissen van een kapitaalvennootschap, in beginsel niet gebonden zijn aan het richtsnoer van het belang van de vennootschap en de met haar verbonden onderneming, lijkt steeds meer te worden verlaten. De taak van de aandeelhoudersvergadering wordt meer prominent en daarmee komen het vennootschappelijk belang en de verantwoordelijkheid van de aandeelhouders meer in beeld. De aandeelhoudersvergadering is in belangrijke mate bepalend voor de gang van zaken in vennootschappen. Het is immers de plaats waar de leiding van de vennootschap rekening en verantwoording 2 aflegt en waar verstrekkende strategische beslissingen worden genomen. 3 Daarbij is de aandeelhoudersvergadering een belangrijk gremium voor het debat over de huidige en toekomstige situatie van de vennootschap. 4 Dat rechtvaardigt een bepaalde verantwoordelijkheid van de aandeelhoudersvergadering, 5 maar in hoeverre geldt dat ook voor individuele aandeelhouders? 6 In de Nederlandse wet staat niet beschreven of, op welke wijze en in welke mate aandeelhouders gebruik zouden moeten maken van de hen toegekende rechten en plichten. Wel is algemeen aanvaard dat van een autonoom handelende aandeelhouder, in die zin dat hij bij zijn handelen geen rekening hoeft te houden met andere belangen dan zijn aandeelhoudersbelang, geen sprake kan zijn. Immers, aandeelhouders zijn bij de uitoefening van hun rechten en plichten gebonden aan art. 2:8 BW op grond waarvan zij zich jegens de vennootschap en de bij haar organisatie betrokkenen moeten gedragen naar hetgeen door de redelijkheid en billijkheid wordt gevorderd. 7 Daarenboven wordt binnen zelf regulerende kaders (voornamelijk de * Mr. dr. M. Koelemeijer is advocaat bij Simmons & Simmons LLP te Amsterdam en redacteur van dit tijdschrift. Met name vanwege het door de Europese Commissie gepubliceerde richtlijnvoorstel aandeelhoudersbetrokkenheid (Voorstel voor een richtlijn van het Europees Parlement en de Raad tot wijziging van Richtlijn 2007/36/EG wat het bevorderen van de lange termijn betrokkenheid van aandeelhouders betreft en van Richtlijn 2013/34/EU wat bepaalde onderdelen van de verklaring inzake corporate governance betreft), maar ook vanwege de discussie over de vraag of en in hoeverre maatschappelijke verantwoordelijkheid van aandeelhouders kan worden verwacht. Benoeming, ontslag en decharge. Zoals beslissingen over het beloningsbeleid, dividendbeleid, beleid inzake uitgifte of inkoop aandelen. Maar ook bijvoorbeeld ten aanzien van structuurwijzigingen en bij ingrijpende besluiten. Zie art. 2:107a BW. Vgl. voor de essentie van de functie van de algemene vergadering M.W. den Boogert, Hoe nu verder met de aandeelhoudersvergadering?, in: H. Beckman, H.L. Kaemingk e.a. (red.), De nieuwe macht van de kapitaalverschaffer (Uitgave vanwege het Instituut voor Ondernemingsrecht), Deventer: Kluwer 2007, p Vgl. N. Lemmers & J.M. Slagter, Vrucht van onderling overleg: naar een AVA voor de 21e eeuw, in: Jaarboek Corporate Governance , p. 3. E. Wymeersch constateert dat er stemmen worden gehoord dat de aandeelhouders in de crisis te weinig hun verantwoordelijkheid hebben genomen. Zie Aandeelhouders in de crisis, in: Liber Amicorum Met Recht, Deventer: Kluwer 2009, p De voormalige Minister van Financiën, Wouter Bos, zei hierover in een speech Zes vragen aan de bankensector tijdens het congres van het international Corporate Governance Network en Eumedion op 3 maart 2009 ( Ook aandeelhouders hebben een taak, en zeker een verantwoordelijkheid. Als we toch gaan kijken naar hoe we dit soort crises in de toekomst kunnen voorkomen, ontkomen we ( ) niet aan de vraag naar wat de aandeelhouder ( ) heeft gedaan als het gaat om het voorkomen van deze crisis ( ). Anders dan W.J. Slagter, De metamorfose van de aandeelhouder, NJB 2012/1683, is naar mijn mening de individuele aandeelhouder wel degelijk gebonden aan de regels van redelijkheid en billijkheid. Dit volgt in de eerste plaats uit de bewoordingen van art. 2:8 BW en uit de Nederlandse Corporate Governance Code. In de tweede plaats volgt dit uit jurisprudentie van de Ondernemingskamer en van de gewone rechter. 65

2 Nederlandse Corporate Governance Code 8 ) aandacht besteed en invulling gegeven aan de verantwoordelijkheid van aandeelhouders, met name ten aanzien van institutionele aandeelhouders/beleggers. 9 Tendens is dat naarmate aandeelhouders meer invloed kunnen uitoefenen op de gang van zaken binnen de vennootschap, zoals institutionele beleggers, meer eisen aan hen worden gesteld qua gedrag en verantwoordelijkheid, dan aan andere aandeelhouders. 10 Dit roept vragen op. Wat is verantwoordelijkheid? Heeft iedere aandeelhouder verantwoordelijkheid? Wat behelst de verantwoordelijkheid en impliceert verantwoordelijkheid ook een verantwoordingsplicht? Hoe verhoudt verantwoordelijkheid zich met de zorgplicht die in het vennootschapsrecht wordt aangenomen als verdere concrete uitwerking van art. 2:8 BW? Met de verantwoordelijkheid kunnen, evenals bij de zorgplicht, belangen in beeld komen van degenen die buiten de organisatie staan in de zin van art. 2:8 BW. Dat voert tot de vraag of het toepassingsgebied van art. 2:8 BW niet zou moeten worden verruimd. Een herbezinning over art. 2:8 BW is mijns inziens aangewezen. 2. Over verantwoordelijkheid en verantwoording In het algemeen is aanvaard dat aan wie in de vennootschappelijke context taken en bevoegdheden zijn opgedragen en toekomen, daarvoor verantwoordelijk is. Wie verantwoordelijkheid draagt (ofwel degene die de macht uitoefent) moet, zo wordt verlangd, hierover verantwoording afleggen. De begrippen verantwoordelijkheid en verantwoording worden vaak door elkaar gebruikt in de literatuur. Weliswaar liggen deze begrippen dicht bij elkaar, maar het zijn mijns inziens geen uitwisselbare begrippen. Verantwoordelijkheid brengt niet per definitie een verantwoordingsplicht met zich. In feite is het afleggen van verantwoording door functionarissen veelal een vorm van openheid achteraf, over de wijze waarop zij zich van hun verantwoordelijkheid hebben gekweten. 11 Verantwoording kan ook vooraf plaatsvinden, bijvoorbeeld door openheid die vooraf dient te gaan aan besluitvorming over een tegenstrijdig-belang-transactie. Zowel het bestuur en de raad van commissarissen als de individuele leden van die organen zijn dat staat buiten kijf verantwoordelijk voor hun taakuitoefening. Immers, de bestuurstaak en de toezichthoudende taak zijn collectieve taken, die zijn opgedragen aan het orgaan als geheel. Vanwege dit collegialiteitsbeginsel van het bestuur en de raad van commissarissen, dragen de individuele leden van deze organen verantwoordelijkheid voor hun eigen bestuurs- of toezichtsfunctie ten opzichte van het orgaan waarvan zij deel uitmaken. Daarnaast zijn zowel het bestuur als de raad van commissarissen verantwoording verschuldigd aan de algemene vergadering van aandeelhouders. Het bestuur is tevens verantwoording verschuldigd ten opzichte van de raad van commissarissen. Het gaat hier om interne verantwoording. De (externe) verantwoording die bestuurders (en commissarissen) over hun beleid hebben af te leggen vindt plaats via de jaarrekening en het jaarverslag. 12 De decharge is het antwoord op de verantwoording, de kwijting die wordt verleend. Tevens kan verantwoording plaatsvinden in het (mogelijke) debat over de vraag of wellicht sprake is van (kennelijk) onbehoorlijk bestuur. Het draait in de kern om het bij de uitoefening van de taken dienen van het vennootschappelijk belang in de zin van art. 2:129/239 lid 5 BW. Daarnaast hebben de bestuurders bij die taakvervulling in het belang van de vennootschap op grond van art. 2:8 BW zorgvuldigheid te betrachten in hun verhouding tot andere betrokkenen bij de vennootschap en rekening te houden met de gerechtvaardigde belangen van die betrokkenen. 13 De individuele bestuurders en commissarissen dienen hun medebestuurders en medecommissarissen te informeren over hun individuele taakuitoefening zodat het orgaan zijn taak naar behoren kan vervullen. 3. Eigen verantwoordelijkheid en verantwoording door aandeelhouders? Terwijl bij de bestuurders en commissarissen de verantwoordelijkheid en verantwoordingsplicht ingebed is in de verplichting tot een behoorlijke taakvervulling en voortvloeit uit de verplichting van het bestuur om een jaarrekening op te maken en een jaarverslag op te stellen, rijst de vraag of er ook een verantwoordelijkheid en een plicht tot verantwoording rust op aandeelhouders. Verantwoordelijkheid wordt, terwijl dit niet volgt uit het systeem van de wet, maatschappelijk aanvaard ten aanzien van aandeelhouders van beursgenoteerde vennootschappen. Dit is ook vastgelegd in Bepaling IV.4 van de Nederlandse Corporate Governance Code. Hierin wordt als principe over de verantwoordelijkheid van aandeelhouders verwoord dat aandeelhouders zich ten opzichte van de vennootschap, haar organen en hun medeaandeelhouders gedragen naar maatstaven van redelijkheid en billijkheid. Dat is niet vreemd nu in het algemeen aanvaard is dat de Nederlandse Corporate Governance Code een uiting vormt van de in Nederland heersende algemene 8. Daarnaast wijs ik op de Eumedion best practices voor betrokken aandeelhouderschap (2011), 9. De definities van institutionele belegger zijn nogal divers. De NCGC beschouwt pensioenfondsen, verzekeraars, beleggingsinstellingen en vermogensbeheerders als institutionele beleggers. Blijkens art. 1:1 Wft wordt onder institutionele belegger verstaan een: levensverzekeraar, pensioenfonds, maatschappij voor collectieve beleggingen, premiepensioeninstelling, beleggingsinstelling. Onder institutionele beleggers worden in de Corporate Governance Code verstaan: pensioenfondsen, vermogensbeheerders, verzekeringsmaatschappijen en beleggingsinstellingen. Bij deze definitie sluit ik mij aan. 10. Vgl. bijvoorbeeld Nederlandse Corporate Governance Code, preambule 9, B.F. Assink, Facetten van verantwoordelijkheid in hedendaags ondernemingsbestuur, in: Ondernemingsbestuur en risicobeheersing op de drempel van een nieuw decennium: een ondernemingsrechtelijke analyse (preadvies van de Vereeniging Handelsrecht ), Deventer: Kluwer 2009, p. 107 en HR 12 juli 2013, JOR 2013/301 (VEB c.s./klm). 11. In het jaarverslag. 12. De jaarrekening en het jaarverslag zijn met name bedoeld om verantwoording af te leggen jegens schuldeisers. 13. Zie HR 4 april 2014, ARO 2014/71, ARO 2014/72, ARO 2014/73 en ARO 2014/74 (beschikkingen inzake Cancun Holding). Zie tevens T&C Ondernemingsrecht, Effectenrecht, 2013, art. 2:129 BW, aant

3 rechtsovertuiging welke mede inhoud geeft aan de eisen van redelijkheid en billijkheid. 14 Bij de aandacht voor aandeelhouders van beursvennootschappen veelal institutionele beleggers om hun verantwoordelijkheid te nemen, gaat het dus om de individuele aandeelhouder die zich moet gedragen volgens de norm van redelijkheid en billijkheid, 15 dezelfde norm die ook doorklinkt in de geschillenregeling, het begrip wanbeleid en beginselen van verantwoord ondernemerschap, en die bepalend is voor de uitkomst van een enquêteprocedure. Art. 2:8 BW richt zich echter tot iedere aandeelhouder en daarin verschilt een (institutionele) aandeelhouder van een beursgenoteerde vennootschap niet van andere aandeelhouders. Bij de norm van redelijkheid en billijkheid gaat het erom dat aandeelhouders bij het uitoefenen van hun rechten en plichten binnen de vennootschap, rekening moeten houden met de andere aanwezige belangen en deze zo nodig moeten ontzien. 16 Verantwoordelijkheid is aldus een uitvloeisel van de norm van redelijkheid en bilijkheid. In de literatuur wordt wel verdedigd dat een individuele aandeelhouder niet altijd gebonden is aan de norm van art. 2:8 BW. Zo heeft Slagter 17 betoogd dat een aandeelhouder pas gebonden is aan de redelijkheid en billijkheid bij het toetreden tot de aandeelhoudersvergadering, omdat hij daarvan deelgenoot is. Kemp 18 heeft verdedigd dat een onderscheid zou moeten worden gemaakt in organisatierechtelijke rechten, waaronder het stemrecht en agenderingsrecht en vermogensrechtelijke rechten, zoals het verkopen van aandelen. Alleen voor wat betreft het gebruik van zijn organistierechtelijke rechten zou een aandeelhouder dan gebonden zijn aan art. 2:8 BW. Die visie is onjuist. Reeds in de Stork-beschikking 19 oordeelde de Ondernemingskamer dat de uitoefening van de optie tot het nemen van de beschermingsprefs door de stichting in strijd was met de redelijkheid en billijkheid van art. 2:8 BW, zulks terwijl de stichting op het moment van het inroepen van de optie nog niet eens aandeelhouder was. Mijns inziens is elke aandeelhouder van welk type kapitaalvennootschap dan ook gebonden aan de norm van art. 2:8 BW en verantwoordelijk, omdat hij krachtens wet en statuten rechten en/of verplichtingen heeft die door gedragingen, die zich binnen de sfeer van de rechtspersoon afspelen, rechtstreeks beïnvloed kunnen worden. 20 Iets anders is dat de inhoud en reikwijdte van verantwoordelijkheid per aandeelhouder kan verschillen. Bij het bepalen van de mate waarin een aandeelhouder met andere belangen rekening dient te houden en verantwoordelijk is, kan de aard van de vennootschap van belang zijn. Zo komt de redelijkheid en billijkheid bij besloten verhoudingen waar veelal een grotere betrokkenheid is van de aandeelhouders eerder in zicht dan bij een aandeelhouder van een beursvennootschap met een wijdverspreid aandelenkapitaal. Dit hangt samen met de invloed die een aandeelhouder kan uitoefenen op de gang van zaken van de vennootschap. 21 Het uitgangspunt daarbij is dat naarmate een aandeelhouder een groter belang heeft en daardoor meer invloed kan uitoefenen binnen de vennootschap, deze ook meer rekening moet houden met het belang van de vennootschap 22 en hij eerder op zijn handelen kan worden aangesproken, bijvoorbeeld in een enquêteprocedure. Uiteraard kunnen ook andere factoren van betekenis zijn en tot meer verantwoordelijkheid leiden. Zo is een factor van belang wanneer een aandeelhouder zijn positie combineert met die van (enig) bestuurder, zoals niet ongebruikelijk is. De tweede vraag die opkomt is of er dientengevolge een verantwoordingsplicht bestaat voor aandeelhouders. Voor institutionele beleggers kan een aanknopingspunt voor een verantwoordingsplicht worden gevonden in de Nederlandse Corporate Governance Code. Er is sprake van een fiduciaire verantwoordelijkheid en plicht van institutionele beleggers jegens hun achterliggende begunstigden of beleggers en de vennootschappen waarin zij beleggen. Zij hebben de verplichting om te handelen in het belang van in ieder geval hun achterban. De Corporate Governance Code schrijft als best practice aan institutionele beleggers voor dat zij zorgvuldig en transparant beoordelen of zij gebruikmaken van aandeelhoudersrechten, dat zij hun stemrechtbeleid publiceren en jaarlijks verslag doen van de daadwerkelijke stemrechtuitoefening, Bepaling IV In het voorstel van de Europese Commissie voor een Richtlijn aandeelhoudersbetrokkenheid zijn bepalingen opgenomen die institutionele beleggers verplichten om jaarlijks publieke verantwoording af te leggen over hun beleid ten aanzien van betrokken aandeelhou Vgl. HR 13 juli 2007, NJ 2007/178 (ABN AMRO) en HR 9 juli 2010, NJ 2010/544 (ASMI). In de Versatel-beschikking is geoordeeld dat het organen van de vennootschap in bepaalde gevallen niet vrijstaat ook al leggen zij dat uit om af te wijken van de in de CGC neergelegde best practices (HR 14 september 2007, NJ 2007/612). Zie ook R. Abma, Verantwoordelijkheden van en codes voor institutionele beleggers, in: P.J. van der Korst, R. Abma & G.T.M.J. Raaijmakers (red.), Handboek onderneming en aandeelhouder (Serie Onderneming en Recht, deel 69), Deventer: Kluwer 2012, p. 564 en R. Abma, Algemeen belang vanuit de optiek van de aandeelhouder, WPNR 2015, afl. 7048, p Zie over de verhouding tussen het eigen belang van de aandeelhouder en het vennootschappelijk belang bij de uitoefening van het stemrecht, S.M. Bartman, Aandeelhoudersdemocratie à la Dworkin, in: Willems wegen. Liber Amicorum voor Huub Willems (Serie vanwege het Van der Heijden Instituut, deel 102), Deventer: Kluwer 2010, p. 33 e.v. W.J. Slagter, De metamorfose van de aandeelhouder, NJB 2012/1683. B. Kemp, Normering van aandeelhouders, NJB 2013, p Hof Amsterdam (OK) 17 januari 2007, JOR 2007/42. Zie eveneens J.M. de Jongh, Aandeelhouders gebonden aan eisen van redelijkheid en billijkheid, NJB 2012/2099. Zie hieromtrent reeds M. Koelemeijer, Redelijkheid en billijkheid in kapitaalvennootschappen. Beschouwingen rond aandeelhouders en bestuurders in rechtsvergelijkend perspectief (diss. Maastricht), Deventer: Kluwer 1999, p. 207 en 341. Zie tevens J.M. de Jongh, Tussen societas en universitas. De beursvennootschap en haar aandeelhouders in historisch perspectief, Deventer: Kluwer 2014, p Zo schreef de Monitoring Commissie: De Monitoring Commissie acht het van belang te benadrukken dat een toegenomen invloed van een aandeelhouder gepaard gaat met toenemende verantwoordelijkheid. Hoe groter het belang dat de aandeelhouder in de vennootschap houdt, hoe groter zijn verantwoordelijkheid wordt jegens de minderheidsaandeelhouders en andere bij de vennootschap betrokkenen, Rapport over de evaluatie en actualisering van de Nederlandse corporate governance code. 67

4 derschap en over de implementatie en de resultaten daarvan. 23 Voor de voorgestelde transparantie over het (stem)beleid valt veel te zeggen. Een goed doordacht beleid waarvan achterliggende begunstigden en andere aandeelhouders kennis kunnen nemen is nodig om werkelijk betekenisvol te zijn als institutionele belegger. 24 Een verantwoordingsplicht kan ook gelden voor een aandeelhouder met een significant aandelenpakket 25 of voor iemand die een significant aandelenpakket wenst te verkrijgen. 26 Zo n aandeelhouder zal te kennen moeten geven wat zijn intenties zijn en redelijk overleg moeten plegen met de vennootschap. Op een particuliere belegger in een beursvennootschap of een aandeelhouder in besloten verhoudingen die slechts geringe of geen invloed kan uitoefenen op de gang van zaken in de vennootschap rust in beginsel geen verantwoordingsplicht. Of er een plicht is om zich te verantwoorden, hangt af van de omstandigheden van het geval en die verantwoording beperkt zich doorgaans, anders dan het geval is bij institutionele beleggers, tot de kring van de bij de vennootschap betrokkenen. Zo kunnen bijvoorbeeld aandeelhouders in een enquêteprocedure worden betrokken en ter verantwoording worden geroepen, 27 gebaseerd op de redelijkheid en billijkheid, naast of in de vorm van vennootschappelijk belang of de elementaire beginselen van verantwoord ondernemerschap. Daarnaast dreigt de vernietiging van een besluit door een belanghebbende als tijdens de aandeelhoudersvergadering bijvoorbeeld niet alle informatie die aanwezig is, wordt gedeeld met alle aandeelhouders Wat behelst verantwoordelijkheid? Als het gaat om verantwoordelijkheid bij (beursgenoteerde) ondernemingen, worden aandeelhouders vaak ten onrechte over één kam geschoren. Bij de beantwoording van de vraag naar de inhoud en reikwijdte van de verantwoordelijkheid is, zoals hiervoor gezegd, allereerst de grootte van het aandelenbelang, een factor van belang. Het komt hier aan op het kunnen uitoefenen van overwegende zeggenschap, het percentage aandelenbezit is minder relevant. 29 Zoals ik reeds eerder heb betoogd, dient de omvang van de verplichtingen van een aandeelhouder te corresponderen met de mate van invloed die een aandeelhouder kan uitoefenen. 30 Voorts lijkt het zinnig om een onderscheid te maken tussen de verschillende rollen die aandeelhouders kunnen vervullen. Van der Ende en Van der Krans 31 maken bij beursvennootschappen een onderscheid in (grofweg 32 ) vier soorten aandeelhouders die hun eigen rol of functie in de vennootschap vervullen: de passieve aandeelhouder, de actieve aandeelhouder, de activistische aandeelhouder en de loyale (of passivistische) aandeelhouder. De passieve aandeelhouder kenmerkt zich kort gezegd in mijn woorden doordat hij niet betrokken is bij de onderneming waarin wordt belegd, maar hij wel zorgt voor stabiliteit. De beleggingen in ondernemingen maken onderdeel uit van de beleggingsportefeuille en worden onbewust gedaan. De actieve aandeelhouder maakt wel gebruik van de informatie van de ondernemingen waarin wordt belegd, maar voor zover er sprake is van betrokkenheid is die met name financieel gedreven en vaak kortlopend. De activistische aandeelhouder investeert in de relatie met bedrijven en is een betrokken aandeelhouder met een monitoringrol. De loyale aandeelhouder ten slotte is een aandeelhouder die burgerschap toont en op de lange termijn investeert. Aangenomen wordt dat een loyale aandeelhouder wenselijk is ten behoeve van de disciplinerende rol van aandeelhouders in de governance-structuur van de vennootschap. Het begrip betrokken aandeelhouderschap waarvan de rechtspraak en literatuur zich bedienen, wordt overigens niet als zodanig gedefinieerd, maar heeft als algemeen aanvaarde betekenis dat aandeelhouders op bepaalde wijze invulling geven aan het houden van hun aandelen en de daaraan verbonden zeggenschapsrechten. 33 Meer betrokkenheid en een actievere rol betekent veelal meer invloed hetgeen zijn weerslag zal hebben op de verantwoordelijkheid. De code geeft dan ook met name 23. Zie Voorstel voor een richtlijn van het Europees Parlement en de Raad tot wijziging van Richtlijn 2007/36/EG wat betreft het bevorderen van de lange termijn betrokkenheid van aandeelhouders. Zie hieromtrent ook W. Kuijpers, Voorstel Europese Commissie wijziging richtlijn aandeelhoudersrechten, Ondernemingsrecht 2014/89, p. 445 e.v. en R. Abma, Algemeen belang vanuit de optiek van de aandeelhouder, WPNR 2015, afl. 7048, p Zie ook W. Kuijpers, Voorstel Europese Commissie wijziging richtlijn aandeelhoudersrechten, Ondernemingsrecht 2014/ Hof Amsterdam (OK) 11 maart 1999, JOR 1999/89 (Breevast); Hof Amsterdam (OK) 22 maart 2002, JOR 2002/89 en Hof Amsterdam (OK) 8 maart 2001, JOR 2001/55 (Gucci). Zie tevens R. Abma, Verantwoordelijkheden van en codes voor institutionele beleggers, in: P.J. van der Korst, R. Abma & G.T.M.J. Raaijmakers (red.), Handboek onderneming en aandeelhouder (Serie Onderneming en Recht, deel 69), Deventer: Kluwer 2012, p Zie Hof Amsterdam (OK) 27 mei 2010, JOR 2010/189 (PCM) en hierover H.L. Kaemingk, Aandeelhouderswaarde als ondernemingsstrategie?, in: P.J. van der Korst, R. Abma & G.T.M.J. Raaijmakers (red.), Handboek onderneming en aandeelhouder (Serie Onderneming en Recht, deel 69), Deventer: Kluwer 2012, p Uiteraard zal het afleggen van verantwoording door de rechtspersoon dienen plaats te vinden door natuurlijke personen. 28. Zie bijvoorbeeld Asser/Maeijer/Van Solinge & Nieuwe Weme 2-II / Zij het dat het begrip overwegende zeggenschap in art. 5:70 jo. 1:1 Wft (verplicht bod) wel wordt gedefinieerd als de macht om ten minste 30% in de aandeelhoudersvergadering van een beursgenoteerde vennootschap te kunnen uitoefenen. Zie tevens R. Abma, Algemeen belang vanuit de optiek van de aandeelhouder, WPNR 2015, afl. 7048, p M. Koelemeijer, Redelijkheid en billijkheid in kapitaalvennootschappen. Beschouwingen over aandeelhouders en bestuurders in rechtsvergelijkend perspectief (diss. Maastricht), Deventer: Kluwer 1999, p. 96 en L. Timmerman, Bescherming van minderheidsaandeelhouders tegen een meerderheidsaandeelhouder in rechtsvergelijkend perspectief, in: Nederlands ondernemingsrecht in grensoverschrijdend perspectief, Deventer: Kluwer 2003, p J. van der Ende & A. van der Krans, Aandeelhouders: van flitskapitaal naar geduldig kapitaal, O&F 2013, afl De diversiteit binnen het aandeelhoudersbestand is immers veel groter. 33. Vgl. J.W. Winter, Aandeelhouder engagement en stewardship, in: L. Timmerman, B. Assink e.a. (red.), SamenWerken in het Ondernemingsrecht (Uitgave vanwege het Instituut voor ondernemingsrecht, Rijksuniversiteit Groningen en Erasmus Universiteit Rotterdam), Deventer: Kluwer 2011, p

5 voor institutionele aandeelhouders richting bij de invulling van hun rol en verantwoordelijkheid. De focus daarbij ligt op het gedrag van de aandeelhouders in het besluitvormingsproces van de aandeelhoudersvergadering. Zo moet er bereidheid zijn om een dialoog aan te gaan met de vennootschap en de medeaandeelhouders. Wanneer een aandeelhouder gebruik wenst te maken van het agenderingsrecht, moet hij daarover in overleg treden met het bestuur. Op de aandeelhoudersvergadering dient de aandeelhouder vervolgens het agendapunt toe te lichten. Wat betreft het uitoefenen van stemrechten geldt dat een aandeelhouder naar eigen inzicht moet stemmen, ook in het geval waarin gebruik wordt gemaakt van stemadviezen van derden. Bij niet-beursgenoteerde (besloten) vennootschappen leent voornoemd onderscheid tussen aandeelhouders zich minder en zou een onderscheid gemaakt kunnen worden tussen actieve aandeelhouders, zoals private-equityfondsen of controlerende aandeelhouders die ook vertegenwoordigd zijn in het bestuur (de directeur-grootaandeelhouder), en passieve aandeelhouders. Bij de meer besloten vennootschapsrechtelijke verhoudingen is de rol van de aandeelhouders ten opzichte van de vennootschap en het bestuur veelal meer betrokken dan bij beursgenoteerde vennootschappen. De redenen hiervoor zijn begrijpelijk. Immers, in besloten vennootschappen kennen aandeelhouders elkaar meestal, wordt de samenwerkingsverhouding beheerst door een onderlinge vertrouwensrelatie of vormt het feit dat er geen markt is voor de aandelen en de aandelen niet vrij verhandelbaar zijn aanleiding om meer betrokken te willen zijn bij de gang van zaken van de vennootschap. In het algemeen kan worden aangenomen dat de verantwoordelijkheid van een actieve aandeelhouder meer inhoud zal hebben naarmate hij nauwer bij het bestuur (en het beleid) is betrokken. Dat houdt in dat hij bij zijn handelen in zijn belangenafweging veel gewicht zal moeten toekennen aan het vennootschappelijk belang. 34 Maar de verantwoordelijkheid voor de gang van zaken en het gevoerde beleid blijft primair een gezamenlijke verantwoordelijkheid van het bestuur en de raad van commissarissen. Uit jurisprudentie volgt dat het afleggen van verantwoording door het bestuur sterker aanwezig is indien de aandeelhouders zich minder met het ondernemingsbeleid bemoeien. 35 De omgekeerde situatie is ook denkbaar. Actueel in de discussie over de rol van de aandeelhouder en zijn verantwoordelijkheid is de vraag hoever die verantwoordelijkheid, met name van controlerende aandeelhouders, strekt. 36 De opvatting dat de verantwoordelijkheid van zo n aandeelhouder verder gaat dan het betrekken van de belangen van de vennootschap en van andere betrokkenen (stakeholders) bij zijn gedragingen, lijkt terrein te winnen. 37 Vooral de gedachte dat een controlerende aandeelhouder van een beursvennootschap gehouden kan zijn om rekening te houden met het algemeen belang ofwel het maatschappelijk belang 38 waarvoor onder omstandigheden zijn eigen belang moet wijken spreekt aan. Abma heeft betoogd dat dit mag worden verwacht van een grootaandeelhouder van een zogenaamde maatschappelijk relevante vennootschap. Het gaat dan om kort gezegd door de vennootschap ontplooide activiteiten die duidelijk, specifiek en substantieel van maatschappelijk belang zijn. 39 Het vennootschappelijk belang wordt dan mede bepaald door het maatschappelijk belang. Voorwaarde voor zo n belangenverbreding, 40 waarmee een grootaandeelhouder onder omstandigheden rekening zal moeten houden is mijns inziens wel dat er een verplichting rust op de vennootschap en het bestuur om het algemeen belang, als onderdeel van het vennootschappelijk belang, in aanmerking te nemen. Dit geldt zeker voor de bedrijven die volgens de overheid behoren tot een van de twaalf vitale sectoren, waaronder de sectoren telecommunicatie, gezondheid en financiën en energie. 41 Elke grootaandeelhouder van zo n vennootschap zou dan gehouden zijn om in het kader van het vennootschappelijk belang ook het algemeen belang in het oog te houden en af te wegen tegenover andere belangen, niet alleen bij besluitvorming binnen het gremium van de aandeelhoudersvergadering, maar ook daarbuiten in de relatie met het bestuur. 42 De aard van de door de vennootschap ontplooide activiteiten speelt mijns inziens dan ook een rol bij het bepalen van de inhoud en reikwijdte van verantwoordelijkheid voor aandeelhouders. 43 Het voorgaande brengt wel veel onzekerheid en onduidelijkheid met zich. Als men zou aannemen dat er een zekere maatschappelijke verantwoordelijkheid rust op in ieder geval bepaalde soorten aandeelhouders, zoals de grootaandeelhouder, dan komen vragen in beeld zoals hoe en in welke mate het algemeen belang dan dient te worden Zie Hof Amsterdam (OK) 10 januari 2008, JOR 2008/39 (PCM/APAX). De OK gelastte een onderzoek onder meer op basis van de overweging of de betrokkenheid van Apax, te weten het toetreden, het optreden en het uittreden van de Apax-groep als (middellijk) aandeelhouder van PCM Holding en PCM Uitgevers in het vennootschappelijk belang van PCM is geweest. Een goede illustratie hiervoor biedt Hof Amsterdam (OK) 9 maart 2000 (Willem III Meubilering Beheer). Zie verslag spreekpunten van P. Bergdorff, t.g.v. het Eumedion-symposium over het richtlijnvoorstel aandeelhoudersbetrokkenheid op 12 november 2014 te Utrecht. Zie hierover R. Abma, Algemeen belang vanuit de optiek van de aandeelhouder, WPNR 2015, afl Zie P.T.J. Wolters, Alle omstandigheden van het geval: Een onderzoek naar de omstandigheden die de werking van de redelijkheid en billijkheid beïnvloeden (Serie Onderneming en Recht, deel 77) en R. Abma, Algemeen belang vanuit de optiek van de aandeelhouder, WPNR 2015, afl Zie R. Abma, Algemeen belang vanuit de optiek van de aandeelhouder, WPNR 2015, afl. 7048, p Een term die L. Timmerman heeft bedacht in: De breedte van het vennootschapsrecht, enkele inleidende opmerkingen, WPNR 2015, afl. 7048, p. 94. Zie Tussen naïviteit en paranoia, Nationale veiligheidsbelangen bij buitenlandse overnames en investeringen in vitale sectoren (Rapportage Werkgroep Economische Veiligheid), Den Haag: Nationaal Coördinator Terrorismebestrijding en Veiligheid, Ministerie van Veiligheid en Justitie 2014, p. 14. Zie tevens R. Abma, Algemeen belang vanuit de optiek van de aandeelhouder, WPNR 2015, afl. 7048, p En de aard van de activiteiten is onder meer af te leiden uit de statutaire doelomschrijving van de vennootschap. 69

6 meegewogen en wat de gevolgen zijn van het niet of niet afdoende meewegen van het algemeen belang. Stel dat een van de Nederlandse iconen in de energie voorwerp zou worden van een buitenlands bod dat niet in het algemeen belang wordt geacht. Mag een grootaandeelhouder dan op het bod ingaan of zou hij voorwaarden moeten stellen aan zo n bod gelet op de maatschappelijke belangen? Anders dan Abma 44 meen ik dat zo n aandeelhouder niet alleen bij het gebruikmaken van zijn organisatierechtelijke rechten maar ook bij het gebruikmaken van zijn vermogensrechtelijke rechten het vennootschappelijk belang zou dienen te betrekken. Daarenboven rijst de vraag of het betrekken van algemeen belang rechtens afgedwongen zou kunnen worden. En hoe verhoudt zich de verantwoordelijkheid van de grootaandeelhouder met de verantwoordelijkheid van het bestuur en de raad van commissarissen? Immers, als het gaat om maatschappelijke verantwoordelijkheid of algemeen belang dan zou dit in mijn optiek een gezamenlijke verantwoordelijkheid van de organen binnen de vennootschap moeten zijn. Een en ander raakt aan de notie van de zorgplicht die in het vennootschapsrecht steeds vaker wordt aangenomen Hoe verhoudt verantwoordelijkheid zich tot de zorgplicht? Verantwoordelijkheden van aandeelhouders (ongeacht welk soort) worden, zo heb ik reeds hiervoor uiteengezet, gestoeld op de norm van de redelijkheid en billijkheid van art. 2:8 BW. De Hoge Raad neemt een (bijzondere) zorgplicht of zorgvuldigheidsplicht aan, voortvloeiend uit de in art. 2:8 BW geformuleerde norm van redelijkheid en billijkheid, voor de vennootschap en voor de meerderheidsaandeelhouder jegens minderheidsaandeelhouders. 46 Uit de enquêterechtspraak volgt dat deze zorgplicht meebrengt dat de belangen van de minderheidsaandeelhouder niet onevenredig mogen worden geschaad en de meerderheidsaandeelhouder moet zich ook gedragen als een redelijk oordelend aandeelhouder. 47 Deze zogenaamde Zwagerman-norm wordt niet alleen in besloten (familie)verhoudingen, maar ook in open (beursgenoteerde) N.V. s toegepast. 48 Uit de jurisprudentie blijkt voor het aannemen van een zorgplicht relevant dat het gaat om controlerende aandeelhouders. Hierbij zij opgemerkt dat in de literatuur en rechtspraak geen eenduidige opvatting bestaat over de betekenis van de zorgplicht en zorgvuldigheidsplicht. 49 Beide begrippen worden door elkaar gebruikt. In de literatuur neigt men ertoe aan te nemen dat het begrip zorgplicht meer inhoudt dan zorgvuldigheidsplicht in die zin dat op basis van zorgplicht gemakkelijker tot aansprakelijkheid wordt besloten. 50 De zorgplicht verlangt onder omstandigheden een proactieve instelling en actief (preventief) optreden van de controlerende aandeelhouder. 51 Wat voegt de discussie over verantwoordelijkheid nu toe aan de dwingendrechtelijke regel van redelijkheid en billijkheid van art. 2:8 BW en de zorgplicht die op basis daarvan in de jurisprudentie wordt aangenomen? Zoals hiervoor geschetst, geldt dat op elke individuele aandeelhouder een zekere verantwoordelijkheid rust (in de zin van art. 2:8 BW). Een zorgplicht, die wordt afgeleid uit de aanvullende werking van de redelijkheid en billijkheid, komt niet snel in zicht voor een gewone individuele aandeelhouder, althans niet indien hij geen doorslaggevende invloed kan uitoefenen op de gang van zaken in de vennootschap. Die zorgplicht komt wel in beeld bij controlerende aandeelhouders. Schending van de zorgplicht in vennootschappelijk verband kan leiden tot aansprakelijkheid, ongeldigheid van de besluitvorming, kan een gegronde reden vormen om aan een juist beleid te twijfelen of kan zelfs leiden tot de kwalificatie wanbeleid. Ook de zorgplicht kan dus leiden tot een verantwoordingsplicht voor controlerende aandeelhouders en institutionele beleggers, gelet op de wezenlijke rol die zij spelen in de checks-and-balances binnen de vennootschap. Zorgplichten worden echter aangenomen ter bescherming van het belang van de minderheidsaandeelhouder en zien op de verhouding tussen de vennootschap (het bestuur) en de aandeelhouder(s). Maar ook hier kunnen belangen in beeld komen van degenen die buiten de organisatie als bedoeld in art. 2:8 BW staan. 6. Herbezinning art. 2:8 BW? Het voorgaande leidt mijns inziens onvermijdelijk tot de vraag of art. 2:8 BW wel de juiste norm is voor het bepalen van de verantwoordelijkheden en verantwoordingsplichten van aandeelhouders. De norm is in de afgelopen jaren steeds meer als kapstok gebruikt voor allerlei (extra) verplichtingen en is tevens nogal opgerekt. Enerzijds is dit begrijpelijk. Immers, uit de wetsgeschiedenis blijkt dat art. 2:8 BW is bedoeld als een bepaling inzake de redelijkheid en billijkheid naast, respectievelijk in aanvulling 44. R. Abma, Algemeen belang vanuit de optiek van de aandeelhouder, WPNR 2015, afl. 7048, p Vgl. T.S. Jansen & W.A. Vader, Zorgplichten in de ondernemingsrechtpraktijk, TOP 2014, afl. 7, p. 40 e.v. 46. HR 1 maart 2002, NJ 2002/296 (Zwagerman Beheer). Zie tevens M. van Olffen, Meerderheidsaandeelhouders versus minderheidsaandeelhouders, een bijzondere zorg(vuldigheids)plicht? Zwagerman revisited, in: P.J. van der Korst, R. Abma & G.T.M.J. Raaijmakers (red.), Handboek Onderneming en aandeelhouder (Serie Onderneming en Recht, deel 69), Deventer: Kluwer 2012, p. 367 e.v. 47. Vgl. bijvoorbeeld Rb. Amsterdam 6 februari 2002, JOR 2002/61 (Leyinvest/Vendex). 48. Vgl. de beschikkingen inzake Gucci (Hof Amsterdam (OK) 28 december 2006, JOR 2007/68), Begemann (Hof Amsterdam (OK) 19 april 2007, JOR 2007/142) en Versatel (Hof Amsterdam (OK) 14 december 2005, JOR 2006/7). 49. Vgl. hierover ook M. van Olffen, Meerderheidsaandeelhouders versus minderheidsaandeelhouders, een bijzondere zorg(vuldigheids)plicht?, in: P.J. van der Korst, R. Abma & G.T.M.J. Raaijmakers (red.), Handboek onderneming en aandeelhouder (Serie Onderneming en Recht, deel 69), Deventer: Kluwer 2012, p. 367 e.v. 50. Vgl. S.M. Bartman, Minderheidsaandeelhouders tussen exit en zorgplicht, in: Concernverhoudingen, Deventer: Kluwer 2002, p. 41 en P. van Schilfgaarde in zijn noot bij HR 11 september 2009, NJ 2009/565 (ComSystems/Van den End q.q.). 51. Ook J.B. Huizink, Zorgplichten in het concern, O&F 2010, afl. 4, p. 5 e.v. 70

7 op, de basisbepalingen in het vermogensrecht. 52 Zo moet, gelet op art. 3:12 BW, ook in het vennootschapsrecht bij de vaststelling van wat redelijkheid en billijkheid eisen, rekening worden gehouden met onder andere algemeen erkende rechtsbeginselen en met de maatschappelijke en persoonlijke belangen die bij het gegeven geval zijn betrokken. In die zin kan van een institutionele belegger onder omstandigheden ook worden verlangd dat hij bij zijn handelen rekening houdt met het maatschappelijke ofwel het algemeen belang. Anderzijds richt de bepaling van art. 2:8 BW zich nog steeds op de rechtspersoon en degenen die krachtens de wet en de statuten bij zijn organisatie zijn betrokken. Dit kan een belemmering opleveren bij de afdwingbaarheid van onder meer de naleving van bepaalde codebepalingen. Zo valt de verhouding tussen de institutionele beleggers en de achterliggende begunstigden niet onder deze wettelijke bepaling. Aantonen dat een aandeelhouder, die gebruik heeft gemaakt van een stembureau, niet heeft gestemd naar eigen inzicht, zoals de code in Bepaling IV. 4.5 voorschrijft, zal lastig zijn. Overigens schrijf ik bewust dat naleving van art. 2:8 BW een belemmering kan opleveren, nu immers de Ondernemingskamer in de PCM-uitspraak de norm van art. 2:8 BW zodanig heeft opgerekt dat deze norm ook het handelen van de toekomstige aandeelhouder kan regarderen. 53 Gelet op het voorgaande rijst vervolgens de vraag of de huidige redactie van art. 2:8 BW nog voldoet. Is het afdoende dat onder omstandigheden belangen van nietbetrokkenen in de belangenafweging in de zin van art. 2:8 lid 1 BW worden betrokken? Of moet men, in het kader van de huidige ontwikkelingen, overwegen om de redactie van deze bepaling aan te passen aan de realiteit en het toepassingsgebied van art. 2:8 lid 1 BW te verruimen? Dit laatste dient, zo lijkt mij, te worden overwogen. Voor dit standpunt pleit allereerst dat de wetgever al voor een ruime kring van betrokkenen heeft gekozen. 54 Voorts blijkt in de jurisprudentie zelfs dat de kring van betrokkenen uitgebreid kan worden tot degenen die anders dan krachtens de wet en de statuten bij de vennootschap betrokken zijn. 55 Ook is een ruimer toepassingsbereik van art. 2:8 BW meer in lijn met het bepaalde in art. 2:15 lid 3 onderdeel a BW waarbij de kring van belanghebbenden die een besluit van de rechtspersoon kunnen vernietigen ruimer is dan de kring van betrokkenen in art. 2:8 BW. Ten slotte lijkt een breder kader van het toepassingsgebied met de opmars van de verantwoordelijkheid en zorgplicht in de jurisprudentie belangrijker. 56 Het ligt dan in de rede om de zinsnede krachtens wet en statuten te schrappen en de nadruk meer te leggen op de degenen die belangen hebben bij de organisatie van de rechtspersoon. Men zou de volgende formulering van art. 2:8 lid 1 BW kunnen overwegen: Een rechtspersoon en al degenen die bij de organisatie van de rechtspersoon en zijn ontplooide activiteiten zijn betrokken, moeten zich als zodanig gedragen naar hetgeen door redelijkheid en billijkheid wordt gevorderd. De vraag in hoeverre een aandeelhouder verantwoordelijk is en of hij verantwoording zal moeten afleggen blijft contextafhankelijk. Uiteraard kan men vele nuanceringen op voornoemd voorstel aandragen, maar ik meen dat dit voorstel als vertrekpunt kan gelden voor een redactie van art. 2:8 BW dat beter aansluit bij de realiteit. 7. Afsluiting In deze bijdrage heb ik een aantal beschouwingen gewijd aan verantwoordelijkheid van en verantwoording door aandeelhouders. In feite is de discussie over verantwoordelijkheid en verantwoording niet anders dan toetsing van het gedrag en handelen van de aandeelhouder aan de norm van redelijkheid en billijkheid van art. 2:8 BW. Er is ook sprake van overlapping met de zorgplicht die eveneens op basis van art. 2:8 BW wordt aangenomen in situaties waarin de minderheidsaandeelhouder beschermd dient te worden tegen het handelen van de controlerende aandeelhouder. De bepaling van de inhoud en reikwijdte van de verantwoordelijkheid en de vraag of een aandeelhouder verantwoording dient af te leggen, hangt af van een aantal factoren zoals de grootte van het aandelenbelang, het type vennootschap, de soort aandeelhouder en de aard van de door de vennootschap ontplooide activiteiten. Voortschrijdende inzichten over de reikwijdte van de verantwoordelijkheid en zorgplicht van (toekomstige) aandeelhouders, zowel in de rechtspraak als in de literatuur, rechtvaardigen een herbezinning op de redactie van art. 2:8 lid 1 BW. Ik meen dat in dit kader een ruimer toepassingsgebied zou moeten worden overwogen. 52. Zie Parl. Gesch. Boek 2, p Vgl. tevens J. Barneveld, De leveraged buy-out van PCM Uitgevers, Ondernemingsrecht 2010/91, p Vaste rechtspraak is dit echter niet. 54. Zie Kamerstukken II 1984/85, 17725, 7, p (MvA) en R.A. Wolf, De certificaathouder zonder vergaderrecht, de kring van betrokkenen en vernietiging van besluiten, Ondernemingsrecht 2014/ Zie bijvoorbeeld HR 12 mei 2000, JOR 2000/145, m.nt. Blanco Fernandez (Geestelijk Leider); Hof Amsterdam (OK) 27 mei 2010, JOR 2010/189 (PCM II) en J.M. Blanco Fernandez, Het toepassingsbereik van artikel 2:8 BW, in: B. Kortmann, C.J.H. Jansen, G. van Solinge e.a. (red.), Onderneming en 10 jaar Nieuw Burgerlijk Recht, Deventer: Kluwer 2002, p Vgl. tevens J. Barneveld, De leveraged buyout van PCM Uitgevers, Ondernemingsrecht 2010/ Zo oordeelde de Hoge Raad in de Cancun Holding-beschikkingen dat bestuurders bij de vervulling van hun taak mede op grond van het bepaalde in art. 2:8 BW zorgvuldigheid dienen te betrachten met betrekking tot de belangen van al degenen die bij de vennootschap en haar onderneming zijn betrokken. Zie tevens reeds Hof Amsterdam (OK) 3 maart 1999, JOR 1999/87 (Gucci) en Hof Amsterdam (OK) 11 maart 1999, JOR 1999/89 (Breevast). 71