SERIE RESEBREHmEmORBnDB

Transcriptie

1 ET SERIE RESEBREHmEmORBnDB INDIRECTE SYSTEMEN TER BEHEERSING VAN DE GELDHOEVEELHEID IN NEDERLAND; EEN ECONOMETRISCHE ANALYSE S.C.W. Eijffinge Reseachmemoandum aug VRIJE UNIVERSITEIT FACULTEIT DER ECONOMISCHE WETENSCHAPPEN A M S T E R D A M

2 \

3 Vije Univesiteit Amstedam Economische Faculteit Ondezoekgoep Financiële instellingen en makten INDIRECTE SYSTEMEN TER BEHEERSING VAN DE GELDHOEVEELHEID IN NEDERLAND: EEN ECONOMETRISCHE ANALYSE Ds. S.C.W. Eijffinge *) De auteu is vebonden aan de subvakgoep Monetaie Economie en is tevens lid van de ondezoekgoep Financiële Instellingen en Makten aan de Vije Univesiteit te Amstedam. Hij dankt d. H.P. Smit, pof.d. J.J. Sijben en pof.d. H. Visse voo hun commentaa op een voolopige vesie van dit veslag. Tevens dankt hij de hee C.van Bees voo zijn ekentechnische ondesteuning en aanhoudende kitische belangstelling. Uiteaad blijft hij zelf veantwoodelijk voo eventuele feilen en omissies.

4 L f

5 INHOUDSOPGAVE blz. H. 1. Inleiding 1 H.2. Indiecte kedietbeheesing De kaseseveegeling De liquiditeitseseveegeling 18 H.3. Geldmaktuimtebeheesing Netto geldmaktuimtebeheesing Gehedefinieede geldmaktuimtebeheesing 32 H.4. Basisgeldbeheesing Netto basisgeldbeheesing Gehedefinieede basisgeldbeheesing 50 H.5. Slotbeschouwing 60 Appendix A 64 Liteatuulijst 66 SCWE/mt

6

7 1 1. INLEIDING In de ondehavige studie zal het monetaie beleid geicht op de intene waade van de gulden, ook wel het gote monetaie beleid, voo Nedeland met behulp van veschillende beleidsvaianten ondezocht woden. Op gond van eede veicht liteatuuondezoek ) wodt de beleidsanalyse bepekt tot de indiecte systemen te beheesing van de geldhoeveelheid, i.c. de binnenlandse liquiditeitenmassa, in Nedeland. Dat zijn systemen, welke aangijpen bij de indicatoen - bijv. de geldmaktuimte en de basisgeldhoeveelheid - in het tansmissiepoces van monetaie impulsen en daadoo de opeationele doelvaiabele - de binnenlandse liquiditeitenmassa - op indiecte wijze beïnvloeden. Deze indiecte systemen kunnen wij ondescheiden in enezijds de indiecte kedietbeheesing, zoals deze geduende de peiode in Nedeland is toegepast, én andezijds de indiecte monetaie doelzsnes, die tot nu toe niet in Nedeland gehanteed zijn geweest, maa wel in landen als West- Duitsland en Zwitseland. De indiecte kedietbeheesing bestaat uit de kas- en liquiditeitseseveegeling en kan dehalve opgevat woden als twee ondegenzen voo de vaag naa ongeleende kaseseves doo het bankwezen (L d ) als gedeelte van de toevetouwde gelden, indien de secundaie eseves van het bankwezen op kote temijn autonoom beschouwd woden. De indiecte monetaie doelzênes zullen in eeste instantie opgelegd woden aan het netto en gehedefinieede aanbod van kaseseves doo de centale bank, dus de netto en gehedefinieede geldmaktuimte (L s esp. L s + NFA b ). De gehedefinieede geldmaktuimte bestaat uit de netto geldmaktuimte plus het netto buitenlands actief van het bankwezen (NFA b ), dat als een potentiële liquiditeitsbuffe voo het bankwezen fungeet. Immes, bij 1) Zie Eijffinge (1983) en een studie van onze hand te veschijnen in het najaa van 1985.

8 2 tijdelijke kapte op de binnenlandse geldmakt kan een deel van het netto buitenlands actief tijdelijk geepatieed.. woden te veuiming van de geldmakt 1). Vevolgens zullen wij deze indiecte monetaie doelzones opleggen aan de netto en gehedefinieede basisgeldhoeveelheid (B a = L s + C esp. B = LS + NF A b + c) 2) waain tevens de chatale geldhoeveelheid (C) begepen is. De netto en gehedefinieede basisgeldhoeveelheid bevatten analoog niet esp. wel het netto buitenlands actief van het bankwezen. Bij het vaststellen van de indiecte monetaie doelzones wodt aanvankelijk geen ekening gehouden met het seizoenspatoon in de netto geldmaktuimte, dat vooal veoozaakt wodt doo de autonome factoen op de geldmakt (ANDA^UT en ANDA^IJK ) en daana wodt de netto geldmaktuimte wel gecoigeed voo het seizoenspatoon op de geldmakt. Daaentegen wodt de chatale geldhoeveelheid bij doelzones voo de basisgeldhoeveelheid altijd gecoigeed voo het seizoenspatoon in de chatale kassen. De vie voonaamste systemen van indiecte monetaie doelzones te beheesing van de binnenlandse liquiditeitenmassa kunnen toegelicht woden met een schema (zie figuu 1). 1) Zie bijv. Eijffinge (1985), p.20. 2) Indiecte monetaie doelzones voo de buto basisgeldhoeveelheid achten wij weinig zinvol, aangezien dit begip geen ekening houdt met het beoep van het bankwezen op de centale bank.

9 3. Figuu 1 De systemen van indiecte monetaie doelzdnes netto exclusief inclusief doelzones geldmaktuimte netto buitenl. actief v.h. bankwezen netto buitenl. actief v.h. bankwezen uitgedukt in exclusief chatale geldhoeveelh. netto geld- gehedefin. maktuimte- beheesing geldmaktuimtebeheesing absolute niveau's ('tunnels') inclusief netto gehedefin. pecentuele chatale basisgeld- basisgeld- veandeingen geldhoeveelh. beheesing beheesing ('kegels') Uit dit schema blijkt bovendien dat de doelzönes voo geldmaktuimtebeheesing zijn uitgedukt in absolute niveau's en dus de vom van een 'tunnel' hebben ineen figuu met een lineaie odinaat, tewijl de doelzones voo basiseeldbeheesina in pecentuele veandeingen zijn uitgedukt en in een figuu met een lineaie odinaat de vom van een 'kegel' hebben. De oozaak van dit veschil vloeit voot uit de chatale geldhoeveelheid, welke in tegenstelling tot de geldmaktuimte en het netto buitenlands actief van het bankwezen ondehevig is aan goei in de loop van de tijd. Indien wij de tijd-as als abscis nemen, dan kan het veschil in vom tussen geldmaktuimte- en basisgeldbeheesing met een eenvoudige gafische weegave 1 ) geïllusteed woden (zie figuu 2). 1) Bij de gafische weegave van de systemen wodt geabstaheed van seizoenscoectie van de chatale geldhoeveelheid en de geldmaktuimte.

10 4 Figuu 2 Gafische weegave van geldmaktuimte- en basisgeldbeheesing t L + L S +NFA b maximale niveau basis toegestane mage ('tunnel') minimale niveau maximale goei + B + B gemiddelde goei * toegestane goeimage ('kegel') minimale goei basis t Aan de bovenstaande indiecte monetaie doelzones kan binnen een model adequaat vomgegeven woden doo tweezijdige andvoowaaden, tewijl de indiecte kedietbeheesing met twee enkelzijdige andvoowaaden vewekt kan woden. Daatoe maken wij gebuik van het doo ons ontwikkelde maandmodel voo het monetaie beleid in Nedeland1). Een degelijk zee kote temijn-model is voo een beleidsanalyse van het gote monetaie beleid in Nedeland veeist, aangezien de indiecte monetaie doelzones in West-Duitsland en Zwitseland op maandbasis woden geïmplementeed en de indiecte kedietbeheesing in Nedeland eveneens op maandbasis en soms zelfs op weekbasis is gehanteed. 1) Dit maandmodel wodt bescheven in Eijffinge (1985). Hiebij gaan we uit van het daain bescheven volledige model.

11 5 Het inten geichte of gote monetaie beleid - zowel de indiecte kedietbeheesing, als de indiecte monetaie doelzones - wodt dehalve in het navolgende gefomuleed als twee esp. één andvoowaade(n) op maandbasis en opgelegd aan het maandmodel, zodat hieuit een afwijkende pojectie esulteet die met de pojectie zonde andvoowaaden - de centale pojectie - vegeleken kan woden. Daaentegen is het exten geichte of kleine monetaie beleid in het maandmodel eeds geëndogeniseed doo middel van een vietal eactiefuncties, welke het valutamaktbeleid, de speciale beleningen, de 'swaps' en de vooschotente en daadoo ook het geldmaktbeleid van de centale bank beschijven"!). Op een degelijke wijze kan aan de indiecte systemen voo het gote monetaie beleid als andvoowaaden vom gegeven woden en kan doo het simuleen met het model onde deze andvoowaaden een beleidsanalyse van de indiecte kedietbeheesing en de indiecte monetaie doelz6nes gemaakt woden, waabij tevens ekening gehouden wodt met het kleine monetaie beleid dat vanwege het EMS voo Nedeland een min of mee afgedwongen kaakte heeft. De andvoowaade(n) van elk systeem dien(t)(en) te beheesing van een bepaalde indicato - de geldmaktuimte of basisgeldhoeveelheid - en daadoo van de opeationele -doelvaiabele van het gote monetaie beleid - de binnenlandse liquiditeitenmassa - op middellange temijn. Binnen deze andvoowaade(n) kan de beteffende indicato en dus de binnenlandse geldmaktente zodanig doo de centale bank aangepast woden op zee kote temijn, dat de opeationele doelvaiabele van het kleine monetaie beleid - de elatieve EMS-positie van de gulden - binnen de veplichte genzen gehouden wodt en liefst ondom nul fluctueet. 1) Voo de achtegond hievan wodt vewezen naa Eijffinge (1985), pp.149, 150.

12 6 Vevolgens zullen wij enige algemene opmekingen maken ove de uitweking van de andvoowaaden en de keuze van de simulatiepeiode, waavoo de beleidsanalyse veicht wodt. Alleeest gaan we in technische zin in op de uitweking van de andvoowaaden. De endogene vaiabele binnen de andvoowaade dient in beginsel volledig én diect beheesbaa te zijn doo de (centale) bank(en) en niet mede opgebouwd te zijn uit voo de (centale) bank(en) exogene, dan wel indiect beheesbae gedeelten. De andvoowaade moet dehalve zodanig uitgewekt woden, dat de exogene en indiect beheesbae componenten van de indicato, waaaan deze andvoowaade opgelegd is, niet mee binnen de andvoowaade staan, maa in de onde- en bovengens hievan. Dit betekent bijv. voo een indicato als de gehedefinieede basisgeldhoeveelheid, dat de chatale geldhoeveelheid en het netto buitenlands actief van het bankwezen zich niet binnen de andvoowaade bevinden, maa ovegebacht zijn naa de onde- en bovengens, aangezien deze beide componenten niet volledig en diect beheesbaa zijn doo de centale bank. Alleen de netto geldmaktuimte bevindt zich hiebij binnen de andvoowaade, omdat de centale bank deze via haa geld- en valutamaktbeleid volledig én diect kan beheesen. Daabij kan echte aangetekend woden, dat het seizoenspatoon op de geldmakt een exogeen kaakte heeft, hetgeen veoozaakt wodt doo de autonome factoen op de geldmakt. Een degelijk pobleem kan ondevangen woden doo de geldmaktuimte binnen de andvoowaade te coigeen voo seizoensinvloeden en het seizoenspatoon ove te bengen naa de onde- en bovengens van de andvoowaade. De technische uitweking van de andvoowaaden geeft aan op welke wijze de implementatie van een systeem wodt veondesteld te geschieden doo de centale bank. Bij de indiecte monetaie doelzones wodt aangenomen, dat deze systemen geïmplementeed woden doo middel van de seizoensongecoigeede, dan wel seizoensgecoigeede geldmaktuimte (LS esp. L s ). De indiecte kedietbeheesing wodt echte geacht te woden geïmplementeed

13 7 via de ongeleende kaseseve-quote van het bankwezen (K = Ld/(D+T)). Vede zullen we de meest geschikte simulatiepeiode voo de beleidsanalyse van de indiecte systemen kiezen op gond van de volgende die citeia. Ten eeste is het gewenst een simulatiepeiode te kiezen, waain de voospelkacht van het model bevedigend te noemen is, in temen van ongelijkheidscoëfficiënten van Theil en Vedoon. De meest ecente twee en een half jaa - de peiode juli 1981 t/m decembe voldoet zee edelijk aan dit citeium en ondescheidt zich in positieve zin van andee peiodenl). In de tweede plaats dient de simulatiepeiode een voldoende aantal maanden te omvatten om een zinvolle beoodeling van de veschillende indiecte systemen mogelijk te maken. De indiecte monetaie doelzênes woden in de egel voo een peiode van telkens één jaa vastgesteld, tewijl de indiecte kedietbeheesing zelfs binnen een maand aangepast kan woden. De simulatiepeiode dient tenminste één jaa te omvatten. De peiode juli 1981-decembe 1983 bevat 30 maanden en voldoet dus uimschoots aan dit citeium. Bovendien kan bij een zodanige peiode bezien woden in hoevee degelijke systemen op wat langee temijn functioneen. Tenslotte moet een simulatiepeiode gekozen woden, die zoveel mogelijk gevijwaad is van ingijpende wijzigingen in de monetaie omstandigheden en/of het monetaie beleid. Eén van de meest opvallende wijzigingen in het monetaie beleid aan het begin van de jaen tachtig is natuulijk de opschoting van het systeem van diecte kedietbeheesing met ingang van juli 1981, tewijl hiena niet ovegegaan wed op een systeem van indiecte kedietbeheesing. De peiode juli 1981-decembe 1983 valt dus net né. deze ingijpende 1) Zie Eijffinge (1985), pp

14 8 veandeing van het monetaie beleid 1 ) en voldoet dus ook aan dit laatste citeium. We kunnen dientengevolge concludeen, dat deze peiode het meest geschikt is als simulatiepeiode voo de beleidsanalyse. Voo de beleidsanalyse van de indiecte systemen zijn niet alle endogene vaiabelen, welke doo het model dynamisch gesimuleed woden onde de opgelegde andvoowaade(n), even belangijk. Vanwege de beknoptheid bepeken wij ons tot de gesimuleede waaden van de afwijkende pojectie (A t ) - dus de pojectie met andvoowaade(n) - voo de indicatoen én opeationele doelvaiabelen van het kleine en gote monetaie beleid. Voo het kleine monetaie beleid zijn dat de binnenlandse geldmaktente () esp. de elatieve EMS-positie van de gulden (SEMS) en voo het gote monetaie beleid de gehedefinieede basisgeldhoeveelheid (B ) esp. de binnenlandse liquiditeitenmassa (M2 S ). 1) De peiode juli 1981-decembe 1983 kan dehalve als een systeemvije simulatiepeiode woden aangemekt. De schattingspeioden voo de gedagsvegelijkingen van het maandmodel (1977:1 esp. 1979:4 t/m 1983:12) zijn daaentegen niet systeem-vij, zodat de schattingen wel beïnvloed zijn doo het vigeend systeem in die peioden.

15 9 Een degelijke systematiek 1 ) kan toegelicht woden aan de hand van een schema (zie figuu 3). Figuu 3 Indicatoen en opeationele doelvaiabelen van het monetaie beleid monetaie beleid exten geichte of kleine mon. beleid inten geichte of gote mon. beleid indicato binnenlandse geldmaktente () gehedefinieede basisgeldhoeveelheid (B ) opeationele doelvaiabele elatieve EMSpos. v.d. gulden (SEMS) binnehl. liquiditeit. massa (M2S) De gesimuleede waaden van de afwijkende pojectie kunnen we vegelijken met die van de centale pojectie (P ) - dus de pojectie zonde andvoowaaden -, waabij bovendien voo de gesimuleede waaden de elatieve afwijking (R ) in pecentages beekend kan woden : 1) Deze systematiek zou bijv. uitgebeid kunnen woden met de geldmaktuimte als indicato van het gote monetaie beleid en de contante DM-koes in guldens als opeationele doelvaiabele van het kleine monetaie beleid, hetgeen echte buiten het kade van deze beleidsanalyse valt. 2) De veschillen tussen de afwijkende en centale pojectie (A t - Pt) woden hiebij geelateed aan de absolute waaden van de centale pojectie ( Pt )f zodat het teken van de elatieve afwijking (R t ) altijd oveeenkomt met dat van het veschil tussen de afwijkende en centale pojectie. De absoluutstepen zijn slechts elevant voo de eventueel negatieve elatieve EMS-positie.-

16 10 R = _Ü 1.100% (t-1,2,3 30) IM Daanaast zullen we voo de vie voonoemde endogene vaiabelen noch de afwijkende pojecties, noch de elatieve afwijkingen volledig weegeven, maa slechts een kote beoodeling van de elatieve afwijkingen vemelden. Hievoo kunnen twee edenen aangevoed woden. Ten eeste kan gesteld woden dat de gesimuleede waaden van de afwijkende pojecties en hievan afgeleide elatieve afwijkingen met een zodanige onzekeheid omgeven zijn, dat het weegeven van de pecieze waaden of afwijkingen een valse schijn van exactheid in zich begt1). Bij de beleidsanalyse van de indiecte systemen zijn slechts de ichting én de ode van gootte van de elatieve afwijkingen van belang en niet de pecieze waaden hievan. 1) Zie hievoo bijv. Rutten (1984), pp

17 11 Ten tweede kunnen wij opmeken dat bij de indiecte kedietbeheesing en de indiecte monetaie doelzones die elementen esp. twee elementen in de andvoowaaden onafhankelijk van elkaa gevaieed kunnen woden naast de tijdsdimensie. Dit impliceet dat bij de indiecte kedietbeheesing en de indiecte monetaie doelzones dehalve vie esp. die dimensies ondescheiden kunnen woden, tewijl in tabellen nomalite slechts twee dimensies tegelijketijd weegegeven kunnen woden. Bij een uitgebeide beleidsanalyse leidt dit tot een zee goot aantal tabellen 1 ), hetgeen de beleidsanalyse weinig ovezichtelijk maakt en daaom afgewezen dient te woden. Wij zullen dehalve niet het pecieze tijdpad van de elatie.ve afwijkingen vemelden, maa een kote beoodeling hievan geven op gond van objectieve citeia ten aanzien van de ichting, de ode van gootte én de tijdsduu van de elatieve afwijkingen. Zodoende wodt het mogelijk om naast de tijdsdimensie twee andee dimensies pe tabel wee te geven. Wat beteft de tijdsduu hanteen we het volgende citeium. De simulatiepeiode van twee en een half jaa wodt opgedeeld in vijf, deelpeioden van telkens één half jaa, waabij voo elke deelpeiode één kwataal als kitieke tijdsduu wodt gekozen. Indien de elatieve afwijkingen binnen een deelpeiode van zes maanden geduende die of mee maanden een nade te bepalen pecentage in positieve of negatieve zin ove- esp. ondeschijdt, dan zal deze deelpeiode een dienoveeenkomstige beoodeling kijgen^). 1) In het totaal woden in deze analyse 222 veschillende beleidsvaianten ondezocht, hetgeen in beginsel (222 x 4 x 30=) veschillende waaden voo de elatieve afwijkingen tijdens de simulatiepeiode geeft. 2) Een tijdsciteium van die maanden of lange binnen een deelpeiode geeft het gootste ondescheidingsvemogen aan de beoodeling van zowel de op zee kote temijn fluctueende vaiabelen ( en SEMS), als de op wat langee temijn fluctueende vaiabelen (B en M2 S ).

18 12 Voo elke deelpeiode van een half jaa 1 ) zullen we de ichting en de ode van gootte van de elatieve afwijkingen in pecentages beoodelen, zodat voo de gehele simulatiepeiode in het totaal vijf beoodelingen voo het tijdspad van de indicatoen en opeationele doelvaiabelen zullen woden gegeven. Daabij woden de volgende kitieke pecentages als dempels gehanteed: voo elke deelpeiode (+), +, (+) esp. + = positieve elatieve afwijking t.o.v. de centale pojectie van mee dan 5, 10, 15 esp. 20% geduende die maanden of lange; (-), -, (Z) esp. 0 =» positieve of negatieve elatieve afwijking t.o.v. de centale pojectie van minde dan 5% geduende die maanden of lange; = negatieve elatieve afwijking t.o.v. de centale pojectie van mee dan 5, 10, 15 esp. 20% geduende die maanden of lange. Doo de toepassing van deze citeia geeft de kote beoodeling een duidelijk beeld van het tijdspad van de elatieve afwijkingen bij de beleidsvaianten. 1) In conceto zijn dit de tweede helft van 1981, de eeste helft van 1982, de tweede helft van 1982, de eeste helft van 1983 esp. de tweede helft van 1983.

19 13 2. INDIRECTE KREDIETBEHEERSING Het systeem van indiecte kedietbeheesing is in Nedeland voo het laatst in de peiode juli apil 1977 gehanteed en bestaat uit enezijds de kaseseveegeling én andezijds de liquiditeitseseveegeling 1). De kaseseveegeling houdt in dat het bankwezen tenminste een doo de centale bank bepaald pecentage van haa kaseseves - dus pimaie eseves - tegenove de aan haa kote toevetouwde gelden - giale tegoeden, kote temijn deposito's en oneigenlijk spaageld - dient aan te houden. Dit veplichte kasesevepecentage (k*) wodt doo de centale bank op weekbasis vastgesteld en hieaan kan vomgegeven woden doo één eenzijdige andvoowaade, nl. één ondegens. De liquiditeitseseveegeling houdt daaentegen in dat het bankwezen enezijds tenminste een in beginsel doo de centale bank maandelijks te bepalen pecentage van haa liquiditeitseseves - dus pimaie én secundaie eseves - tegenove de kote toevetouwde gelden én andezijds tenminste een in beginsel constant pecentage van haa liquiditeitseseves tegenove de lange toevetouwde gelden - lange temijndeposito's, eigenlijk spaageld en andee spaavomen - dient aan te houden. Deze pecentages tegenove de kote en lange toevetouwde gelden woden aangeduid als het veplichte liquiditeitsesevepecentage X esp. Y (A'X esp. fcy) en kunnen te zamen eveneens vewekt woden tot één eenzijdige andvoowaade - één ondegens - vanwege het zee stabiele kaakte van het veplichte liquiditeitsesevepecentage Y 2). 1) Deze beide indiecte instumenten woden ondesteund doo de oveige indiecte instumenten (valutamaktbeleid, speciale beleningen, 'swaps' en vooschotente), welke in het maandmodel als endogene vaiabelen vewekt zijn. 2) Zie Eijffinge (1983), p.26.

20 14 De kas- en liquiditeitseseveegelingen, zoals deze geduende de peiode juli 1973~apil 1977 in Nedeland zijn toegepast, hadden betekking op de totale of buto kaseseves (R) esp. liquiditeitseseves (R + NDA ) van het bankwezen en weden de bij de centale bank geleende kaseseves van het bankwezen (RL) - dus vooschotten en disconteingen - niet als aftekpost, op de totale kas- esp. liquiditeitseseves in mindeing gebacht teneinde de banken de mogelijkheid te geven hun eventuele kedietvelening via een beoep op de centale bank te financieen, die aan een degelijk beoep al dan niet tegemoet kan komen. Hiebij kunnen wij echte aantekenen dat de geleende kaseseves van het bankwezen de afgelopen jaen stek toegenomen zijn en een oveheesende ol op de geldmakt zijn gaan spelen, zodat e vanaf augustus 1977 en dus voo de simulatiepeiode onondeboken spake was van een (zee) kappe geldmakt en (zee) negatieve ongeleende of netto kaseseves (L d «R - RL) van het bankwezen 1 ). Andes gezegd, de banken staan collectief debet bij de centale bank, 'zijn in de Bank'. Op deze gonden lijkt het ons beleidsmatig weinig zinvol om de kas- en liquiditeitseseveegelingen uit te dukken in de totale kas- esp. liquiditeitseseves, oveeenkomstig de histoische vomgeving in Nedeland, maa vedient het de vookeu om beide egelingen te amendeen doo tevens de geleende kaseseves van het bankwezen daabij als aftekpost op te nemen. Dientengevolge hebben de kas- en liquiditeitseseveegelingen in deze beleidsanalyse betekking op de ongeleende of netto kaseseves (L d ) esp. liquiditeitseseves (L^ + NDA b ) van het bankwezen. 1) Zie hievoo post III van tabel 8.2 in de Statistische bijlage van het Kwataalbeicht van DNB (maandmedio's) en post 8 van tabel van de Studiedienst van DNB (maandultimo's) ove de peiode

21 De kaseseveegeling De kaseseveegeling of het veplichte kasesevepecentage (k v ) impliceet één eenzijdige andvoowaade - één ondegens - voo het feitelijke kasesevepecentage van het bankwezen (k^), dat hie gedefinieed wodt als de pecentuele vehouding tussen de ongeleende kaseseves van het bankwezen (L^) en de kote toevetouwde gelden bij het bankwezen ((D+T) t ) in peiode t: * d k k. L" (1.1) _ü 100 i _ _JL_ (D+T). De ongeleende kaseseves en de kote toevetouwde gelden zijn in het model beide endogene vaiabelen, waabij echte alleen de ongeleende kaseseves diect doo het bankwezen^) beheesbaa zijn, zodat andvoowaade (1.1) hescheven kan woden tot: # k (1.2) -. (D+T). L? 100 t Z De ondegens voo de ongeleende kaseseves in peiode t wodt dus bepaald doo het veplichte kasesevepecentage én de kote toevetouwde gelden in peiode t. Deze ondegens leidt tot een bovengens voo de kedietvelening doo het bankwezen en daadoo ook tot een bovengens voo de binnenlandse liquiditeitenmassa in peiode t. Andes gezegd, de kaseseveegeling bindt de ongeleende kaseseves en bepekt daamee de geldschepping doo het bankwezen. 1) De kaseseveegeling gijpt aan bij de vaagzijde van de geldmakt, nl. de vaag naa ongeleende kaseseves doo het bankwezen.

22 16 Aangezien de ongeleende kaseseves van het bankwezen en dus ook het feitelijke kasesevepecentage in dé simulatiepeiode altijd negatief zijn, vaiëen we het veplichte kasesevepecentage oplopend van -5% t/m +3$ met tussenstappen van één pocent: (1.3) k* - -5; -i»; -3; -2; -1; 0; +1; +2 esp. +3%. Substitutie van (1.3) in andvoowaade (1.2) geeft dientengevolge negen veschillende beleidsvaianten voo de kaseseveegeling. We gaan nu ove tot een bespeking van de elatieve afwijkingen bij de beleidsvaianten voo de kaseseveegeling, welke in een tabel zijn samengevat (zie tabel 1). Uit de tabel blijkt dat de binnenlandse geldmaktente, de elatieve EMS-positie van de gulden en de gehedefinieede basisgeldhoeveelheid vijwel niet doo de kaseseveegeling beïnvloed woden. Daaentegen heeft deze egeling wel een duidelijke, negatieve invloed op de binnenlandse liquiditeitenmassa. Daabij valt op dat deze invloed het gootst is aan het begin van de simulatiepeiode en daana minde wodt. Een vehoging van het veplichte kasesevepecentage (Aky) doo de centale bank leidt in het model tot een afneming van de binnenlandse liquiditeitenmassa. We concludeen dehalve dat de effectiviteit van de kaseseveegeling als instument van het gote of intene monetaie beleid zee edelijk kan zijn, tewijl het kleine of extene monetaie beleid tegelijketijd gehandhaafd kan blijven.

23 Tabel 1 Een beleidsanalyse van de kaseseveegeling (de peiode 1981:7-1983:1-5% -4% -3% SEMS SEMS SEMS B B B M2 S M2 S M2 S (-) % -1% 0% Veplichte kaseseve- SEMS SEMS SEMS pecentage B B B ( M2 S -(-)o 0 0 M2 S -<-)(-)(-)(-) M2 0 S (=) - - <-)(-) + 1% +2% +3% Beoodeling van ela + + (+), +, (+) esp. + positieve elatieve a pojectie van mee da geduende die maande 0 positieve of negatiev de centale pojectie geduende die maande (-), -, (Z) esp. - negatieve elatieve a pojectie van mee da geduende die maande SEMS SEMS SEMS B B B M2 S (=) M2 S :öö(=)- M2 S :(=KIX=)(=) N.B.: kote beoodeli van een half ja tweede helft va eeste helft va tweede helft va eeste helft va tweede helft va Legenda: = binnenlandse geldmaktente SEMS = elatieve EMS-positie van gulden B = gehedefinieede basisgeldhoeveelheid s M2 = binnenlandse liquiditeitenmassa extene óf kleine monetaie intene of gote monetaie

24 18 De liquiditeitseseveegeling De liquiditeitseseveegeling bestaat uit zowel het veplichte liquiditeitsesevepecentage X tegenove de kote toevetouwde gelden ( x), als het veplichte liquiditeitsesevepecentage Y tegenove de lange toevetouwde gelden ( y) bij het bankwezen, welke tezamen vomgegeven kunnen woden als één eenzijdige andvoowaade - één ondegens - voo het feitelijke liquiditeitsesevepecentage X tegenove de kote toevetouwde gelden ^X^)» aangezien het veplichte liquiditeitsesevepecentage Y a pioi als gegeven wodt beschouwd en dehalve in de beekening van het feitelijke liquiditeitsesevepecentage X meegenomen wodtd. Het feitelijke liquiditeitsesevepecentage X wodt hie gedefinieed als de pecentuele vehouding tussen enezijds de ongeleende of netto liquiditeitseseves van het bankwezen in peiode t (L^ + NDA^) né aftek van het podukt van het veplichte liquiditeitsesevepecentage Y, gedeeld doo 100, en het vootschijdend gemiddelde van de lange toevetouwde gelden 1 t-1 ove de afgelopen die peioden ^'^t t _fo én andezijds het vootschijdend gemiddelde van de kote toevetouwde gelden ove de 1 t-1 afgelopen die peioden (-=-. J I (D+T)i): i=t-3 * *x. d h *! 1 t_1 L t + SSI t-7t- Z. \ A (2.1) X. t i-t fc i 1 (D+T). 3 i-t-3-1) Zie DNB (1973), pp.51,53 en Eijffinge (1983), p.28.

25 19 Binnen het feitelijke liquiditeitsesevepecentage X zijn de b secundaie eseves van het bankwezen (NDA^) en de lange toevetouwde gelden (S t ) in peiode t beide als exogene vaiabelen opgenomen vanwege hun op kote temijn zee stabiele aadl). De ongeleende kaseseves en de kote toevetouwde gelden zijn daaentegen wel als endogene vaiabelen in het model opgenomen, waabij ook nu wee alleen de ongeleende kaseseves diect doo het bankwezen2) te beheesen zijn, zodat we andvoowaade (2.1) kunnen heschijven tot: # «(2.2) ^.1. I (D+T) I S. - NDÏT * Lj i=t i=t-3 De ondegens voo de ongeleende kaseseves in peiode t wodt dehalve bepaald doo de veplichte liquiditeitsesevepecentages X en Y, de kote en lange toevetouwde gelden in de vooafgaande die peioden én de secundaie eseves van het bankwezen in peiode t. Deze ondegens leidt, evenals bij de kaseseveegeling, tot een bovengens voo de kedietvelening doo het bankwezen en daadoo tot een bovengens voo de binnenlandse liquiditeitenmassa in peiode t. De kas- en liquiditeitseseveegelingen vullen elkaa dus aan en vomen daaom te zamen het systeem van indiecte kedietbeheesing. Het zal duidelijk zijn dat bij een combinatie van de andvoowaaden (1.2) en (2.2) de meest effectieve ondegens uiteindelijk de dooslag zal geven. 1) Voo de stabiliteit van de secundaie eseves wodt bijv. vewezen naa Compaijen & Van Til (198H), PP- 53"56. 2) De liquiditeitseseveegeling gijpt ook aan bij de vaagzijde van de geldmakt, nl. de vaag naa ongeleende kaseseves doo het bankwezen, vanwege de exogene secundaie eseves.

26 20 Hoewel de ongeleende kaseseves van het bankwezen in de simulatiepeiode altijd negatieve waaden hebben, zijn de secundaie eseves van het bankwezen steeds positief en in omvang veel gote dan de negatieve ongeleende kaseseves, zodat het feitelijke liquiditeitsesevepecentage X eveneens positief is bij een niet al te hoog positief veplicht liquiditeitsesevepecentage Y. Daaom vaiëen we het veplichte liquiditeitsesevepecentage X oplopend van +20? t/m +26? met tussenstappen van één pocent: (2.3) x = 20; 21; 22; 23; 24; 25 esp. 26?. Daanaast wodt tevens het - in beginsel constante - veplichte liquiditeitsesevepecentage Y in bepekte mate gevaieed van +4? t/m +6? D: (2.4) y = 4; 5 esp. 6%. Voo elk van deze die pecentages Y kunnen zeven veschillende pecentages X ondezocht woden. Substitutie van (2.3) én (2.4) in andvoowaade (2.2) geeft zodoende éénentwintig veschillende beleidsvaianten voo de liquiditeitseseveegeling. Tenslotte kan opgemekt woden, dat bij de indiecte kedietbeheesing naast de tijd dus die elementen (k v, x en &Y) gevaieed kunnen woden, waadoo een gecombineede beleidsanalyse van zowel de kas-, als liquiditeitseseveegeling zou leiden tot 189 beleidsvaianten. Om niet te vevallen in een degelijk aantal casusposities kiezen we hie niet voo een gecombineede, maa voo een afzondelijke beleidsanalyse van beide egelingen. 1) De histoische pecentages Y waen 4? en 6%.

27 21 We zullen nu de elatieve afwijkingen bij de beleidsvaianten voo de liquiditeitseseveegeling bespeken, die eveneens in een tabel zijn samengevat (zie tabel 2). Uit de tabel blijkt dat de binnenlandse geldmaktente, de elatieve EMS-positie van de gulden en de gehedefinieede basisgeldhoeveelheid niet noemenswaadig doo de liquiditeitseseveegeling beïnvloed woden. De liquiditeitseseveegeling heeft echte, evenals de kaseseveegeling, een duidelijke, negatieve invloed op de binnenlandse liquiditeitenmassa, welke voo de lagee veplichte liquiditeitsesevepecentages X en ï enigszins fluctueet geduende de simulatiepeiode en voo de hogee pecentages edelijk stabiel is. Een vehoging van het veplichte liquiditeitsesevepecentage X A&x) doo de centale bank leidt bij een gelijkblijvend veplicht liquiditeitsesevepecentage Y in het model tot een afneming van de binnenlandse liquiditeitenmassa. Daanaast, leidt een vehoging van het in beginsel constant veondestelde veplichte liquiditeitsesevepecentage Y (AAy) bij een zelfde veplichte pecentage X eveneens tot een afneming van de binnenlandse liquiditeitenmassa. Een vehoging van het veplichte pecentage Y kan dus een vehoging van het veplichte pecentage X ondesteunen. Bij een gelijktijdige vehoging van deze beide pecentages neemt de binnenlandse liquiditeitenmassa in steke mate af. Bovendien kan opgemekt woden dat een vehoging van het veplichte pecentage X met één pocentpunt uitwisselbaa is met een ongevee gelijke vehoging van het veplichte pecentage Y. We concludeen tenslotte dat de effectiviteit van de liquiditeitseseveegeling als instument van het gote of intene monetaie beleid zelfs aanzienlijk kan zijn en in het algemeen gote is dan de effectiviteit van de kaseseveegeling. Daabij wodt ook hie het kleine of extene monetaie beleid niet aantoonbaa aangetast.

28 Tabel 2 Een beleidsanalyse van de liquiditeitseseveegeling (de p Liquiditeits- Veplichte liquiditeitsesevepecentage X egeling 20% 21% 22% 23% 24% Veplichte liquiditeits- SEMS SEMS SEMS SEMS SEMS esevepec. Y is 4% B B B B B U* = 4%) M2 S -(-)(-)-- M2 Ö (=X-) M2 S (=)--(=X=) M2 S = - (=X=)(=) M2 S = (=X=) Veplichte 0 0, liquiditeits- SEMS SEMS SEMS SEMS SEMS esevepec. Y is 5% B B B B B U* = 5%) M2 Ö (=) M2 Ö (z)--(=)(z) M2 S =(=)(=)(=)(=) M2 b = (=)(=)= - M2 S Veplichte " liquiditeits- SEMS SEMS SEMS SEMS SEMS esevepec. Y is 6% B B B B ~B U* = 6%) M2 S (z)- (z)(x=: M2 S = (::)(-) =(=) M2 S (;) = z z M2 S M2 S Legenda: SEMS B M2 s binnenlandse geldmaktente elatieve EMS-positie van gulden gehedefinieede basisgeldhoeveelheid binnenlandse liquiditeitenmassa extene óf k intene of g

29 23 GELDMARKTRUIMTEBEHEERSING Het systeem van geldmaktuimtebeheesing kunnen wij ondescheiden in enezijds de netto geldmaktuimtebeheesing én andezijds de gehedefinieede geldmaktuimtebeheesing. Bij de netto en gehedefinieede geldmaktuimtebeheesing wodt één tweezijdige andvoowaade opgelegd aan de netto esp. gehedefinieede geldmaktuimte (L s esp. L s + NFA b ), waabij in het laatste geval het netto buitenlands actief van het bankwezen (NFA b ) niet diect doo de centale bank beheesbaa is en dehalve bij uitweking van de andvoowaade naa de onde» en bovengens hievan wodt ovegebacht. Indien de centale bank bij het vaststellen van de. doelzones tevens ekening houdt met het seizoenspatoon in de netto geldmaktuimte, dan dienen de andvoowaaden gecoigeed te woden voo de seizoensinvloeden op de geldmakt. De centale bank legt dus een andvoowaade op aan de netto esp. gehedefinieede geldmaktuimte, welke doo haa geïmplementeed wodt via de diect beheesbae, netto geldmaktuimte. Dit betekent dat de centale bank bij een deigende (ex ante) onde» of ove» schijding van de beteffende andvoowaade haa gehele geld» en valutamaktbeleid zodanig aanpast, dat aan deze andvoowaade achteaf (ex post) altijd voldaan wodt. De doelzones voo de netto en gehedefinieede geldmaktuimtebeheesing hebben daaom geen vijblijvend, maa een dwingend of veplichtend kaakted. 1) E zijn daanaast oók doelzones mogelijk met een vijblijvend en semi-veplichtend kaakte, welke geen esp. mee ingewikkelde andvoowaaden impliceen. Hieop zal in deze beleidsanalyse niet vede ingegaan woden.

30 24 De systemen van netto en gehedefinieede geldmaktuimtebeheesing zijn tot nu toe nog niet in de paktijk gehanteed, al ligt de beheesing van de netto geldmaktuimte ('unboowed eseves') wel impliciet ten gondslag aan de monetaie doelzones voo M1, M2, M3 en de kediethoeveelheid, welke in de Veenigde Staten né oktobe 1979 woden nagesteefd doo de Fedeal Reseve. Daaentegen kunnen we stellen dat de netto en gehedefinieede geldmaktuimte beide opgebouwd zijn uit endogene vaiabelen, die dooslaggevend kunnen zijn voo de extene en intene waade van de gulden en om die eden aangemekt kunnen woden als twee belangijke indicatoen voo zowel het exten geichte of kleine, als het inten geichte of gote monetaie beleid in Nedeland. Netto geldmaktuimtebeheesing Het systeem van netto geldmaktuimtebeheesing impliceet één tweezijdige andvoowaade - in niveau's * voo alleen de netto s geldmaktuimte in peiode t (L^), die in het model een endogene vaiabele is én diect doo de centale bank beheest kan woden: s* s* De onde- en bovengens van deze andvoowaade (L. esp. L ) Li U woden bepaald op gond van de netto geldmaktuimte in de basis** s # peiode (L R ) met een maximaal toegestane afwijking (LS ) ten opzichte van deze basis naa beneden esp. boven, zodat de toegestane mage of bandbeedte gelijk is aan 2.LS : q# q fc q' s * (3.2) L* = Lj-LS A 1/; L B + LS

31 25 Als basis voo de onde- en bovengens van de andvoowaade kiezen wij geen enkelvoudige vetaagde netto geldmaktuimte vanwege de steke afhankelijkheid hiebij van toevallige omstandigheden, maa in eeste instantie voo een vaste samengestelde basis en daana voo een vootschijdende samengestelde basis. Bij een vaste samengestelde basis wodt hie als basis een ealis' tische waade gepikt op gond van het vewachte gemiddelde van de netto geldmaktuimte voo de simulatiepeiode, dan wel het gemiddelde van de aan de simulatiepeiode vooafgaande die of eventueel zes maanden genomen. De gekozen vaste bases zijn, geangschikt naa afnemende hoogte: (3.3a) L B = -3,0 (vaste -1 (3.3b) L? - i. I L? = -3,1817 (vaste b 6 i (3.3c) LÜ = *. T L = -3,8333 (vaste " 3 i=-3 * gepikte basis) zesmaands basis) diemaands basis) Bij een vootschijdende samengestelde basis wodt hie als basis het vootschijdend gemiddelde van de netto geldmaktuimte in de 2) aan de maand t vooafgaande die maanden genomen : (3.3d) <i' t-1 l i-t-3 (t = 0,1,2,3,...,29) (vootschijdende diemaands basis) 1) Het beekende gemiddelde - volgens de centale pojectie - van de netto geldmaktuimte in de simulatiepeiode is afgeond '2,93. 2) De vootschijdende basis en de hievan afgeleide onde- en bovengens zijn dus een functie van de tijd (t).

32 26 Daanaast vaiëen we de maximaal toegestane afwijking (LS ) ten opzichte van de eede gekozen bases zodanig, dat deze afwijking met tussenstappen van fl 0,25 md. steeds vede velaagd wodt en dehalve de fluctuaties in de netto geldmaktuimte steeds steke mitigeet: (3.4) LS* - 1,5 ; 1,25 ; 1,0 ; 0,75 ; 0,50 esp. 0,25. Substitutie van (3.3a), 3.3b), (3-3 ) esp. (3.3d én (3.4) eest in (3.2) en daana in andvoowaade (3.1) geeft dientengevolge vieentwintig veschillende andvoowaaden en even zovele beleidsvaianten voo de netto geldmaktuimtebeheesing, waabij tot nu toe nog geen ekening gehouden wed met het seizoenspatoon in de netto geldmaktuimte. Vevolgens veondestellen wij, dat de centale bank bij het vaststellen van de doelzênes bovendien ekening houdt met de seizoensinvloeden op de geldmakt en zodoende niet de feitelijke, maa de seizoensgecoigeede netto geidmaktuimte in peiode t (L t ) wenst te beheesen, zodat de oosponkelijke andvoowaade (3-1) vevangen moet woden doo een geamendeede andvoowaade: (3.5) I** S EJ i Lf Daain wodt de seizoensgecoigeede netto geldmaktuimte in peiode t gedefinieed als de feitelijke netto geldmaktuimte in L peiode t minus het seizoenspatoon op de geldmakt (S^), dat additief van aad is en als exogeen wodt beschouwd : 1) Bij empiische toetsing bleek het seizoenspatoon op de geldmakt een additief kaakte te hebben en veoozaakt te woden doo de autonome factoen op de geldmakt (ANDA AUT en ANDA RIJK ).

33 27 (3.6) L^ = L^ -S*T, (i - 1,2,3 12) 12 T waabij'.: Y S. = O Aangezien de seizoensgecoigeede netto geldmaktuimte niet als. endogene vaiabele in het model opgenomen is, wodt (3.6) in andvoowaade (3.5) gesubstitueed en uitgewekt tot een nieuwe andvoowaade, waain ook ekening wodt gehouden met de seizoensinvloeden op de geldmakt: (3.7) L?*-^ S L* i L»"*^ IJ X u UI Binnen deze laatste andvoowaade staat nu alleen de feitelijke netto geldmaktuimte, welke in tegenstelling tot de seizoensgecoigeede wel in het model als endogene vaiabele vewekt is. Uiteindelijk esulteet de seizoenscoectie dus in het toevoegen van de seizoensdummies aan de onde- en bovengens. Substitutie van (3.3a), (3.3b), (3.3c) esp. (3.3d) én (3-1 *) eest in (3.2) en daana in andvoowaade (3.7) geeft eveneens vieentwintig veschillende andvoowaaden en even zovele beleidsvaianten voo de seizoensgecoigeede netto geldmaktuimtebeheesing.

34 Tabel 3 Een systeem van netto geldmaktuimtebeheesing (zonde seizoensgec N^^ LS* Maximaal toegestane afwijking ten opzichte van Vaste gepikte basis L^ = -3,0 md ij Vaste zesmaands basis L* = -3,1817 md jj Vaste diemaands basis L^ = -3,8333 md B Vootschijdende diemaands basis 1 B 3 i= t -3 ï 1,5 md 1,25 md 1,0 md 0,75 md SEMS B M2 S (+) B M2 S SEMS B (+) M2 S (+) B (-) SEMS B (+) M2 S o (+) SEMS B f 0 (-) 0 0(+) SE M2 S o (-)0 0(+) M SEMS SEMS SEMS SEMS SE SEMS B (-X-X-X-)O M2 S 0 (-X-X-) SEMS B (-X-X-X-) o M2 S (-)0 B 0(-X~)0(+) B (-)(-) 0 0(+) M2 S (+) M2 S 0 (-) 0 0 (+) M2 S (-)(-) 0 0(+) M SEMS SEMS SE B (-X-)(-)(") 0 B (-K-X-X-)o - SEMS B (-X-X-X-) o M2 S (-X-X-X-) SEMS B (-X-)(-X-)o M2 S (-X-X-X-) 0 M2 S (-X-X-X-) 0 M2 S B (-X-X-X-) 0 (-)(-X-)(-) SEMS SEMS SE B (-)(-)(-)(-) 0 M2 S (-)(-)(-)(") 0 M2 S (-X-)(-X-)0 M M Legenda: = binnenlandse geldmaktente j extene 6f klein SEMS = elatieve EMS-positie van gulden j B = gehedefinieede basisgeldhoeveelheid I intene óf gote M2 S = binnenlandse liquiditeitenmassa J

35 29 We gaan nu ove tot een bespeking van de elatieve afwijkingen bij de ondezochte beleidsvaianten. Alleeest zijn de beleidsvaianten voo het systeem van netto geldmaktuimtebeheesing zonde seizoensgecoigeede geldmaktuimte samengevat in een tabel (zie tabel 3). Uit deze tabel blijkt dat dit systeem geen aantoonbae invloed heeft op de binnenlandse geldmaktente () en de elatieve EMS-positie van de gulden (SEMS). Het systeem veeist blijkbaa'- een zodanige geldmaktveuiming c.q. -vekapping, dat de hiedoo geïnduceede daling esp. stijging van de geldmaktente en de elatieve EMSpositie bepekt - elatief minde dan 5% - blijft. Daaentegen woden de gehedefinieede basisgeldhoeveelheid (B ) en de binnenlandse liquiditeitenmassa (M2 ) in de eeste twee tot vie deelpeiodenvaak negatief beïnvloed. Deze invloed wodt in de loop van de tijd minde negatief en in de laatste deelpeiode soms zelfs positief. Een velaging van de maximaal toegestane afwijking (LS*) en dus een venauwing van de toegestane mage doo de centale bank leidt tot een afneming van de basisgeldhoeveelheid en de liquiditeitenmassa in de eeste twee tot vie deelpeioden en tot een toeneming hievan in de laatste deelpeiode. Daanaast leidt een velaging van de vaste basis eveneens tot een afneming van deze beide vaiabelen, ook in de laatste deelpeiode. De vaste gepikte en zesmaands basis zijn dus te hoog, maa de vaste diemaands basis is laag genoeg om de basisgeldhoeveelheid en de liquiditeitenmassa te kunnen bepeken. Indien de vaste diemaands basis vevangen wodt doo een vootschijdende diemaands basis, dan blijft de bepeking van deze beide vaiabelen hetzelfde bij een niet al te uime of te nauwe mage.

36 Tabel 4 Een systeem van netto geldmaktuimtebeheesing (met seizoensgec \ ^ LS* Maximaal toegestane afwijking ten opzichte van 1,5 md 1,25 md 1,0 md 0,75 md Vaste gepikte basis L D = -3,0 md SEMS SEMS SEMS SEMS SE B (+) M2 S (+) B 0 0 (-)0 (+) B 0 0 (-)0 (+) B f (-)<-)(-)0(+) M2 S 0 0 (-)0 (+) M2 S 0 0 (")0 (+) M2 S (-) 0 <-)0(+) M Vaste zesmaands basis L^ = -3,1817 md D SEMS SEMS SEMS SEMS SE B 0 0 (-) 0 (+) B x o o (-) o (+) B (-X-X-)o<+) B (-X-X-)O o M2 S 0 0 (-) 0 (+) M2 S 0 0 (-) 0(+) M2 S 0 0 (-)O (+) M2 S (-)(-)(-) 0 0 M Vaste diemaands SEMS SEMS SEMS SEMS SEM basis B (-)(-)(-) 0 0 B (-X-X-)o o B (-X-) B (-)(-) L = -3,8333 md M2 S <?-X-)(-) 0 0 M2 S (-)(-)(-) o o M2 S (-X-)- 0 0 M2^ (-)(-) M D Vootschijdende diemaands SEMS SEMS SEMS SEMS SEM basis B (-X-X-X-)O B (-)(-)(-)(-) o B (-X-X-X-) o B (-)(-)(-) 0 0 i t-1 <4-.V L* B 3 i= t -3 1 M2 S C-)0(-)0 0 M2 Ö (-X-X-)o o M2 S (-)(-)(-) 0 0 M2 S (-X-X-) 0 0 M Legenda: SEMS B M2 s binnenlandse geldmaktente elatieve EMS-positie van gulden gehedefinieede basisgeldhoeveelheid binnenlandse liquiditeitenmassa extene óf klein intene óf gote

37 31 Vevolgens hebben we de beleidsvaianten voo het systeem van netto geldmaktuimtebeheesing met seizoensgecoigeede geldmaktuimte samengevat in een tabel (zie tabel 4). Blijkens deze tabel heeft ook dit systeem geen aantoonbae invloed op de binnenlandse geldmaktente en de elatieve EMS-positie van de gulden, maa vaak wel een negatieve invloed op de gehedefinieede basisgeldhoeveelheid en de binnenlandse liquiditeitenmassa in de eeste vie deelpeioden. Bij de vaste en vootschijdende diemaands basis is e in de laatste deelpeiode geen positieve invloed mee op de basisgeldhoeveelheid en de liquiditeitenmassa. Een venauwing van de toegestane mage en een velaging van de vaste basis, dan wel een vevanging doo een vootschijdende basis leidt ook nu wee in het algemeen tot een afneming van deze beide vaiabelen. De bepeking van de basisgeldhoeveelheid en de liquiditeitenmassa is voo sommige deelpeioden bij het systeem met seizoenscoectie steke dan bij het systeem zonde seizoenscoectie, maa iets minde gelijkmatig van kaakte. We concludeen dehalve dat het systeem van netto geldmaktuimtebeheesing bij een voldoende lage basis en een voldoende nauwe mage edelijk effectief is als een systeem voo het gote of intene monetaie beleid, tewijl het kleine of extene monetaie beleid tegelijketijd gehandhaafd kan blijven. Hiebij vedient het systeem zonde seizoensgecoigeede geldmaktuimte enigszins de vookeu vanwege zijn gelijkmatige patoon.

38 32 Gehedefinieede geldmaktuimtebeheesing Het systeem van gehedefinieede geldmaktuimtebeheesing impliceet één tweezijdige andvoowaade - in niveau's - voo de gehedefinieede geldmaktuimte in peiode t, die gedefinieed is als de netto geldmaktuimte plus het netto buitenlands actief van het ~~s b bankwezen in peiode t (L^ + NFA^): (4.1) (L S + NFA b )* (L 3 + NFA b ) S (L S + NFA b )* De netto geldmaktuimte en het netto buitenlands actief van het bankwezen zijn in het model beide endogene vaiabelen, waabij echte alleen de netto geldmaktuimte diect doo de centale bank beheest kan woden, zodat andvoowaade (4.1) te heschijven is tot: (4.2) (L S + NFA b )* - NFA b <, L? (L S + NFA b )* - NFA b L t t U t De minimaal en maximaal toegestane gehedefinieede geldmaktuimte ((L 3 + NFA ). esp. (L S Li + NFA ) ) in de onde- esp. boven- gens van deze andvoowaade woden bepaald op gond van de s b gehedefinieede geldmaktuimte in de basispeiode ((L + NFA )_) ö # met een maximaal toegestane afwijking (LNFA ) ten opzichte van deze basis naa beneden esp. boven, zodat de toegestane mage of * bandbeedte gelijk is aan 2.LNFA : (4.3) (L S + NFA b ) * = (L 3 + NFA b ) Q - LNFA* (L S + NFA b )* - (L 3 + NFA b ) D + LNFA* u o XX Als basis voo de minimaal en maximaal toegestane gehedefinieede geldmaktuimte kiezen wij ook nu geen enkelvoudige vetaagde gehedefinieede geldmaktuimte vanwege de steke afhankelijkheid daabij van toevallige omstandigheden, maa in eeste instantie voo

39 33 èen vaste samengestelde basis en daana voo een vootschijdende samengestelde basis. Bij een vaste samengestelde basis wodt hie als basis een ealistische waade gepikt op gond van het vewachte gemiddelde van de gehedefinieede geldmaktuimte voo de simulatiepeiode, dan wel net gemiddelde van de aan de simulatiepeiode vooafgaande die maanden genomenl). De gekozen vaste bases zijn, geangschikt naa afnemende hoogte: (4.4a) (L S + NFA b ) D = -1,5 (vaste gepikte basis) o (4.4b) (L 3 + NFA b ) D = -3,0 B (vaste gepikte basis) -1 (4.4c) (L 3 + NFA D ) - 1 l (L 3 + NFA D ) = -4, i=-3 (vaste diemaands basis) Bij een vootschijdende samengestelde basis wodt hie als basis het vootschijdend gemiddelde van de gehedefinieede geldmaktuimte in de aan dé maand t vooafgaande die maanden genomen: (4.4d) (L 3 + NFA b ) - -. ï (L S + NFA b ) (t-0,1,2,...,29) 3 i-t-3 (vootschijdende diemaands basis) 1) Het beekende gemiddelde - volgens de centale pojectie -* van de gehedefinieede geldmaktuimte in de simulatiepeiode is afgeond H,71. Het gemiddelde van de vooafgaande zes maanden (-6,07) is dus weinig ealistisch en wodt daaom als basis afgewezen.

40 34 Daanaast vaiëen we de maximaal toegestane afwijking (LNFA*)ten opzichte van de eede gekozen bases zodanig, dat deze afwijking met tussenstappen van fl. 0,25 md. steeds vede velaagd wodt en dehalve de fluctuaties in de gehedefinieede geldmaktuimte steeds steke bepekt: (4.5) LNFA* - 1,5 ; 1,25 ; 1,0 ; 0,75 ; 0,50 esp. 0,25 Substitutie van (4.4a), (4.4b), (4.4c) esp. (4.4d) én (4.5) eest in (4.3) en daana in andvoowaade (4.2) geeft dientengevolge vieentwintig veschillende andvoowaaden en even zovele beleidsvaianten voo de gehedefinieede geldmaktuiffltebeheesing, waabij tot nu toe nog geen ekening gehouden wed met het seizoenspatoon in de netto en dus ook in de gehedefinieede geldmaktuimte'' ). Vevolgens veondestellen wij, dat de centale bank bij het vaststellen van de doelz6nes tevens ekening houdt met de seizoensinvloeden op de geldmakt en zodoende niet de feitelijke, maa de seizoensgecoigeede gehedefinieede geldmaktuimte en dehalve ook de seizoensgecoigeede netto geldmaktuimte in peiode t (Lt) wenst te beheesen, zodat de oosponkelijke andvoowaade (4.2) vevangen moet woden doo een geamendeede andvoowaade: (4.6) (L S + NFA b ) T * - NFAJ Zj S (L S + NFA b )* - NFAJ 1) Bij het netto buitenlands actief van het bankwezen is een seizoenspatoon noch theoetisch aannemelijk, noch empiisch aantoonbaa. Zie Eijffinge (1985), pp. 21, 47.

41 35 Zoals bekend is, wodt de seizoensgecoigeede netto geldmaktuimte in peiode t in deze andvoowaade gedefinieed als de feitelijke netto geldmaktuimte in peiode t minus het seizoenspatoon op de geldmakt (s ) $ dat een additief kaakte heeft en als exogeen wodt opgevat: (3.6) LJ = L^ - S^, (i=1,2,3,-..,12) 12 T waabij l S. = 0. i-1 1 Omdat de seizoensgecoigeede netto geldmaktuimte niet als endogene vaiabele in het model opgenomen is, wodt (3..6) in andvoowaade (4.6) gesubstitueed en uitgewekt tot een nieuwe andvoowaade, waain op de geldmakt: ook ekening wodt gehouden met de seizoensinvloeden (L S + NFA b )* - NFA b < <L? - S L ) (L S + NFA b )* - NFA? * JJ X- O 1 Ut (4.7) (L S + NFA b ) T * - NFA b + S L L? (L S + NFA b )* - NFA b + S L Li X» X U U U 1 Binnen deze laatste andvoowaade staat nu alleen de feitelijke netto geldmaktuimte, welke in tegenstelling tot de seizoensgecoigeede wel in het model als endogene vaiabele vewekt is. Ook hie esulteet de seizoenscoectie dus uiteindelijk in het toevoegen van de seizoensdummies aan de onde- en bovengens van de andvoowaade. Substitutie van (4.4a), (4.4b), (4.4c) esp. (4.4d) én (4.5) eest in (4.3) en daana in andvoowaade (4.7) geeft eveneens vieentwintig veschillende andvoowaaden en een gelijk aantal beleidsvaianten voo de seizoensgecoigeede gehedefinieede geldmaktuimtebeheesing.