Macro Weekly. Verruiming alom

Transcriptie

1 Macro Weekly Verruiming alom Group Economics Macro Research 9 juli 212 Big Picture: De ECB, de Chinese centrale bank en de Bank of England hebben afgelopen week binnen drie kwartier het monetaire beleid verruimd, wat het geheel het aanzien van een gecoördineerde, wereldwijde operatie gaf. Door een ruimer monetair beleid en het feit dat een direct Grieks vertrek uit de eurozone minder waarschijnlijk lijkt, zouden de vertrouwensindicatoren zich binnenkort enigszins kunnen stabiliseren. Het is echter onwaarschijnlijk dat de economie de komende maanden veel groei vertoont, en door een hernieuwde opleving van de eurocrisis zou ze gemakkelijk een terugslag kunnen krijgen. Eurozone: Met de renteverlaging voert de ECB in de eurozone nu een nultariefbeleid en er zal waarschijnlijk steeds meer gespeculeerd worden over de vraag of de ECB nu ook tot kwantitatieve verruiming overgaat. In de huidige omstandigheden lijkt dat onwaarschijnlijk, maar als de spanningen op de geldmarkt verder oplopen, is een derde LTRO zeker mogelijk. VS: In de VS is het aantal banen in juni slechts licht gestegen, wat bevestigt dat het herstel van de arbeidsmarkt in het tweede kwartaal is afgezwakt. Bedrijven lijken voorzichtiger te zijn geworden, zowel door de heroplevende schuldencrisis in Europa als door de naderende fiscale klif. Azië: De Chinese centrale bank heeft haar rente met 31 bp verlaagd naar 6%. Om ervoor te zorgen dat de economie het groeidoel van de Chinese regering kan halen, verwachten wij dat de centrale bank de rente de komende maanden met nog eens bp zal verlagen en de reserveratio s van de banken met 2bp. BBP-groei (%) e 213e 3M interbank rente 6/29/12 7/6/12 +3M +12M 212e 213e Verenigde Staten Verenigde Staten Eurozone Eurozone Japan Japan Verenigd Koninkrijk Verenigd Koninkrijk China Nederland Wereld Inflatie (%) e 213e 1j-rente 6/29/12 7/6/12 +3M +12M 212e 213e Verenigde Staten VS Treasury Eurozone Duitse Bund Japan Euro swap rente Verenigd Koninkrijk Japans overheidspapier China VK gilts Nederland Wereld Beleidsrente 7/6/12 +3M 212e 213e Wisselkoersen 6/29/12 7/6/12 +3M +12M 212e 213e Federal Reserve EUR/USD ECB USD/JPY Bank of Japan GBP/USD Bank of England.... EUR/GBP People's Bank of China USD/CNY n.a. n.a , ABN AMRO Economisch Bureau.

2 2 Macro Weekly - Verruiming alom - 9 juli 212 The Big Picture Verruiming alom De ECB, de centrale bank van China en de Bank of England hebben afgelopen week binnen drie kwartier verruimingsmaatregelen doorgevoerd, wat het geheel het aanzien van een gecoördineerde, wereldwijde operatie gaf. De centrale banken proberen de groeivertraging die de afgelopen maanden overal in de wereldeconomie is opgetreden, tot staan te brengen. De financiële markten waren teleurgesteld dat de ECB alleen de rente verlaagde en niet ook met nieuwe onconventionele beleidsmaatregelen kwam. De rente op Spaanse en Italiaanse staatsobligaties stijgt weer, een teken dat de beleidsmakers niet genoeg hebben ondernomen om aan de vicieuze cirkel van schulden, begrotingsconsolidatie en recessie te ontsnappen. Wij achten een derde LTRO waarschijnlijker dan een hervatting van het programma om staatsobligaties aan te kopen. Door een ruimer monetair beleid en het feit dat een direct Grieks vertrek uit de eurozone minder waarschijnlijk lijkt, zouden de vertrouwensindicatoren zich binnenkort enigszins kunnen stabiliseren. Het is echter onwaarschijnlijk dat de economie de komende maanden veel groei vertoont, en door een hernieuwde opleving van de eurocrisis zou ze gemakkelijk een terugslag kunnen krijgen. Centrale banken proberen einde aan de malaise te maken De ECB heeft bij haar vergadering van juli de belangrijkste rentetarieven met 2 bp verlaagd. De herfinancieringsrente komt daarmee uit op,7%, de depositorente op nul. De maatregel werd genomen nadat ook de centrale banken van China en het VK verruimingsmaatregelen hadden genomen. De centrale bank van China verlaagde de beleningsrente met 31 bp naar 6%, terwijl de BoE de doelstelling voor de aankoop van activa met miljard verhoogde naar GBP 37 miljard, en daarmee een volgende ronde kwantitatieve verruiming startte. De ECB, de centrale bank van China en de Bank of England maakten de maatregelen donderdag rond lunchtijd (Europese tijd) binnen een tijdbestek van drie kwartier bekend, wat het geheel het aanzien van een gecoördineerde, wereldwijde verruimingsoperatie gaf. De Fed had haar Operation Twist - programma vorige maand al verlengd. Bij de persconferentie van de ECB ontkende President Draghi dat de centrale banken de maatregelen met elkaar hadden afgestemd, buiten de gebruikelijke uitwisseling van informatie. Dat alle centrale banken vergelijkbare maatregelen nemen, is een teken van de groeivertraging die de afgelopen maanden overal in de wereldeconomie is opgetreden. De financiële markten waren aanvankelijk positief over de besluiten, maar de positieve Nick Kounis, tel stemming sloeg al snel om, kennelijk omdat de centrale banken geen extra maatregelen hebben genomen om de perifere landen te helpen. China: Belangrijkste beleidsinstrumenten % Reservevereiste grote banken Reservevereiste kleine banken Beleidsrente Depositorente ECB naar nul; LTRO waarschijnlijker dan kwantitatieve verruiming Hoewel bij beleidsbeslissingen van de ECB de aandacht doorgaans vooral naar de herfinancieringsrente uitgaat, is voor de marktrente de depositorente belangrijker, omdat deze een bodem legt onder de overweldigende hoeveelheid liquiditeit die in het systeem aanwezig is. De EONIA beweegt zich doorgaans zo n 1 basispunten boven de depositorente, dus het ECB-besluit betekent effectief een nultariefbeleid binnen de eurozone. Bij de ECB hoopt men waarschijnlijk ook dat de banken bij een lagere depositorente minder genegen zullen zijn enorme tegoeden bij de ECB aan te houden, al betwijfelen wij dat 2 bp meer of minder hierbij veel verschil maakt. De ECB lijkt nu al haar kruit verschoten te hebben. Verdere verlaging van de herfinancieringsrente zal nauwelijks van invloed op de marktrente zijn. Volgt de ECB nu de Fed en de BoE en begint ze met kwantitatieve verruiming? Daarover wordt steeds vaker gespeculeerd, maar in de huidige omstandigheden lijkt het niet waarschijnlijk. Het is onaannemelijk dat de ECB op grote schaal staatsobligaties gaat opkopen, omdat ze de scheidslijn tussen monetair en begrotingsbeleid niet wil overschrijden. De bank zou ongedekte bankobligaties kunnen kopen, maar beschouwt het huidige beleid van onbeperkte liquiditeitsverstrekking aan de banken tegen onderpand waarschijnlijk als veiliger. Mocht de ECB überhaupt nog maatregelen nemen, dan lijkt een derde langerlopende herfinancieringstransactie ons het meest aannemelijk. Gezien de stijgende liquiditeitspremies nemen de spanningen op de interbancaire markt weer toe. Als deze

3 3 Macro Weekly - Verruiming alom - 9 juli 212 tendens doorzet, zal de ECB waarschijnlijk weer in actie komen. Centrale banken van opkomende landen hebben meer armslag De renteverlaging van de ECB en de balansverruiming van de BoE en de Fed mogen dan nuttig zijn, het feit blijft dat de centrale banken van de westerse industrielanden nauwelijks nog over middelen beschikken om de economie aan te zwengelen. De centrale banken van de opkomende landen hebben doorgaans meer armslag. Zo hanteert de Chinese centrale bank een beleningsrente van 6%, terwijl banken een historische hoog percentage aan reserves moeten aanhouden: 2% voor grote banken en 18% voor kleine. Wij verwachten dat de centrale bank de komende maanden de beleningsrente met nog eens bp zal verlagen en de reserveratio s met 2 bp. Dat zou zelfs nog meer kunnen worden als zich tekenen voordoen dat de groei sterker terugloopt dan verwacht. Economie ontwikkelt zich nog steeds in negatieve richting Uit de meeste grote economieën komen opnieuw slechtere cijfers. In de VS, China en Brazilië is de inkoopmanagersindex (PMI) voor de industrie gedaald. De mondiale PMI voor de industrie komt daarmee op 48,9 punten (was,6 in mei), het laagste peil sinds de Grote Recessie. In de VS blijft de banengroei beperkt: er kwamen in juni slechts 8. banen bij (exclusief de landbouw), vergelijkbaar met het aantal in mei. De grote verrassing van de afgelopen week zijn de relatief gunstige cijfers uit de eurozone. De PMI is min of meer gelijk gebleven, terwijl de industriële productie in Duitsland en de detailhandelsverkopen in de hele eurozone flink zijn gestegen. Maar laten we nog even niet in gejuich uitbarsten, want de enquêtes onder inkoopmanagers wijzen duidelijk op krimp en wij zijn van mening dat de harde cijfers dit later ook zullen bevestigen. De economie van de eurozone zal zeer waarschijnlijk ook in het tweede kwartaal weer met een recessie te maken krijgen. Inkoopmanagersindex level VS Eurozone China, Markit, ISM maar de bodem komt in zicht Door een ruimer monetair beleid en het feit dat de zorg over een direct Grieks vertrek uit de eurozone enigszins afneemt, zouden de vertrouwensindicatoren zich binnenkort wereldwijd enigszins kunnen stabiliseren. Het is echter onwaarschijnlijk dat de economie de komende maanden veel groei vertoont, en door een hernieuwde opleving van de eurocrisis zou ze gemakkelijk een terugslag kunnen krijgen. Voor een werkelijk overtuigende economische aufschwung zullen de regeringen van de eurozone een einde moeten maken aan de vicieuze cirkel van schulden, begrotingsconsolidatie en recessie. Tot die tijd blijft het herstel van de wereldeconomie een processie van Echternach: drie stappen naar voren, twee terug.

4 4 Macro Weekly - Verruiming alom - 9 juli 212 Eurozone - Economie & Euro Werkloosheid % beroepsbevolking Eurozone Griekenland Spanje Portugal Duitsland: Industriële productie en orders % 3m-o-3m Productie EUR/USD en Spaanse obligatierente EUR/USD Orders %, invers Oct-1 Feb-11 Jun-11 Oct-11 Feb-12 Jun-12 EUR/USD (l.a.) Bron: Eurogroup, ABN AMRO Group Economics Spanje, 1-jaars overheidsobligaties (r.a.) Economie I Aline Schuiling, tel: Nick Kounis, tel: De werkloosheid in de eurozone steeg van 11,% in april tot 11,1% in mei. In de afgelopen 12 maanden bedroeg de stijging 1,1 procentpunt, vooral door een sterk toegenomen werkloosheid in de periferie. In Griekenland bedroeg de stijging in een jaar tijd procentpunt, in Spanje 3,7, in Portugal 2, en in Italië 1,9. In Duitsland, Finland en Oostenrijk daalde de werkloosheid, een teken van de zeer uiteenlopende economische ontwikkeling in de sterke kernlanden en de periferie. Omdat wij verwachten dat de economie dit jaar gemiddeld krimpt en in 213 slechts een zeer bescheiden groei vertoont, gaan wij uit van een voortgaande stijging van de werkloosheid. Intussen zijn er tekenen die erop wijzen dat de economie in mei-juni niet verder is verslechterd na de opvallende groeivertraging in maart-april. Zo lag de PMI voor de verwerkende industrie in de eurozone in juni iets hoger (4,1) dan eerder aangegeven in de voorlopige raming (44,8), wat erop wijst dat de index niet langer daalt, maar in juni is gestabiliseerd. Economie II De samengestelde outputindex (die de bbp-groei nauwkeurig volgt) steeg uiteindelijk van 46, in mei tot 46,4 in juni. Hoewel dit niveau nog steeds overeenkomt met een bbp-krimp van circa,4-,% k-o-k, lijkt het erop dat het tempo van de daling richting K3 iets is afgenomen. De detailhandelsverkopen stegen in mei met,6% m-o-m na een afname van 1,4% in april. Het driemaands groeitempo stabiliseerde op -,1%. Tot slot zijn er bemoedigende cijfers vanuit de Duitse industriesector. De industriële orders stegen in mei met,6%, terwijl de industriële productie met 1,6% toenam. Beide series zijn op maandbasis vrij volatiel en daalden in april, wat erop duidt dat de stijging in mei deels niet reëel was. Niettemin geldt dat wanneer de productie in juni stabiliseert of slechts licht daalt, er in het tweede kwartaal globaal sprake is van een stabilisatie van het productieniveau; minder negatief dus dan de scherpe dalingen van de Ifo en de industriële PMI de afgelopen maanden suggereerden. EUR/USD De EUR/USD is vorige week gedaald. De verlaging van de depositorente door de ECB was door de financiële markten vooraf slechts deels ingeprijsd, gezien de EONIA-futurescontracten. De keuze van de centrale bank voor een nultarief pakte dus negatief uit voor de euro. De spanning op de markt voor overheidsschuld steeg opnieuw. Zorgen over Spanje en Italië staken opnieuw de kop op. Hoewel beleidsmakers op de eurotop een belangrijke stap hebben gezet, is het hen nog niet gelukt om de vicieuze cirkel tussen economie, bezuinigingen, rente en staatsschulden te doorbreken. Vooruitblikkend verwachten wij dat de eurokoers verder daalt. De eurocrisis houdt de komende maanden waarschijnlijk aan, waarbij de economie in de eurozone achterblijft bij die in de VS en andere regio s. Een belangrijke opsteker voor de euro zou een mogelijke derde ronde van kwantitatieve verruiming door de Fed kunnen zijn (negatief voor de dollar). Wij verwachten echter dat de Fed zich afzijdig houdt.

5 Macro Weekly - Verruiming alom - 9 juli 212 Eurozone Rentes Belangrijkste beleidsrente ECB % Jan-9 Oct-9 Jul-1 Apr-11 Jan-12 ECB herfinancieringsrente EONIA (interbancaire eendagsrente) ECB depositorente Rente op staatsobligaties (1 jaar) % Jan-12 Feb-12 Mar-12 Apr-12 May-12 Jun-12 Jul-12 Bron: Bloomberg Euro swap rentes % Duitsland Nederland Spanje Italië Jan-12 Feb-12 Mar-12 Apr-12 May-12 Jun-12 Jul-12 EONIA 3M 1 JR 3 JR De ECB Ruben van Leeuwen, tel: Nick Kounis, tel: De ECB heeft tijdens haar vergadering in juli de belangrijkste beleidsrentetarieven met 2bp verlaagd. De refi-rente staat nu op,7%. De depositorente bedraagt nul. Hoewel de ECB-besluiten zich vooral richten op de refi-rente, heeft de depositorente eigenlijk de meeste invloed op de marktrente als gevolg van de overvloedige hoeveelheid liquiditeit in het systeem. De EONIA beweegt zich circa 1 basispunten boven de depositorente, dus het ECB-besluit betekent effectief een nultariefbeleid binnen de eurozone. Dit voedt speculaties dat de centrale bank net als de Fed en de BoE kwantitatieve verruiming overweegt. Hoewel verdere versoepeling gezien de groeivooruitzichten gerechtvaardigd is, betwijfelen wij of de ECB daartoe in de huidige context wil overgaan. Verruiming is niet iets waarbij de ECB zich prettig bij voelt, gezien haar taakopvatting als hoedster van de prijsstabiliteit op de middellange termijn. Staatsobligaties Het risicosentiment op de financiële markten draaide vorige week om, waarbij beleggers hun opnieuw toevlucht zochten tot veilig geachte instrumenten zoals Duitse Bunds. Als gevolg daarvan daalde de rente op 1-jaars Duitse staatsobligaties met 26 bp tot 1,33% op vrijdag. Ook andere eurokernlanden, zoals Finland en Nederland, zagen de rente op hun staatspapier merkbaar dalen. In de periferie steeg de rente. De Spaanse rente steeg met tot bijna 7%, waaruit blijkt dat de bezorgdheid over Spanje nog minstens net zo groot is als voor de recente eurotop. Een positief punt voor Spanje was de succesvolle veiling van obligaties vorige week, maar dit bleek niet genoeg om het sentiment te keren. De kans bestaat dat de volatiliteit op de obligatiemarkt op korte termijn blijft. Het renteverloop is in zeker opzicht meer afhankelijk van politieke daden dan van economische ontwikkelingen. De vooruitzichten voor beide factoren zijn positiever op de langere termijn, vandaar dat wij vasthouden aan onze inschatting dat de rente op staatsobligaties (voor Duitsland) eind dit jaar hoger uitkomt. Swaprente Net als het veilige deel van de markt voor staatsobligaties had ook de swaprente last van het meer negatieve sentiment op de financiële markten. De swaprentes daalden vorige week, in het bijzonder in het korte segment van de rentecurve. Deze laatste ontwikkeling werd geholpen door de renteverlaging van de ECB, die niet volledig was ingeprijsd in de overnight EONIA-swaprente. Ook de tarieven voor langerlopende renteswaps daalden per saldo, maar opnieuw waren structurele veranderingen belangrijk in dit segment van de curve. DNB heeft de regelgeving voor verzekeraars in Nederland gewijzigd, wat uiteindelijk zal leiden tot een lagere vraag naar langerlopende renteswaps en obligaties. Voor de Nederlandse pensioenfondsen wordt dit jaar een vergelijkbare institutionele wijziging verwacht. Bron: Bloomberg

6 6 Macro Weekly - Verruiming alom - 9 juli 212 VS Peter de Bruin, tel Samengestelde ISM-index en BBP-groei niveau BBP (r.a.) ISM samengestelde index (l.a.) k-o-k saar Economie I De cijfers van afgelopen week wezen op een aanhoudend magere economische groei. De ISM-index voor de verwerkende industrie daalde in juni van 3, naar 49,7 en kwam daarmee voor het eerst in bijna 3 jaar onder het boom-bust niveau. Wij wijten dit vooral aan de zwakke situatie in de eurozone en vertragende Chinese economie. De ISM-index voor de niet-verwerkende industrie daalde in juni van 3,7 naar 2,1 maar bleef wel boven de. Dit wijst erop dat niet alleen de export vertraagt maar ook de binnenlandse economie verzwakt. De samengestelde index daalde dan ook van 3,7 naar 1,8 en wijst op dit niveau op een BBP-groei van ongeveer 1%, wat minder is dan onze huidige prognose van 1,6%. De subindex werkgelegenheid van beide indices leverde echter positiever nieuws op. Voor de verwerkende industrie bleef deze goed op peil (van 6,9 naar 6,6) en voor de niet-verwerkende industrie was zelfs sprake van een stijging (van,8 naar 2,3). Dit wijst erop dat het herstel van de arbeidsmarkt weliswaar zwak is maar niet instort. Banengroei s , Totale werkgelegenheid BBP-prognoses Fed %j-o-j in K Particuliere werkgelegenheid Lange termijn april juni Economie II Er kwamen in juni dan ook 8. banen bij, bijna evenveel als in mei (77.) en de werkloosheid bleef stabiel op 8,2%. In K2 creëerden bedrijven gemiddeld 7. nieuwe banen per maand, veel minder dan de 226. in K1. Hoewel de vertraging van de banengroei waarschijnlijk is verergerd door weersinvloeden, heeft de escalatie van de schuldencrisis in de eurozone bedrijven terughoudender gemaakt met het aannemen van personeel. Wij denken echter dat de arbeidsmarkt in H2 geleidelijk zal herstellen. Ten zal de grootste onzekerheid over een mogelijk uiteenvallen van de eurozone iets afnemen nu voorstanders van een reddingsoperatie in Griekenland de meerderheid hebben veroverd gedurende de verkiezingen. Daarnaast verwachten wij dat de daling van de olieprijs steun zal bieden aan de consumptiegroei en investeringen, wat de arbeidsmarkt wat nieuw leven zou moeten inblazen. Wij de daling van de uitkeringsaanvragen van 388. naar 374. in de week t/m 3 juni als een eerste teken hiervan. Fed Ondanks de zwakke banencijfers in juni denken wij niet dat de Fed tijdens de vergadering van 31 juli een volgend programma van kwantitatieve verruiming zal aankondigen. Wij denken dat de Fed het nog te vroeg vindt om opnieuw obligaties te gaan inkopen zo snel na het verlengen van haar Operatie Twist programma en dat de Fed eerst meer informatie wil om te zien of de vertraging doorzet. Zoals hierboven toegelicht verwachten wij dat de economie later in het jaar weer wat aan kracht zal winnen, zodat de Fed waarschijnlijk pas op de plaats zal maken. Toch denken wij dat het erom zal spannen en dat een hernieuwde escalatie van de schuldencrisis in de eurozone of een te lang uitblijvend arbeidsmarktherstel voor de Fed aanleiding kan zijn om toch weer obligaties te gaan inkopen. Deze week zullen wij kijken of de notulen van de vergadering van juni duidelijker maken waarom het FOMC negatiever is geworden over de economie en heeft besloten om Operation Twist te verlengen en aanwijzingen bevatten over omstandigheden die voor de Fed reden kunnen zijn om weer obligaties te gaan inkopen.

7 7 Macro Weekly - Verruiming alom - 9 juli jaars rente en Vix volatiliteitsindex % index jan-1 jul-1 jan-11 jul-11 jan-12 jul-12 tienjaars rente staatspapier (l.a.) Vix volatiliteitsindex (r.a.) Rente Amerikaanse Treasuries hebben een goede week achter de rug. De prijzen stegen voor de tweede week op rij. Aan het begin van de week daalde de lange rente doordat de onverwacht zwakke ISMindex voor de verwerkende industrie twijfel deed ontstaan over de kracht van de economie. In reactie hierop hevelden beleggers geld over van aandelen naar Treasuries. Hoewel de rentes aan het begin van de week iets stegen, nam de vraag naar veilige beleggingen aan het eind van de week weer sterk toe doordat de arbeidsmarktcijfers over juni aangaven dat het arbeidsmarktherstel die maand zwak was gebleven. Zoals gezegd, denken wij dat de economie in H2 iets aan kracht zal winnen doordat het vertrouwen waarschijnlijk iets zal verbeteren nu de angst voor een uiteenvallen van de eurozone op korte termijn is afgenomen na de gunstige uitslag van de Griekse verkiezingen en doordat de lage olieprijs de vraag waarschijnlijk zal stimuleren. Mede hierdoor zou de 1-jaars rente de komende drie maanden moeten kunnen stijgen naar 1,8% en naar 2,2% aan het eind van het jaar.

8 8 Macro Weekly - Verruiming alom - 9 juli 212 VK Joost Beaumont, tel: PMI s niveau Verwerkende industrie Dienstensector Gehele economie Economie De PMI s voor juni schetsten een somber beeld. De PMI voor de verwerkende industrie steeg wel, maar bleef onder het niveau dat groei van krimp onderscheidt. Dit geeft aan dat de omstandigheden binnen de sector nog steeds verslechteren, zij het minder dan voorheen. De PMI voor de dienstensector kwam echter lager uit dan verwacht, met een daling van 3,3 naar 1,3 het laagste niveau in negen maanden. De daling was breedgedragen, maar vooral de daling van de subindex nieuwe orders was verontrustend omdat dit erop wijst dat de zwakte in de dienstensector (8% van de economie) de komende maanden waarschijnlijk aanhoudt. Nemen we alle PMI s bij elkaar, dan daalde de samengestelde index tot iets boven de. Dit lijkt aan te geven dat het BBP in K2 ongeveer is gestabiliseerd, maar de relatie tussen de PMI en de BBP-groei is de afgelopen tijd verzwakt. Wij gaan voorlopig dan ook uit van een krimp van,2% k-o-k in K2, het derde kwartaal van krimp op rij. Obligatieaankopen BoE GBP mrd 8 E mrt-9 sep-9 mrt-1 sep-1 mrt-11 sep-11 mrt-12 sep-12 Wekelijkse aangekocht (l.a.) Totaal (r.a.) Bron: BoE, ABN AMRO Group Economics BoE De BoE besloot om het programma van obligatieaankopen met GBP mrd uit te breiden naar GBP 37 mrd en handhaafde de officiële rente op,%. In een verklaring werd gesteld dat de centrale bank uitgaat van een verdere daling van de productie in K2, terwijl de EUtop van vorige week niet alle zorgen over de schuldencrisis in de eurozone, volgens het comité de grootste bedreiging voor de economie, heeft weggenomen. Tevens merkte de BoE op dat de inflatie is afgenomen en waarschijnlijk verder zal dalen door lagere grondstoffenprijzen, terwijl de enorme onderbenutting de binnenlandse inflatiedruk waarschijnlijk zal beperken. Per saldo was het MPC van mening dat de kans het grootst is dat de inflatie op middellange termijn bij de doelstelling zal achterblijven, wat een uitbreiding van de obligatieaankopen rechtvaardigt. Het programma zal begin november worden afgerond. Omdat de economie kwetsbaar zal blijven en de eurocrisis zal blijven voortwoekeren, blijft verdere stimulering in het najaar zeker een mogelijkheid. Renteverschil 1-jaars Gilts en Bunds % bp jan-11 apr-11 jul-11 okt-11 jan-12 apr-12 jul-12 Rente op 1-jrs staatsleningen (l.a.) Spread t.o.v. Bunds (r.a.) Rente De rente op 1-jaars Gilts daalde 1 bp naar 1,9%, vooral door een ruimer monetair beleid in het VK en daarbuiten en door vraag naar veilige beleggingen gegeven de aanhoudende ongerustheid over de wereldeconomie en de schuldencrisis in de eurozone. Gedurende de week steeg het renteverschil tussen 1-jaars Gilts en Bunds naar 26 bp, waarschijnlijk doordat Bunds sterker profiteerden van de rente-verlaging door de ECB. Wij denken dat de 1-jaarsrente de komende tijd laag zal blijven. Ondanks de positieve stappen van Europese beleidsmakers tot dusver zal de onzekerheid over de toekomst van Europa de komende maanden waarschijnlijk aanhouden. Verder is het heel goed mogelijk dat de BoE obligaties blijft opkopen wanneer het huidige programma in november afloopt. Voor 213 verwachten wij een geleidelijke rentestijging doordat de economie aantrekt. Die stijging zal in het VK waarschijnlijk minder zijn dan in Duitsland omdat de markten ervan uit zullen gaan dat de BoE het beleid langer soepel zal houden dan de ECB om de jaren van bezuinigingen die het VK in het verschiet heeft te faciliteren.

9 9 Macro Weekly - Verruiming alom - 9 juli 212 Verwachtingen korte rente en EUR/GBP bp sep-1 jan-11 mei-11 sep-11 jan-12 mei-12 ` EUR/GBP Kortetermijnrenteverwachtingen (EZ minus VK, dec. 212 futurecontr., l.a.) EUR/GBP (r.a) EUR/GBP Het pond won vorige week aan kracht ten opzichte van de euro. Dit kwam voor een deel door de renteverlaging door de ECB, maar ook de weer toenemende ongerustheid over de staatsschuldenscrisis kan een rol gespeeld hebben. Wij denken dat het pond dit jaar nog iets sterker kan worden ten opzichte van de euro doordat de euro last zal hebben van aanhoudende ongerustheid over de schuldencrisis in de eurozone. Een volgende ronde obligatieaankopen door de BoE zal de stijging van het pond waarschijnlijk echter beperken. Wij denken dat EUR/GBP aan het eind van het jaar op,79 zal staan. Volgend jaar verwachten wij een verzwakking van het pond, doordat de kracht van het herstel dan in beide regio's ongeveer gelijk zal zijn, terwijl begrotingsconsolidatie de groei in het VK nog enige jaren zal afremmen. Hierdoor zullen de financiële markten er waarschijnlijk vanuit gaan dat de BoE langer een ultraverruimend beleid zal voeren, wat negatief is voor het pond.

10 1 Macro Weekly - Verruiming alom - 9 juli 212 Azië ex-japan Benchmark-rente % Jun-91 Jun-98 Jun- Jun-12 Leen rente Deposito rente Inflatie China % yoy CPI voedsel exclusief voedsel Detailhandelsomzet Hongkong (volume) % yoy /1/11 /1/11 8/1/11 11/1/11 2/1/12 /1/12 China Maritza Cabezas, tel Vorige week verlaagde de Chinese centrale bank haar benchmarkrente voor de tweede keer in één maand, vrijwel op hetzelfde moment dat de ECB en de Bank of England extra monetaire verruimingsmaatregelen aankondigden. Sinds vrijdag is de 1-jaars depositorente in China met 2bp verlaagd (tot 3%) en de beleningsrente met 31bp (tot 6%). Dit duidt erop dat de autoriteiten bezorgd zijn over het tempo van de economische vertraging, maar ook dat zij alles in het werk willen stellen om hun BBP-doelstelling te halen. In de afgelopen maanden lijkt de groeivertraging van de Chinese economie te zijn toegenomen door de stijgende onrust in de eurozone en een zwakke buitenlandse vraag. De komende maanden verwachten wij nog steeds een verdere monetaire verruiming in de vorm van meerdere verlagingen van de reserveratio voor banken (2 bp) en een verdere daling van de beleningsrente ( bp). Onze bbp-prognose voor 212 blijft 8% China en Taiwan Vanochtend publiceerde China haar inflatierapport, waaruit bleek dat de CPI in juni is gedaald tot 2,2% j-o-j tegen 3,% j-o-j in mei. De afname van de voedsel- en groenteprijzen droeg,8 procentpunt bij aan de inflatiedaling. De PPI-inflatie daalde tot -2,1% j-o-j in juni tegen -1,4% vorige maand, met name door lagere olie- en andere grondstoffenprijzen. Wij verlagen onze CPI-inflatieprognose voor 212 (gemiddeld) van 4,% tot 3,% op basis van de tegenvallende binnenlandse en mondiale groei in het tweede kwartaal van 212 en de sneller dan verwachte daling van de olie- en binnenlandse voedselprijzen. Het goede nieuws is dat de afname van de groei van de consumentenprijzen ruimte laat voor verdere monetaire verruiming. De totale inflatie in Taiwan steeg licht tot 1,8% in juni (tegen 1,7% vorige maand). De voedselprijzen blijven de voornaamste motor achter de inflatiestijging. Ondanks tekenen van een zwakkere economische bedrijvigheid in Taiwan, beperkt de hardnekkige inflatie de mogelijkheden tot monetaire verruiming. Overig Azië De vorige week bekendgemaakte cijfers duiden op een sneller tempo van economische vertraging in het tweede kwartaal dan verwacht en op meer tekenen dat de inflatie in de overige Aziatische landen stabiliseert of zelfs terugloopt. In Hongkong viel de detailhandelsomzet in mei aanzienlijk tegen, met een groei van 8,8% j-o-j tegen 11,4% in april. De reële omzet nam in mei met,8% j-o-j toe tegen 7,6% de maand ervoor. Wij verwachten dat het groeimomentum in Hongkong in het tweede kwartaal zal verzwakken. Onze BBP-prognose voor 212 is thans 2,% (was 2,8%). In Indonesië blijft de inflatie 4,% j-o-j en wijst de handelsbalans nog steeds een tekort aan (USD -49 mln in mei tegen USD -641 mln). De inflatie in Zuid-Korea daalde in juni tot 2,2% tegen 2,% in mei, het laagste dalingstempo sinds oktober 29. De inflatierisico s zijn in Azië over het algemeen beperkt door een zwakkere BBP-groei in de regio en lagere grondstoffenprijzen. Bron: Bloomberg

11 11 Macro Weekly - Verruiming alom - 9 juli 212 WEEKLY ECONOMIC CALENDAR Day and time Market Indicator Change Latest outcome Expectation ABN AMRO Expectation consensus Monday 9 July 3:3 CN Consumer prices (Jun) % yoy :4 CH Unemployment rate (Jun) % :3 EZ Draghi quarterly hearing at EU Parliament 17: EZ Eurogroup finance ministers meeting 21: US Consumer credit (May) $bn Tuesday 1 July 1:1 UK RICS house price balance (jun) balance (%) : CN Trade Balance (Jun) USD billion :4 FR Industrial production (Jun) % mom : EZ ECOFIN 1: DE German Constitutional Court votes on ESM 1:3 UK Manufacturing production (May) % mom :3 UK Trade balance (May) GBP bn :3 US NFIB Small Business Optimism (Jun) level : UK NIESR GDP estimate (Jun) % qoq.1 Wednesday 11 July : BZ SELIC rate % : BZ Retail sales (May) %yoy :3 US Trade balance (May) $bn : US Minutes of the FOMC June meeting Thursday 12 July 7:3 FR CPI (Jun) % yoy IN Industrial production (May) % yoy.1 11: EZ Industrial production (May) %mom :3 US Initial jobless claims (July 7) s Friday 13 July : RU Refinancing rate % : CN Real GDP (Q2) % qoq : CN Real GDP (Q2) % yoy : CN Retail Sales (Jun) % yoy CN Industrial production (Jun) % yoy :3 IN Monthly Wholesale prices (Jun) % yoy :3 US Producer prices (Jun) %mom/ %yoy -1./.7 -.7/-. -.6/ :3 US PPI ex. food and energy (jun) %mom/ %yoy.2/ 2.7.2/ 2.6.2/ 2.6 1: US Un. Of Michigan Confidence (Jul, Prel.) level During week July BZ Economic activity index %yoy July CN Actual FDI (Jun) % yoy Source: ABN AMRO Group Economics, Bloomberg, Reuters Altijd op de hoogte van de laatste ontwikkelingen in de economie en in uw sector: download de Markets Insights app via abnamro.nl/marketinsights of direct in de App Store. Lees meer over het Economisch Bureau op: abnamro.nl/economischbureau Dit document is samengesteld door ABN AMRO. Het heeft uitsluitend als doel om financiële en algemene informatie te verstrekken over de economie. ABN AMRO behoudt zich alle rechten voor met betrekking tot de informatie in het document en het document wordt uitsluitend aan u verstrekt voor uw informatie. Het is niet toegestaan dit document (geheel of deels) te kopiëren, distribueren, door te geven aan een derde of om het voor enig ander doel te gebruiken dan hier boven bedoeld. Dit document is informatief bedoeld en vormt geen aanbieding van effecten aan het publiek, of een uitnodiging om een aanbod te doen. U mag niet om welke reden dan ook vertrouwen op de informatie, meningen, beramingen, en aannames in dit document noch dat het compleet, accuraat of juist is. Er wordt geen garantie gegeven, uitdrukkelijk of stilzwijgend, door of uit naam van ABN AMRO, haar directeuren, functionarissen, vertegenwoordigers, gelieerde partijen, groepsmaatschappijen of werknemers met betrekking tot de juistheid of volledigheid van de informatie in dit document, en geen enkele aansprakelijkheid wordt geaccepteerd voor enig verlies als direct of indirect gevolg van het gebruik van deze informatie. De opvattingen en meningen opgenomen hierin kunnen op enig moment aan verandering onderhevig zijn en ABN AMRO heeft geen enkele verplichting om de informatie in dit document na de datum hiervan te herzien. Voordat u in enig product van ABN AMRO investeert, dient u zich te informeren over de verschillende financiële en andere risico s, alsmede mogelijke beperkingen voor u en uw investeringen als gevolg van toepasselijke wetgeving en regels. Indien u, na lezing van dit document, overweegt een investering te doen in een product, raadt ABN AMRO aan om een dergelijke investering met uw relatiemanager of persoonlijke adviseur te bespreken om nader te bezien of het relevante product met inachtneming van alle mogelijke risico s past bij uw investeringen. De waarde van beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garanties voor de toekomst. ABN AMRO behoudt zich het recht voor wijzigingen in dit materiaal aan te brengen. Alle rechten voorbehouden