Marketing communicatie 23 november 2017 Factsheet NOK FX Factsheet RaboResearch Global Economics & Markets mr.rabobank.com Figuur 1: Korte termijn Figuur 2: Lange termijn Stefan Koopman Market Economist +31 30 216 9720 Ontwikkelingen De Noorse kroon is in de afgelopen maand aanzienlijk zwakker geworden tegenover de euro. Op het moment van schrijven gaan er 9,63 kronen in een euro. Op 21 november stond EUR/NOK zelfs op 9,80, de hoogste koers in bijna tien jaar. Het record van 26 december 2008 toen EUR/NOK sloot op 10,02 komt ineens dichtbij. Mede daarom is de beweeglijkheid de laatste dagen groot. De waarde van de Noorse kroon hangt doorgaans sterk samen met de ontwikkelingen op de oliemarkt. Een stijgende olieprijs gaat dan gepaard met een appreciatie van de NOK (dus een lagere EUR/NOK wisselkoers). De laatste maanden zien we echter wel een afnemende en zelfs negatieve correlatie. In oktober en november steeg de olieprijs, maar daalde juist de waarde van de Noorse kroon (zie figuur 3). Er is de laatste tijd dus meer aan de hand. Het zijn vooral zorgen over de huizenmarkt en de lage inflatie die opspelen. De huizenprijzen zijn de laatste maanden gedaald. Vindt er dan nu een forse correctie plaats op de huizenmarkt? En waarom staat de inflatie maar op 1,2%? Bovendien was de kroon een veilige haven in onzekere tijden. Door de verbetering van de politiek-economische situatie in de Eurozone en de inmiddels behoorlijk lage rente op NOK is deze rol nu een stuk minder belangrijk geworden. Figuur 3: De Noorse kroon is normaal gesproken sterk afhankelijk van de olieprijs 1/5 RaboResearch Factsheet NOK 23-11-2017, 15:33
Zorgen over de Noorse huizenmarkt Het zijn vooral de ontwikkelingen op de huizenmarkt die beleggers ongerust maken. In de laatste vijftien jaar zijn de Noorse huizenprijzen enorm hard gestegen. Begin 2003 stond de huizenprijsindex op 100, inmiddels staat deze op ruim 255 punten. De huizenprijzen zijn dus gestegen met een factor 2,5. In de grote steden is het nog harder gegaan. Een belangrijke oorzaak van de explosieve stijging van de huizenprijzen was de combinatie van een lage rente, gunstige belastingvoorwaarden en een solide economische groei. De Noorse centrale bank moest ten tijde van de crisis in de Eurozone de rente zelfs verlagen om EUR/NOK niet te veel te laten versterken. Dat beleid is zeker niet zonder gevolgen geweest. De laatste maanden dalen de huizenprijzen in Noorwegen echter. In de periode april-september daalden de prijzen op maandbasis. Vergeleken met een jaar geleden resteert er nog een kleine stijging van 0,7% (zie figuur 5), maar het is de verwachting dat ook op jaarbasis de prijzen gaan dalen. De daling in de huizenprijzen wordt veroorzaakt door aangescherpte regelgeving i.c.m. steeds hogere financieringslasten, afnemende bevolkingsgroei en meer nieuwbouw. Doordat de aanschaf van een woning voor een groot deel met vreemd vermogen wordt gefinancierd, vormt de hoge schuld van huishoudens net als in andere G10-economieën een probleem als de huizenprijzen te snel en te scherp dalen. De economie wordt dan direct hard geraakt. Beleggers zijn overigens niet alleen over de Noorse huizenmarkt ongerust. Ook over de Zweedse huizenmarkt waar het de laatste jaren nóg harder is gegaan neemt de speculatie op een correctie toe. Negatief nieuws over de Zweedse huizenmarkt heeft een dito invloed op de NOK. Figuur 4: Huizenprijsindex steeg hard... Figuur 5:... maar de klad komt er in, Eiendom Norge, Eiendom Norge Olie blijft belangrijk Hoewel de recente stijging van de olieprijs nu niet gereflecteerd wordt in een sterkere kroon, blijft olie nog steeds het belangrijkste exportproduct. Hierdoor zal de waarde van NOK op lange termijn altijd nog afhankelijk blijven van de olieprijs. Een hogere prijs voor Brent werkt positief door voor de Noorse kroon. Olie wordt internationaal verkocht in dollars, die de producenten dan weer inwisselen voor Noorse kronen. De vraag naar kronen neemt dan toe. Bovendien is een hogere olieprijs beter voor de economische groei, de bedrijfsinvesteringen, de consumptie en de publieke financiën. Een lage olieprijs zorgt juist voor een zwakkere kroon en tegenvallende groei. Afgezien van de hierboven beschreven ontwikkelingen op de huizenmarkt, zou de recente stijging van de olieprijs zouden op langere termijn dus een (veel) sterkere NOK impliceren (zie figuur 3). Ondanks een paar lichte tegenvallers hier en daar, zijn de economische cijfers de laatste kwartalen ook aanzienlijk verbeterd. De verwachting is dat dit jaar en in 2018 de groei op 1,9-2,0% uitkomt. Ook zit de werkloosheid weer in een dalende trend, na een piek van 4,9% in de zomer van vorig jaar. De olieprijsschok is wat dat betreft achter de rug, alhoewel het IMF dit jaar wel concludeerde dat de transitie van de Noorse economie richting niet-olie sectoren nog niet volledig is afgerond. 2/5 RaboResearch Factsheet NOK 23-11-2017 15:33
Inflatie blijft laag de beleidsrente dus ook De beleidsrente van de Noorse centrale bank staat sinds maart 2016 op het record-lage niveau van 0,50%. De lage olieprijzen en de snelle terugval van de bedrijfsinvesteringen waren destijds reden voor de centrale bank om de rente drastisch te verlagen. De centrale bank hoeft zich voorlopig niet druk te maken om renteverhogingen. De inflatiedoelstelling is 2,5%, maar de inflatie bedraagt slechts 1,2% en de kerninflatie 1,0%. Dit komt mede doordat de Noorse industrie nog steeds te maken heeft met overcapaciteit en de naweeën van de olieprijsschok. Dit wordt wel geleidelijk aan minder, waardoor de kerninflatie weer geleidelijk zal moeten oplopen. Haast heeft de Norges Bank echter niet. Volgens de laatste prognoses van de Norges Bank staat de eerste renteverhoging pas eind-2018, begin-2019 te gebeuren. Dit geeft in de tussentijd de huizenmarkt dus wel de nodige steun. Het eerstvolgende rentebesluit is 14 december; dan komt de Norges Bank ook met nieuwe projecties. Gegeven de recente volatiliteit op de valutamarkt, zullen deze met extra interesse worden bekeken. Figuur 6: Beleidsrente op 0,50% Figuur 7: Kerninflatie slechts op 1,0%, Eiendom Norge 3/5 RaboResearch Factsheet NOK 23-11-2017 15:33
Verwachtingen Tabel 1: Valutaverwachtingen 23/11/2017 +3m +6m +12m EUR/NOK 9.63 9.50 9.40 9.30 Bron: Rabobank Korte termijn De Noorse kroon is in de laatste weken sterk verzwakt. Dit komt grotendeels door de onrust van beleggers over de sterk opgelopen prijzen op de Noorse woningmarkt. Nu de prijzen de laatste maanden zijn gedaald, is het de vrees van de markt dat een crash aanstaande is. Zo n vaart zal het waarschijnlijk niet lopen. De huizenmarkt koelt vooral af door aangescherpte regelgeving, niet omdat de economie vertraagt of omdat de werkloosheid toeneemt. Het is de Noorse autoriteiten er ook zeker niet aan gelegen om via regelgeving een scherpe en snelle prijsdaling te veroorzaken. Bovendien is het niet erg als de woningmarkt na een jarenlange hausse iets afkoelt, gegeven dat de stijgende huizenprijzen gepaard gingen met stijgende schuld voor huishoudens. Omdat deze onzekerheid niet zomaar weg is, zal het ook wel even duren voordat de Noorse kroon de verliezen van de laatste maanden goed kan maken. We hebben een driemaands koersdoel van 9,50; ruim een procent lager dan de huidige spotkoers. Lange termijn Op de lange termijn zal het betere groeibeeld in Noorwegen en de hogere olieprijzen de Noorse kroon ondersteunen. Puur op basis van figuur 3 zou je dan verwachten dat de Noorse kroon kan appreciëren naar ca. 9,00, maar ook dat gaat door de toegenomen onzekerheid over de huizenmarkt een stap te ver. We hebben een 12-maands koersdoel van 9,30. 4/5 RaboResearch Factsheet NOK 23-11-2017 15:33
RaboResearch Global Economics & Markets fmr@rabobank.com mr.rabobank.com Elwin de Groot 030 216 9012 Elwin.de.Groot@Rabobank.com Bas van Geffen 030 216 9722 Bas.van.Geffen@Rabobank.com Stefan Koopman 030 216 9720 Stefan.Koopman@Rabobank.com Teeuwe Mevissen 030 216 9272 Teeuwe.Mevissen@Rabobank.com Philip Marey 030 216 9721 Philip.Marey@Rabobank.com Sales contacts FX Desk Markets fxadvisory@rabobank.com 030 216 9090 Harriette ten Brinke Maikel Gerritsen Lisa Kip Jan van der Schoot Disclaimer De op/via deze publicatie door Coöperatieve Rabobank U.A. (hierna: "Rabobank") verstrekte informatie is uitsluitend aan Nederlandse afnemers gericht en is geen beleggingsadvies of enige andere beleggingsdienst in de zin van artikel 1: 1 van de Wet op het financieel toezicht. De inhoud van deze publicatie is gebaseerd op betrouwbaar geachte openbare informatiebronnen. Er wordt echter geen garantie of verklaring gegeven omtrent de juistheid en volledigheid van de informatie, noch uitdrukkelijk, noch stilzwijgend. U dient zelf na te gaan of eventueel in deze publicatie opgenomen beleggingsadviezen in overeenstemming zijn met het voor u vastgestelde doelrisicoprofiel. U kunt daarover ook contact opnemen met uw adviseur van de Rabobank. De in deze publicatie opgenomen informatie/adviezen zijn geen expliciete of impliciete beleggingsaanbeveling en kunnen op ieder moment zonder verdere aankondiging worden gewijzigd. De verstrekte informatie is uitsluitend indicatief en kan zonder voorafgaande waarschuwing worden gewijzigd. Aan de verstrekte informatie kunnen geen rechten worden ontleend. De waarde van beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Rabobank alsook (eventuele) overige leveranciers van informatie aan deze publicatie(s) aanvaarden geen enkele aansprakelijkheid voor de inhoud van deze publicatie en de daarop/daardoor verstrekte informatie. Rabobank aanvaardt ook geen enkele aansprakelijkheid voor de inhoud van publicaties die niet door Rabobank worden onderhouden en waarnaar wordt verwezen of die verwijzen naar de publicaties van Rabobank. Afnemer van de informatie is verantwoordelijk voor de keuze en het gebruik van de informatie. De informatie mag uitsluitend door de afnemer zelf worden gebruikt. Afnemer mag de informatie niet overdragen, verveelvoudigen, bewerken of verspreiden. Afnemer is verplicht aanwijzingen van Rabobank omtrent het gebruik van de informatie op te volgen. Ten aanzien van de inhoud van de informatie bestaat geen overnemingvrijheid; alle auteursrechten, ook die bedoeld in art.15 Auteurswet worden voorbehouden. Nederlands recht is van toepassing. Iedere lokale Rabobank en de andere onderdelen van de Rabobank Groep die als een beleggingsonderneming zijn aan te merken, zijn als zodanig geregistreerd bij de Autoriteit Financiële Markten te Amsterdam. Coöperatieve Rabobank U.A., Croeselaan 18, 3521 CB Utrecht, The Netherlands 5/5 RaboResearch Factsheet NOK 23-11-2017 15:33