Marktwaarde incourant vastgoed

Transcriptie

1 Marktwaarde incourant vastgoed Wie het weet, mag het zeggen Amsterdam School of Real Estate Master of Science in Real Estate opleiding drs. P.L.J.M. van der Geer RT Begeleiders drs. P.G.M. van Wetten (ASRE) ir. D. van Vugt MRE RT (FGH Bank NV) Nieuwegein, augustus 2006

2 Te weten wat men weet en te weten wat men niet weet, dat is kennis Confucius Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 2

3 Voorwoord Wat een heerlijk gevoel om na geruime tijd van grote inspanning mijn master thesis, die in het kader van de postdoctorale MSRE opleiding is geschreven, te kunnen presenteren! De titel luidt: Marktwaarde incourant vastgoed, Wie het weet, mag het zeggen De vastgoedmarkt is het afgelopen decennium steeds professioneler geworden. Dit heeft tot consequentie dat het belang van het waarderen van vastgoed eveneens sterk is toegenomen. Daarnaast is er een groeiende behoefte aan transparantie en eenduidigheid. De combinatie van deze ontwikkelingen en het in mijn ogen ontbreken van een goede handleiding voor het waarderen van incourant vastgoed zijn voor mij aanleiding geweest me in dit onderwerp verder te verdiepen. In deze master thesis zal ik op basis van een literatuurstudie en een enquête onder een dertigtal vastgoeddeskundigen trachten een bijdrage te leveren aan de discussie betreffende het waarderen van incourant vastgoed. Uiteraard ben ik iedereen die een bijdrage heeft geleverd aan het tot stand komen van deze master thesis zeer erkentelijk. Enkele namen die ik in dit kader graag wil noemen zijn mijn begeleiders drs. Paulus van Wetten en ir. Dirk van Vugt MRE. Daarnaast ben ik mijn broer Rob dankbaar voor zijn bijdrage aan zowel inhoudelijke zaken als de vormgeving. Tenslotte wil ik graag mijn gezin bedanken voor de steun en het vertrouwen waar ik altijd op kon rekenen. Paul van der Geer Nieuwegein, augustus 2006 Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 3

4 Inhoudsopgave Voorwoord...3 Inhoudsopgave Inleiding Aanleiding Probleemstelling Opzet van het onderzoek Opbouw rapport Kenmerken en waardebepalende factoren vastgoed Inleiding Kenmerken van vastgoed(markt) Verplaatsbaarheid Liquiditeit Heterogeniteit Transparantheid Waardebepalende factoren vastgoed(markt) Macro-economische factoren Meso-economische factoren Micro-economische factoren Locatie Object Privaatrechtelijke aspecten Publiekrechtelijke aspecten Huursituatie Courantheid Samenvatting & conclusie Waarderen van commercieel vastgoed Inleiding Doel waardebepaling Waarderingsmethoden Comparatieve benadering Inkomstenbenadering BAR-methode NAR-methode DCF-methode Draagkrachthuurmethode GOP-methode Kostenbenadering Residuele benadering Kwaliteiten waarderingsmethoden Samenvatting & conclusie Aandelenwaarderingen Inleiding Doel waardebepaling Waarderingsmethoden Marktgeoriënteerde modellen DCF-modellen...31 Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 4

5 4.3.3 Optiewaarderingsmodellen Speciale gevallen Samenvatting & conclusie Incourant vastgoed Inleiding Verschillen incourant en courant vastgoed Specifieke eigenschappen Geringe verhandelbaarheid Weinig referentietransacties Soorten incourant vastgoed Bruikbaarheid waarderingsmethoden Comparatieve benadering Inkomstenbenadering Kostenbenadering Residuele benadering Keuze waarderingsmethode Samenvatting & conclusie Bepalen van de marktwaarde van incourant vastgoed Inleiding Herontwikkelingen Onvergelijkbare incourante objecten Vergelijkbare incourante objecten Determinanten DCF-methode Scenario s Model Samenvatting & conclusie De deskundigen Inleiding Onderzoek Rangschikking Methoden Definitie incourant Samenvatting & conclusie Conclusie & aanbevelingen...57 Literatuurlijst...60 Bijlage...62 Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 5

6 1 Inleiding 1.1 Aanleiding Ter afronding van de MSRE-opleiding is deze master thesis geschreven. Deze dient een logische aanvulling te vormen op het gekozen profiel. Gezien mijn dagelijkse praktijk als taxateur van commercieel vastgoed is de keuze voor het profiel Valuation een logische. Binnen dit profiel staan vraagstukken betreffende de economische benadering van waarde centraal. Vele taxateurs hebben dagelijks te maken met talrijke vastgoedwaarderingen, die qua doelstelling, gehanteerde waardebegrippen en gebruikte methoden sterk van elkaar kunnen verschillen. Voor de vaststelling van de hoogte van de opstalverzekering van een onroerende zaak gelden compleet andere uitgangspunten dan voor de waardering van een groot, verhuurd beleggingsobject ten behoeve van bijvoorbeeld de ROZ/IPD index 1. Zo wordt in het eerste geval een herbouwwaarde 2 verlangd op basis waarvan een verzekeringspremie vastgesteld wordt. In het geval van deelname aan een vastgoedindex wordt periodiek een opgave van de marktwaarde 3 in verhuurde staat gevraagd. Daarnaast kunnen de gebruikte methoden verschillen. In het eerste geval zal gebruik worden gemaakt van de vervangingswaarde. Voor taxaties ten behoeve van de bovengenoemde index zijn de BAR/NAR-methode 4 en de DCF-methode 5 toegestaan (Hordijk, 1996). Om de onderlinge vergelijkbaarheid en daarmee de transparantie van de waarderingen voor de ROZ/IPD index te vergroten, zijn er ook vaste afspraken waaraan iedere taxateur zich dient te houden. Een voorbeeld hiervan is dat er een vast percentage kosten koper van 7% wordt gehanteerd. Naast deze verschillen hebben taxaties ook een duidelijke overeenkomst. Het gaat om het vaststellen van de waarde met in achtneming van een aantal uitgangspunten en veronderstellingen. Om de marktwaarde van onroerende zaken te kunnen bepalen, is het van belang dat er voldoende referentietransacties zijn. Dit market evidence maakt het mogelijk het te waarderen object te vergelijken met objecten die recentelijk verkocht of verhuurd zijn. Op de aandelenmarkt vindt dagelijks een groot aantal transacties plaats, waardoor de prijsvorming een duidelijke zaak is. Er zijn immers voldoende referenties voorhanden die goed vergelijkbaar zijn. Voor de onroerend goed markt geldt echter dat het aantal soortgelijke transacties beperkt is, de onderlinge vergelijkbaarheid, door het unieke karakter van vastgoedobjecten, vaak moeilijk is en de markt (te) ondoorzichtig waardoor transacties niet altijd geheel te doorgronden zijn. Om toch te komen tot een betrouwbaar waardeoordeel betreffende vastgoedobjecten is men derhalve aangewezen op een waardering door een hiervoor gekwalificeerd persoon, een gecertificeerde taxateur. 1 Deze vastgoedindex is in eerste instantie bedoeld voor institutionele beleggers die de performance van hun onroerend goed willen meten en vergelijken met een benchmark. 2 Het bedrag dat op peildatum benodigd is om een object te herbouwen of een object met een gelijk economisch nut te bouwen. 3 Zie voor een definitie van het begrip marktwaarde Aan elkaar verwante methoden die de waarde berekenen door de bruto c.q. netto huur te kapitaliseren tegen een marktconform bruto c.q. netto aanvangsrendement; zie en Discounted CashFlow (DCF-) methode: de waarde wordt bepaald door alle kasstromen die gedurende de beschouwingsperiode plaatsvinden tegen een marktconforme disconteringsvoet contant te maken; zie Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 6

7 Hij zal een gecalculeerde inschatting maken van de prijs die onder bepaalde, vooraf geformuleerde veronderstellingen, gerealiseerd kan worden. Hierbij wordt zoveel mogelijk aansluiting gezocht bij transacties die (recent) hebben plaatsgevonden en vergelijkbaar zijn of zijn te maken met het bewuste object. Taxeren is immers vergelijken 6. Voor courant commercieel vastgoed geldt dat vergelijking met referentietransacties over het algemeen mogelijk is, mits er voldoende transacties hebben plaatsgevonden die op de één of andere wijze vergelijkbaar (te maken) zijn met het te taxeren vastgoedobject. Veel lastiger wordt het als het gaat om incourante objecten. Alvorens hierop verder wordt ingegaan is het goed het begrip incourant vastgoed nader te beschouwen. Incourant betekent letterlijk niet gangbaar; niet of moeilijk verkoopbaar (Van Dale, 2005). Het komt er op neer dat de courantheid een maatstaf is voor de specificiteit en verhandelbaarheid van een object. De definitie die in deze master thesis gehanteerd zal worden, luidt als volgt: Incourant vastgoed betreft onroerende zaken die dusdanig specifiek zijn dat de verhandelbaarheid zeer gering is. Deze geringe verhandelbaarheid heeft als consequentie dat het aantal transacties dat plaatsvindt erg beperkt is, waardoor gesteld zou kunnen worden dat incourant vastgoed onroerende zaken betreft waarvan onvoldoende referenties beschikbaar zijn om via directe vergelijking een marktwaarde te bepalen. Het kernprobleem betreffende incourante vastgoedobjecten is het ontbreken van voldoende referentieobjecten. Hierdoor is het taxeren van incourant onroerend goed op basis van vergelijking vaak buitengewoon lastig en ondoorzichtig. Het is belangrijk onderscheid te maken tussen incourante objecten die per definitie niet vergelijkbaar zijn (zoals olieraffinaderij, vliegveld, maar ook een ambachtelijke klompenmakerij) en objecten die als geheel niet vergelijkbaar zijn, maar waarvan bepaalde elementen wel vergeleken kunnen worden (onder andere benzinestations, hotels en vakantieparken). Hierbij is directe vergelijking niet mogelijk, maar zijn er wel aanknopingspunten om de markt te betrekken in de waardering van dit soort vastgoed. Verder kan opgemerkt worden dat weinig bekend is over de wijze waarop taxateurs dergelijke waarderingen uitvoeren en kan thans niet bepaald worden of er sprake is van eenduidigheid Probleemstelling De branche betreffende het commercieel onroerend goed is het afgelopen decennium sterk in professionaliteit toegenomen. Met deze ontwikkeling is ook de rol van de taxateur veranderd. Naast het feit dat een goede onderbouwing niet langer achterwege kan blijven, is ook het belang van vastgoedwaarderingen toegenomen. 6 Het vergelijken vormt een essentieel onderdeel van een taxatie. Het te taxeren object zal in eerste instantie aan de hand van het referentiekader van de taxateur vergeleken worden met voor hem bekende onroerende zaken. Dit kan op pandniveau zijn, maar ook op het niveau van elementen of onderdelen van een onroerende zaak. 7 In hoofdstukken 5 en 6 zullen de waardering van deze twee categorieën incourant vastgoed uitgebreid aan de orde komen. Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 7

8 Op de meest recente versie van de Provada 8 sprak Martin Stijnenbosch zijn bezorgdheid uit over het toenemende belang van incourant vastgoed. Naar zijn mening dient dit probleem snel aangepakt te worden ( Figuur 1.1 Artikel nieuwsbrief PropertyNL 16 juni 2006 Dit artikel onderstreept de actualiteit van incourant vastgoed. Door het toenemende belang hiervan wordt het ook steeds belangrijker om de waarde van dergelijke objecten objectief te kunnen vaststellen. Waar het eigenlijk op neerkomt is dat het referentiekader dat een taxateur of vastgoeddeskundige wel heeft bij de waardering van courant vastgoed minder houvast biedt in geval van het waarderen van incourante objecten. De problematiek van het taxeren van commercieel vastgoed, in combinatie met de toenemende behoefte aan eenduidigheid en transparantie van taxaties in het algemeen, zijn aanleiding geweest om deze master thesis te schrijven over het waarderen van incourant vastgoed. De probleemstelling van deze master thesis is opgebouwd uit drie onderdelen en luidt als volgt: 1. Is er een (objectieve) methode die gebruikt kan worden bij het op systematische wijze bepalen van marktwaarde van incourant vastgoed? 2. Hoe ziet deze methode eruit? 3. Op welke wijze kan deze toegepast worden in de praktijk? De bovenstaande probleemstelling is gericht op het bepalen van de marktwaarde van incourant vastgoed. Marktwaarde is eigenlijk een verzamelnaam voor vele waardebegrippen die de waarde van het vastgoed baseren op wat de (vrije) markt bereid is voor het vastgoed te betalen. Van Gool, Jager en Weisz (2001) hanteren de onderstaande definitie van het begrip marktwaarde: Marktwaarde is het geschatte bedrag waarvoor een onroerende zaak op een bepaald moment door middel van een zakelijke transactie tussen een willige verkoper en een willige koper verkocht kan worden, waarbij betrokken partijen goed geïnformeerd zijn en zorgvuldig en zonder dwang handelen. 8 De Provada is een vastgoedbeurs voor professionals. Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 8

9 Verder wil ik trachten een bescheiden bijdrage te leveren aan het vergroten van de uniformiteit, vergelijkbaarheid en transparantie aangaande de waardering van incourant vastgoed. 1.3 Opzet van het onderzoek Het eerste gedeelte van deze master thesis betreft een literatuurstudie waarin de kenmerken van vastgoed en de wijze van waarderen worden geanalyseerd. Daarnaast wordt de parallel getrokken met aandelenwaardering. Vervolgens worden de specifieke kenmerken van incourant vastgoed beschreven. Ook wordt bepaald welke van de eerder beschreven taxatiemethoden in aanmerking komen voor het waarderen van incourant vastgoed en in welke specifieke gevallen. Hierna zal een keuze gemaakt moeten worden voor een methode of een combinatie van methoden die gebruikt kunnen worden bij waardering van incourant vastgoed. Het is de intentie een aanzet voor een model te maken dat hierbij gebruikt kan worden. Ook zal de mening van een aantal vastgoeddeskundigen worden verwerkt in deze master thesis. Uiteindelijk zal het bereikte resultaat vergeleken worden met de eerder geformuleerde doestelling. Op basis hiervan zal een terugkoppeling gemaakt worden. 1.4 Opbouw rapport Het literatuuronderzoek is opgesplitst in drie hoofdstukken. In hoofdstuk 2 worden enkele in het oog springende kenmerken van vastgoed besproken. Daarnaast zullen verschillende variabelen die van grote invloed zijn op de waarde van vastgoed en dus een voorname plaats innemen bij de waardering van commercieel vastgoed onder de aandacht worden gebracht. In hoofdstuk 3, dat het tweede gedeelte van het literatuurgedeelte vormt, wordt op basis van de gevonden literatuur, het waarderen van commercieel vastgoed besproken. Zaken die hierbij centraal staan, zijn de prijsvorming van onroerende zaken, de taxatie op zich en welke methoden hierbij worden gebruikt. In hoofdstuk 4 wordt een uitstapje gemaakt naar het waarderen van aandelen. De achterliggende reden hiervan is dat aandelenwaarderingen en taxeren van vastgoed diverse overeenkomsten hebben, waardoor het wellicht tot nieuwe inzichten leidt die behulpzaam kunnen zijn bij het waarderen van incourant vastgoed. In dit hoofdstuk wordt het proces op hoofdlijnen uit de doeken gedaan. Op basis van voornoemde literatuurstudie en mijn eigen praktijkervaring zal in hoofdstuk 5 nader gekeken worden naar het waarderen van incourant vastgoed. De kenmerkende verschillen tussen courant en incourant vormen het vertrekpunt van dit hoofdstuk. Dan zullen er twee categorieën incourant vastgoed onderscheiden worden die beide een andere aanpak vereisen. Verder zullen de methoden die in de voorliggende hoofdstukken behandeld zijn, op hun bruikbaarheid bij het waarderen van incourant vastgoed beoordeeld worden. Vervolgens zal de keuze worden gemaakt in welke situatie welke methode(n) gebruikt moet(en) worden. Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 9

10 In hoofdstuk 6 zal het schema dat in het voorgaande hoofdstuk aan de orde is geweest verder uitgewerkt worden. Het doel hiervan is te komen tot een soort leidraad die op systematische wijze aangeeft op welke wijze een bepaald incourant vastgoedobject gewaardeerd zou moeten worden. Daarnaast worden de verschillende methoden aan de hand van een praktijkvoorbeeld toegelicht. Het streven hierbij is om dit op een zo objectief mogelijke wijze te doen. Na het opstellen van de richtlijnen betreffende het waarderen van incourant vastgoed zal in hoofdstuk 7 de visie van diverse prominente vastgoeddeskundigen uit de doeken worden gedaan. Hiertoe zijn zij gevraagd naar hun persoonlijke definitie van incourant vastgoed en welke methode zij in bepaalde specifieke gevallen gebruiken voor de waardering hiervan. De resultaten hiervan zijn verwerkt in dit hoofdstuk. Hoofdstuk 8 is het afsluitende hoofdstuk waarin terugkoppeling plaatsvindt. Is het mogelijk gebleken een (objectieve) methode te ontwikkelen op basis waarvan incourant vastgoed op een systematische wijze gewaardeerd kan worden en hoe ziet deze methode er dan uit? Wat zijn vermeldenswaardige zaken die gedurende dit proces naar boven zijn gekomen en welke lessen kunnen hieruit getrokken worden? Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 10

11 2 Kenmerken en waardebepalende factoren vastgoed 2.1 Inleiding Alvorens het waarderen van (incourant) vastgoed te behandelen, zal worden stilgestaan bij een aantal in het oog springende kenmerken van vastgoed. Daarnaast zullen de meest belangrijke waardebepalende factoren van vastgoedobjecten worden toegelicht. Doel hiervan is om de context waarin het waarderen van incourant vastgoed zich afspeelt duidelijk te krijgen. 2.2 Kenmerken van vastgoed(markt) Onderstaand zullen enkele belangrijke aspecten kort worden toegelicht. Deze specifieke kenmerken zijn een onderdeel van de waardebepaling van vastgoedobjecten. Dit geldt zowel voor courante als voor incourante onroerende zaken. De aspecten die kort toegelicht worden, zijn: 1. Verplaatsbaarheid; 2. Liquiditeit; 3. Heterogeniteit; 4. Transparantheid Verplaatsbaarheid Een voor de hand liggend, maar daardoor niet minder belangrijk kenmerk is dat vastgoed niet verplaatsbaar is. Hierdoor is een vastgoedobject sterk gebonden aan de locatie. Daarbij komt dat het voor een individuele eigenaar of gebruiker bijna ondoenlijk is de kwaliteit hiervan significant te verbeteren. Het feit dat de locatie een dermate grote rol speelt bij de waarde van een vastgoedobject maakt het kwetsbaar voor ontwikkelingen in de directe omgeving. Daarnaast beïnvloedt het de onderlinge vergelijkbaarheid tussen objecten negatief, omdat de referenties feitelijk alleen gezocht zouden moeten worden in de directe omgeving van het te waarderen object of op een goed vergelijkbare locatie Liquiditeit Door de levendige handel die dagelijks plaatsvindt op de beursvloer zijn aandelen liquide 9 te noemen. Op de markt voor (commercieel) vastgoed vinden veel minder transacties plaats doordat het aantal potentiële gegadigden veel kleiner is. Daarnaast zijn de transactiekosten (overdrachtsbelasting en bijkomende kosten) bij een vastgoedtransactie hoog. Dit betekent dat het liquide maken van vastgoed over het algemeen een lange(re) periode in beslag neemt. 9 Aandelen zijn immers desgewenst relatief snel om te zetten in liquide middelen, doordat er voldoende vraag en aanbod is. Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 11

12 2.2.3 Heterogeniteit Vastgoed is heterogeen; ieder object is uniek door de ligging, bouwwijze, verhuursituatie en dergelijke. Hierdoor zijn de beschikbare referenties vaak niet één op één te gebruiken. Omdat de panden verschillend zijn, zullen eerst de verschillen geëlimineerd moeten worden, waarna de overeenkomsten tussen de objecten overblijven. Op basis hiervan kan dan vergelijking plaatsvinden Transparantheid De vastgoedmarkt is erg ondoorzichtig. Ten eerste beschikken niet alle partijen die actief zijn op de vastgoedmarkt op het zelfde moment over dezelfde informatie. Ten tweede is de informatie vaak onvolledig. Ten derde kan de bovengenoemde heterogeniteit van vastgoed genoemd worden als medeoorzaak voor de ontransparante vastgoedmarkt. 2.3 Waardebepalende factoren vastgoed(markt) De factoren die de waarde van een vastgoedobject direct of indirect beïnvloeden, kunnen op verschillende manieren worden gecategoriseerd. Onderstaand zullen eerste enkele macro-economische factoren worden besproken. Vervolgens zal gekeken worden naar de vastgoedsector in zijn geheel (meso-economisch niveau) en tenslotte zal een aantal onroerende zaak gebonden factoren (micro-economisch) worden toegelicht Macro-economische factoren De stand van de economie is een belangrijke factor voor de vastgoedmarkt in het algemeen. Enkele zaken die in dit kader genoemd kunnen worden, zijn: inkomensontwikkeling; rentestand; werkgelegenheid; toekomstverwachtingen; overheidsbeleid. Opgemerkt dient te worden dat vele factoren in meer of mindere mate met elkaar gecorreleerd zijn, waardoor het effect van een verandering van één grootheid invloed kan hebben op diverse grootheden. Tevens geldt dat deze in veel gevallen buiten de invloedsfeer liggen van de belanghebbenden van het vastgoedobject. Gezien de complexiteit van deze materie en de doelstelling van deze master thesis zullen deze zaken niet verder uitgewerkt worden. Het is slechts bedoeld om een indruk te krijgen welke factoren, vaak indirect, een rol spelen bij de prijsvorming van onroerende zaken. Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 12

13 2.3.2 Meso-economische factoren De meso-economie heeft betrekking op een bedrijfstak als geheel. In dit geval betekent het dat de ontwikkelingen in de vastgoedbranche centraal staan. Voorbeelden van zaken die in dit kader een rol kunnen spelen, zijn: De verhouding tussen vraag en aanbod van beleggingsobjecten; Prijsontwikkelingen in verschillende segmenten van de vastgoedmarkten; Verwachte marktgroei van de beleggingsmarkt en gebruikersmarkt; Trends in de vastgoedmarkt. Ondanks dat deze factoren, evenals in eerstgenoemde categorie, een belangrijke rol spelen binnen de waardeontwikkeling van vastgoed, zijn dit zaken die op de achtergrond meespelen bij de waardering van een specifiek object. Zij scheppen een kader waarbinnen de waardeontwikkeling plaatsvindt Micro-economische factoren De micro-economische factoren zijn factoren die direct van invloed zijn op de waarde van het bewuste vastgoedobject. In de volgende paragrafen zal een selectie van de factoren die van betekenis zijn voor de waarde van een object worden besproken. In tegenstelling tot de vorige twee categorieën zijn dit zaken die bij elke taxatie van een nieuw object weer bepaald moeten worden Locatie De locatie is in veel gevallen de belangrijkste waardebepalende factor van een vastgoedobject. Doordat een onroerende zaak niet verplaatsbaar is en de omgeving vaak niet of nauwelijks te beïnvloeden is door een belanghebbende (bijvoorbeeld eigenaar of gebruiker), wordt er veel waarde gehecht aan een goede locatie. Hierbij dient overigens wel opgemerkt te worden dat het gaat om de kwaliteit van de locatie in relatie tot het doel waarvoor het gebruikt wordt. Zo zal een hoogwaardig nieuwbouw kantorenpark bij de op- en afritten van belangrijke snelwegen (zoals bijvoorbeeld Papendorp) een prima locatie zijn voor kantoorontwikkelingen, maar een matige locatie voor woningbouw. Belangrijke factoren bij de beoordeling van een locatie zijn de specifieke eigenschappen hiervan, de (directe) omgeving en zaken als de bereikbaarheid in combinatie met het parkeerbeleid. Kortom hoe beter de locatie geschikt is voor het beoogde gebruik hoe beter de locatie gekwalificeerd wordt Object Met het object wordt hier bedoeld de onroerende zaak in zijn geheel, te weten de grond met de zich daarop bevindende opstallen. Dit betekent dat de onroerende zaak feitelijk bestaat uit twee delen; de grond en de opstallen. Aangaande de grond spelen de volgende zaken, naast de locatie natuurlijk, een rol bij de waardebepaling: Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 13

14 Omvang en vorm van de kavel Met betrekking tot de omvang kan opgemerkt worden dat in geval van gelijke kwalificaties van de grond een grotere kavel een hogere waarde zal hebben. Over de vorm kan gemeld worden dat in veel gevallen een vierkant of rechthoekige kavel het meest gewild is omdat een perceel van een dergelijke vorm over het algemeen het meest efficiënt bebouwd of gebruikt kan worden. Bodemgesteldheid Een ander aspect is de milieukwaliteit van de bodem. In de meest ideale situatie geldt dat er sprake is van schone grond. Op dergelijke grond zijn milieutechnisch geen belemmeringen voor het gebruik. Het is ook mogelijk dat de grond niet schoon is, maar wel geschikt voor het beoogde gebruik. Dat betekent dat er nu geen sanering plaats hoeft te vinden, maar in het geval dat men de grond voor andersoortig gebruik wil aanwenden, moeten er wellicht wel maatregelen worden getroffen. Tenslotte is er de situatie dat de bodem niet geschikt is voor het gewenste gebruik en dat er eerst gesaneerd zal moeten worden. Het zal duidelijk zijn dat de waardetechnische consequenties afhankelijk zullen zijn van de exacte situatie. Betreffende de opstallen zijn er eveneens diverse factoren die van invloed (kunnen) zijn op de waarde van de onroerende zaak. Onderstaand zullen diverse zaken worden toegelicht. Soort object De meest gebruikte hoofdcategorieën in dit kader zijn: bedrijfsruimte, kantoorruimte, winkelruimte en woonruimte. Uiteraard zijn ook combinaties hiervan of variaties hierop mogelijk. De kwaliteiten die wenselijk zijn voor een object hangen in sterke mate af van het soort object waar het over gaat. Aan kantoorruimte worden hele andere eisen gesteld dan aan een bedrijfsruimte. Omvang Dit is uiteraard van invloed op de waarde. Belangrijk hierbij is dat de omvang en het gewenste gebruik van het object bij elkaar moeten aansluiten. Een winkel van m2 in het hartje van een stad is bijvoorbeeld lastig verhuurbaar, omdat de omvang niet overeenkomt met hetgeen potentiële gebruikers zoeken. Technisch kwaliteiten Zaken die in dit kader genoemd kunnen worden zijn bouwaard, bouwkundige staat, opleveringsniveau en onderhoud. Afhankelijk van het soort gebruik 10 zijn hedendaagse gebruikers meer of minder kritisch over voornoemde aspecten van een pand dat ze in gebruik hebben of wellicht wensen te gaan gebruiken. 10 Een kantoorgebruiker stelt doorgaans meer eisen aan de technische kwaliteiten van het bij hem in gebruik zijnde kantoorpand dan een winkelier aan zijn winkelruimte. Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 14

15 Functionaliteit In aansluiting op het voorgaande punt kan opgemerkt worden dat de mate van functionaliteit bijdraagt aan de waardering van een pand. Voor een eigenaar van een object is multifunctionaliteit een voordeel, aangezien het de wederverhuurbaarheid positief beïnvloedt. Voor de gebruiker is het met name belangrijk dat het object goed te gebruiken is voor het doel dat men voor ogen heeft. Milieu Indien in het pand schadelijke stoffen aanwezig zijn, zal dit de waarde negatief beïnvloeden. Hierbij kan gedacht worden aan het gebruik van asbest Privaatrechtelijke aspecten Het kadaster houdt een register bij waarin is opgenomen wie de eigenaar is van een onroerende zaak, wat de kadastrale aanduiding is en worden enkele bijzonderheden (zoals het bestaan van een recht van erfpacht, vruchtgebruik of opstal, aantekening artikel 55 Wet Bodembescherming of monumentenstatus) vermeld. In de notariële leveringsaktes, die ingeschreven worden bij het kadaster staan deze zaken maar ook erfdienstbaarheden en dergelijke beschreven. In veel gevallen zullen de eventuele bepalingen nauwelijks of geen invloed hebben op de waarde van de onroerende zaak, maar in enkele gevallen kunnen er wel grote gevolgen aan verbonden zijn. In het geval dat er bijvoorbeeld een recht van vruchtgebruik om niet is gevestigd dat pas eindigt bij het overlijden van degene ten gunste van wie dit recht is gevestigd, zal dit grote gevolgen voor de waarde van de betreffende onroerende zaak kunnen hebben. Pas na het overlijden van de houder van het recht van vruchtgebruik kan de eigenaar weer volledig over het pand beschikken. Tot die tijd zal de eigenaar waarschijnlijk wel opdraaien voor de exploitatielasten, maar geen inkomsten genieten. Het is daarom belangrijk de privaatrechtelijke aspecten goed te onderzoeken Publiekrechtelijke aspecten Naast voornoemde zaken zijn er ook publiekrechtelijke aspecten waarvan het bestemmingsplan het bekendste is. Hierin wordt geregeld welk gebruik er op een bepaalde locatie is toegestaan, onder welke voorwaarden en wat niet. Aangezien een bestemmingsplan bindend is, kan het een grote invloed op de waarde van een onroerende zaak hebben. Andere publiekrechtelijke aspecten zijn gemeentelijke of regionale structuurplannen, streekplannen en planologische kernbeslissingen Huursituatie Met name voor beleggingspanden is de waarde mede afhankelijk van het feit of het pand verhuurd is, tegen welke condities en aan welke partij. Voor deze categorie vastgoedobjecten bepalen de huurinkomsten een groot gedeelte van het rendement dat de belegger maakt. Verder kan opgemerkt worden dat thans historisch hoge prijzen worden betaald voor panden die goed verhuurd zijn. Dit is dan ook de reden waarom dit item onderdeel dient te zijn van de waardebepaling. Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 15

16 2.3.9 Courantheid Tenslotte verdient de term courantheid nog enige aandacht. De courantheid wordt bepaald door de mate waarin een onroerende zaak te verhuren of verkopen is en geldt als maatstaf voor het aantal transacties dat plaatsvindt. Er kan derhalve gesteld worden dat naarmate er meer referenties beschikbaar zijn voor een object en er kennelijk meer transacties hebben plaatsgevonden, hoe couranter het object is. Vastgoedobjecten met een goede courantheid hebben een lager risicoprofiel, waardoor men bereid zal zijn een hogere prijs te betalen. 2.4 Samenvatting & conclusie Vastgoed heeft in vergelijking tot bijvoorbeeld aandelen een aantal zeer specifieke kenmerken. Ten eerste is vastgoed niet verplaatsbaar. De locatie en haar specifieke eigenschappen zullen derhalve van grote betekenis zijn bij de vaststelling van de waarde. Daarnaast kan gesteld worden dat vastgoed illiquide is. Doordat het aantal potentiële kopers voor een vastgoedobject veel geringer is dan bijvoorbeeld bij aandelen en door de hoge transactiekosten die gepaard gaan met een vastgoedtransactie vinden er relatief weinig transacties plaats. Door de heterogeniteit van vastgoedobjecten is het vaak lastig objecten direct met elkaar te vergelijken. In de meeste gevallen zijn er geen identieke referentieobjecten en zullen er correcties toegepast moeten worden om vergelijking mogelijk te maken. De objecten zullen ontdaan moeten worden van de verschillen, waarna slechts overeenkomsten resteren. Vervolgens kan vergelijking plaatsvinden. Als laatste werd de niet-transparante vastgoedmarkt genoemd. Dit heeft zijn neerslag op de hoeveelheid aan activiteiten die op de vastgoedmarkt plaatsvindt. Daarnaast houdt deze ondoorzichtigheid het negatieve imago waar deze bedrijfstak regelmatig mee worstelt in stand. De waardebepalende factoren van een vastgoedobject zijn in drie niveau s opgesplitst, namelijk macro-, meso- en micro-niveau. Voorbeelden van macro-economische grootheden die van invloed zijn op de waarde van vastgoedobjecten, zijn het algemene economische klimaat, de rentestand en het vertrouwen in de toekomst. Dit zijn allemaal zaken die door een individu niet te beïnvloeden zijn. De meso-factoren betreffen in tegenstelling tot de hiervoor besproken categorie alleen de vastgoedbranche. Deze twee groepen scheppen het kader waarbinnen de taxatie moet worden uitgevoerd. De micro-economische factoren betreffen één bepaald vastgoedobject. Zaken die in dit kader genoemd worden zijn: locatie, object, privaat- en publiekrechtelijke zaken, huursituatie en courantheid. Deze laatste eigenschap is bij incourant vastgoed per definitie gering. De reden van het incourant zijn van een object zal gelegen zijn in het feit dat minimaal één van voornoemde waardebepalende factoren negatief afwijkt van de standaard, waardoor de verhuur- of verkoopbaarheid gering is. Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 16

17 3 Waarderen van commercieel vastgoed 3.1 Inleiding Na in het vorige hoofdstuk stil te hebben gestaan bij kenmerkende eigenschappen van vastgoed en waardebepalende factoren, zal nu het waarderen van vastgoed in het algemeen behandeld worden. Eerst zullen diverse doelen voor het verrichten van een waardebepaling de revue passeren. In paragraaf 4 zullen de waarderingsmethoden ingedeeld worden in categorieën die in de daarop volgende paragrafen nader worden beschouwd. Vervolgens wordt een overzicht gepresenteerd waarin belangrijke kenmerken per besproken methode overzichtelijk gerangschikt zijn. Het hoofdstuk wordt afgesloten met een samenvatting en conclusie. 3.2 Doel waardebepaling Aan de waardering van commercieel vastgoed kunnen vele redenen ten grondslag liggen. Het is van eminent belang om deze redenen te kennen en te (kunnen) doorgronden alvorens men start met een waardebepaling. De uitgangspunten en veronderstellingen die gehanteerd worden, dienen namelijk in overeenstemming te zijn met het doel waarvoor getaxeerd moet worden. Aangezien deze zaken per doelstelling fors kunnen verschillen en tot beduidend andere waarden kunnen leiden, is het belangrijk een goed inzicht in de achtergrond van de waardering te krijgen. Enkele veel voorkomende redenen voor waardebepaling zijn: Nemen van investeringsbeslissing Om een goede afweging te kunnen maken tussen al dan niet te investeren is het van belang de financiële consequenties hiervan vooraf te overzien. Hiertoe dient minimaal een waardering gemaakt te worden. Door een waardering uit te (laten) voeren worden de financiële consequenties van bijvoorbeeld het wel of niet renoveren voor het nemen van de beslissing inzichtelijk gemaakt. Financiering Alvorens een financier aangeeft of hij het betreffende object wil financieren en tegen welke condities, zal er eerst een waardering moeten plaatsvinden van het onderpand. Dit onderpand dient namelijk als zekerheid voor de financier in het geval de eigenaar van het object zijn verplichtingen jegens de financier niet nakomt. Verslaglegging Voor de verslaglegging die volgens algemeen aanvaardde accounting principes uitgevoerd dient te worden, moet periodiek de waarde van het vastgoed worden vastgesteld, hetgeen kan door middel van een taxatie In het kader van IFRS (International Financial Reporting Standards) dient conform IAS 40 (International Accounting Standards) beleggingsvastgoed bij voorkeur gewaardeerd te worden op marktwaarde. Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 17

18 Fiscale doeleinden Voor het bepalen van belastingen, heffingen en dergelijke zal het vastgoed dat het betreft gewaardeerd moeten worden Waarderingsmethoden In de literatuur worden vele waarderingsmethoden beschreven. Om de samenhang tussen de methoden enerzijds en de verschillen anderzijds te benadrukken, worden de verschillende methoden ingedeeld worden in een aantal categorieën. Hierbij dient opgemerkt te worden dat zowel de categorieën als de exacte indeling per auteur verschillen. Dit komt mede doordat de scheiding tussen de categorieën arbitrair is of dat bepaalde methoden in meer categorieën tegelijk ingedeeld zouden kunnen worden. Na kort de meest essentiële kenmerken van een categorie besproken te hebben, wordt aangegeven wat de belangrijkste methoden zijn die tot deze categorie behoren en worden deze methoden kort toegelicht. Op basis van de indelingen in categorieën zoals toegepast door onder andere Johnson c.a. (2000) en Scarlett (2000), zal in dit kader de volgende indeling in benaderingen gehanteerd worden: 1. Comparatieve benadering; 2. Inkomstenbenadering; 3. Kostenbenadering; 4. Residuele benadering. 3.4 Comparatieve benadering De meest gebruikte methode voor de waardering van vastgoed is de comparatieve benadering. Deze is gebaseerd op vergelijking van een object waarvan de waarde bepaald dient te worden met vergelijkbare objecten waarvan, bij voorkeur recente, transactiegegevens bekend zijn. De overeenkomsten en verschillen tussen de objecten worden geanalyseerd en er wordt een waarde aan toegekend. Vaak gebeurt dit bij commercieel vastgoed op basis van vierkante meters 13. Door de referenties te corrigeren voor de verschillen, blijven alleen de overeenkomsten over en kan de waarde bepaald worden (Van Wetten, 1996). Een belangrijke voorwaarde om deze benadering te kunnen toepassen, is dat er voldoende (recente) referentietransacties 14 zijn van vergelijkbare objecten. Dit betekent dat de comparatieve benadering eigenlijk alleen bruikbaar is bij (redelijk) courante objecten 15. Een aantal voordelen van deze methode is dat het eenvoudig toepasbaar is, de basis vormt voor vele taxaties en de acceptatie van deze methode groot is. 12 De hoogte van de belastingheffing is in diverse gevallen gekoppeld aan de waarde van het vastgoed. Dit geldt bijvoorbeeld voor de afrekening met de fiscus inzake een vastgoedtransactie van box I naar box III, voor de onroerende zaakbelasting en voor de belastingheffing die in het kader van het successierecht betaald moet worden als gevolg van het overlijden van iemand die een ander vastgoed nalaat. 13 Voor kosten is de maatstaf meestal BVO (Bruto Vloeroppervlakte) en bij marktprijzen van commercieel vastgoed is dit veelal VVO (Verhuurbare Vloeroppervlakte). 14 Vaak ook market evidence genoemd. 15 Gezien de gehanteerde definitie van incourant vastgoed in 1.1 is deze methode niet bruikbaar voor incourant vastgoed. Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 18

19 Enkele factoren die deze benadering complexer maken dan het op het eerste gezicht lijkt, zijn het feit dat het aantal recente referentietransacties vaak beperkt is, dat de vergelijkbaarheid bemoeilijkt wordt door de heterogeniteit van vastgoedobjecten en dat het verhaal achter de transacties in sommige gevallen niet geheel duidelijk wordt door de beperkte transparantie van de vastgoedmarkt 16. Beoordeling welke referenties geschikt zijn om in een waardering te betrekken en hoe groot de correcties als gevolg van verschillen tussen objecten moeten zijn, worden aan de beoordeling van de taxateur overgelaten. Dit kan nadelige gevolgen hebben voor de uniformiteit en onderlinge vergelijkbaarheid, hetgeen niet wenselijk is. 3.5 Inkomstenbenadering De inkomstenbenadering gaat uit van de veronderstelling dat een vastgoedobject een zelfstandig inkomen moet kunnen genereren. De inkomsten kunnen aan de hand van onderstaande methoden omgezet worden in de waarde van het te waarderen object (BAR-, NAR- en DCF-methode). Daarnaast zal de draagkrachthuurmethode, die op een indirecte manier de markthuur benadert, besproken worden. Tenslotte zal de GOP-methode, die gebruikt wordt bij het waarderen van exploitatiegebonden vastgoed, worden toegelicht BAR-methode Bij gebruik van de Bruto AanvangsRendement (BAR)-methode wordt de marktwaarde van een object wordt bepaald door de bruto markthuur op jaarbasis te delen door een Bruto AanvangsRendement (BAR) en de contante waarde (CW) van de correcties te verrekenen 17. In formule: Marktwaarde = Bruto markthuur BAR - CW (correcties) De bruto markthuur is de op dat moment geldende huurwaarde. Deze wordt bepaald door middel van vergelijking met referentietransacties die (recent) hebben plaatsgevonden en kan afwijken van de feitelijk betaalde huurprijs. De te hanteren BAR wordt eveneens aan de hand van market evidence vastgesteld. Aangezien de BAR de toekomstverwachtingen van de beleggers weerspiegelt, zijn diverse macro-, meso- en micro-economische factoren, zoals rentestand, verhouding tussen vraag en aanbod op de beleggersmarkt en kwaliteiten van het object 18 van invloed op de hoogte van de rendementen. De correcties die in de formule genoemd worden, bestaan onder andere uit het verschil tussen de markthuur en de feitelijk betaalde huurprijs gedurende de resterende contractsperiode, achterstallig onderhoud, aanvangsleegstand en verrekening van kosten koper. 16 Zie ook 2.2 Kenmerken van vastgoed(markt). 17 Volgens onder andere Van Gool e.a. (2001) en Van Bosse e.a. (2005). 18 Zie 2.3 Waardebepalende factoren vastgoed(markt). Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 19

20 Een voordeel van de BAR-methode is dat het een methode is die door professionele vastgoedpartijen wordt gebruikt bij bepaling van de marktwaarde van beleggingsobjecten. De reden van dit veelvuldige gebruik is, naast het feit dat die gemakkelijk toe te passen is, gelegen in de toenemende beschikbaarheid van referentiemateriaal. Vele vastgoedpartijen hebben tegenwoordig via onder andere nieuwsbrieven en websites van PropertyNL en Vastgoedmarkt 19 vrijwel direct toegang tot vele (referentie)transacties die hebben plaatsgevonden. Ondanks dat deze methode er overzichtelijk en goed bruikbaar uitziet, is er wel voorzichtigheid geboden. In de praktijk blijken er diverse zaken te zijn waar rekening mee gehouden dient te worden om een goede marktwaarde te kunnen bepalen. Door het weggeven van incentives 20 zal de bruto huur die de eigenaar feitelijk ontvangt na verrekening van deze financiële compensaties, afwijken van de opgegeven bruto huur. Ook kan er verwarring bestaan of de BAR vrij op naam of kosten koper is. Daarnaast is het belangrijk even stil te staan bij de situatie waarin de markthuur afwijkt van de feitelijk betaalde huurprijs (bruto huur). In de dagelijkse praktijk kan hier op twee manieren mee omgegaan worden. De meer theoretisch onderlegden (zoals taxateurs) rekenen met de markthuur en corrigeren de marktwaarde met de contante waarde van het verschil tussen de huurprijs en de markthuur dat nog gedurende de resterende looptijd van de huurovereenkomst bestaat. De meer praktisch ingestelde partijen rekenen veelal met de feitelijk betaalde huurprijs en gaan dan voorbij aan de markthuur. Hiermee wordt het vaststellen van de markthuur aan de hand van referentietransacties 21 vermeden. Indien zorgvuldig wordt omgegaan met de referentiegegevens en men geen verwarring laat bestaan over hoe men omgaat met voornoemde zaken is de BARmethode in veel gevallen een prima methode om een marktwaarde te bepalen, mits er voldoende referenties beschikbaar zijn NAR-methode Deze methode is een uitgebreidere versie van de hiervoor besproken BARmethode. Deze verfijning zit in de exploitatielasten van het object die bij de netto aanvangsrendement (NAR)-methode in mindering worden gebracht op de bruto markthuur. Resultante hiervan is de netto huur. De NAR-methode houdt in dat de marktwaarde van een object wordt bepaald door de bruto markthuur minus exploitatielasten te delen door een netto aanvangsrendement (NAR) en de contante waarde (CW) van de correcties te verrekenen. In formule: Marktwaarde = Bruto markthuur - exploitatielasten NAR - CW (correcties) 19 Respectievelijk en 20 Zoals huurkortingen, inrichtingsbijdragen of andere tegemoetkomingen. 21 vergelijkbaar met 3.4. Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 20

21 De volgende componenten maken deel uit van de exploitatielasten: Onderhoudskosten; Onroerende zaakbelasting (eigenaarsgedeelte); Assurantiepremie; Beheerskosten; Rioolrecht en waterschapslasten; Erfpachtscanon (indien van toepassing). Hoewel deze methode nauwkeuriger lijkt dan de BAR-methode, is dit niet zondermeer het geval. Van de meeste referentietransacties zijn alleen de huurprijs en de transactieprijs bekend en niet de exploitatielasten. De BAR is dus te bepalen door de huurprijs te delen door de transactieprijs. Om echter de gerealiseerde NAR te berekenen dienen de exploitatielasten ingeschat te worden. Aangezien in de meeste gevallen niet alle relevante informatie over dit object bekend is bij degene die dit object als referentie wil gebruiken, brengt dit onnauwkeurigheid met zich mee. Aan de andere kant dient opgemerkt te worden dat door de steeds betere informatie over exploitatielasten 22 en het feit dat de NAR-methode wordt gebruikt binnen bijvoorbeeld de ROZ/IPD-index, de betrouwbaarheid van de NAR-methode toeneemt DCF-methode De discounted cashflow (DCF)-methode is een waarderingsmethode waarbij alle (ingeschatte) toekomstige cashflows 23 die binnen de beschouwingsperiode zullen plaatsvinden, vermeerderd met de eindwaarde 24 van het object, contant worden gemaakt naar heden. De marktwaarde wordt verkregen door de contante waarden bij elkaar op te tellen. Om het inzicht in deze methode te vergroten is het goed eerst stil te staan bij de determinanten die binnen deze methode een belangrijke rol spelen, te weten: Inkomsten; Uitgaven; Bijzondere kasstromen; Eindwaarde; Disconteringsvoet; Beschouwingsperiode. De inkomsten bestaan normaal gesproken uit huurinkomsten 25 zoals vastgelegd in een huurovereenkomst tussen verhuurder en huurder. De inkomsten op het moment dat de waardering gemaakt wordt, zijn bekend. Voor de daarop volgende jaren (gedurende de beschouwingsperiode) zullen deze inkomsten ingeschat moeten worden. Hierbij zal gekeken worden naar welke indexering de komende jaren te verwachten is en naar de verhouding tussen de feitelijke huuropbrengst 22 Onder andere door boekjes als de Vastgoed Exploitatiewijzer. 23 Hiermee worden zowel inkomende als uitgaande kasstromen bedoeld. 24 De ingeschatte waarde van het vastgoedobject aan het einde van de beschouwingsperiode. 25 Bij deze benadering wordt uitgegaan van de eigenaar van het vastgoed en wordt huur gezien als inkomsten en niet uitgaven. Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 21

22 en de markthuur. Indien deze niet aan elkaar gelijk zijn, wordt in de regel verondersteld dat de huurinkomsten na eerstvolgende expiratie van de huurovereenkomst bijgesteld zullen worden tot marktniveau 26. De uitgaven bestaan in eerste instantie uit de exploitatielasten zoals behandeld in betreffende de NAR-methode. Ook deze lasten zullen voor de gehele beschouwingsperiode moeten worden ingeschat 27. Voorbeelden van bijzondere kasstromen zijn: uitgaven als gevolg van ontstane leegstand 28, renovatiekosten, de afkoop van de canonverplichting als gevolg van een erfpachtsituatie, maar ook opbrengsten als gevolg van de verkoop van een zelfstandig gedeelte van het betreffende vastgoed 29. De eindwaarde is de (rest)waarde die het vastgoedobject aan het einde van de beschouwingsperiode heeft conform de inschatting van de taxateur. Aangezien in de meeste gevallen de beschouwingsperiode 10 jaar of langer is, ligt de eindwaarde (redelijk) ver in de toekomst. Het bepalen hiervan is derhalve geen eenvoudige zaak. Er zijn verschillende methoden om de eindwaarde in te schatten (Van Gool e.a., 2001; Van Bosse e.a., 2005) 30, namelijk: De grond-opstalmethode; Exit yield methode of aanvangsrendement-methode; Waardeontwikkelingsmethode; Huidige waarde methode; Rendementswaarde-methode of DCF-methode. De grond-opstalmethode splitst de onroerende zaak in een grond- en een opstalcomponent. Van beide onderdelen wordt de waardeontwikkeling tot het einde van de beschouwingsperiode ingeschat. Voor de grond zal dit normaliter een stijging inhouden en op de opstal zal waarschijnlijk worden afgeschreven. Vervolgens worden deze twee componenten weer bij elkaar opgeteld om de eindwaarde te berekenen. De exit yield methode (of aanvangsrendementmethode) houdt in dat de eindwaarde wordt ingeschat aan de hand van de BAR-methode. Als huur wordt de geprognosticeerde eerste jaarhuur die de nieuwe eigenaar zou krijgen in geval van verkoop gedeeld door de BAR, die marktconform is voor een object van die leeftijd en dat uitrustingsniveau. De resultante van deze deling is de eindwaarde. Bij gebruik van de waardeontwikkelingsmethode wordt voor het betreffende vastgoedobject de verwachte ontwikkeling van de waarde ingeschat. Aan de hand hiervan wordt de huidige waarde gedurende de beschouwingsperiode geïndexeerd 31 met dit percentage om te komen tot de eindwaarde. 26 Bij expiratie van de huurovereenkomst zullen partijen met elkaar nieuwe afspraken moeten maken. Het meest logisch is hierbij te veronderstellen dat deze afspraken marktconform zullen zijn. 27 Dit gebeurt veelal door indexering van de huidige exploitatielasten gedurende de beschouwingsperiode. 28 Hierbij kan gedacht worden aan promotie- en verhuurkosten, incentives, maar ook servicekosten die gedurende de leegstandsperiode ten laste komen van de eigenaar. 29 Bijvoorbeeld de verkoop van een leeggekomen woning als onderdeel van een uitpondproject. 30 Beide auteurs gebruiken dezelfde methoden, maar hanteren in enkele gevallen andere benamingen. 31 Dit kan zowel positief als negatief zijn. Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 22

23 De huidige waarde methode is een methode waarbij het betreffende object wordt vergeleken met een soortgelijk object dat ouder is om vast te stellen wat de veroudering voor waardetechnische gevolgen heeft. Zodra dit is uitgezocht kan de eindwaarde worden berekend. Bij het gebruik van de rendementswaarde-methode of DCF-methode wordt om de eindwaarde te bepalen de beschouwingsperiode met een bepaalde periode verlengd. De contante waarde van deze extra cashflows wordt gelijk gesteld aan de eindwaarde. Een probleem hierbij is dat de cashflows voor een langere periode ingeschat moeten worden en het dus een erg bewerkelijke methode is. Eén van de belangrijkste determinanten is de disconteringsvoet waartegen alle cashflows contant moeten worden gemaakt. Deze disconteringsvoet is het door de markt gewenste rendement en dient een afspiegeling te vormen van het te lopen risico. Doorgaans wordt de disconteringsvoet bepaald door het effectieve rendement op staatsleningen te vermeerderen met een opslag. Deze opslag kan opgebouwd worden uit een vastgoedopslag, sectoropslag en objectopslag. De vastgoedopslag dient het risico dat vastgoed heeft in relatie tot andere beleggingscategorieën te weerspiegelen. In de sectoropslag worden de risico s die de verschillende vastgoedsectoren 32 met zich meebrengen tot uitdrukking gebracht. De objectopslag is een objectspecifieke opslag die alleen voor dat object geldt en per object verschilt. Hierbij dient wel opgemerkt te worden dat het vaststellen van met name deze risico-opslagen een lastige zaak is. Er is nauwelijks (goede) informatie bekend over de verschillende opslagen doordat er weinig transparantie en geen uniformiteit zijn 33. De beschouwingsperiode is de periode gedurende welke het te waarderen object wordt gevolgd en de cashflows worden ingeschat. In veel gevallen wordt een periode van minimaal tien jaar aangehouden door marktpartijen. In principe zou de lengte van de beschouwingsperiode geen invloed mogen hebben op de waarde van het vastgoedobject. Wel is het belangrijk te zien wat de gevolgen zijn van een langere of een kortere beschouwingsperiode. Bij een relatief korte periode zullen de cashflows redelijk goed in te schatten zijn, maar is tevens het aandeel van de (onzekere en lastig te bepalen) eindwaarde veel groter dan bij een langere beschouwingsperiode het geval is. Maar bij een langere periode zijn de cashflows weer een stuk lastiger in te schatten. Bij het maken van de keuze voor een beschouwingsperiode is het van belang te kijken naar de gebeurtenissen die naar verwachting de komende jaren gaan plaatsvinden. Indien de komende tien jaar waarschijnlijk nauwelijks bijzondere dingen gebeuren omdat er een langlopende huurovereenkomst is en het pand nagenoeg nieuw is, kan het verstandig zijn een langere beschouwingsperiode te nemen om zaken als mutaties, renovatie en dergelijke inzichtelijk te kunnen maken en het niet te moeten verstoppen in de eindwaarde. Enkele voordelen van deze methode zijn het feit dat de cashflows inzichtelijk worden gemaakt en dat het geen momentopname is, zoals de BAR- en NARmethode, maar een lange beschouwingsperiode heeft. 32 De belangrijkste vastgoedsectoren zijn: kantoren, winkels, bedrijfsruimten en woningen. 33 Voor een uitgebreide behandeling van de DCF-methode en bepaling van de disconteringsvoet zie ASRE master thesis van A.F. van Hulst: De disconteringsvoet voor Taxaties: DV-tax; Een nadere kennismaking Marktwaarde incourant vastgoed - drs. P.L.J.M. van der Geer RT 23