Wealth Management Investment Insights mei Investment Insights april 2013 Pagina 1

Transcriptie

1 Wealth Management Investment Insights mei 2013 Investment Insights april 2013 Pagina 1

2 Inhoudsopgave Inleiding 3 Regionaal perspectief 4 Macro-economische vooruitzichten 5 Overzicht van prognoses en actuele gegevens 7 Onze visie 8 High conviction -ideeën 14 Belangrijkste contactpersonen: Wealth Management Global Strategy Team 18 Ons Global Investment Committee (GIC), Wealth Management Arnaud de Servigny (voorzitter) Chief Investment Officer Wealth Management Larry V. Adam Chief Investment Strategist, VS Owen Fitzpatrick Head Global Equity Practice, VS Marcel Hoffman Head Discretionary Portfolio Management, Duitsland Elke Speidel-Walz Chief Investment Strategist, Duitsland Christian Nolting Head Discretionary Portfolio Management and Strategy, Azië/Pacific Ben Pace Chief Investment Officer, Noord-, Midden- en Zuid-Amerika Stéphane Junod Head Discretionary Portfolio Management, EMEA Jonathan Marriot Head Discretionary Portfolio Management VK Kunst bouwt. Kunst daagt uit. Kunst overstijgt grenzen. Kunst werkt. Deutsche Bank ontsluit de wereld van de moderne kunst voor het publiek via haar eigen, aanzienlijke verzameling, haar tentoonstellingen, en haar gezamenlijke projecten met partners. Overal ter wereld. Al dertig jaar. Meer informatie is te vinden in het online kunsttijdschrift op Dominant Rood, 1977 door Bridget Riley bij Deutsche Bank, Londen Bridget Riley Foto: John Wildgoose, 2012 Pagina 2 Investment Insights april 2013

3 Inleiding Arnaud de Servigny Beste lezer, Sinds begin dit jaar hebben veel vastrentende waarden goed gepresteerd, soms zelfs beter dan hun equivalenten in aandelen. Mogen we dus wederom een goed jaar verwachten voor vastrentende waarden, waarbij de eerder verwachte rotatie naar risicovolle activa waarschijnlijk niet op de korte termijn zal plaatsvinden? Eind 2012 werd het duidelijk dat een niet-traditioneel monetair beleid een effectieve manier kan zijn om met het staartrisico van haperende economieën om te gaan, en om steun te verlenen aan risicovolle activa in het algemeen. Maar er was een impliciete consensus dat een dergelijk beleid de groei van het bbp niet zou kunnen versnellen. De economische groeivooruitzichten zouden grotendeels afhankelijk zijn van het niveau van de staatsschuld. Het conceptuele en politieke landschap is recentelijk dramatisch gewijzigd. Aanhoudende twijfel over de waarde van de opgelegde bezuinigingsmaatregelen en over de aanname dat een hoge staatsschuld groei onmogelijk maakt, lijken tot concrete acties te hebben geleid. De Bank of Japan heeft een begin gemaakt met aanzienlijke beleidsinterventies met als doel de groei van het bbp op te stuwen. De Federal Reserve in de VS en de Bank of England volgen momenteel vanaf de zijlijn de ontwikkelingen, maar zijn klaar voor verdere niet-traditionele monetaire interventie, mocht dat nodig zijn. Hierdoor komen we mogelijk in omstandigheden terecht waarbij zowel veilige vastrentende waarden als risicovolle activa voordeel ondervinden van dergelijke beleidsmaatregelen op de korte en middellange termijn. Vastrentende waarden (waarvan de koers al is opgedreven door beleidsmaatregelen) profiteren van de aanhoudende vraag van overheden, risicovolle activa van het idee dat overheden wel ingrijpen als zich in de toekomst risicovolle situaties voordoen. Maar heeft een dergelijk ingrijpen wel structurele invloed op het beleggingsklimaat, of is dat alleen maar tijdelijk? Het is moeilijk om een duidelijke, goed gefundeerde mening hierover te vormen, omdat er geen echte precedent is voor een dergelijke wereldwijd gecoördineerde actie. We weten dat het negatieve effect van bepaalde fundamentele factoren - zoals vergrijzing, zorgkosten etc. - niet genegeerd mag worden. Maar we moeten het positieve effect dat een soepeler herstel zou kunnen hebben op het herstel zelf niet onderschatten. Dit betekent dat we in een klimaat leven waarin goed economisch nieuws zich vertaalt naar goed nieuws voor de markt, maar waar slecht economisch nieuws eveneens zeer strikt genomen - door de markten als positief gezien kan worden, omdat hierdoor de verwachting gewekt wordt dat er verdere monetaire interventie zal plaatsvinden. We kunnen deze nieuwe economische tegenstrijdigheid niet volledig onderschrijven. Een zekere mate van achterdocht is nog steeds op zijn plaats, wat tot uitdrukking komt in een volledig en weloverwogen beheer van de risico s. Maar we moeten onze ogen ook niet sluiten voor de invloed die deze nieuwe manier van denken heeft op de financiële markten. Ik ben er zeker van dat wij in de komende maanden nog op dit onderwerp zullen terugkomen. Arnaud de Servigny, Chief Investment Officer, Wealth Management 2 mei 2013 Investment Insights april 2013 Pagina 3

4 Perspectief vanuit EMEA Stéphane Junod Het kernprobleem van de eurozone is nog steeds onopgelost. Het blijft moeilijk vat te krijgen op de bbp-groei in de eurozone, maar we blijven hopen op een voorzichtig herstel in de tweede helft van dit jaar. De aanhoudende trage groei dreigt het effect van eerdere positieve hervormingen te ondermijnen. Dit geldt vooral voor het belastingbeleid, omdat een tragere bbp-groei een tragere groei inhoudt, of zelfs een achteruitgang, in belastinginkomsten. Dit vormt voor de hele eurozone een potentieel probleem, maar dreigt in het bijzonder lastig te worden voor landen (zoals Italië) waar het politieke systeem nog steeds aan het worstelen is om de huidige situatie aan te pakken. De steeds somber wordende voorspellingen voor het bbp onderstrepen weliswaar de noodzaak voor snelle hervormingen, maar maken het op zich niet eenvoudiger deze te bereiken. In feite kunnen zij een aanmoediging vormen om het verkrappingsbeleid voorzichtiger aan te pakken ter voorkoming van een verdere achteruitgang van de economische activiteit. In één opzicht is dit een zeer rationele reactie, maar het gevaar is dat de nog altijd aanwezige noodzaak tot lange-termijn hervormingen dan in de vergetelheid geraakt. In dit economisch klimaat is het niet duidelijk wat de Europese Centrale Bank (ECB) nu te doen staat. De renteverlaging op 2 mei was welkom, maar zal op zichzelf geen wondermiddel blijken. De kredietproblemen in de eurozone zijn niet op te lossen door het vinden van het correcte renteniveau. Dit werd nog eens onderstreept door het meest recente overzicht van kredietverstrekkingen in de bankensector dat eind april uitgebracht werd. Dit overzicht laat zien dat de kredietnormen eindelijk enigszins verbeterd zijn in de kleinere eurozonelanden. Maar het maakt ook duidelijk dat de vraag naar krediet nog steeds achterblijft. Het is zelf zo dat de kredietvraag in de eurozone nog eens met 20 procent is gedaald in het eerste kwartaal. De kredietvraag voor investering in kapitaalgoederen is zorgelijk laag, wat suggereert dat nog niet veel bedrijven een herstel verwachten. De prognose voor bedrijfswinsten in de eurozone is zeker gemengd, en wij denken dat neerwaartse bijstellingen mogelijk zijn. Daarom blijven wij in het algemeen voorzichtig voor eurozoneaandelen, en blijven wij in het bijzonder behoedzaam met betrekking tot sommige markten zoals Frankrijk en Spanje. Wij adviseren voorlopig neutraal te blijven op de DAX, omdat zowel de lokale als de mondiale groei de laatste tijd is tegengevallen. Op de obligatiemarkten van de eurozone heeft de kern onlangs enige steun ondervonden van de Japanse kwantitatieve verruiming en de vluchthavenstatus van de Bunds kan nog wel enige tijd aantrekkelijk blijven. Dit duidt erop dat een zgn. barbellstrategie een mogelijke benadering zou kunnen zijn, waarbij het bezit aan Spaanse en Italiaanse obligaties (voor eventueel rendement) gecombineerd worden met Bunds (ter afdekking). Stéphane Junod, Head Discretionary Portfolio Management, EMEA Pagina 4 Investment Insights april 2013

5 Macro-economische vooruitzichten Elke Speidel-Walz Japan neemt aanzienlijke stimuleringsmaatregelen De fundamentele factoren voor herstel in de VS blijven aanwezig Lagere grondstofprijzen verbeteren de inflatievooruitzichten voor opkomende markten Kwantitatieve verruiming in Japan levert goede eerste resultaten op De kwantitatieve verruimingsmaatregelen in Japan zijn veel omvangrijker dan de maatregelen die genomen zijn door de Federal Reserve, Bank of England of de Europese Centrale Bank. Er wordt de komende twee jaar 1,2 biljoen USD in het financiële stelsel gepompt en de monetaire basis wordt verdubbeld (zie figuur 1). Ook de aankoop van staatsobligaties zal worden verdubbeld en verspreid worden over alle looptijden. Daarnaast is een inflatiedoelstelling van 2% geïntroduceerd. De Japanse aandelenmarkt is in reactie daarop gestegen. De positieve vermogenseffecten daarvan zijn van invloed op de binnenlandse consumptie en hebben eerste tekenen van herstel voor de Japanse huizenmarkt opgeleverd. Maar de Japanse inflatiedoelstelling van 2% vòòr 2014 zal heel moeilijk te realiseren zijn en vereist groei van de reële lonen. Helaas kan het expansieve monetaire beleid niet garanderen dat de Japanse lonen sneller groeien dan de inflatie, vanwege demografische factoren. Hierdoor kunnen er in de loop van het jaar extra maatregelen genomen moeten worden. De Japanse kwantitatieve verruiming heeft op verschillende manieren grote invloed op de wereldwijde markten buiten Japan, en deze invloed blijft naarmate het verruimingsprogramma zich verder ontwikkelt. Groei in VS in het 1e kwartaal voldoet niet geheel aan verwachtingen De reële groei van het bbp in de VS was voor het 1e kwartaal (kwartaal op kwartaal, geannualiseerd) geraamd op 2,5%. Dit is enigszins lager dan verwacht, maar toch een redelijke goed begin van De consumptie steeg met 3,2%, mede omdat er minder werd gespaard. Dit laatste was toe te schrijven aan de verbeterde vooruitzichten op de arbeidsmarkt. De nettoexport en de lagere overheidsuitgaven drukten de groei van het bbp echter. Vooral dat laatste zal een obstakel zijn voor de groei in de komende kwartalen. In april waren de meeste Amerikaanse economische indicatoren minder gunstig, wat wijst op een zwakker 2e kwartaal. De gegevens over de huizenmarkt blijven over het algemeen goed, maar de snelheid van het herstel lijkt wat te matigen. De orders voor duurzame goederen bleven in maart Japanse monetaire basis: klaar voor de start in JPY biljoen; stippellijn geeft doelstelling Bank of Japan aan Capaciteitsbenutting VS nadert lange termijn gemiddelde in procenten Actueel Prognose Capaciteitsbenutting Gemiddeld sinds Figuur 1 Bronnen: Bank of Japan; Deutsche Asset & Wealth Management; Thomson Reuters Datatstream. Per 26 april 2013 Figuur 2 Bronnen: Deutsche Asset & Wealth Management; Federal Reserve; Thomson Reuters Datastream. Per 26 april 2013 In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties kunnen zonder kennisgeving worden veranderd. Voorspellingen zijn gebaseerd op aannames, schattingen, meningen en hypothetische modellen die onjuist kunnen blijken. Investment Insights april 2013 Pagina 5

6 Elke Speidel -Walz/Macro-economische vooruitzichten vervolg Ifo-index daalt, maar blijft consistent ten opzichte van groei bbp index Aandeel voedsel en energie in consumentenprijsindices in procenten Ifo-conjunctuurindex Duitse recessies Lange termijn gemiddelde Ifo-index Opkomende markten Ontwikkelde markten India Rusland Zuid- Afrika Turkije Mexico China Brazilië Korea VS Duitsland Eurozone Figuur 3 Bronnen: Deutsche Asset & Wealth Management; Ifo; Thomson Reuters Datastream. Per 26 april 2013 Figuur 4 Bronnen: Destatis; Deutsche Asset & Wealth Management; Eurostat; JP Morgan; US Department of Labor. Per 26 april 2013 wat achter, een bewijs dat bedrijven nog even voorzichtig zijn om, in tijden van de budgettaire verkrapping en afname in de wereldwijde groei, geld uit te geven. De bedrijfssentimentindicatoren in de VS zakten eveneens weg in april. Terwijl voor de korte termijn de volatiliteit van de economische indicatoren nog wel hoog zal blijven, zijn de ingrediënten nog aanwezig voor een meer fundamentele verbetering van de Amerikaanse economie in de 2e helft van 2013 (d.w.z. gezondere huizen- en arbeidsmarkt alsmede een lage rente). Ook de capaciteitsbenutting neemt toe richting het langlopend gemiddelde (figuur 2), wat uiteindelijk zou kunnen uitnodigen tot investeren. Duitsland bezwijkt onder druk eurozone De economie in de eurozone zit in het 2e kwartaal 2013 nog steeds in een recessie en de sentimentindicatoren (zoals de inkoopmanagersindices PMI) van de kernlanden (Duitsland, Frankrijk, België en Oostenrijk) laten een belangrijke daling zien. Het is interessant dat de gegevens uit de perifere landen een gemengd beeld laten zien, maar zij blijven op het niveau van een recessie. Een verrassing is de daling van de Duitse lfo-conjunctuurindex in april, waarmee deze terugzakt naar het lange termijn gemiddelde. Dit wordt weergegeven in figuur 3. Zowel de prognoses als de huidige conjunctuurindicatoren wijzen naar beneden. De index is nu terug op het niveau van januari, nog steeds in lijn met groei van het bbp. De verslechtering in het bedrijfssentiment werd breed gedragen door de sectoren, waarbij vooral de Duitse producenten zwaar getroffen werden door de wereldwijde groeivertraging en de aanhoudende recessie in de eurozone. Maar het sentiment verslechterde ook in binnenlandse sectoren zoals bouw en distributie. Ondanks dit alles voorspellen we voor de eurozone nog steeds een bescheiden herstel in de tweede helft van De In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties kunnen zonder kennisgeving worden veranderd. Voorspellingen zijn gebaseerd op aannames, schattingen, meningen en hypothetische modellen die onjuist kunnen blijken. belangrijkste redenen hiervoor zijn het verwachte herstel van de export (als gevolg van een opleving in de wereldwijde groei) en de afname van de remmende kracht van de begrotingsbezuinigingen in de loop van het jaar. De EUdoelstellingen voor 2013 wezen al op een matiging van de bezuinigingsmaatregelen; de soepelere begrotingsdoelstellingen voor Spanje en Frankrijk en het stijgende begrotingstekort in Italië moeten ertoe bijdragen dat de binnenlandse vraag stabiliseert. Geleidelijk moeten de voordelen van structurele hervormingen, in de landen die daartoe besloten hebben, meer invloed krijgen op de economische groei. Tekenen van herstel in Brazilië Na de recente teleurstellende groei, laat de Braziliaanse economie nu wat tekenen van herstel zien. De arbeidsmarkt blijft krap, maar de daling van de Braziliaanse werkloosheidscijfers naar een niveau van 5,7% is vooral toe te schrijven aan een daling in de arbeidsparticipatie en niet aan een tekort aan arbeidskrachten. De recente sterke stijging van de lonen, die slecht is voor de concurrentiepositie, laat sinds begin dit jaar een matiging zien. De kredietvoorwaarden blijven verbeteren, wat de particuliere vraag stimuleert. De belangrijkste Braziliaanse rentestand is met 25 basispunten gestegen tot 7,50%, maar de verwachtingen over de hoogte van de toekomstige bezuinigingen zijn getemperd omdat de angst voor oververhitting is afgenomen. Invloed van lagere grondstofprijzen in opkomende markten Dalende grondstofprijzen dragen ertoe bij dat de inflatievooruitzichten voor opkomende markten over het algemeen verbeteren, en daardoor ook de rentevooruitzichten. Het effect van de daling in de grondstofprijzen op de groei van het bbp varieert. Lagere grondstofprijzen zijn vooral gunstig voor olie-importeurs zoals Turkije, India, de Filipijnen en Thailand. Zo nemen in India olie en goud tezamen 45 procent van de import voor hun rekening. Lagere prijzen dragen er dus toe bij dat externe en begrotingstekorten alsmede de inflatie binnen de perken blijven. Maar lagere grondstofprijzen vormen een probleem voor Rusland en Zuid-Afrika, die geconfronteerd worden met additionele en substantiële structurele problemen als gevolg van lage potentiële groei en een slechte Pagina 6 Investment Insights april 2013

7 Overzicht van prognoses en actuele gegevens Cijfers Bbp-groei in procenten Inflatie in procenten Officiële basisrente in procenten VS Eurozone Verenigd Koninkrijk Japan Azië ex Japan Latijns-Amerika EMEA Wereld VS Eurozone Verenigd Koninkrijk Japan Azië ex Japan Latijns-Amerika EMEA Actueel* 3-maands Eind 2013 VS (Fed-fondsen) Eurozone (Ref. rente) Ver. Koninkrijk (Basisrente) Japan (Ref. rente) Begrotingssaldi in procenten van bbp VS Eurozone Verenigd Koninkrijk Japan Azië ex Japan Latijns-Amerika EMEA Saldi op de lopende rekening in procenten van bbp VS Eurozone Verenigd Koninkrijk Japan Azië ex Japan Latijns-Amerika EMEA Markten Aandelen niveau van de indices Belangrijkste rendementen op staatsobligaties (10-jaars) in procenten Valuta s Actueel* 3-maands Ult Actueel* 3-maands Ult Actueel* 3-maands Ult VS (S&P 500) 1,594 1,510 1,600 Eurozone 2,717 2,550 2,650 (EuroSTOXX 50) Duitsland (DAX)**7,874 7,600 8,100 VK (FTSE 100) 6,458 6,350 6,525 Japan (Nikkei) 13,884 13,200 13,800 Azië ex Japan (MSCI, $) Latijns-Amerika 3,724 3,800 3,950 (MSCI, $) Grondstoffen Actueel* 3-maands Ult Olie ($, WTI) Goud ($) 1,467 1,500 1,500 VS Eurozone*** Ver. Koninkrijk Japan EUR/USD USD/JPY EUR/CHF GBP/USD USD/CNY De cijfers in de kolommen 2012, 2013, 2014, 3-maands en ultimo 2013 zijn onze prognoses per 30 april De cijfers in de kolom actueel zijn feitelijke cijfers. Lichtblauw gekleurde prognoses wijzen op opwaartse bijstellingen en cursief gedrukte prognoses wijzen op neerwaartse bijstellingen van de cijfers die in Investment Insights van vorige maand gepubliceerd zijn. * Per 30 april 2013 ** Total return index (inclusief dividend) *** Duitse Bunds Bronnen: Deutsche Bank, Global Investment Committee, Wealth Management; Deutsche Bank Global Markets. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen garantie worden gegeven dat een prognose of doelstelling wordt behaald. De voorspellingen zijn gebaseerd op veronderstellingen, schattingen, oordelen en hypothetische modellen die onjuist kunnen blijken. Investment Insights april 2013 Pagina 7

8 Atlanta door Adreas Gursky bij Deutsche Bank, Londen Andreas Gursky, VG Bildkunst Bonn 2012 Foto: John Wildgoose, 2012 Onze visie Larry V. Adam De kracht van beleid Pagina 8 Investment Insights april 2013

9 De vergadering van het Global Investment Committee (GIC) vond op 30 april plaats onder het voorteken van een ontluikende loskoppeling - tussen economische cijfers die op mondiaal niveau zwakker waren dan verwacht en een voortgaand herstel in zowel aandelen als obligaties. De zwakke cijfers hadden betrekking op de werkgelegenheid, detailhandelverkopen, en groeicijfers in de VS en Europa tezamen met tegenvallende groei- en productiecijfers in China, maar mondiale aandelen, hebben, in hun totaliteit, de weg naar boven voortgezet. In de VS bijvoorbeeld zweven de indices van grote, middelgrote en kleine fondsen allemaal in de buurt van nieuwe hoogterecords, waarbij de S&P 500 in april voor de zesde achtereenvolgende maand omhoog ging. In de tussentijd bleef de rente mondiaal naar beneden afglijden: de rente op 10-jaars US Treasury is onder de 1,70 procent gekomen, de Deutsche Bund daalde bijna naar een nieuw laagtepunt van 1,20 procent en de rente in de perifere landen van Europa, zoals Italië en Spanje, is op het laagste niveau gekomen sinds Deze loskoppeling kan worden verklaard door het groeiend enthousiasme van de centrale banken voor niet-traditioneel monetair beleid dan wel voor wereldwijde kwantitatieve verruiming [ quantitative easing (QE)]. De markten rekenen nu op steun van de centrale banken en schijnen erop te vertrouwen dat nieuwe staartrisico s, of deze nu politiek of economisch van aard zijn, kunnen worden tegengegaan door het voeren van additioneel beleid. Het is interessant om te vermelden dat Japan en de VS - de twee landen met de meest agressieve standpunten ten aanzien van monetair beleid - tot dusver in dit jaar de beste prestaties hebben geleverd op de aandelenmarkt met rendementen van respectievelijk boven de 20 en de 10 procent. Daar staat tegenover dat de aandelenindices in de opkomende markten, waar centrale banken zich tamelijk rustig hielden, in het algemeen tegenvielen en de ontwikkeling van die indices sinds het begin van dit jaar vlak tot negatief was (met een paar interessante uitzonderingen in Azië, zoals hieronder wordt geïllustreerd). Maar de resterende scepsis van de beleggers over de toekomstige vooruitzichten van de wereldeconomie, de duurzaamheid van het huidige beursherstel en de prognose voor de winstgroei lijkt tot uitdrukking te komen in de resultaten van defensieve hoogrenderende sectoren. Deze verslaan de resultaten van de hogere bèta, meer cyclische sectoren en regio s verslaan, in tegenstelling tot wat normaal in een opgaande tendens verwacht mag worden. QE in de VS en de invloed daarvan op de Treasuries Recente ontwikkelingen in de VS laten zien hoe belangrijk dit geloof van de markt in beleidsinterventie is geworden. De markten zijn gerustgesteld door het wegnemen van de speculatie dat de Fed een vroegtijdig exit van de kwantitatieve kredietverruiming (QE) aan het voorbereiden zou kunnen zijn. Dit was deels het gevolg van het bewijs dat de inflatie neerwaarts aan het afbuigen was, maar was meer nog ingegeven door wat normaliter als slecht nieuws voor markten kan worden gezien economische cijfers die onverhoeds naar beneden gingen, en het gebrekkige vertrouwen van zowel bedrijven als consumenten. Bovendien is de Fed waarschijnlijk blij met de kettingreactie van een lagere rente voor consumenten, bedrijven en de overheid zelf. Voor consumenten is het prettig dat de kosten voor het aflossen van schulden in tientallen jaren niet zo laag is geweest. En het Amerikaanse bedrijfsleven heeft sinds 2008 haar rentebetalingen gehalveerd. De Amerikaanse overheid profiteert ook van laagblijvende rentetarieven, aangezien ongeveer 66 procent van de overheidsschuld in de komende vijf jaar geherfinancierd moet worden (figuur 1). Aanhoudende steun van de Fed lijkt ook noodzakelijk om de Amerikaanse economie te helpen met het bereiken van wat genoemd wordt vluchtsnelheid (dat wil zeggen een groei van het bbp van meer dan 2,5 procent) op een duurzame basis. (Zelfs na recente bijstellingen naar boven, voorziet de Deutsche Bank voor 2013 nog steeds niet meer dan een groei van 2,4 procent voor het Amerikaanse bbp.) Wij voorzien dat de Fed op grond van de QE door zal gaan met het maandelijks kopen van $85 miljard aan activa. Wij denken echter dat de Fed deze aankopen kan herijken, zowel naar boven als naar beneden, afhankelijk van de gezondheid van de economie. Daarom geloven wij dat de buitensporige aankopen van de Fed door zullen gaan om de rente op de US Treasury de komende paar maanden onder de 2 procent te houden, ver beneden de bandbreedte van 3-4 procent die onze modellen zouden voorspellen in meer normale tijden. Het is echter de moeite waard om te vermelden dat de Fed aankopen op het huidige niveau een disproportioneel grotere invloed zouden kunnen hebben indien, zoals mogelijk lijkt, het begrotingstekort van de VS blijft verbeteren. Door belastingverhogingen en de positieve effecten van de automatische bezuinigingen die de tekortvooruitzichten voor de overheid verbeteren, hoeft de Amerikaanse staat dit jaar minder obligaties uit te geven dan oorspronkelijk was voorzien. In plaats van dat zij staatsobligaties moet uitgeven om in een tekort van miljard US dollars te voorzien, is het mogelijk dat zij maar miljard US dollars hoeft te financieren. Dat is een reductie van procent. Een grote nieuwe vraag is of wij aan het begin staan van een grote rotatie van geld die zich beweegt van obligaties naar aandelen. Tot nu toe zien wij weinig aanwijzingen dat dit gebeurt. In feite lijken de Amerikaanse geldstromen richting aandelen (+72 miljard USD vanaf het begin van dit jaar) in de eerste plaats te worden gedreven door een verschuiving van grondstoffen en liquide middelen naar aandelen dan door een cyclische verschuiving van obligaties naar aandelen. De nieuwe financieringsstroom van netto 80 miljard USD naar obligatiefondsen wekt niet de indruk dat beleggers al te optimistisch zijn over de vooruitzichten van risicovolle beleggingen. Beweging terug voor Amerikaanse aandelen blijft mogelijk Naar mate we verder in het tweede kwartaal van 2013 komen, blijven wij ons er ook van bewust dat zich de laatste 3 jaar omstreeks deze tijd een beweging terug voordeed vanwege een economische vertraging die uit de economische cijfers bleek. Gegeven dat wij op het keerpunt zouden kunnen staan van een seizoenmatig zwakke periode voor aandelen en dat veel recente cijfers zwak zijn, zijn wij dus op dit niveau ietwat voorzichtig en wij voorzien over een tijdshorizon van drie maanden een bescheiden beweging terug in de S&P 500. Recente winstcijfers in de VS (en in Europa, zie onder) wekken de indruk dat de zwakke groei van de omzetcijfers van bedrijven, gehinderd door de lage economische groei in de wereld, winstgroei kunnen belemmeren. (Figuur 2 laat dit zien voor de VS). De verslaggeving van bedrijven in het eerste kwartaal van 2013 laat een in wezen vlakke omzetgroei zien, In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties kunnen zonder kennisgeving worden veranderd. Voorspellingen zijn gebaseerd op aannames, schattingen, meningen en hypothetische modellen die onjuist kunnen blijken. Investment Insights april 2013 Pagina 9

10 US staatsschuld: tweederde van het totaal moet worden afgelost in de komende vijf jaar in miljarden US dollars 3,000 2,500 2,000 1,500 1, Deel van de S&P 500 bedrijven die de schattingen van analisten overtreffen in procenten Winst per aandeel (WpA) Gemiddelde WpA op de lange termijn Gemiddelde omzet op de lange termijn Omzet Figuur 1 Bron: Bloomberg Finance L. P. Per 24 april 2013 Figuur 2 Bronnen: Bloomberg Finance L.P.; Deutsche Bank Research. Per 24 april 2013 waarbij 60% van de bedrijven in de S&P 500 hun omzetdoelstellingen niet halen. In het eerste kwartaal van 2013 zijn de winsten mede overeind gehouden door de snelle groei van de winsten in de financiële sector (+ 18 procent op jaarbasis). De groei van het resultaat van S&P 500 ex Financials was negatief (-1,3 procent op jaarbasis). De duurzaamheid van de winstgroei in de financiële sector is dubieus en een afzwakkend economisch vooruitzicht heeft ertoe geleid dat 80 procent van de bedrijven de verwachting heeft uitgesproken dat zij hun vooruitzichten voor de jaarlijkse groei van hun winsten naar beneden moeten bijstellen. Een positieve dynamiek tussen vraag en aanbod compenseert deze afzwakkende fundamentele factoren voor aandelen. Dit is niet alleen te danken aan de centrale banken die beleggers aanmoedigen om potentieel hogere rendementen te zoeken in risicovolle beleggingen. In de VS wordt het aanbod van uitstaande aandelen verminderd door de aanhoudende breed gedragen inkoop van eigen aandelen door de bedrijven als gevolg van ongekend hoge kasstromen en liquide middelen op de balans. Binnen het S&P 500 is het aantal uitstaande aandelen vanaf het eerste kwartaal van 2011 verminderd met 2 procent. Voor de resultaatrapportages over het eerste kwartaal van 2013 wordt geschat dat 1,5-2 procent van de winstgroei in 2013 eerder afkomstig was van inkoop van eigen aandelen dan van een groei van operationele resultaten. Veel bedrijven overwegen om in de nabije toekomst obligaties uit te geven tegen een rente die bijna op record laagte liggen om zodoende de inkoop van eigen aandelen te verhogen en de winsten verder te steunen door gebruik te maken van financiële leverage. Vraag uit Japan kan andere staatsobligaties stimuleren De Bank of Japan lijkt nog verder te willen gaan dan de Fed. Zij heeft op zich genomen om in de komende twee jaar ~$70 miljard per maand ( 7 biljoen) op te kopen, wat gelijk staat aan 200 procent van de netto-uitgifte van de Japanse overheid. Het doel is om de Japanse economie te bevrijden van deflatie, de inflatie tot ~2 procent omhoog te stuwen en de Yen goedkoper te maken in een poging via de export de groei te versterken. Hoewel dergelijke Abenomics (genoemd naar de premier Shinzo Abe) de groei op de korte termijn kan stimuleren, wachten wij toch op een concreter plan dat op de lange termijn groei en begrotingsdiscipline met elkaar in evenwicht kan brengen. Dat is namelijk iets dat met name nodig is omdat in de ontwikkelde wereld Japan de hoogste staatsschuld in verhouding tot het bbp heeft (~200 procent). Aanwijzingen over hoe men dit wil bereiken kunnen in juni komen wanneer de premier zijn strategie met betrekking tot economische groei bekend zal maken. Op de korte termijn zal de toename van de vraag door de Bank of Japan de rente in de afzienbare toekomst waarschijnlijk op bijna record laagte houden met weinig aanbod, indien dit er al is, aan vastrentende stukken voor particulieren en andere instellingen. Het gevolg kan zijn dat de vraag naar andere staatsobligaties, in het bijzonder in de VS en Europa, wordt gestimuleerd door Japanse beleggers. Verrassend was dat er tijdens de laatste G20-bijeenkomst geen spanningen ontstonden over het doelbewuste beleid van de Japanse regering om de yen te devalueren. Dit versterkt ons geloof dat deze valuta tegen het einde van het jaar zal dalen naar een verhouding van USD /JPY 103. Dit zou de exporteurs in Japan moeten helpen, maar wij denken nog steeds dat Japanse aandelen tijdelijk zwak kunnen zijn na de recente indrukwekkende koerswinsten. Vooruitgang in Europa neemt af Zoals te verwachten was heeft de Europese Centrale Bank (ECB) tijdens haar vergadering op 2 mei de rentepercentages verlaagd. Zij werd hiertoe aangemoedigd door de slechtere economische omstandigheden binnen de kernlanden van de eurozone en de aanhoudend grote problemen in de perifere landen van Europa. Maar met de breuk in het monetaire transmissiemechanisme in Europa en de in veel landen sterk afgenomen vraag naar krediet, zal een renteverlaging op zich waarschijnlijk niet in staat zijn de economie van de Eurozone weer op de rails te zetten. Het zal ook de divergentie niet aanpakken die bestaat tussen de leenkosten voor bedrijven in de kernlanden en de perifere landen (figuur 3). Op dit moment is het moeilijk te zien wat de ECB verder zal doen- de ECB is onlangs van de grote drie monetaire autoriteiten op de ontwikkelde markten het minst proactief geweest. En dat ondanks de duidelijke problemen in de In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties kunnen zonder kennisgeving worden veranderd. Voorspellingen zijn gebaseerd op aannames, schattingen, meningen en hypothetische modellen die onjuist kunnen blijken. Pagina 10 Investment Insights april 2013

11 Rentepercentages in de eurozone voor nieuwe bedrijfsleningen* in procenten Periferie Kern: Duitsland, Frankrijk, Oostenrijk, Nederland * minder dan 1 miljard Figuur 3 Bron: Deutsche Asset & Wealth Management. Per 24 april 2013 Deel van de EuroSTOXX 600 bedrijven die de schattingen van de analisten overtreffen in procenten Winst per aandeel (WpA) Gemiddelde WpA voor de lange termijn Gemiddelde omzet voor de lange termijn Omzet Figuur 4 Bronnen: Bloomberg Finance L.P.; Deutsche Bank Research. Per 24 april 2013 eurozone. De ECB heeft in feite haar balans zien inkorten, omdat banken ervoor hebben gekozen om leningen aan de ECB terug te betalen. Maar uiteindelijk zou de ECB kunnen overwegen een vorm van niet-traditioneel monetair beleid te voeren en haar balans weer te verlengen. Verwachtingen voor kwantitatieve verruiming in combinatie met een zwak economisch traject zullen aan het eind van het jaar de euro waarschijnlijk lager doen uitkomen dan onze doelstelling van EUR / USD De aandelen in de eurozone zijn niet geholpen door nieuwe teleurstellende berichten over omzetten en resultaten (figuur 4). Het is moeilijk te zien hoe omzetten dan wel de resultaten van de bedrijven in de eurozone er weer bovenop kunnen komen, gezien de vrees voor zowel de kracht van het mondiale economisch herstel, als voor de economische vooruitzichten voor de eurozone zelf. Deze zorgen komen op verschillende manieren tot uitdrukking in de recente koersresultaten van de aandelen in de eurozone. De prestaties van de DAX zijn aanzienlijk achtergebleven, waarbij de cyclische sectoren (zoals bijvoorbeeld auto s, die in de Duitse index zwaar meewegen) het hardst werden getroffen door zorgen over de groei. Vooruitkijkend zien we dat de Franse aandelenmarkt bijzonder kwetsbaar is voor een terugval. Hierdoor zijn wij in het algemeen voorzichtig ten opzichte van aandelen in de eurozone. moeten de stimuleringsmaatregelen (bijvoorbeeld in Zuid- Korea) en de stijgende productie alsmede de verbeterde financieringsvoorwaarden in China de groei stimuleren. Er zal nog wel een tijdje angst voor de vogelgriep zijn (tot nu toe is er gelukkig geen melding van een overdracht van mens op mens). Wij geloven echter dat beleggers uiteindelijk over zullen stappen naar aantrekkelijk geprijsde Aziatische aandelen en de koersen zullen steunen. Gegeven de verwachting dat de winstgroei zal versnellen en deze de winstgroei op de markten van ontwikkelde economieën voorbij zal streven, is enige verbetering in de waarderingsverhouding waarschijnlijk. Dit zal leiden tot een geringere underperformance dan we tot nu toe dit jaar zagen. Op de middellange termijn zou de Zuidoost-Aziatische markt (waaronder Indonesië, Maleisië, de Filippijnen, Singapore en Thailand) de aanjager kunnen zijn van veelvoudige expansie. De marktkapitalisatie daarvan kan in de buurt komen van die van China. Gedurende het eerste kwartaal van 2013 was op een aantal van deze Zuidoost-Aziatische markten de stemming zeer opgewekt (figuur 5). Asian equities performance in Q in percent, measured by total returns in USD Voor vastrentende sectoren in de Eurozone zijn de rendementen op veel markten gedaald. Dit is voor een groot deel te danken aan toegenomen steun van de zijde van Japanse kopers. Bunds behouden duidelijk hun belangrijke rol van veilige haven. De verwachting voor risico/ rendement is voor Frankrijk echter minder aantrekkelijk. Rendementsvooruitzichten in Italië lijken op eerste gezicht netjes, maar aanzienlijke conjuncturele en structurele tegenwind blijft aanwezig. Spanje bood een betere risico/ rendementverhouding Philippines Thailand Indonesia Japan Singapore Taiwan Malaysia Hong Kong India South Korea China Waardering van aandelen in Azië lijken aantrekkelijk Binnen de opkomende markten blijven wij ons concentreren op Azië, omdat lagere inflatieverwachtingen de druk voor dreigende renteverhogingen hebben weggenomen. In de tussentijd was in het eerste kwartaal van 2013 het Chinese bbp van 7,7 procent in overeenstemming met de verwachtingen van de overheid en wij geloven dat de groei in de loop van het jaar zal versnellen. Bovendien Figuur 5 Bron: Bloomberg Finance L. P. Per 1 april 2013 In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties kunnen zonder kennisgeving worden veranderd. Voorspellingen zijn gebaseerd op aannames, schattingen, meningen en hypothetische modellen die onjuist kunnen blijken. Investment Insights april 2013 Pagina 11

12 Larry V. Adam/Onze visie vervolg De rol van goud als veilige belegging wordt op de proef gesteld De recente val van de goudprijzen dient als herinnering dat beleggingen die opgeklopt worden door de vraag van speculatieve beleggers scherpe correcties kunnen ondervinden als de vraag verdampt. Sinds het eerste kwartaal van 2008 is de vraag van beleggers naar goud toegenomen met 177 procent op grond van speculatie dat niet- traditioneel beleid valuta zou devalueren en inflatie zou aanwakkeren. Het effect hiervan was dat de goudprijzen tot recordhoogte stegen, ondanks een veel bescheidener stijging van de vraag naar juwelen (19%). Inflatie is echter rustig gebleven en het ziet er niet naar uit dat de inflatie in de afzienbare toekomst sterk zal stijgen. Belangrijker is nog dat in de afgelopen maanden de vraag van de detailhandel, uitgedrukt in het aantal aandelen van index-tracker beleggingsfondsen (ETF) met bijna 15 procent is gedaald. Ook worden door centrale overheden wereldwijd vraagtekens gezet bij de omvang van de toekomstige vraag van institutionele beleggers. De mogelijke verkoop van de goudreserves door Cyprus om het begrotingstekort te verbeteren baart zorgen omdat het een precedent kan scheppen voor andere perifere landen. Terwijl de onzekerheid over de groei van de vraag naar beleggingen toeneemt, is het waarschijnlijk dat onderliggende fundamentele beginselen van vraag/aanbod (gerelateerd aan de industriële vraag en de vraag naar sieraden) de goudprijzen meer zullen opstuwen. Wij zijn van mening dat dit op de korte en middellange termijn een reële prijs voor goud neerzet van rond USD Het beleggingsallocatieproces Wij handhaven onze drie al langer bestaande pijlers voor het samenstellen van de beleggingsallocatie. De eerste pijler van ons beleggingsproces het samenvoegen van de oorspronkelijke visie van de commissieleden- resulteert in een Global Investment Committee (GIC) die voor een langere termijn positief is over risicovolle vermogenswaarden. Dit met name vanwege de ongekende en toenemende monetaire steunmaatregelen, vanuit de centrale banken uit de ontwikkelde markteconomieën. Deze GIC toont een lichte bereidheid om het risico van de portefeuille over het geheel te verminderen. De voorkeur van de meeste leden was om de samenstelling van de GIC-portefeuille niet aanmerkelijk te veranderen, maar om in plaats daarvan risico s lichtelijk over te hevelen tussen de beleggingscategorieën. Voor de selectie van de mondiale aandelensectoren en voor die van kredieten werd selectiviteit geadviseerd, in het bijzonder voor de vastrentende sector in Azië en de schulden van de Europese perifere landen. De tweede pijler die is gebaseerd op een grondige bottomup analyse van macro-, waarderings- en markttechnische gegevens stelde een meer neutraal standpunt voor ten opzichte van aandelen van ontwikkelde markteconomieën dan het eerdere standpunt van overweging. Voor grondstoffen wordt eerder stelling genomen voor een onderwogen positie dan de eerdere neutrale positie. De derde pijler die systematische indicatoren gebruikt om veranderingen in het beleggingsregime te signaleren wijst nog steeds op een voorkeur voor een risk on -benadering. Gedreven door de input van deze drie pijlers, besloot het Global Investment Committee (GIC) om de samenstelling van de risicovolle vermogenswaarden slechts licht te veranderen. De aanbeveling van het GIC was om de allocatie naar de Absoluut rendement en valuta s -categorie met 2 procentpunt te vergroten en dit te financieren door 2 procentpunt minder te beleggen in Grondstoffen. Wij blijven voor de langere termijn enthousiast over aandelen van zowel de ontwikkelde als de opkomende markten en blijven over het algemeen voorzichtig met bedrijfsobligaties. Binnen de ruimte van Absoluut rendement, hebben hedge fondsen* dit jaar een goede start gehad en de marktomstandigheden lijken bevorderlijk voor een aanhoudend betere prestatie. Met een toenemende divergentie tussen aandelen, vastrentende stukken, grondstoffen en valuta moeten de beheerders ruime mogelijkheden hebben om flexibele handelsstrategieën toe te passen om zo te profiteren van de verschillende trends die zich in iedere beleggingscategorie voordoen. Bovendien moet de verwachting van toenemende marktvolatiliteit mogelijkheden verschaffen alsmede een enigszins lager risicoprofiel voor de portefeuille als geheel. De vermindering van beleggingen in grondstoffen is het gevolg van onze verwachting dat de zwakke conjunctuur op korte termijn en de verminderde mogelijkheden van een opwaartse conjunctuurbeweging op de lange termijn zullen fungeren als tegenwind voor de koersappreciatie van grondstoffen. Wij merken echter op dat verschillende factoren de diverse subcomponenten van de grondstoffenbeleggingen beïnvloeden. De afname in beleggingsallocatie is gericht op het verminderen van een geconcentreerde goudpositie om redenen die boven zijn besproken. De bereidheid van het GIC om te hedgen keerde terug naar medium nadat het op de laatste vergadering was verlaagd tot low. Dit verruimde profiel is een erkenning dat aandelenindices zich sinds november jl. met name in de VS ononderbroken hebben hersteld en waarschijnlijk klaar zijn voor een bescheiden consolidatiefase. Naar onze mening kunnen beleggers in Europa er voor kiezen om hun dollarposities niet te hedgen, in het bijzonder als zij onze mening delen dat de dollar waarschijnlijk nog verder zal aantrekken. Ook heeft het GIC de bestaande high conviction -ideeën opnieuw beoordeeld en besloten de vijf bestaande ideeën te handhaven, om redenen die op bladzijde 16 en 17 worden toegelicht. * In de VS zijn hedgefondsen alleen beschikbaar voor bepaalde beleggers die zich geaccrediteerde belegger mogen noemen, zoals dit wordt gedefinieerd in regulering D van de Securities Act van 1933 en/of zich gekwalificeerde kopers mogen noemen, zoals wordt gedefinieerd in artikel 2 sub a onderdeel 51 van de Investment Company Act van In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties kunnen zonder kennisgeving worden veranderd. Voorspellingen zijn gebaseerd op aannames, schattingen, meningen en hypothetische modellen die onjuist kunnen blijken. Pagina 12 Investment Insights april 2013

13 GIC Modelportefeuille beleggingsallocatie, mei 2013 Beleggingscategorie Verandering* Gewicht (m.i.v. 30 april 2013) Liquide middelen geen wijziging 3% Staatsobligaties ontwikkelde markten geen wijziging 12% Bedrijfsobligaties ontwikkelde markten geen wijziging 16% Obligaties opkomende markten geen wijziging 10% } 41% Aandelen ontwikkelde markten geen wijziging 30% Aandelen opkomende markten geen wijziging 15 % Absoluut rendement en valuta s +2% 11% Grondstoffen -2% 3% Totaal 100% 100% } } 45% 14% Bron: Deutsche Bank, A&WM Global Investment Committee (GIC), Wealth Management. Per 30 april De allocaties kunnen zonder voorafgaande kennisgeving veranderd worden. *T.o.v. de beleggingsallocatie van de vergadering van 26 maart Historisch overzicht beleggingsallocatie van de GIC-modelportefeuille in procenten Liquide middelen Staatsobligaties ontwikkelde markten Bedrijfsobligaties ontwikkelde markten Obligaties opkomende markten Aandelen ontwikkelde markten Aandelen opkomende markten Absoluut rendement en valuta's Grondstoffen Bron: Deutsche Bank, Global Investment Solutions. Per 30 april 2013 Allocaties kunnen zonder voorafgaande kennisgeving gewijzigd worden. Deze allocatie wordt in onze GIC modelportefeuille toegepast, waarmee we allocaties in lokaal toegepaste toegepaste portefeuilles kunnen bepalen. Deze allocatie is mogelijk niet geschikt voor alle beleggers. Investment Insights april 2013 Pagina 13

14 High conviction -ideeën Resultatenoverzicht Toetsing bestaande high conviction -ideeën Vox Populi door Fiona Tan bij Deutsche Bank, Londen Pagina Fiona Tan, 14 met Investment toestemming Insights van de kunstenaar april 2013 en de Frith Street Galley, Londen Foto: Frank Marburger & Klaus Helbig

15 Overzicht van de resultaten High conviction -ideeën Instapdatum Beweegreden Referentie-index Rendement sinds instapdatum Sectoren die profiteren van Chinese bestrijding van de luchtvervuiling 26 maart 2013 De luchtvervuiling in China is sterk toegenomen en roept publieke onrust op. De Chinese overheid moet waarschijnlijk haar groeistrategie en het beleid om dit probleem aan te pakken aanpassen. Sectoren die kunnen profiteren van dit idee voor de middellange tot lange termijn zijn o.a.: gas, kernenergie, winden zonne-energie, evenals de aanleg van (ondergrondse) spoorwegen. n.v.t. n.v.t. Grote beursfondsen in de VS beter dan kleine beursfondsen 26 februari 2013 Sinds het ontstaan van dit idee hebben in de VS de grote beursfondsen beter gepresteerd dan de kleine beursfondsen. Verscheidene factoren kunnen nu ook als katalysator werken voor een marktcorrectie die waarschijnlijk de kleine beursfondsen onevenredig zullen gaan schaden. Andere fundamentele factoren zullen waarschijnlijk vooral gunstig zijn voor de grote beursfondsen. S & P 500 Index vs. Russell 2000 Index* Herstel in Azië 29 januari 2013 Bepaalde sectoren in Azië zullen in het bijzonder baat hebben bij een toegenomen buitenlandse vraag; andere sectoren zullen baat hebben bij een hernieuwde focus van Aziatische overheden op binnenlandse ontwikkelingsproblemen en hervormingen. n.v.t. n.v.t. Wallet commerce - technologie 26 maart 2012 Mobiele betalingen, ofwel 'wallet commerce', zullen in een aantal sectoren kansen op lange termijn bieden. n.v.t. n.v.t. Amerikaanse aandelen die een hoog dividend uitkeren 30 januari 2012 Het dividendthema heeft nog steeds een brede basis en blijft aantrekkelijk. S&P 500 High Yield Dividend Aristocrats Index** Amerikaanse technologieaandelen 26 april 2011 Winstmomentum, beleggersvriendelijke uitkeringen en waarderingen nog steeds aantrekkelijk. Meerdere nieuwe productintroducties zorgen voor verdere stimulering. S&P Information Technology Index** Aanvullende prestatiegegevens zijn op verzoek verkrijgbaar. * Idee van relatief rendement op basis van het relatieve resultaat van de 2 benchmarks, uitgedrukt in USD. Vermeld resultaat geldt vanaf de opgegeven instapdatum tot 30 april ** Idee voor totaalrendement, waarbij de performance gemeten wordt aan het resultaat ten opzichte van de benchmark, uitgedrukt in USD. De vermelde prestaties gelden vanaf de opgegeven instapdatum tot 26 maart geeft winst aan geeft verlies aan 'High conviction -ideeën zijn mogelijk niet geschikt voor alle beleggers. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Investment Insights april 2013 Pagina 15

16 Toetsing bestaande high conviction -ideeën Larry V. Adam, Megan Horneman, Christian Nolting Sectoren die profiteren van Chinese bestrijding van luchtverontreiniging (Idee gelanceerd op 26 maart 2013) Door toenemende milieuverontreiniging wordt China waarschijnlijk gestimuleerd belangrijke veranderingen in haar groeistrategie aan te brengen. Vermoedelijk zal het steenkolenverbruik en het gebruik van auto s daardoor sterk afnemen. Wij hebben gesteld dat onder andere schone energietechnologiën en spoorwegen de sectoren zouden kunnen zijn die profiteren van deze strategiewijziging. Het zal nog wel enige tijd duren voordat China de energiemix gewijzigd heeft, dus dit moet als een thema voor de middellange tot lange termijn worden beschouwd: sinds de lancering van het idee zijn de Chinese aandelen in de energieen spoorwegensectoren gedaald conform de markt, waarbij de aandelen in de gassector achterbleven. Grote beursfondsen in de VS beter dan kleine beursfondsen (Idee gelanceerd op 26 februari 2013) Aziatische herstelaandelen (Idee gelanceerd op 29 januari 013) Bij de lancering van dit idee hebben wij op twee manieren gewezen waarop Aziatische bedrijven zouden kunnen profiteren van een herstel van de mondiale economie. Ten eerste zou dit door een verbetering van de exportgroei kunnen, en ten tweede door de positieve invloed van hervormingen van en overheidsprojecten voor de infrastructuur. Tegen deze achtergrond meenden wij dat sector- en aandelenselectie door middel van een fundamentele analyse een grotere kans op succes zou maken dan afzonderlijke globale landenvoorkeuren (zie Investment Insight februari 2013, pagina 15). Sinds de lancering van het idee is de MSCI Asia ex-japan Index met ongeveer 3 procent gedaald, gedeeltelijk door de Chinese groei. Er kunnen echter ook aanwijzingen worden waargenomen van toegenomen infrastructurele bestedingen (bijvoorbeeld in Zuid-Korea), en wij zijn van mening dat de waarderingen op de MSCI Asia ex- Japan aantrekkelijk blijven. Sinds de lancering van dit idee heeft de S&P 500 de Russell 2000 met ~1,5 procent verslagen, waarbij de winst in april voornamelijk is gemaakt met het stijgen van de volatiliteit op de aandelenmarkt. Diverse indicatoren maken ons voorzichtig voor aandelen in de nabije toekomst. De Amerikaanse economische cijfers kunnen de komende maanden wat afzwakken als gevolg van de vertraagde consequenties van de Amerikaanse belastingverhogingen en automatische bezuinigingsmaatregelen.ook seizoensfactoren en de mondiale economische en politieke risico s dragen mogelijk bij aan de neerwaarste druk op aandelen. In het geval van een marktcorrectie is het waarschijnlijk dat de fundamentele kracht van large caps erin zal resulteren dan zij beter presteren dan de small caps. Bij grote ondernemingen is de zichtbaarheid van de winst beter dan bij kleine ondernemingen, grote ondernemingen hebben gezondere balansen en bieden bovendien aantrekkelijkere dividendopbrengsten. High conviction -ideeën zijn mogelijk niet geschikt voor alle beleggers. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Pagina 16 Investment Insights april 2013

17 Wallet commerce -technologie (Idee gelanceerd op 26 maart 2012) Wij verwachten een groeiende lange-termijn trend onder detailhandelaren in de acceptatie van het mobiel betalen, omdat er steeds meer apllicaties voor de smartphone komen. Hiervan profiteren waarschijnlijk ondermeer ook de betalingverwerkers, eigenaren van de technologie, communicatie- en systeemproviders, en aanbieders van beveiligingssoftware zijn; en naarmate de wallet commerce cyclus zich ontwikkelt kan hier nog variatie in optreden. Tot nu toe hebben we echter in 2013 zwakke prestaties gezien op het gebied van technologie- en telecomaandelen. Amerikaanse aandelen die een hoog dividend uitkeren (Idee gelanceerd op 30 januari 2012) Amerikaanse technologieaandelen (Idee gelanceerd op 26 april 2011) Sinds de lancering van dit idee is de S&P 500 Information Technology sector met 910 basispunten achtergebleven bij de ruimere S&P 500 Index (tot 25 april). Ondanks deze slechtere prestatie vinden wij technologie toch aantrekkelijk, en wel om de volgende redenen. Ten eerste leert de geschiedenis dat kortere productcycli en hevige concurrentie de sector ondersteunen. Ten tweede wordt technologie van alle S&P 500-sectoren op dit moment, op basis van waardering, verhandeld met de hoogste prijsreductie ten opzichte van het historisch gemiddelde en ook ten opzichte van de S & P 500 is hier sprake van een grote prijsverlaging. Ten derde wordt er in 2013 een sterke winstgroei in de sector verwacht en de dividenden nemen toe. Verder zouden bestedingen aan software en apparatuur belangrijke aanjagers moeten zijn voor het Amerikaanse bbp in de tweede helft van Sinds de lancering van dit idee heeft de S&P 500 Dividend Aristocrats Index op absolute basis een stijging laten zien (30,0 procent tot 25 april 2013) en heeft deze beter gepresteerd dan de ruimere S&P 500 Index (welke 24,1 procent is gestegen). Het lijkt erop dat deze betere performance waarschijnlijk zal doorzetten aangezien technische en fundamentele factoren ten minste een bescheiden correctie op de huidige niveaus suggereren, wat (relatief) ten gunste zou komen van lage bètabeleggingen zoals aandelen die een hoog dividend uitkeren. Bovendien, nu er verwacht wordt dat de rentetarieven in de buurt van het dieptepunt blijven hangen, worden aandelen die dividend uitkeren aantrekkelijker dan sommige vastrentende instrumenten (bijv. Treasuries). Aandelen die een hoog dividend uitkeren waarvan de balans veel kasmiddelen toont, die een geschiedenis van consequente dividendgroei hebben en waarvan de winstvooruitzichten gunstig zijn kunnen dan in het bijzonder aantrekkelijk zijn. High conviction -ideeën zijn mogelijk niet geschikt voor alle beleggers. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Investment Insights april 2013 Pagina 17

18 Belangrijkste contactpersonen: Wealth Management Global Strategy Team Mondiaal VS VS VK Arnaud de Servigny Larry V. Adam Megan Horneman Paul Wharton Expertise beleggingscategorieën: Aandelen Expertise beleggingscategorieën: Vastrentende waarden Expertise beleggingscategorieën: Aandelen Duitsland Elke Speidel-Walz EMEA Gerard Piasko APAC Christian Nolting Expertise beleggingscategorieën: Expertise beleggingscategorieën: Opkomende markten Aandelen Expertise beleggingscategorieën: Grondstoffen Pagina 18 Investment Insights april 2013

19 Disclaimer UK Deutsche Asset & Wealth Management biedt wereldwijd oplossingen op het gebied van vermogensbeheer voor vermogende particulieren, hun gezinnen en een aantal geselecteerde instellingen. Deutsche Asset & Wealth Management heeft via Deutsche Bank AG, de aan haar gelieerde ondernemingen en haar bestuurders en medewerkers (gezamenlijk: Deutsche Bank ) dit document te goeder trouw en op basis van het volgende gepubliceerd. Dit document dient slechts ter informatie en is niet bedoeld als aanbieding of uitnodiging, of als basis voor een koop- of verkoopcontract van effecten, of andere instrumenten, noch voor de Deutsche Bank om enig soort transactie aan te gaan of af te sluiten als gevolg van informatie in dit document. Het is opgesteld zonder rekening te houden met de beleggingswensen, doelstellingen of financiële omstandigheden van individuele beleggers. Dit document onderscheidt niet alle (directe en indirecte) risico s of andere overwegingen die voor u van belang zouden kunnen zijn bij het aangaan van een transactie. Beleggers dienen voordat zij een beleggingsbesluit nemen na te gaan, al dan niet met ondersteuning van een beleggingsadviseur, of de door Deutsche Bank beschreven of aangeboden beleggingen en strategieën aansluiten bij hun specifieke beleggingswensen, doelstellingen en financiële situatie. Wij achten het niet onze taak de ontvangers van dit document op de hoogte te brengen van een verandering in onze zienswijze. Deutsche Bank verstrekt geen fiscaal of juridisch advies. Beleggers dienen bij hun eigen fiscalisten en juristen advies in te winnen wanneer zij door Deutsche Bank gesuggereerde beleggingen en strategieën in overweging nemen. De voorwaarden van een belegging zijn bij uitsluiting onderworpen aan de specifieke bepalingen, waaronder risico-overwegingen, die in de aanbiedingsdocumenten zijn opgenomen. Bij uw beleggingsbeslissingen dient u uit te gaan van de definitieve documentatie met betrekking tot de belegging en niet van de in dit document opgenomen samenvatting. Aanvullende informatie wordt op verzoek van de belegger verstrekt. Hoewel de informatie in dit document van betrouwbaar geachte bronnen is verkregen, staan wij niet in voor de nauwkeurigheid, volledigheid of juistheid, en dient er niet als zodanig vanuit te worden gegaan. Alle hierin opgenomen zienswijzen en schattingen, waaronder verwacht rendement, geven onze mening weer op de datum van dit verslag, kunnen zonder kennisgeving worden gewijzigd en kunnen een aantal aannames bevatten die later onjuist blijken te zijn. Bovendien kunnen beleggingen op de internationale markt beïnvloed worden door een groot aantal factoren, waaronder politieke en maatschappelijke omstandigheden, diplomatieke verhoudingen, beperkingen of verwijdering van fondsen of vermogensbestanddelen of door het opleggen van (of een verandering in) deviezenvoorschriften of belastingwetgeving in die markt. Daar komt bij dat in alternatieve valuta luidende beleggingen onderhevig zijn aan valutarisico en veranderingen in de wisselkoers, wat nadelige gevolgen kan hebben op de waarde, de koers of de inkomsten van de belegging. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Niets in dit document vormt een verklaring of garantie met betrekking tot toekomstige prestaties. De in dit document vermelde producten brengen verschillende beleggingsrisico s met zich mee, waaronder marktschommelingen, wijzigingen in de regelgeving, tegenpartijrisico, mogelijke vertraging in de terugbetaling, inkomstenderving en verlies van de inleg. De waarde van beleggingen kan zowel dalen als stijgen en het is mogelijk dat u het oorspronkelijk op enig moment ingelegde bedrag niet meer terugkrijgt. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een hierin omschreven belegging gunstige beleggingsresultaten zal opleveren, of dat de beleggingsdoelstellingen gehaald zullen worden. In het algemeen worden de hierin voorgestelde effecten en financiële instrumenten niet verzekerd door de Federal Deposit Insurance Corporation ( FDIC ), en worden deze niet gegarandeerd door, en vormen deze geen verplichtingen voor, Deutsche Bank AG of de aan haar gelieerde ondernemingen. Wij, of aan ons gelieerde ondernemingen of aan ons verbonden personen kunnen vòòr publicatie materiaal uit dit verslag aanwenden en conform handelen. Deutsche Bank heeft het recht transacties aan te gaan die niet overeenkomen met de hierin besproken zienswijzen. De hierin opgenomen opvattingen kunnen afwijken van de opvattingen die door afdelingen of andere sectoren of aan ons gelieerde ondernemingen zijn verwoord. Dit document bevat toekomstgerichte uitspraken. Toekomstgerichte uitspraken omvatten, maar zijn niet beperkt tot, aannames, schattingen, prognoses, zienswijzen, modellen en hypothetische prestatieanalyses. De opgenomen toekomstgerichte uitspraken vormen het oordeel van de schrijver per de datum van dit materiaal. Toekomstgerichte uitspraken bevatten belangrijke elementen van subjectieve beoordelingen en analyses, waarbij wijzigingen daarin en/of overwegingen van verschillende of aanvullende factoren van wezenlijke invloed zouden kunnen zijn op de aangegeven resultaten. Daardoor kunnen de werkelijke resultaten, ook wezenlijk, verschillen van de in dit document vermelde resultaten. Deutsche Bank verstrekt geen enkele verklaring of garantie met betrekking tot de redelijkheid of volledigheid van dergelijke toekomstgerichte uitspraken of tot enige andere hierin opgenomen financiële informatie. Dit document mag niet zonder onze schriftelijke toestemming worden gereproduceerd of in omloop worden gebracht. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst; niets in dit document vormt een verklaring of garantie met betrekking tot toekomstige prestaties. Aanvullende informatie wordt op verzoek van de belegger verstrekt. Dit document mag niet in Canada, Japan, de Verenigde Staten van Amerika of aan een Amerikaans persoon verstrekt worden de Deutsche Bank AG Investment Insights april 2013 Pagina 19

20 Disclaimer EMEA Deutsche Asset & Wealth Management biedt wereldwijd oplossingen op het gebied van vermogensbeheer voor vermogende particulieren, hun gezinnen en een aantal geselecteerde instellingen. Deutsche Asset & Wealth Management heeft via Deutsche Bank AG, de aan haar gelieerde ondernemingen en haar bestuurders en medewerkers (gezamenlijk: Deutsche Bank ) dit document te goeder trouw en op basis van het volgende gepubliceerd. Dit document is opgesteld zonder rekening te houden met de beleggingswensen, doelstellingen of financiële omstandigheden van enige belegger. Beleggers dienen voordat zij een beleggingsbesluit nemen na te gaan, al dan niet met ondersteuning van een beleggingsadviseur, of de door Deutsche Bank beschreven of aangeboden beleggingen en strategieën aansluiten bij hun specifieke beleggingswensen, doelstellingen en financiële situatie. Dit document dient verder slechts ter informatie/bespreking en vormt geen aanbod, aanbeveling of uitnodiging voor het aangaan van een transactie en dient niet als beleggingsadvies te worden beschouwd. Deutsche Bank verstrekt geen fiscaal of juridisch advies. Beleggers dienen bij hun eigen fiscalisten en juristen advies in te winnen wanneer zij door Deutsche Bank gesuggereerde beleggingen en strategieën in overweging nemen. Tenzij anders aangegeven worden beleggingen bij Deutsche Bank niet gegarandeerd. Tenzij in een bepaald geval anders wordt vermeld, worden de hierin voorgestelde beleggingsinstrumenten niet verzekerd door de Federal Deposit Insurance Corporation ( FDIC ) of een andere overheidsinstelling, en worden deze niet gegarandeerd door, noch vormt dit een verplichting voor, Deutsche Bank AG of de aan haar gelieerde ondernemingen. Hoewel de informatie in dit document van betrouwbaar geachte bronnen is verkregen, staan wij niet in voor de nauwkeurigheid, volledigheid of juistheid, en dient er niet als zodanig vanuit te worden gegaan. Alle hierin opgenomen zienswijzen en schattingen, waaronder verwacht rendement, geven onze mening weer op de datum van dit verslag en kunnen zonder kennisgeving worden gewijzigd en kunnen een aantal aannames bevatten die later onjuist blijken te zijn. Beleggingen brengen verschillende risico s met zich mee, waaronder marktschommelingen, wijzigingen in de toezichtwetgeving, tegenpartijrisico, mogelijke vertraging in de terugbetaling, inkomstenderving en verlies van de inleg. De waarde van beleggingen kan zowel dalen als stijgen en het is mogelijk dat u het oorspronkelijk op enig moment ingelegde bedrag niet meer terugkrijgt. Daarnaast zijn aanzienlijke schommelingen in de waarde van de belegging zelfs in korte periodes mogelijk. In deze publicatie zijn toekomstgerichte uitspraken opgenomen. Toekomstgerichte uitspraken omvatten, maar zijn niet beperkt tot, aannames, schattingen, prognoses, zienswijzen, modellen en hypothetische prestatieanalyses. De opgenomen toekomstgerichte uitspraken vormen het oordeel van de schrijver per de datum van dit materiaal. Toekomstgerichte uitspraken bevatten belangrijke elementen van subjectieve beoordelingen en analyses, waarbij wijzigingen daarin en/of overwegingen van verschillende of aanvullende factoren van wezenlijke invloed zouden kunnen zijn op de aangegeven resultaten. Daardoor kunnen de werkelijke resultaten, ook wezenlijk, verschillen van de in dit document vermelde resultaten. Deutsche Bank verstrekt geen enkele verklaring of garantie met betrekking tot de redelijkheid of volledigheid van dergelijke toekomstgerichte uitspraken of tot enige andere hierin opgenomen financiële informatie. De voorwaarden van een belegging zijn bij uitsluiting onderworpen aan de specifieke bepalingen, waaronder risico-overwegingen, die in de aanbiedingsdocumenten zijn opgenomen. Bij uw beleggingsbeslissingen dient u uit te gaan van de definitieve documentatie met betrekking tot de transactie en niet van de in dit document opgenomen samenvatting. Dit document mag niet zonder onze schriftelijke toestemming worden gereproduceerd of in omloop gebracht. De wijze waarop dit document wordt verspreid en in omloop gebracht kan worden beperkt op grond van wet- en regelgeving in bepaalde landen, waaronder de Verenigde Staten. Dit document is niet gericht aan, of bedoeld voor verspreiding onder of gebruik door, (rechts) personen die burger zijn van, woonachtig of gevestigd zijn in een plaats, staat, land of ander rechtsgebied, waaronder de Verenigde Staten, waar dergelijk(e) verspreiding, publicatie, beschikbaarheid of gebruik strijdig is met de wet- en regelgeving of als gevolg waarvan Deutsche Bank binnen dat rechtsgebied wordt onderworpen aan een registratie- of vergunningsplicht waaraan zij op dit moment in dat rechtsgebied niet voldoet. Personen die dit document in hun bezit krijgen dienen zich zelfstandig te laten informeren over dergelijke beperkingen en deze in acht te nemen. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst; niets in dit document vormt een verklaring of garantie met betrekking tot toekomstige prestaties. Aanvullende informatie wordt op verzoek van de belegger verstrekt. Dit document mag niet in Canada, Japan, de Verenigde Staten van Amerika of aan een Amerikaans persoon verstrekt worden de Deutsche Bank AG Uitgever: Deutsche Bank AG, Global Investment Solutions, Taunusanlage 12, D Frankfurt am Main, Duitsland Grafisch ontwerp: Weigand Design und Kommunikation GmbH, Frankfurt Print: Adelmann GmbH, Frankfurt Pagina 20 Investment Insights april 2013