Tesla Motors, Inc. TSLA (XNAS)

Transcriptie

1 Tesla biedt $1.6 miljard aan converteerbare obligaties aan om gigafabriek te financieren Investeringsthesis Rodney Nelson, 02 januari 2014 Tesla Motors loopt in de voorhoede van de revolutie in elektrisch voertuigen (EV). Echter, hoewel het Amerikaanse bedrijf enorm succesvol was met Model S, de eerste luxe-sedan voor de massamarkt, staat de ontwikkeling van de EV-markt wat verdiensten betreft nog in de kinderschoenen. Tesla moet op korte tot middellange termijn een aantal hindernissen overwinnen, waaronder een golf van EV-concurrentie van grote autofabrikanten, begin Desondanks menen we dat het bedrijf een solide basis aan het ontwikkelen is voor succes op lange termijn. Tesla's auto's zijn geëvolueerd van een speeltje voor de rijken, zoals de beperkte oplage van de Roadster, tot een praktische, relatief betaalbare luxe voertuigsportwagen, zoals de Model S. De lofbetuigingen die Model S heeft ontvangen, hebben geholpen het merk Tesla te etaleren als één van hoge kwaliteit en toonaangevende technologie. Dit zou de gemiddelde consument kunnen verleiden tot de aankoop van Tesla's Model E, gebouwd voor de massamarkt, met een verwacht prijskaartje van ongeveer $ Dit model is echter nog een aantal jaren verwijderd van lancering, en Tesla zal eerst proberen om eind 2014 of begin 2015 de sterk concurrerende SUV-markt te betreden met Model X, een mix van SUV en minibus. De stijgende vraag naar auto's zou het succes van Model X moeten waarborgen, maar omdat Tesla een relatief jong bedrijf is, zal economische achteruitgang moeilijker te dragen zijn dan voor de concurrentie. Het bedrijf blijft zwaar investeren in de ontwikkeling van zijn Model E, het opvoeren van de productie van Model S en Model X, en de verdere uitbouw van het Supercharger Network. Daarnaast moet Tesla nog bewijzen dat elektrische voertuigen met winst geproduceerd kunnen worden, en het bedrijf zal zijn technologie en operaties moeten aanscherpen om op efficiënte wijze modellen voor de massamarkt te bouwen. Wij denken dat het Supercharger Network van Tesla een stoorfactor zou kunnen zijn voor concurrerende EV's, waardoor de eigen modellen een voorsprong zouden kunnen krijgen. Tesla's auto's kunnen het netwerk gratis gebruiken en bestuurders kunnen in minder dan een uur de volledige accu opladen veel sneller dan de standaard laders in parkeergarages of benzinestations. Wij maken ons echter zorgen dat het gratis gebruik van Supercharger een aanzienlijke kostenpost zal worden worden; Tesla's voertuigen zijn steeds vaker op de weg te zien, maar het Noord-Amerikaanse netwerk is nog minimaal twee jaar verwijderd van voltooid. Analistennota Rodney Nelson, 27 februari 2014 Tesla Motors kondigde een converteerbare obligatielening van $ 1,6 miljard aan om het bedrijf te helpen met de financiering van de bouw van een $ 4 - $ 5 miljard fabriek voor de productie van batterijladers. Het bedrijf zal tot eind 2020 $ 2 miljard in de fabriek investeren, waarbij de op dit moment nog onbekende partners het kostprijssaldo voor hun rekening nemen. Ook zal Tesla een deel van de opbrengst gebruiken voor de ontwikkeling en productie van de Model E, een derde generatie voertuig voor de massamarkt. Hoewel we nog steeds van mening zijn dat een concurrentievoordeel ontbreekt, zou een succesvolle opvoering van deze fabriek een lange levensduur in de auto-industrie kunnen garanderen voor Tesla. De gigafabriek zou de aanbod- en kostenproblemen van Tesla aanzienlijk moeten te verlichten, omdat het bedrijf meent dat de fabriek voldoende accu-energie (ongeveer 35 GWh / jaar) zal produceren; het management voorspeldt dat er tegen 2020 voldoende capaciteit is om ongeveer voertuigen per jaar te voorzien van energie. De ontwikkeling en efficiëntie van deze fabriek zullen van vitaal belang zijn voor Tesla om een betaalbare elektrische auto te bouwen voor de massamarkt, Wij vinden het tijdsbestek voor de bouw en opvoering krap, doch haalbaar met het oog op de verwachte lanceringsdatum van Model E. Het plan is om de bouw te voltooien tegen fiscaal jaareinde 2015 en de productie op te voeren in Tesla's voorgestelde prijsstelling voor Model E is afhankelijk van de operationele capaciteit van de gigafabriek, en eventuele tegenslagen zouden ofwel de lancering of de kostenprijsstructuur van Tesla in de weg kunnen staan. Het bedrijf blijft passende maatregelen nemen om een massamarkt voor elektrische voertuigen te creëren, en volgens ons is de vraag naar aandelen momenteel uitzonderlijk hoog. Tesla heeft ongelooflijke vooruitgang geboekt als auto-ontwikkelaar, maar sinds de toetreding in de oplaadbare batterijenindustrie staat het bedrijf voor nieuwe uitdagingen. Er wordt gespeculeerd dat deze fabriek zou kunnen leiden tot nieuwe zakelijke kansen, maar wij denken dat dit een beetje voorbarig is. Wij blijven van mening dat de aandelen van Tesla perfect geprijsd zijn, en dat beleggen in de huidige aandelen een handhaving van Tesco's toekomstige succes zal betekenen.

2 Optimisten (Bulls) zeggen: Tesla onderneemt pogingen om de EV-infrastructuur n Noord-Amerika en Europa uit te breiden met het Supercharger Networks; dit zou de voertuigen uit de Teslafabriek een voorsprong kunnen geven op nieuwe EV- concurrentie. Een dergelijk netwerk kan ook mogelijke consumentenzorgen met betrekking tot de beperkte accutijd van elektrische voertuigen kunnen wegnemen. De vele lofbetuigingen en awards die Tesla voor het Model S kreeg, kunnen een wat langere adem voor het merk bewerkstelligen, omdat het bedrijf de SUV- en massamarkt betreedt. Het Model S van Tesla heeft al een behoorlijke slag geslagen op de Europese en Aziatische markt; het bedrijf kan voordeel halen uit deze luxepositie ten opzichte van grotere fabrikanten, omdat EV's wereldwijd steeds vaker op de weg te zien zijn. Bears (Pessimisten) zeggen: De infrastructuur voor elektrische voertuigen is in de meeste landen onvoldoende ontwikkeld. Daarnaast maakt Tesla zijn Supercharger-stations beschikbaar voor gratis gebruik, en wij vrezen dat dit een aanzienlijke kostenpost kan worden. Eerdere nieuwkomers op de massamarkt van EV's, zoals Chevy Volt, hebben geworsteld met succes, en dit zou ervoor kunnen zorgen dat ook Tesla's Model X geen voet aan wal kan zetten. Het bedrijf heeft regelmatig in de clinch gelegen met erkende autodealers en kampt met regelgevende druk in sommige landen; dit zou kunnen leiden tot een revisie van Tesla's conventionele verkoopnetwerkstructuur. Economic Moat 02 januari 2014 Hoewel Tesla met het succes van de Model S voor een frisse wind in de auto-industrie heeft gezorgd, zijn wij van mening dat het bedrijf geen competitief voordeel heeft ten opzichte van de concurrentie. Het is ongelooflijk moeilijk voor een autofabrikant om een competitief voordeel te ontwikkelen, omdat er het gebrek is aan overstapkosten en de barrière voor markttoetreding vrij laag is. Hoewel sommige fabrikanten tot op bepaalde hoogte op klantloyaliteit kunnen rekenen, denken we niet dat dit zal leiden tot significante bescherming van de financiële winst van het bedrijf op de lange termijn. Hoewel Tesla geen gewone autofabrikant is, heeft het bedrijf volgens ons geen significante concurrentievoordelen in de auto-industrie. Het bedrijf heeft successen geboekt door de Model S als luxe voertuig op de markt te zetten, en heeft met dit model verschillende awards gewonnen, wat deze keuze meer dan rechtvaardigt. Tesla's toekomstperspectief op de lange termijn is afhankelijk van het vermogen van de autofabrikant om verschillende series van voertuigen op grote schaal winstgevend te kunnen produceren. Alleen dan is het voor elektrische voertuigen mogelijk de markt en infrastructuur, die ontworpen is voor verbrandingsmotoren, te penetreren. Tesla's Supercharger Network blijft daardoor een relatieve wild card en, mocht het Network succesvol blijken, zou een zekere mate van overstapkosten voor de consument kunnen genereren met de verschillende opties in elektrische auto's. Het project is echter nog steeds in het vroege stadium van winst en er zijn significante kapitaaluitgaven nodig om het benodigde saldo te vergaren voor het voorgestelde Noord-Amerikaanse netwerk, bestaande uit 225 laadstations. De voltooiing hiervan is voorzien voor eind 2015, alsook de afronding van een gepland Europees netwerk voor eind Waardering 02 januari 2014 Tesla's groeiperspectief is afhankelijk van de capaciteit van het bedrijf om de productiekosten van elektrische voertuigen te blijven drukken en om een bredere markt te penetreren met het minder dure Model E. Dankzij de introductie van het Model S eind 2012, is de jaaromzet omhoog geschoten tot boven de $ 1 miljard, maar de firma blijft worstelen met de kostenbeheersing en er moet nog bewezen worden dat de EVproductie winstgevend is. De verkoop-, algemene en administratieve kosten lijken echter te stabiliseren rond 15% van de omzet. Het bedrijf heeft de jaarlijkse productie van de Model S opgevoerd tot meer dan , en het bedrijf verwacht dit in 2014 te verdubbelen. Tesla's Fremont fabriek in Californië heeft momenteel een capaciteit van maximaal voertuigen, maar het bedrijf zal waarschijnlijk overzeese productiemogelijkheden gaan verkennen als nieuwe modellen op de markt gebracht worden. Het management streeft naar brutomarges van 25%, en het bedrijf staat op het punt om deze marge consequent te kunnen waarmaken. De winstgevendheid wordt belemmerd door capaciteitsbeperkingen en onervarenheid, maar meer productie-ervaring en een diepere penetratie van de EV in de algemene automarkt zal de druk op de negatieve operationele- en nettomarges van Tesla verlichten. Hoewel Model S en Model X het potentieel hebben om winstmarges te genereren van ten minste 10%, zoals ook verschillende andere luxe auto's en SUV's, blijven de margevooruitzichten voor elektrische voertuigen relatief onbekend. Naarmate er meer elektrische auto's van grote fabrikanten op de markt komen, zullen leveranciers waarschijnlijk de productie van onderdelen opvoeren; hierdoor zullen Tesla's beperkingen gecompenseerd worden. Model E zal voor de massamarkt geproduceerd worden (met een voorlopig prijskaartje van $ $ en de eerste leveringen staan gepland ergens tussen 2016 en 2019), maar we denken niet dat dit model operationele marges zal genereren die boven de 5% zullen uitstijgen, wat een gemiddeld tarief is voor autoproductie op grote schaal.

3 Risico 02 januari 2014 In een poging om het elektrische autotijdperk in te luiden wordt Tesla geconfronteerd met behoorlijke tegenwind. Het bedrijf is verwikkeld in een regelgevende discussie met franchise autodealers en individuele landen over de vraag of Tesla zijn auto's mag verkopen via fabrieken die in handen van autodealers zijn in die landen en een potentiële wegversperring vormen voor omzetgroei. Het bedrijf heeft ook negatieve publiciteit ervaren na een reeks branden als gevolg van ongevallen met Model S. Nog meer incidenten zoals deze zouden een noodzakelijke aanpassing van ontwerp kunnen betekenen of catastrofale gevolgen door het terugroepen van producten in de hand kunnen werken. Tesla heeft ook aanzienlijk kapitaal nodig om het Noord- Amerikaanse Supercharger Network verder uit te bouwen, alsook zo efficiënt mogelijk voertuigen te produceren en aan internationale markten te leveren. Het bedrijf is ook ingesteld op sterke concurrentie, zowel in de luxe- als de massamarkt. Een aantal fabrikanten zal in de komende jaren ook elektrische voertuigen naar de markt brengen, met inbegrip van Cadillacs ELR die in 2014 in productie gaat, al is dit niet een echte EV. Daarnaast heeft het bedrijf te maken met problemen betreffende aanbodzekerheid, omdat sommige onderdelen die van cruciaal belang zijn voor het EV-model slechts door een klein aantal leveranciers geleverd worden; als het bedrijf geen alternatieve leveranciers zou kunnen vinden, kan dit tot productieproblemen leiden. Tesla zou ook kunnen lijden onder de lacunes die ontstaan tussen de lanceringsdata van nieuwe producten: Model X zal waarschijnlijk pas drie tot vier jaar na Model S gelanceerd worden, en de introductie van Model E staat waarschijnlijk hetzelfde lot te wachten. Als Tesla ernaar streeft de EV de steunpilaar te maken van de auto-industrie, dan zouden deze lacunes schadelijk kunnen zijn voor een goede omzetontwikkeling. Tesla zijn lening van het Amerikaanse ministerie van Energie van $ 465 miljoen reeds negen jaar voorafgaand afbetaalde. Het bedrijf investeert niet alleen in elektrisch voertuigtechnologie, maar ook de infrastructuur om de opmars van de EV op wereldwijde schaal te promoten. Dit uit zich in aanzienlijke investeringen in batterijtechnologie en in Tesla s Supercharger Networks in Noord-Amerika en Europa. Management Rodney Nelson, 02 januari 2014 Tesla wordt geleid door CEO Elon Musk, die aan het mede aan het roer stond van de oprichting van het bedrijf in Naast zijn activiteiten bij Tesla is Musk ook de voorzitter van SolarCity en CEO van Space X, en stond hij begin 21 e eeuw ook aan de wieg van PayPal. Musk heeft de ontwikkeling overzien van de twee serievoertuigen van Tesla, de Tesla Roadster en de Model S. Wij verwachten dat zijn invloed van cruciaal belang zal blijven voor de toekomst van Tesla, omdat hij actief streeft naar een grootschalige invoering van elektrische voertuigen. Hoewel we ietwat bezorgd zijn dat zijn verantwoordelijkheden bij andere bedrijven van invloed zouden kunnen zijn op zijn vermogen om Tesla leiden, blijft Musk, met een eigendomsbelang van iets meer dan 20%, zwaar investeren in de toekomst van het bedrijf. Wij denken dat zijn leiderschap van cruciaal belang is voor het succes van Tesla. Daimler en Toyota, met in totaal respectievelijk ongeveer 10% en 5% aan bedrijfsaandelen, hebben ook aanzienlijke belangen in Tesla. Wij denken dat het management gezonde besluitvorming tentoongesteld heeft en dat het bedrijf zijn schulden goed beheerd heeft, vooral nadat

4 Archief analistennota's Tesla biedt $ 1.6 miljard aan converteerbare obligaties aan om gigafabriek te financieren Rodney Nelson, 27 februari 2014 Tesla Motors kondigde een $ 1.6 converteerbare obligatielening aan om het bedrijf te helpen met de financiering van de bouw van een $ 40 - $ 50 miljard fabriek voor de productie van batterijladers. Het bedrijf zal tot eind 2020 $ 2 miljard in de fabriek investeren, waarbij onbekende partners het kostprijssaldo voor hun rekening nemen. Ook zal Tesla een deel van de opbrengst gebruiken voor de ontwikkeling en productie van de Model E, een derde generatie voertuig voor de massamarkt. Hoewel we nog steeds van mening zijn dat een concurrentievoordeel ontbreekt, zou een succesvolle opvoering van deze fabriek een lange levensduur in de auto-industrie kunnen garanderen voor Tesla. Deze gigafabriek zou de aanbod- en kostenproblemen van Tesla aanzienlijk moeten te verlichten, omdat het bedrijf meent dat de fabriek voldoende accu-energie (ongeveer 35 GWh / jaar) zal produceren; de verwachting van het management is dat tegen 2020 er voldoende capaciteit is om ongeveer voertuigen per jaar te voorzien van energie. De ontwikkeling en efficiëntie van deze fabriek zullen van vitaal belang zijn voor Tesla om een betaalbare elektrische auto te bouwen voor de massamarkt, Wij vinden de tijdsmarge voor de bouw en opvoering krap maar wel haalbaar met het oog op de verwachte lanceringsdatum van Model E. Het plan is om de bouw te voltooien tegen fiscaal jaareinde 2015 en de productie op te voeren in Tesla's voorgestelde prijsstelling voor Model E is afhankelijk van de operationele capaciteit van de gigafabriek, en eventuele tegenslagen zouden ofwel de lancering of de kostenprijsstructuur van Tesla kunnen hinderen. Het bedrijf blijft passende maatregelen nemen om een massamarkt voor elektrische voertuigen te ontwikkelen, en volgens ons heeft de marktvraag naar deze aandelen een buitengewoon hoog niveau bereikt. Tesla heeft ongelooflijke vooruitgang geboekt als auto-ontwikkelaar, maar door zijn toetreding in de oplaadbare batterijenindustrie staat het bedrijf nu voor nieuwe uitdagingen. Er wordt gespeculeerd dat deze fabriek zou kunnen leiden tot nieuwe zakelijke kansen, maar wij denken dat dit een beetje voorbarig is. Wij blijven van mening dat de aandelen van Tesla perfect geprijsd zijn, en dat investering in deze aandelen een handhaving van Tesco's toekomstige succes zal betekenen. Tesla richt blik op margeverbetering en Model X prep in 2014; aandelen perfect geprijsd Rodney Nelson, donderdag 20 februari 2014 Tesla is bijna klaar voor de introductie van zijn tweede reguliere voertuig, en na een baanbrekend 2013 zal het bedrijf waarschijnlijk geconfronteerd worden met grotere waakzaamheid over de uitvoering hiervan. Het management heeft de lat voor het jaar hoog maar haalbaar gelegd; het streven is een brutomarge voor voertuigen tot 28%, hogere investeringen om de leveringen in China te starten, opvoering van de productie van Model X en versoepeling van de druk op aanbod en kosten van het batterijpak dankzij de toekomstige gigafabriek. Wij geloven dat Tesla's merk veld wint bij consumenten op internationale schaal, maar we denken dat het gebrek aan overstapkosten in de auto-industrie een belemmering voor Tesco blijft wat betreft het ontwikkelen van concurrentievoordeel. Vierde kwartaal aangepaste inkomsten ($ miljoen) en gecorrigeerde winst per aandeel ($ 0,33) stegen ruim boven de consensusramingen uit van respectievelijk $ 677 miljoen en $ Het bedrijf overtrof in het vierde kwartaal de brutomargedoelstelling voor voertuigen van 25%, en CEO Elon Musk constateerde dat de verbeterde arbeidsefficiëntie voor een lonend dividend zorgt. Voortzetting van deze winsten zal cruciaal zijn, omdat het bedrijf de Model X op dezelfde productielijn zal assembleren als de Model S. Het management verwacht in 2014 een totale leveringen van voertuigen, wat neerkomt op een productiestijging van 50% ten opzichte van De gigafabriek zou de batterijpakkosten en aanbodbeperkingen aanzienlijk moeten verlichten, wat de winstgevendheid voor Tesla sterk kan verbeteren. Wel zijn we bezorgd over het lange termijn management van 15% als doelstelling voor de operationele marge. Musk heeft laten doorschemeren dat Tesla premium prijzen zal opofferen voor merktrouw, wat het vermogen van het bedrijf om deze niveaus te bereiken zou kunnen beperken. Het bedrijf gaat in 2014 ook een aanzienlijke stijging van investeringen aan als voorbereiding op de massaleveringen van de Model X, begin Hoewel we denken dat Tesla nog steeds de basis aan het leggen is voor een seculiere overgang naar elektrische voertuigen, verhandelen de aandelen op een zodanig niveau dat een vlekkeloze uitvoering verondersteld wordt voor de lancering van Model X en de ontwikkeling van Model E. Uitbreiding van EV-subsidiëring in China is positief voor Tesla, maar aandelen blijven duur Rodney Nelson, 10 februari 2014 China blijft oorlog voeren tegen de uitbreidende luchtvervuiling, en regelgevers kondigden een verlenging aan tot eind 2015 van de subsidie voor elektrische voertuigen. Subsidies zullen nu slechts 5% en 10% verminderen ten opzichte van de

5 oorspronkelijk geplande 10% en 20% in 2014 en De verlenging komt op het juiste moment voor Tesla, omdat de Model S binnenkort in China zal debuteren, met een aanhangend prijskaartje van rond de $ Hoewel dit een prijsverhoging van ongeveer 50% is ten opzichte van industriële V.S prijzen, bestaat het grootste gedeelte van deze prijsstijging uit accijnsbelastingen en transportkosten. Toch denken we dat de verlenging van de subsidie zou moeten helpen met het stimuleren van de vraag naar elektrische voertuigen in deze regio. Hoewel we deze ontwikkeling als positief zien op korte termijn, vinden we dat de markt duur betaalt voor aandelen vantesla; de reden hiervoor is de eerder vermelde subsidieontwikkelingen en het feit dat de vorige maand aangekondigde omzetcijfers hoger uitvielen dan verwacht. Het bedrijf heeft echter nog steeds geen concurrentievoordeel ontwikkeld in de fel bevochten auto-industrie, hoewel we erkennen het dat het vooruitgang boekt in het ontwikkelen van merkmacht. CEO Elon Muskus is voorzichtig optimistisch over de bedrijfskansen van Tesla in China en suggereert dat de vraag in 2015 al vergelijkbare niveaus met de VS zou kunnen bereiken; gezien het succes van het merk Tesla en de connectie met hoge kwaliteit in de Verenigde Staten, geloven wij zeker dat dit mogelijk is, en eerdere rapporten hebben aangegeven dat de Chinese consumenten een soortgelijk vertrouwen hebben in het bedrijf. Hoewel Tesla niet dezelfde winstmarge bereikt als andere buitenlandse fabrikanten (bepaalde modellen van Mercedes, BMW en anderen melden 100% of meer in China), denken we dat, in de ogen van de consument, het bedrijf zich beter positioneert als en wanneer zijn Model X en zijn voor de grote schaal bestemde Model E op de markt komen in de komende jaren. Muskus heeft ook belangstelling voor het openen van een productiefaciliteit in China, hoewel hiervoor nog geen formele plannen zijn ontwikkeld. de stroom van de lader naar het voertuig; hierdoor zou het probleem opgelost moeten zijn. Het bedrijf biedt ook gratis een verbeterde muuradapter aan Model S eigenaars aan, om zeker te zijn dat de maximale veiligheidsmaatregelen in acht genomen worden. Wij beschouwen dit als voorzichtige stappen om alle zorgen over Model S of haar onveilige laders te elimineren. Dit zal helpen met het promoten van de duurzaamheid van elektrische voertuigen op de lange termijn. Het aantal Model S-leveringen is een enorme prestatie voor het bedrijf en Tesla staat in de startblokken voor meer dan leveringen in het eerste volledige jaar van verkoop. De verkoopcijfers suggereren dat Tesla's voertuigen momentum behouden of zelfs winnen; dit zal het bedrijf helpen om een brug te slaan tussen de lanceringen van de Model S en Model X rond eind 2014 of begin De publicatie wees ook op een verbetering in het aanbod van onderdelen, met name door batterijleverancier Panasonic; dit helpt in the verlichting van een aantal zorgen over aanbod. Hoewel we denken dat ook dit een stap in de goede richting is, lijken Tesla aandelen duur met de 21% van vandaag, en investeerders zouden wat geduld moeten uitoefen totdat de aandeelprijs zich betert. Tesla ziet omzet Model S omhoog schieten in Q4 ; bedrijf repareert batterijlader Rodney Nelson, 14 januari 2014 Tesla Motors legde een verklaring af met betrekking tot een fix voor de software en hardware van het in-home laadstation. Het bedrijf meldde ook dat inkomsten de verwachtingen van het management met bijna 20% zouden overtreffen, nadat het bedrijf een record Model S eenheden leverde in het kwartaal. We zijn aangemoedigd door deze ontwikkelingen, omdat Tesla verbetering blijft tonen in de uitvoering van de productie en de levering van de voertuigen, hoewel we nog steeds van mening zijn dat het bedrijf, gezien het gebrek aan overstapkosten in de autoindustrie, geen concurrentievoordeel bezit. De eerste melding gaat over de recente rapporten van branden die zich in de garages van de eigenaars van Model S voordeden, als gevolg van defecte laadeenheden. Hoewel deze rapporten sporadische en minimale zijn in aantal, kondigt Tesla een software-update aan die de laadstroom kan verminderen als er schommelingen zijn in

6 Om u de toegang tot de informatie over de producten in ons aanbod te vereenvoudigen, stellen wij u een Nederlandstalige versie ter beschikking van het rapport dat werd opgesteld door onze partner Morningstar. Gelieve op te merken dat deze tekst slech ts een vrije vertaling is

7 Onderzoeksmethodologie van Morningstar voor aandelen & kredieten Analyse van fundamentals Economic moat Morningstar legt aandelen van superieure bedrijven onder de loep en hanteert de filosofie dat het aankopen van aandelen van deze bedrijven tegen een gunstige prijs om deze vervolgens voor langere tijd vast te houden, de beste manier is om geld te verdienen op de aandelenmarkt. Onze focus ligt vooral op de basis van bedrijven, zoals cashflow, concurrentie, economische conjunctuur en management. Soms zorgt deze aanpak ervoor dat onze aanbevelingen niet overeenkomen met de markt, maar een tegendraadse denken handelswijze kan een uitstekende manier zijn om betere resultaten te behalen. Deze manier van aandelen onderzoeken is dan ook het grootste voordeel van de onafhankelijke handelswijze van Morningstar. De analisten van Morningstar vormen een opinie aan de hand van een aantal factoren, zoals economic moat (competitief voordeel), reële waarde en onzekerheid van onderzochte bedrijven. Het economic moat concept is een hoeksteen van Morningsta's beleggingsfilosofie en wordt gebruikt om bedrijven van hoge kwaliteit en in het bezit van een duurzaam competitief voordeel te onderscheiden van andere sectorgenoten. Een economic moat is een structureel kenmerk waarmee een bedrijf over een lange periode van tijd extra rendement kan behouden. Wanneer een bedrijf weinig tot geen competitief voordeel heeft, is de winst van een bedrijf gevoeliger voor concurrentie. Bedrijven met een narrow economic moat bereiken over het algemeen minimaal 10 jaar lang een genormaliseerd extra rendement, terwijl dit voor bedrijven met een wide economic moat tenminste 20 jaar is. Hoe langer een bedrijf economische winst genereert, des te hoger de intrinsieke waarde. Wij menen dat bedrijven met een lagere kwaliteit en afwezigheid van enig competitief voordeel hun omzet sneller zullen gebruiken voor het opvangen van hun kapitaalkosten dan bedrijven die wel in het bezit zijn van een dergelijk voordeel. Wij hebben vijf factoren geïdentificeerd die een economic moat bepalen: immateriële activa, overstapkosten, netwerkeffect, kostenvoordeel en een efficiënte schaalgrootte. Om u de toegang tot de informatie over de producten in ons aanbod te vereenvoudigen, stellen wij u een Nederlandstalige versie ter beschikking van het rapport dat werd opgesteld door onze partner Morningstar. Gelieve op te merken dat deze tekst slech ts een vrije vertaling is en dat MeDirect bijgevolg niet aansprakelijk kan gesteld worden voor de exactheid, volledigheid of actuali teit van de gegevens. We raden onze klanten of hun raadgevers aan om de Engelstalige versie te raadplegen als referentie

8 Onderzoeksmethodologie van Morningstar voor aandelen & kredieten Raming van de reële waarde Kredietrating De door onze analisten bepaalde raming van de reële waarde is voornamelijk gebaseerd op het door Morningstar zelfontwikkelde 3-stappen-model van verdisconteerde kasstroom van een bedrijf. Wij gebruiken ook een verscheidenheid aan bijkomende fundamentele methodes om de waarde van een bedrijf vast te stellen, waaronder de som der delen, veelvouden van koers/winst-verhoudingen en dividendrendement. Om het cashflowgenererende vermogen van aandelen vast te stellen kijkt Morningstar verder dan alleen het volgende kwartaal, omdat zij de mening zijn toegedaan dat de marktprijs van een effect over tijd de intrinsieke waarde van het bedrijf benadert. Een economic moat is niet alleen een belangrijk sorteringsmechanisme voor kwaliteit in ons model; het draagt ook direct bij aan onze raming van de intrinsieke bedrijfswaarde, gebaseerd op aanhoudend extra rendement op geïnvesteerd vermogen. Onzekerheidsrating De corporate kredietrating van Morningstar meet het vermogen van een bedrijf om aan haar schuld en schuld-achtige verplichtingen te voldoen. Hoe hoger de rating, des te kleiner de kans dat Morningstar verwacht dat het bedrijf in gebreke zal blijven om deze verplichtingen na te komen. Kwantitatieve waarderingen Als aanvulling op het werk van onze analisten kennen we kwantitatieve waarderingen toe aan een groot universum van bedrijven. Deze ratings worden gegenereerd door statistische modellen die de relatie aantonen tussen de ratings gegeven door analisten van Morningstar en de belangrijkste financiële data. Daarom zijn onze kwantitatieve ratings direct vergelijkbaar met de ratings van onze analisten. De onzekerheidsrating, of het waarderingsrisico van Morningstar, vertegenwoordigt onze evaluatie van de voorspelbaarheid van cashflow van een bedrijf. Met deze rating bepalen we de juiste veiligheidsmarges: Hoe hoger de onzekerheidsfactor, des te wijder de marge van zekerheid van onze raming van de reële waarde, vóórdat wij een waardering hebben vastgesteld. Onze onzekerheidsratings zijn 'laag', 'gemiddeld', 'hoog', 'zeer hoog' of 'extreem'. De onzekerheidsrating gaat gepaard met een prijs / reële waarde-ratio die de basis vormt voor onze aanbevelingen: Lagere prijs / reële waarde-ratio's (<1,0) leiden tot positieve aanbevelingen, terwijl hogere prijs / reële waarde-ratio's (>1,0) leiden tot negatieve aanbevelingen. Zeer sporadisch kan de raming van de reële waarde van een bedrijf zo onvoorspelbaar zijn dat de veiligheidsmarge niet juist kan worden geraamd. Voor deze bedrijven maken wij gebruik van de rating 'extreem'. Bedrijven met een zeer hoge of extreme onzekerheidsfactor hebben de neiging risicovoller en volatieler te zijn. Kwantitatieve raming van de reële waarde (KRRR): De KRRR komt overeen met Morningstars raming van de reële waarde voor aandelen, en vertegenwoordigt de waarde per aandeel van een bedrijf. De KRRR wordt in dezelfde valuta weergegeven als de laatste slotkoers van het bedrijf. Waardering: De waardering is gebaseerd op de verhouding tussen de kwantitatieve raming van de reële waarde en de laatste slotkoers een bedrijf. Kwantitatieve onzekerheid: Deze rating beschrijft onze mate van onzekerheid over de nauwkeurigheid van onze kwantitatieve raming van de reële waarde. Daardoor is het vergelijkbaar met Morningstars onzekerheidsratings van de reële waarde. Om u de toegang tot de informatie over de producten in ons aanbod te vereenvoudigen, stellen wij u een Nederlandstalige versie ter beschikking van het rapport dat werd opgesteld door onze partner Morningstar. Gelieve op te merken dat deze tekst slech ts een vrije vertaling is en dat MeDirect bijgevolg niet aansprakelijk kan gesteld worden voor de exactheid, volledigheid of actuali teit van de gegevens. We raden onze klanten of hun raadgevers aan om de Engelstalige versie te raadplegen als referentie

9 Onderzoeksmethodologie van Morningstar voor aandelen & kredieten Kwantitatieve economic moat: De kwantitatieve economic moat rating is vergelijkbaar met die van de analisten van Morningstars. Beiden zijn bedoeld om de sterkte van de concurrentiepositie van een bedrijf te beschrijven. Financiële gezondheid: De financiële gezondheid is gebaseerd op Morningstars model voor het bereken van de distance to default (solvabiliteits- en liquiditeitsrisico). Inzicht in de verschillen tussen de analist en kwantitatieve waarderingen Als de ratings van de analist niet af en toe zouden afwijken van de kwantitatieve ratings, zou het geen nut hebben om beide te produceren. Deze verschillen ontstaan omdat onze kwantitatieve ratings in wezen een zeer geavanceerde analyse zijn van de waarderingen van analisten van vergelijkbare bedrijven. Als een bedrijf uniek is en weinig bedrijven zich hieraan kunnen meten, zal het kwantitatieve model meer moeite hebben met het toekennen van correcte ratings, terwijl het voor een analist gemakkelijker is de ware kenmerken van het bedrijf te herkennen. Kwantitatieve modellen incorporeren daarentegen nieuwe data op een efficiënte en consistente manier. Empirisch gezien vinden we dat kwantitatieve ratings en ratings van analisten beiden belangrijke voorspellers van toekomstige bedrijfsprestaties zijn. Wanneer de ratings van analisten en de kwantitatieve ratings overeenkomen, zijn, volgens ons, de ratings veel voorspelbaarder dan wanneer ze verschillen. Op deze manier vormen ze een uitstekende tweede opinion over elkaar. Ratings kunnen verschillen en relevante informatie kan zeer snel binnenkomen. In dat geval is het verstandig om voor een uniek bedrijf met een geheel eigen situatie de rating van de analyticus in aanmerking te nemen. Omgekeerd is de kwantitatieve rating belangrijk als het gaat om een onderneming met meerdere, vergelijkbare bedrijven. Om u de toegang tot de informatie over de producten in ons aanbod te vereenvoudigen, stellen wij u een Nederlandstalige versie ter beschikking van het rapport dat werd opgesteld door onze partner Morningstar. Gelieve op te merken dat deze tekst slech ts een vrije vertaling is en dat MeDirect bijgevolg niet aansprakelijk kan gesteld worden voor de exactheid, volledigheid of actuali teit van de gegevens. We raden onze klanten of hun raadgevers aan om de Engelstalige versie te raadplegen als referentie