M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek LOI? kpmg.com/be. Alpha? Grace? Het AMandA woordenboek. CoCo? MBI?

Transcriptie

1 M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek kpmg.com/be Alpha? LOI? Grace? Het AMandA woordenboek MBI? CoCo?

2

3 M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek Verklarend woordenboek van meer dan 150 vaak gebruikte termen bij bedrijfsfusies en -overnames

4 Wettelijk depot: D/2014/2664/551 ISBN: BP/KPMGMAL-BI14001 Verantwoordelijke uitgever: Hans Suijkerbuijk, Ragheno Business Park, Motstraat 30, B-2800 Mechelen 2014 Wolters Kluwer Belgium NV Disclaimer Niets van deze uitgave, zelfs gedeeltelijk, mag openbaar gemaakt worden, gereproduceerd worden, vertaald of aangepast, onder enige vorm ook, hierin begrepen fotokopie, microfilm, bandopname of plaat, of opgeslagen worden in een geautomatiseerd gegevensbestand behoudens uitdrukkelijke en voorafgaande toestemming van de uitgever. De informatie in dit document is van algemene aard en is niet op de specifieke omstandigheden van enig persoon of enige entiteit gericht. Hoewel wij ernaar streven om correcte en tijdige informatie te verstrekken, kunnen we niet garanderen dat deze informatie correct is op de datum van raadplegen of dat deze informatie nog correct zal zijn in de toekomst. Niemand zou mogen handelen op basis van deze informatie zonder aangepast professioneel advies na een grondig onderzoek van de specifieke situatie. De standpunten en opinies die in dit document naar voren worden gebracht, geven de mening van de auteur weer en zijn niet noodzakelijk een weergave van het standpunt en de opinie van het KPMG-netwerk in België. Auteur of uitgever kunnen niet verantwoordelijk worden gesteld voor mogelijke nadelen die lezers door eventuele onvolkomenheden in het boek zouden kunnen ondervinden.

5 Voorwoord Bij professionals die actief zijn in de M&A -wereld (M&A: Mergers & Acquisitions fusies en overnames een term die gebruikt wordt om een transactie weer te geven waarbij een bedrijf overgenomen wordt of samengaat met een ander bedrijf) is het gebruik van vakjargon sterk ingeburgerd. Zo sterk soms, dat ze in een gesprek wel eens geconfronteerd worden met het feit dat niemand hen nog begrijpt Dit boek heeft als doel klaarheid te scheppen in het kluwen van vaktermen. Het richt zich tot iedereen die interesse heeft in fusies en overnames, of zich meester wil maken over het M&A -vakjargon. Het stelt eenvoud boven alles. Verwacht dus geen wetenschappelijke, noch juridische verklaringen van de woorden, maar wel een didactische interpretatie, gebaseerd op mijn eigen ervaring en op die van mijn collega s van het KPMG-netwerk actief in M&A. Hoewel u na het lezen van dit boek wellicht een grondigere kennis over fusies en overnames op zak heeft, raden wij dus af deze praktische verklaringen te gebruiken in onderhandelingen en contracten, of om op enige andere wijze de transactie erdoor te laten beïnvloeden. Dit om misverstanden te vermijden. Hoe is het boek opgebouwd? Om een overzicht te kunnen bewaren, werden inhoudelijk gerelateerde termen gegroepeerd in hoofdstukken en, waar mogelijk, ook in een logische volgorde weergegeven. Wanneer we nieuwe vaktermen gebruiken in een verklaring, ontdoen we ze van hun mystiek in een volgende paragraaf. U hoeft dus niet het hele boek te doorbladeren om tot inzichten te komen. Even snel een term opzoeken? Raadpleeg dan de alfabetische index achteraan in het boek. In deze tweede volledig herziene editie van dit boek hebben we onder meer een aantal nieuwe termen toegevoegd, voornamelijk rond capital markets ( de beurs ), en een aantal termen geactualiseerd. M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek 1

6 De creatie van dit boek is te danken aan de inzet van tientallen collega s binnen het KPMG-netwerk in België. In het bijzonder: Yann Dekeyser, Stijn Potargent, Wouter Caers, Jorn De Neve, Koen Fierens, Luc Heynderickx, Peter Lauwers, Wouter Lauwers en Rosy Rymen. Verdere opmerkingen en suggesties zijn steeds welkom op info@kpmg.be. KPMG Advisory Over KPMG M&A Services De KPMG M&A-diensten worden aangeboden door de onafhankelijke ondernemingen die aangesloten zijn bij het KPMG-netwerk. In België zijn dit KPMG Advisory burg. cvba en KPMG Tax & Legal Advisers burg. cvba. Wereldwijd geven dagelijks meer dan KPMG-professionals van het KPMG-netwerk in 48 landen advies over fusies, overnames, afstotingen, joint ventures en strategische allianties. Zij begeleiden cliënten gedurende de volledige transactie, van de strategische evaluatie tot de voltooiing van de transactie en de uiteindelijke integratie of afsplitsing. 2 M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek

7 Inhoudsopgave Voorwoord 1 1. Overeenkomsten Overeenkomsten in het algemeen Garantiebepalingen in de overeenkomst 8 2. Deal structuring Prijs Transactieproces bekeken vanuit het oogpunt van de koper Transactieproces bekeken vanuit het oogpunt van de verkoper Advisors Waardebepaling Buy-out Oogpunt van het fonds Schuldfinanciering Growth capital Operationele elementen van de deal Capital markets 65 Index 71 M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek 3

8

9 Overeenkomsten 1

10 1.1 OVEREENKOMSTEN IN HET ALGEMEEN Een overeenkomst tot aan- en verkoop van een onderneming gaat gepaard met de uitwisseling van heel wat documenten. Hieronder sommen we de meest courante op, waarbij we proberen in de volgorde enige chronologie te respecteren. > NDA / Non Disclosure Agreement: geheimhoudingsverklaring. In deze overeenkomst bevestigen partijen dat ze de informatie die uitgewisseld wordt in het kader van overnamegesprekken, niet zullen misbruiken. In een NDA staan vaak ook andere bepalingen, zoals de overeenkomst tot het niet afwerven van personeel tijdens de onderhandelingen. > Offer letter: een biedbrief waarin de intentie tot aankoop wordt weergegeven en die vaak een niet-bindend karakter heeft ( zie ook (Non) Binding). > Exclusivity: exclusiviteit. Een clausule in een brief of een overeenkomst waarin de verkoper aangeeft dat hij niet met andere partijen aan het onderhandelen is en ook geen onderhandelingen zal aanvatten/aangaan. Een exclusiviteit is gelimiteerd in de tijd. Een LOI bevat vaak zowel bindende als niet-bindende clausules > LOI / Letter Of Intent: intentieverklaring. Deze term wordt gebruikt voor de eerste schriftelijke weergave van de bedoelingen van partijen. Over het algemeen is dit niet meer dan een intentie tot verder onderhandelen met slechts twee bindende clausules, namelijk exclusiviteit en geheimhouding. Naast clausules rond geheimhouding bevat een NDA vaak ook andere clausules 6 M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek

11 > MOU / Memorandum Of Understanding: princiepsverklaring ( zie ook LOI). Men gebruikt deze termen in de praktijk door elkaar. > (Non) Binding: het bindende karakter van clausules of van de gehele overeenkomst is een bijzonder aandachtspunt bij het opstellen van documentatie die de partijen uitwisselen. In een prille fase opteert men dikwijls voor niet-bindende verklaringen die, naarmate het verkoopproces vordert, omgezet worden in meer bindende verklaringen/documenten. > MAC / Material Adverse Change: het niet bestaan van een fundamentele wijziging aan de omstandigheden (MAC) waarin de onderneming verkeert, is een veel voorkomende voorwaarde voor het omzetten van een LOI in een bindende SPA. Het goed definiëren van de MAC is in de praktijk veelal onderdeel van discussie. Dikwijls wordt verwezen naar behoud van de rendabiliteit, het niet verliezen van belangrijke klanten, het behoud van vergunningen, enz. > SPA / Share Purchase Agreement: een SPA is de finale overeenkomst tussen koper en verkoper over de verkoop van de onderneming, onder voorbehoud van een aantal CP s (Condition Precedent). > Heads of Agreement: principeovereenkomst ( zie ook LOI en MOU). Men gebruikt deze termen in de praktijk door elkaar. De term Heads of Agreement slaat ook op een bindend overzicht van basiselementen die verder uitgewerkt zullen worden in een SPA. > CP / Condition Precedent: een CP is een voorwaarde tot het afsluiten van de overeenkomst. Dit kan juridisch zowel het karakter hebben van een ontbindende als van een opschortende voorwaarde. Een typisch voorbeeld van een CP is het verkrijgen van een goedkeuring door de mededingingsautoriteiten van de overname. > Anti-trust filing: de melding van de overname aan de mededingingsautoriteiten. Goedkeuring door mededingingsautoriteiten is een veel voorkomende CP M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek 7

12 > Closing agreement: de weerslag van de finale afhandeling van de overeenkomst nadat de CP s vervuld zijn. Met dit document gebeurt de eigendomsoverdracht en de betaling. 1.2 GARANTIEBEPALINGEN IN DE OVEREENKOMST Een belangrijk onderdeel van de onderhandelingen zijn de garantiebepalingen in de overeenkomst. Aangezien de koper slechts heel beperkte wettelijke garanties krijgt bij de aankoop van aandelen, zal de overeenkomst hem vaak expliciete uitgebreide garanties bieden. Hieronder geven we een aantal vaak voorkomende begrippen weer. > Representations: verklaringen. In het geval dat de verklaringen van de verkoper over de onderneming onjuist blijken te zijn, vormen deze verklaringen, al dan niet samen met de warranties, de basis voor een latere schadevergoeding. > Warranties: waarborgen of algemene waarborgen. De verkoper geeft niet enkel verklaringen, maar waarborgt ook dat deze juist zijn. Deze waarborgen kunnen gelimiteerd worden in de tijd en tot een bepaald bedrag. Algemene warranties en specifieke indemnities vullen elkaar aan > Indemnities: schadevergoedingen. Deze worden bedongen naast de algemene waarborgen ( zie Warranties) voor een aantal bijkomende elementen. Men gebruikt indemnities als men weet dat een bepaald probleem zich voordoet of kan voordoen, bijvoorbeeld als de kost van de sanering van het stuk grond gelegen te x wordt gedragen door y. > Guarantees: garanties. Om de koper zekerheid te geven dat de verkoper zijn verplichtingen zal nakomen, kan de verkoper bepaalde financiële garanties stellen. Dit is het geval indien er een claim wordt ingediend onder de representations en warranties of onder de indemnities. Ook deze garantiestellingen lopen over een bepaalde periode en zijn al dan niet gelimiteerd tot een bepaald bedrag. De meest gebruikte garantievormen zijn de bankgarantie (al dan niet op het eerste verzoek) en de escrow. 8 M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek

13 > Escrow: het bedrag dat men op een geblokkeerde bankrekening deponeert ter garantie dat eventuele schade zal worden vergoed. > Bank guarantee: bankgarantie. Dit is een garantie die een bank afgeeft om te verzekeren dat eventuele schade zal worden vergoed. Als de verkoper de claim niet betaalt, zal, nadat er voldaan is aan bepaalde voorwaarden, de bank dit in zijn plaats doen en de claim vervolgens terugeisen. Banken rekenen een vergoeding aan voor deze garantiestelling. Een escrow kan worden vervangen door een bank guarantee > Disclosures: mededelingen. Dit is een lijst van elementen die de verkoper aan de koper bekendmaakt met de bedoeling discussies achteraf te vermijden over de vraag of bepaalde gegevens wel of niet tijdens de onderhandelingen meegedeeld zijn. Het is daarbij belangrijk om goed vast te leggen of deze disclosures een impact hebben op de warranties of indemnities. Indien de verkoper bijvoorbeeld melding maakt van een grondvervuiling, belet dit dan de koper om te claimen voor deze vervuiling? > Threshold: vaak spreken partijen af om pas claims in te dienen vanaf een bepaald minimumbedrag voor de som van de claims. Hier kunnen vervolgens twee systemen aan verbonden worden, namelijk de basket en de franchise. Men kan natuurlijk ook tussenvormen afgespreken. > Basket: mand. Van zodra de threshold is bereikt, wordt de schade vergoed vanaf de eerste euro. Klassiek twistpunt tijdens onderhandelingen: vormt de hele data room ( zie p. 30) een disclosure? M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek 9

14 > Franchise: van zodra de threshold bereikt is, wordt de schade vergoed vanaf de eerste euro die de threshold overstijgt. Daardoor krijgt de threshold hetzelfde karakter als de franchise bij een verzekeringspolis. > De minimis: vaak legt men een minimum grootte vast voor de individuele claims. Want pas als een claim (of een combinatie van claims) een bepaalde grootte heeft, telt hij mee voor de threshold. 10 M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek

15

16

17 Deal structuring 2 Tax Overeenkomsten 1. Overeenkomsten Finance Legal

18 Bij de overname van een groep ondernemingen en vennootschappen is het belangrijk goed de volgorde te beoordelen waarin vennootschappen of activa door bestaande of nieuw op te richten vennootschappen worden overgenomen. Deze analyse, die deal structuring wordt genoemd, wil een fiscale optimalisatie combineren met een gezonde financieringsstructuur en een juridische eenvoud en duidelijkheid. > Asset deal: een overeenkomst waarbij niet de aandelen maar wel de activa van een onderneming verkocht worden. Dit heeft drie bijzondere gevolgen. Ten eerste blijven de meeste schulden (ook de meeste verborgen schulden) achter in de verkopende vennootschap. Ten tweede ondergaat deze overeenkomst een andere fiscale behandeling ( zie ook Tax treatment). Ten derde heeft dit gevolgen voor de juridische continuïteit van de activiteiten van de onderneming. Een asset deal kan beperkingen inhouden als bijvoorbeeld vergunningen niet getransfereerd kunnen worden > Share deal: een overeenkomst waarbij de aandelen van de onderneming verkocht worden ( zie ook Asset deal). > Tax treatment: veelal zijn meerwaarden op aandelen niet belastbaar en zal de verkoop van aandelen (share deal) de voorkeur wegdragen van de verkoper. Anderzijds kan de koper fiscaal een asset deal verkiezen omdat de betaalde goodwill ( zie ook hoofdstuk Waardebepaling Goodwill) een fiscaal afschrijfbare basis kan vormen, wat in principe niet het geval is bij een share deal. De fiscale behandeling in hoofde van koper en verkoper oefent daarom een invloed uit op de prijs van de transactie. Er zijn fiscaal grote verschillen tussen een asset deal en een share deal 14 M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek

19 > Legal continuity: juridische continuïteit. Deze term verwijst naar de vraag of de bestaande contracten van de onderneming met haar klanten, leveranciers, personeel, overheden (inclusief vergunningen), enz., behouden blijven na de overname. Bij een share deal worden de aandelen van de vennootschap verkocht, wat slechts zelden een uitwerking heeft op de overeenkomsten die de onderneming heeft afgesloten ( zie ook Change of Control Clauses). Bij een asset deal is er in principe geen juridische continuïteit en moeten alle overeenkomsten van de onderneming met klanten, leveranciers, enz., opnieuw afgesloten worden, of toch minstens door de overnemende entiteit formeel worden voortgezet. Bij deze juridische continuïteit maken we twee kanttekeningen: de Branch en TUPE. > Branch of business: bedrijfstak. Het is onder bepaalde voorwaarden van het vennootschapsrecht (overname van een bedrijfstak) mogelijk een asset deal te doen met juridische continuïteit. > TUPE: Transfer of Undertakings (Protection of Employment): volgens het Europees en Belgisch sociaal recht is er voor het personeel in veel gevallen verplichte overdracht van het arbeidscontract, ook al is er voor de onderneming zelf geen juridische continuïteit. Naar deze situatie wordt in een Europese context verwezen met TUPE, en in België met CAO 32bis. > Change of Control Clauses: clausules in overeenkomsten van personeel bij de overname onder een asset deal Europese TUPE-regelgeving beschermt de onderneming (bv. een lening door een bank) die stellen dat, indien de controle over de onderneming wijzigt, het contract niet langer geldig is of ontbonden wordt. Bij de analyse van de juridische continuïteit van de overname is een identificatie van de Change of Control Clauses belangrijk. > Debt push down: de oefening waarbij de overnameschuld naar beneden geduwd wordt naar de operationele vennootschappen, heet debt push down. Banken en andere financiers verkiezen hun financieringen te geven aan de ven- M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek 15

20 nootschappen die de operationele cash flow genereren, in het bijzonder wanneer de overname van aandelen gebeurt door een holdingvennootschap die zelf geen operationele activiteit heeft. Dit is vaak het geval met private equity deals. > Leakage: bij het opzetten van een overnamefinancieringsstructuur waarin meerdere (internationale) vennootschappen betrokken zijn, is het van belang ervoor te zorgen dat bij de intra-groep uitkering van de winsten, of bij de afbetaling van leningen, er zo weinig mogelijk belastingen (en dus waarde) lekken onder de vorm van bijvoorbeeld niet-recupereerbare roerende voorheffingen (bronheffingen) of dividendbelastingen. > Financial assistance: deze term verwijst naar artikel 629 van het Belgische vennootschapswetboek dat stelt: Een naamloze vennootschap mag geen middelen voorschieten, leningen toestaan of zekerheden stellen met het oog op de verkrijging van haar aandelen of van haar winstbewijzen door derden. Met ingang van 1 januari 2009 is dit verbod opgeheven en is de financiële bijstand of financial assistance voortaan mogelijk onder bepaalde voorwaarden. 16 M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek

21

22

23 Prijs 3 10 million 1. Overeenkomsten

24 Gezien een onderneming een complex geheel is van activiteiten, maar ook van bezittingen en schulden, zijn er diverse types regelingen die afgesproken worden om de prijs vast te leggen. In dit hoofdstuk geven wij een aantal vaak voorkomende begrippen weer die gebruikt worden in besprekingen rond prijsbepaling. Een locked box is niet aan te raden in situaties waarbij er beperkte mogelijkheid tot due diligence is en in complexe carve-out situaties Een klassieke prijsformulering in een contract bestaat uit een prijs voor de activiteiten van de onderneming uitgaande van een normaal werkkapitaal, verminderd met de schulden van de vennootschap en verhoogd met de cash die aanwezig is in de vennootschap. Schematisch kunnen we dit als volgt voorstellen: Debt free/cash free price ( ) Debt (+) Cash ( /+) Verschil tussen huidig werkkapitaal en genormaliseerd werkkapitaal De analysemethoden die toegepast worden tijdens de due diligence ( zie hoofdstuk 4), onderzoeken gedetailleerd elke parameter die een impact kan hebben op de waardebepaling op het moment van de contractuele afsluiting van de operatie (de closing date). De bewegingen van het werkkapitaal voor de overname zullen alle aandacht krijgen van de koper. De koper wil zich er namelijk van vergewissen dat op het moment van de overname de vorderingen, de voorraad en de leveranciers in lijn zullen liggen met deze van een normale bedrijfsuitoefening. Zo zal de koper zekerheid willen dat de vorderingen niet abnormaal snel omgezet werden in cash door een druk op de 20 M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek

25 klanten. Daarnaast zal de koper zich willen behoeden voor het feit dat de verkoper de voorraad van de onderneming liquideert (om cash te genereren) en zo een onderneming achterlaat die niet aan de vraag van de klanten kan voldoen. Ten slotte zal de koper zich willen behoeden voor een verkoper die vertraging heeft opgebouwd bij de betaling van leveranciers om zo cash op te bouwen op closing date. Eenvoudig voorbeeld Als voorbeeld nemen we een taximaatschappij met vijf taxi s. Op basis van een schuldenvrije situatie en halfvolle dieseltanks, bepaal je hoeveel je wil betalen voor de taxi s en het klantenbestand. Op het moment van overname (datum van de closing accounts) maak je een inventaris op. Je merkt dat er nog autoleningen afgelost moeten worden, de brandstoftanks leeg zijn en er in de taxi s nog enveloppen liggen met cash voor de betaling van de brandstof. De finale prijs zal uiteindelijk de prijs bedragen voor de activiteit min de lening min het tekort aan brandstof in de tanks plus de cash die in de taxi s ligt. > Debt & cash free: de prijs uitgaande van een situatie zonder financiële schulden en zonder cash. > Working Capital: werkkapitaal. De som van de klanten, leveranciers, voorraden en andere vlottende activa en passiva die nodig zijn voor de dagelijkse werking van de vennootschap. > Normalized Working Capital: een analyse van hoe het werkkapitaal er in normale omstandigheden zou uitzien. Dit betekent gecorrigeerd voor alle uitzonderlijke en niet-recurrente elementen, bijvoorbeeld voor een faling van een grote klant, een grote leverancierspositie uit de aankoop van een machine of een grote voorraadpositie wegens een machinebreuk. > Target Working Capital: de toestand van het werkkapitaal op basis waarvan de afrekening op moment van de closing zal gebeuren. Het target working capital wordt tijdens de onderhandelingen vastgelegd in een contract en is vaak geba- M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek 21

26 seerd op een historische analyse van de werkkapitaalbehoefte van de onderneming. De afrekening gebeurt op de closing accounts waarbij een prijsverhoging of prijsverlaging plaatsvindt als de onderneming meer of minder werkkapitaal heeft op moment van de closing accounts dan het target werkkapitaal. > Closing accounts: bij de vastlegging van de overeenkomst in een SPA spreekt men een toekomstige datum af waarop een balanssituatie wordt opgesteld (de closing accounts). Deze closing accounts zullen dan de basis vormen voor de bepaling van de net debt en van het werkkapitaal dat zal dienen voor de bepaling van de definitieve prijs volgens de vastgelegde prijsformule. > Net debt: nettoschuld. Aangezien er van nettoschuld geen officiële definitie bestaat, is het belangrijk ze goed te definiëren in de LOI en SPA. Algemeen bevat de nettoschuld de financiële schulden (in brede zin) min de cash. Binnen de financiële schulden vinden we onder meer: leningen en hieraan verbonden schulden (inclusief lopende doch niet vervallen intresten), wissels, terug te betalen subsidies, pensioen en andere langetermijnverplichtingen ten opzichte van het personeel, provisies die aanleiding geven tot cash-out binnen afzienbare termijn, buitenbalansverplichtingen die gelijk kunnen gesteld worden aan schuld, bepaalde leasingschulden, > Belgian GAAP / Belgian Generally Accepted Accounting Principles: de algemeen aanvaarde boekhoudprincipes in België. Deze term verwijst naar het Belgisch boekhoudrecht en de boekhoudprincipes van toepassing in België. Als in de SPA een prijsberekeningmechanisme op basis van de closing accounts wordt opgenomen, is het belangrijk vast te leggen onder welke GAAP deze closing accounts dienen te worden opgesteld. Dit kan namelijk onder Belgian GAAP, maar ook onder Dutch Gaap, US Gaap, Swedish Gaap, enz., of onder IFRS. > IFRS / International Financial Reporting Standards: dit is een internationale GAAP waaronder de beursgenoteerde bedrijven in België rapporteren. > Earn-out: bij een grote prijsdiscussie tussen koper en verkoper die wordt veroorzaakt Een earn-out kan de integratie moeilijk maken 22 M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek

27 door een afwijkende visie over de toekomstige resultaten van de onderneming, kan een earn-out een oplossing bieden. Hierbij wordt de finale prijs gedeeltelijk afhankelijk gemaakt van de toekomstige realisatie van bepaalde objectieven. Waakzaamheid is echter geboden. Naast de toekomstige discussies rond de meting van de resultaten waarop de earn-out gebaseerd is, is er ook het feit dat een earn-out een efficiënte integratie van de onderneming in de weg kan staan. De earn-out clausule vereist immers dat de resultaten na de overname vergeleken moeten worden met de performantiedoelstellingen vastgelegd voor de overname. De volledige integratie van de onderneming bij de overnemer, en dus ook de realisatie van de synergieën, kunnen de interpretatie van eventuele verschillen meer complex maken. > Spread payment / vendor note / vendor loan: als de verkoper een gespreide betaling (spread payment) toestaat, geeft hij impliciet een lening (vendor note of vendor loan) aan de koper. Voorbeeld Bij het voorbeeld van de taxi s ( zie p. 21) zal de betaling van een tankbeurt uit de enveloppe de cash verminderen maar wel de inhoud van de brandstoftank verhogen, en op die manier een neutraal karakter hebben op de waarde van de onderneming. > Locked box: er is sprake van een locked box mechanisme bij een prijsmechanisme waarbij de prijs van de aandelen wordt vastgelegd op basis van een historische boekhoudkundige situatie, in plaats van een toekomstige (closing accounts) situatie. Men bepaalt de prijs als een debt & cash free prijs, min de historische schuld, plus cash, en gecorrigeerd voor het teveel of tekort aan werkkapitaal op datzelfde historisch moment. Daarnaast komt men contractueel overeen dat geen enkele geldstroom uit de onderneming mag ontsnappen ( locked box ) via de uitbetaling van dividenden of management fees. Alle andere geldbewegingen blijven in de vennootschap en worden aldus verondersteld M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek 23

28 geen waarde-impact te hebben. Deze methode kan enkel toegepast worden als tijdens het overnameproces de koper een heel goed beeld kan krijgen van de balanssituatie van de onderneming. 24 M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek

29

30

31 Transactieproces bekeken vanuit het oogpunt van de koper 4 1. Overeenkomsten

32 Het verkoopproces bekeken vanuit het oogpunt van de koper betekent onder meer dat de koper zich een goed beeld wil vormen van de onderneming die hij koopt, zowel op het vlak van risico s als van opportuniteiten. Dit onderzoek, dat ook vaak boekenonderzoek, of bij een letterlijke vertaling zorgvuldigheidsonderzoek wordt genoemd, omvat vele facetten die elk een afzonderlijk onderdeel vormen van de due diligence. We sommen de meest voorkomende onderdelen hieronder op. > Financial due diligence: het onderzoek naar de historische en toekomstige cijfers van de onderneming. De focus ligt hier vaak op de quality of earnings (hoe robuust zijn de historische resultaten?), de quality of net debt (welke elementen kunnen er allemaal mee in aanmerking genomen worden ter bepaling van de netto financiële schuld? ( zie ook Debt & cash free), de forecast (analyse van de budgetten en toekomstprognoses) en het normalised working capital. > Tax due diligence: het onderzoek naar de historische en toekomstige fiscale situatie en risico s van de vennootschap(pen), dit zowel op het vlak van directe als indirecte belastingen. > Legal due diligence: het onderzoek naar de juridische situatie van de onderneming op het vlak van vennootschapsrecht, nazicht van contracten, sociaal recht, intellectuele eigendom (Intellectual Property, IP), vergunningen, enz. > Commercial due diligence: het onderzoek naar de markten waarin de onderneming actief is en de commerciële positie waarin de onderneming zich bevindt. > Pensions due diligence: het onderzoek naar de huidige en toekomstige verplichtingen verbonden aan pensioenen. De toekomstige verplichtingen kunnen variëren naargelang het type pensioenplan (defined contribution of defined benefit). > Defined contribution plan: een pensioenplan waarvan het eindbedrag niet vastligt, maar de som zal zijn van de stortingen en het gehaalde rendement. Hierbij geeft de onderneming geen garantie aan de werknemer wat het eindbedrag betreft. De wet beschermt echter voor de aangeslotenen het rendement op opgebouwde reserves door een minimumrendement op te leggen. 28 M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek

33 Is het verleden een goede spiegel voor de toekomst? > Defined benefit plan: een pensioenplan waarvan het te behalen eindbedrag contractueel vastligt. Bij dit type pensioenplannen is er bij een overname vaak discussie rond hoe groot de huidige pensioenschuld is. Gespecialiseerde pensioenactuarissen worden dan ook geraadpleegd om dit type plannen te analyseren en eruit af te leiden hoe enerzijds de pensioenprovisie en anderzijds de opgebouwde specifieke beleggingen zich relateren tot de pensioenschuld. > Insurance due diligence: het onderzoek naar de bestaande verzekeringsdekking en verschillenanalyse met de gewenste dekking, evenals onderzoek naar continuïteit van verzekeringsdekking tijdens het transactieproces. > Operations and synergy due diligence: het onderzoek naar de efficiëntie van de operaties en naar hoe bepaalde synergieën kunnen gerealiseerd worden. > Environmental due diligence: het onderzoek naar de situatie in verband met het milieu op het vlak van grondvervuiling, watervervuiling, luchtvervuiling en geluidshinder. > Health and safety: het onderzoek naar de arbeidsomstandigheden met focus op gezondheid en veiligheid. > Release / reliance (t.a.v. financiers): due diligence -rapporten opgemaakt door adviseurs worden niet alleen door de kopende onderneming gebruikt maar ook door partijen die betrokken zijn bij de financiering van de overname. Het is bijvoorbeeld gebruikelijk dat financierende banken inzage krijgen in Het bestaan van defined benefit pension plans maakt een transactie vaak complexer M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek 29

34 de rapporten na uitwisseling van een brief waarin de verantwoordelijkheden worden vastgelegd. In grote lijnen bestaan er twee types inzage: de eenvoudige release, waarbij de adviseurs aan de banken geen specifieke verantwoording afgeven en de reliance, waarbij de adviseurs aan de banken een gelijkaardige duty of care (verantwoording) afgeven als aan de koper. > Hold harmless letter / approved reader letter: vrijwaringsbrief. Een brief waarin een adviseur aan een partij toegang geeft tot een rapport of een dossier en waarin deze partij verklaart de adviseur te vrijwaren van enige aansprakelijkheid die kan voortvloeien uit de toegang die verschaft zal worden tot dossiers of rapporten. > Clean team: men spreekt van een clean team als een adviseur door zowel de verkopende als de kopende partij wordt aangezocht om een onderzoek te doen naar een heel specifiek onderwerp dat gevoelige informatie bevat, zoals bijvoorbeeld de klantenportefeuille. Het clean team krijgt alle informatie, maar deelt aan haar opdrachtgevers (koper en verkoper samen) enkel een samengevatte analyse mee. De betrokken partijen kunnen bijvoorbeeld afspreken dat de koop niet doorgaat als er één van de top vijf klanten verdwijnt. Als de verkoper de identiteit van de klanten liever niet openbaar maakt, dan kan een clean team -scenario een uitweg bieden, aangezien het clean team de klanten kan analyseren en op anonieme basis hierover kan rapporteren. > Data room: de zaal of ruimte (kan ook een elektronische ruimte zijn; ( zie ook E-data room) waarin bepaalde gegevens over de onderneming verzameld worden. Door de koper (en haar adviseurs) toegang te geven tot deze ruimte, krijgt de koper de kans om deze documenten te lezen en zich een beeld te vormen van de onderneming. Het bezoek aan een data room wordt geregeld in data room rules. > Data room rules: of de bezoeker toegang krijgt tot de data room, maar ook op welk tijdstip, voor hoelang en wat er mag gebeuren met de informatie die zich erin bevindt (bijvoorbeeld het al dan niet maken van kopieën) wordt vastgelegd in een set regels die hij eerst dient te aanvaarden. 30 M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek