Rendement en volatiliteit spillovers bij enkele impliciete volatiliteitsindexen (VBEL, VAEX, VDAX_NEW, VCAC, VFTSE, VIX, VSTOXX en VXJ)
|
|
- Karolien Hendriks
- 8 jaren geleden
- Aantal bezoeken:
Transcriptie
1 UNIVERSITEIT GENT FACULTEIT ECONOMIE EN BEDRIJFSKUNDE ACADEMIEJAAR Rendement en volatiliteit spillovers bij enkele impliciete volatiliteitsindexen (VBEL, VAEX, VDAX_NEW, VCAC, VFTSE, VIX, VSTOXX en VXJ) Masterproef voorgedragen tot het bekomen van de graad van Master of Science in de Handelswetenschappen - Afstudeerrichting Finance and Risk Management Elke Van der Cruys en Charlotte Vanderstraeten onder leiding van Prof. Dr. Koen Inghelbrecht
2
3 UNIVERSITEIT GENT FACULTEIT ECONOMIE EN BEDRIJFSKUNDE ACADEMIEJAAR Rendement en volatiliteit spillovers bij enkele impliciete volatiliteitsindexen (VBEL, VAEX, VDAX_NEW, VCAC, VFTSE, VIX, VSTOXX en VXJ) Masterproef voorgedragen tot het bekomen van de graad van Master of Science in de Handelswetenschappen Afstudeerrichting Finance & Risk Management Elke Van der Cruys en Charlotte Vanderstraeten onder leiding van Prof. Dr. Koen Inghelbrecht
4 PERMISSION Ondergetekenden verklaren dat de inhoud van deze masterproef mag geraadpleegd en/of gereproduceerd worden, mits bronvermelding. Elke Van der Cruys en Charlotte Vanderstraeten
5 Woord vooraf Dit werkstuk vormt het sluitstuk in het behalen van het diploma Handelswetenschappen, afstudeerrichting Finance and Risk Management. Daarvoor willen we graag onze ouders bedanken, zonder hun morele en financiële steun hadden we deze studie nooit tot een goed einde kunnen brengen. Het tot stand komen van deze masterproef zou bovendien niet mogelijk geweest zijn zonder de hulp en steun van een aantal personen. Onze promotor, professor dr. Koen Inghelbrecht, zijn wij grote dank verschuldigd voor zijn inspiratie, begeleiding en deskundig advies bij dit onderzoek. Daarnaast wil ik, Elke Van der Cruys, een speciaal woord van dank uitbrengen aan mijn grootvader, Rufin Van der Cruys, voor het vertrouwen en de bijgebrachte kennis. Ook mijn vrienden wil ik bedanken voor de steun. Ook ik, Charlotte Vanderstraeten, ben mijn naaste vrienden en familie zeer dankbaar om in me te geloven en me te steunen gedurende mijn hele studietijd. Elke Van der Cruys, Charlotte Vanderstraeten, 2014 I
6 Inhoudsopgave Woord vooraf... I Inhoudsopgave.... II Lijst van gebruikte afkortingen... IV Lijst van tabellen en figuren...v 1 Inleiding Impliciete volatiliteitsindex Effecten van volatiliteitsindexen Volatiliteit spillover effect Relatie volatiliteit en rendementen Negatieve relatie Negatieve en asymmetrische relatie Mogelijke verklaringen a. Het hefboomeffect b. Het volatiliteit feedback effect c. Het hefboomeffect versus het volatiliteit feedback effect d. Het gedrag van de belegger Data Formule volatiliteitsindex Data voor het onderzoek Volatiliteit Spillovers Hypothesen en methodologie Resultaten Robuustheidscontrole Voorsprong Japanse markten II
7 5.3.2 Zuivere effecten Negatieve en asymmetrische relatie tussen de impliciete volatiliteitsindex en het rendement van de onderliggende aandelenindex Hypothesen en methodologie a. Het hefboomeffect en het gedrag van de belegger b. Het volatiliteit feedback effect Resultaten a. Het hefboomeffect en het gedrag van de belegger b. Het volatiliteit feedback effect Robuustheidscontrole Onderzoek in deelperiodes a. Het hefboomeffect en het gedrag van de belegger b. Het volatiliteit feedback effect Zuivere effecten a. Het hefboomeffect en het gedrag van de belegger b. Het volatiliteit feedback effect Volatiliteit spillovers, het hefboomeffect en het gedrag van de belegger voor België en de buurlanden Hypothesen en methodologie Resultaten Algemene conclusie Bibliografie... VII Bijlagen XII III
8 Lijst van gebruikte afkortingen ADF ATM CBOE CFSI DCF DJIA EMU FSMA GARCH HAC IMF Liffe NBB NYSE OLS OTM R SIX VAR VI Augmented Dickey Fuller At-the-money Chicago Board Options Exchange Center for the Study of Finance and Insurance Discounted cash flow Dow Jones Industrial Average Economische en Monetaire Unie Financial Services and Markets Authority Generalized autoregressive conditional heteroskedasticity Heteroscedasticity-and autocorrelation consistent Internationaal Monetair Fonds Londen International Financial Futures and Options Exchange Nationale Bank van België New York Stock Exchange Ordinary Least Squares Out-of-the-money Rendement van de onderliggende aandelenindex Swiss Infrastructure and Exchange Vector Autoregression Volatiliteitsindex IV
9 Lijst van tabellen en figuren Figuur 1: Grafische voorstelling onderzoek... 3 Figuur 2: Relatie tussen de Euro Stoxx 50 index en de VSTOXX Figuur 3: Asymmetrische en niet-lineaire relatie tussen de volatiliteit en de rendementen.. 20 Figuur 4: Prijsindexen in euro herschaald naar 100 op 4 jan Figuur 5: Grafische weergave impliciete volatiliteit spillovers voor de drie deelperiodes (VAR(1)) Tabel 1: De causale relatie: het hefboomeffect versus het volatiliteit feedback effect Tabel 2: De gehanteerde volatiliteitsindexen en hun onderliggende aandelenindex Tabel 3: Beschrijvende statistieken van de gehanteerde volatiliteitsindexen Tabel 4: Tabel 5: Beschrijvende statistieken van de dagelijkse rendementen van de gehanteerde aandelenindexen Correlatiematrix tussen de gehanteerde volatiliteitsindexen en de rendementen van de onderliggende aandelenindexen Tabel 6: Impliciete volatiliteit spillovers (VAR(1)) Tabel 7: Impliciete volatiliteit spillovers met één dag voorsprong voor de VXJ (OLS) Tabel 8: Impliciete volatiliteit spillovers met uitgezuiverde volatiliteitsindexen (OLS) Tabel 9: Overzicht gedragsgerelateerde concepten Tabel 10: Het hefboomeffect (OLS) Tabel 11: Het hefboomeffect en het gedrag van de belegger (OLS) Tabel 12: Het gedrag van de belegger (extrapolatie bias) (OLS) Tabel 13: Het gedrag van de belegger (loss aversion) (OLS) Tabel 14: Het volatiliteit feedback effect (OLS) Tabel 15: Het hefboomeffect en het gedrag van de belegger met uitgezuiverde volatiliteitsindexen (OLS) Tabel 16: Het volatiliteit feedback effect met uitgezuiverde volatiliteitsindexen (OLS) V
10 Tabel 17: Het hefboomeffect en het gedrag van de belegger incl. volatiliteit spillovers (globaal, regionaal) (OLS) Tabel A: Tabel B: Beschrijvende statistieken van de gehanteerde aandelenindexen... XII Beschrijvende statistieken van de gehanteerde volatiliteitsindexen in deelperiodes... XII Tabel C: Beschrijvende statistieken van de eerste verschillen van de gehanteerde volatiliteitsindexen in deelperiodes.... XIII Tabel D: Beschrijvende statistieken van de rendementen van de gehanteerde aandelenindexen in deelperiodes... XIV Tabel E: Impliciete volatiliteit spillovers in deelperiodes (VAR(1))...XV Tabel F: Het hefboomeffect en het gedrag van de belegger met de eerste verschillen van de volatiliteitsindexen (OLS)... XVI Tabel G: Het gedrag van de belegger (extrapolatie bias) met de eerste verschillen van de volatiliteitsindexen (OLS)... XVI Tabel H: Het volatiliteit feedback effect met de eerste verschillen van de volatiliteitsindexen (OLS) XVI Tabel I: Tabel J: Het hefboomeffect en het gedrag van de belegger in deelperiodes (OLS)... XVII Het volatiliteit feedback effect met de eerste verschillen van de volatiliteitsindexen in deelperiodes (OLS)... XIX Tabel K: Het hefboomeffect en het gedrag van de belegger met de eerste verschillen van de uitgezuiverde volatiliteitsindexen (OLS)...XX VI
11 1 Inleiding Sinds 1980 is er een wereldwijde globalisatie aan de gang. Globalisatie zorgt ervoor dat de nationale grenzen vervagen. Het gevolg van globalisatie is internationalisering waarbij steeds meer handelsbetrekkingen met verafgelegen landen worden aangegaan. Financiële markten zijn dan weer sterk geïntegreerd in termen van gerealiseerde rendementen, gerealiseerde volatiliteit en impliciete volatiliteit. Deze integratie, en ook de globalisatie zal zich de komende jaren nog verder doorzetten en zal ervoor zorgen dat markten sneller een impact ondervinden van nieuws of schokken in de rest van de wereld. Het risico stijgt bovendien door het bestaan van spillovers. De volatiliteit spillover is daar een voorbeeld van, het geeft de transmissie van volatiliteit weer tussen verschillende aandelenmarkten. Sinds de crash in 1987 in de Amerikaanse aandelenmarkt en de impact die deze crash gehad heeft op andere markten in de wereld, zijn vele professionele beleggers geïnteresseerd in deze transmissie van volatiliteit. Dit omdat het een drijvende factor kan zijn voor de waarde van de verwachte volatiliteit in landen. De volatiliteit evolueert ook doorheen de tijd. De afgelopen dertig jaar kenden we een positieve economische groei en een dalende inflatie met een lage volatiliteit, deze periode werd The Great Moderation genoemd en eindigde in 2007 (Cornelissen e.a., 2009). Daarna brak een nieuwe periode aan, The Great Volatility. Financiële markten waren zeer volatiel de laatste jaren en er wordt verwacht dat deze trend zich zal doorzetten (De Leus, 2012). Een volatiliteitsindex geeft de toekomstige verwachte volatiliteit weer en is gegeven deze trend zeer belangrijk om toekomstige risico s in te schatten. Een volatiliteitsindex meet de mate van beweeglijkheid van een markt op basis van een onderliggende aandelenmarkt. Het zorgt voor een betrouwbare voorspelling van de volatiliteit op korte termijn. Het kan eveneens als basis dienen voor het uitstippelen van beleidsstrategieën voor portefeuillebeheerders en traders in opties die aan risicomanagement doen. Het aantal volatiliteitsindexen blijft stijgen, verder onderzoek naar de volatiliteitsindexen, en hoofdzakelijk naar de nieuwe volatiliteitsindexen, zijn van groot belang. Ook Whaley (2008) en López en Navarro (2012) duiden op dit belang en geven in hun onderzoeken aan dat er nog ruimte is voor toekomstig onderzoek omtrent de verschillende nieuwe volatiliteitsindexen. Een volatiliteitsindex kan bovendien fungeren als onderliggende waarde voor derivaten van volatiliteit. Deze derivaten zijn instrumenten waarvan de pay-off onder andere afhangt van de hoogte van de volatiliteit. Ze worden gebruikt om te speculeren op veranderingen in de volatiliteit en te hedgen tegen het volatiliteitsrisico. Het is daarom interessant de eigenschappen 1
12 van de volatiliteitsindexen en hun relatie met het rendement van de onderliggende aandelenindex nog verder te bestuderen. Gastineau (1977) is de eerste onderzoeker die een volatiliteitsindex samenstelde met behulp van optieprijzen. Hij nam de gemiddelde impliciete volatiliteit van at-the-money 1 call-opties 2 bij veertien aandelen. In 1993 kwam er een doorbraak, de Chicago Board Options Exchange introduceerde de CBOE Volatility Index die de volatiliteit over dertig dagen meet (VIX, later hernoemd als VXO, old VIX). De methode om deze volatiliteitsindex samen te stellen was vernieuwend in twee opzichten. Ten eerste werd er gebruik gemaakt van indexopties in plaats van opties op individuele aandelen waardoor meer nadruk werd gelegd op het systemisch risico. Ten tweede werden zowel put-opties 3 als call-opties gebruikt zodat de volatiliteitsindex meer informatie bevatte over de marktverwachtingen (Whaley, 1993). Na de introductie van de VIX volgden vele beurzen het voorbeeld van de CBOE en stelden hun eigen volatiliteitsindex op. In september 2003 voerde de CBOE eveneens twee wijzigingen door. Ten eerste werd er overgeschakeld van een index gebaseerd op prijzen van de S&P 100 naar een index gebaseerd op prijzen van de S&P 500 omdat de S&P 500 doorheen de jaren aan belang had gewonnen. Dit leverde echter geen significante veranderingen op bij de bepaling van de volatiliteit. Ten tweede werd de optiemarkt over de jaren heen steeds meer gebruikt om te voorkomen dat de waarde van portefeuilles onder een bepaalde grens zakt, dit heet portfolio insurance. Om hun portefeuille te verzekeren kopen beleggers zowel at-the-money als out-of-the-money 4 put-opties. Om deze reden werden naast at-the-money opties nu ook out-of-the-money opties opgenomen in de berekening (Whaley, 2008). De Duitse beurs was de eerste die future contracten opstelde met de impliciete volatiliteitsindex (VDAX) als onderliggende waarde (1998). De CBOE introduceerde een aantal jaar later de future contracten op de VIX (2004) en nog later volgden optiecontracten (2006). 1 Een optie is at-the-money (ATM) wanneer de koers van de onderliggende waarde van de optie gelijk is aan de uitoefenprijs van de optie. 2 Een call-optie geeft het recht aan de koper ervan om op een bepaaald tijdstip in de toekomst een onderliggende waarde, aan een vooraf afgesproken prijs te kopen. 3 Een put-optie geeft het recht aan de koper ervan om op een bepaald tijdstip in de toekomst een onderliggende waarde aan een vooraf afgesproken prijs te verkopen. 4 Een put-optie (call-optie) is out-of-the-money (OTM) wanneer de koers van de onderliggende waarde van de optie hoger (lager) is dan de uitoefenprijs van de optie. Door koersbewegingen kan een optie at-the-money worden. Outof-the-money opties zijn opties die nog geen waarde hebben als ze uitgeoefend worden. 2
13 Figuur 1: Grafische voorstelling onderzoek Volatiliteit land X Volatiliteit land X Volatiliteit land Y Volatiliteit land Y Rendement land Y Rendement land Y Door de globalisatie en integratie zijn volatiliteit spillovers belangrijker geworden. Daarom zullen we aan de hand van impliciete volatiliteitsindexen bestuderen of er volatiliteit spillovers bestaan tussen België en de buurlanden en tussen de Europa, de Verenigde Staten en Japan. Daarbij zal zowel de evolutie, de richting als de sterkte van de volatiliteit spillovers geanalyseerd worden. Deze volatiliteit spillovers kunnen op hun beurt een negatief effect hebben op de rendementen, in de literatuur aangegeven als het volatiliteit feedback effect. Omgekeerd kan het rendement een negatief effect hebben op de volatiliteit, dit kan verklaard worden door het hefboomeffect of het gedrag van de belegger, wat op zijn beurt via spillovers een invloed kan hebben op de volatiliteit in andere landen. In deze masterproef willen we hierover een duidelijk beeld scheppen, we onderzoeken daarom zowel de volatiliteit spillovers, de relatie tussen de volatiliteitsindex en het rendement, als de verklaringen voor deze relatie. Figuur 1 toont een grafische voorstelling van dit onderzoek. Als sluitstuk bestuderen we de volatiliteit spillovers en de relatie tussen het rendement en de volatiliteit in één regressie. We onderzoeken daarbij of de verklaringen voor de relatie tussen de volatiliteit en het rendement geldig blijven wanneer volatiliteit spillovers in rekening worden gebracht. De focus van het onderzoek ligt bij België en de buurlanden. Weinig onderzoeken richten zich specifiek op België en Europa. We gebruiken de volatiliteitsindex van België, Duitsland, Frankrijk, Nederland en het Verenigd Koninkrijk. Duitsland, Frankrijk en Nederland zijn de drie belangrijkste handelspartners van België, en met het Verenigd Koninkrijk zijn er reeds handelsbetrekkingen sinds de onafhankelijkheid van België (nbb, 2013). Bovendien is het aandeel van de lokale variantie van rendementen van Europese aandelenmarkten dat kan verklaard worden door gemeenschappelijk nieuws uit Europa en de Verenigde Staten sterk toegenomen in de jaren 90. Sinds de invoering van de gemeenschappelijke munt in Europa (de euro) zijn de Europese spillover effecten en correlaties tussen landen van de Europese economische en monetaire unie (EMU) eveneens toegenomen (Baele, 2002). Het bestuderen van België en de buurlanden en de Europese volatiliteitsindex (VSTOXX) geeft het regionaal effect weer. Bovendien zullen de VIX (een Amerikaanse volatiliteitsindex) en de VXJ (een Japanse volatiliteitsindex) gebruikt worden in het onderzoek om het globaal effect weer te geven. Sinds de jaren 70 neemt het belang van de Japanse 3
14 aandelenindex immers toe in vergelijking met de Amerikaanse aandelenindex (Koch en Koch, 1991). We zullen in dit werk nagaan of de resultaten van Baele (2002) en Koch en Koch (1991) nog steeds gelden met meer recente data. Daarvoor zal getest worden of spillovers van Europa naar Europese landen (regionaal effect) al dan niet meer aanwezig zijn dan spillovers van de Verenigde Staten of Japan naar Europese landen (globaal effect). In deze masterproef trachten we verschillende inzichten bij te dragen aan de huidige literatuur omtrent de volatiliteit spillovers en de verklaringen voor de relatie tussen de volatiliteit en het rendement. We integreren daarbij de drie voorkomende verklaringen in de literatuur voor de negatieve en asymmetrische relatie in één onderzoek (i.e. het hefboomeffect, het gedrag van de belegger en het volatiliteit feedback effect). Naar ons beste weten is er bovendien nog geen enkel onderzoek dat de invloed van de volatiliteit spillovers op de mogelijke verklaringen voor de negatieve en asymmetrische relatie tussen het rendement en de volatiliteit bestudeert. Om dit onderzoek uit te voeren gebruiken we de levels van de volatiliteitsindexen, dit in tegenstelling tot de meeste onderzoeken die gebruik maken van de verandering in de impliciete volatiliteitsindex. Aangezien de gebruikte impliciete volatiliteitsindexen stationair zijn (cf. infra), kiezen we er voor om met de levels te werken, we gaan echter wel na of dit een invloed heeft op het onderzoek. Dit onderzoek zal interessante informatie opleveren voor verschillende partijen. Zo zal het voor financiële autoriteiten zoals de FSMA interessant zijn om het bestaan van spillovers vanuit buurlanden, de Verenigde Staten, Europa of Japan te kennen. Bovendien kan de volatiliteitsindex een belangrijk gegeven zijn bij het gebruiken van value-at-risk modellen voor onder andere de beoordeling van de mate waarin banken voldoen aan de kapitaalvereisten. Ook voor portefeuillebeheerders zal de informatie die dit onderzoek oplevert zeer nuttig zijn om blootstelling aan risico s beter te kunnen inschatten of om in te spelen op irrationele gedragingen van weinig geïnformeerde investeerders. Het bestuderen van volatiliteit spillovers is interessant om het marktrisico van de portefeuille te reduceren door geografische spreiding. Verder besteden investeerders steeds meer aandacht aan volatiliteit hedging. De opties die als basis dienen voor de berekening van de volatiliteitsindex zijn daarbij belangrijk, vooral in dalende markten. Dit werk is als volgt opgebouwd. Deel 2 geeft een algemene definitie van een impliciete volatiliteitsindex. Deel 3 geeft een literatuuroverzicht omtrent het volatiliteit spillover effect en de relatie tussen de volatiliteit en de rendementen en de mogelijke verklaringen. Vervolgens 4
15 worden in deel 4 de data voor het onderzoek beschreven alsook de methode die gebruikt wordt om de gebruikte volatiliteitsindexen op te stellen. Deel 5 geeft het onderzoek, de resultaten en twee robuustheidscontroles weer over het bestaan, de richting, evolutie en sterkte van volatiliteit spillovers tussen België en de buurlanden en tussen Europa, de Verenigde Staten en Japan. In deel 6 worden vervolgens het onderzoek, de resultaten en eveneens twee robuustheidscontroles beschreven over de negatieve en asymmetrische relatie tussen de volatiliteitsindex en het rendement van de onderliggende aandelenindex en de mogelijke verklaringen voor deze relatie. Het onderzoek en de resultaten over de invloed van volatiliteit spillovers op de mogelijke verklaringen voor de relatie tussen de volatiliteit en het rendement wordt weergegeven in deel 7. Ten slotte geven we in deel 8 de algemene conclusie van het onderzoek. 5
16 2 Impliciete volatiliteitsindex De impliciete volatiliteitsindex is een index die de verwachting van de marktparticipanten over de toekomstige volatiliteit van de onderliggende activa (een aandeel of een index) tijdens de looptijd van een optie weergeeft. Dit in tegenstelling tot de historische volatiliteit, die de gerealiseerde volatiliteit weergeeft. De volatiliteit geeft de mate van beweeglijkheid van een markt weer en is een belangrijk gegeven bij het berekenen van de prijs voor opties. De verwachte toekomstige marktvolatiliteit (de beweeglijkheid van de markt) wordt geïmpliceerd door optieprijzen van de onderliggende aandelenmarkt, daarom heet het de impliciete volatiliteitsindex. De impliciete volatiliteit blijkt meestal hoger te zijn dan de historische volatiliteit 5. Een eerste belangrijke verklaring hiervoor is dat de marktpartijen die de prijs van de optie moeten opstellen, een vergoeding willen voor de onzekerheid. Dit komt voort uit het feit dat de marktpartijen onzeker zijn dat de historische volatiliteit ook in de toekomst zal opgaan en bovendien kunnen bepaalde variabelen zoals de rente, het dividend en inflatie hoger of lager uitvallen dan waar de marktpartijen van uitgaan. Een tweede verklaring is dat marktpartijen winst willen maken, wat leidt tot hogere optieprijzen en bijgevolg een hogere impliciete volatiliteit impliceert. De impliciete volatiliteitsindex heeft verschillende voordelen ten opzichte van de historisch gerealiseerde volatiliteit. Ten eerste geeft het de verwachting weer van de marktparticipanten over de toekomstige volatiliteit van de onderliggende activa. Het is dus de marktvoorspelling van de toekomstig gerealiseerde volatiliteit en geeft een indicatie van wat de beleggers voelen (Degiannakis en Xekalaki, 2010). Dit is belangrijk bij het bestuderen van het gedrag van de beleggers. Ten tweede hangt de waarde van de volatiliteitsindex af van bid en ask optieprijzen 6 in de markt en bevat dus meer marktinformatie dan de historische volatiliteit waardoor we beter de gedragingen van investeerders en optiehandelaars in kaart kunnen brengen. Ten derde, de volatiliteitsindexen zijn opgesteld volgens de methode van de VIX, die een modelvrije methode is, waardoor statistische schattingsfouten die bij maatstaven van gerealiseerde volatiliteit voorkomen, vermeden kunnen worden. 5 De historische volatiliteit is de volatiliteit berekend op basis van historische koersen, het geeft aan hoe volatiel een aandeel is geweest in een bepaalde periode. 6 Bid-price is de prijs waarvoor je de optie kan verkopen aan een market maker; de ask-price is de prijs waarvoor je de optie kan kopen bij de market maker. 6
17 De volatiliteitsindex kan gehanteerd worden om beleggingsbeslissingen te nemen door de hoogte ervan te bestuderen. Wanneer een impliciete volatiliteitsindex neerwaarts evolueert verwacht men weinig volatiliteit, de beleggers zijn positief over de toekomst en de aandelen zullen bijgevolg stijgen in waarde. Wanneer een impliciete volatiliteitsindex opwaarts evolueert verwacht men volatiele markten en zijn de beleggers nerveus. Door de hogere volatiliteit zullen ook de risicopremies hoger zijn waardoor de aandelenkoersen finaal zullen dalen. Het mechanisme dat ervoor zorgt dat de koersen zullen dalen bespreken we verder bij het volatiliteit feedback effect. Verder wordt de volatiliteitsindex ook wel de angstindex genoemd omdat het de nervositeit van beleggers weergeeft. Wanneer mensen meer risicoavers zijn, zal de impliciete volatiliteitsindex stijgen. Dit verklaart waarom tijdens financiële crisissen de volatiliteitsindexen de hoogte in schieten: beleggers zijn nerveus en de verwachte volatiliteit ligt zeer hoog. Na iedere piek evolueert de volatiliteitsindex steeds terug naar een normaal niveau, namelijk het lange termijn gemiddelde. Dit impliceert dat een beweging, weg van het lange termijn gemiddelde, naar een hoge of lage waarde meestal gevolgd wordt door het lange termijn gemiddelde ( mean reversion eigenschap van de impliciete volatiliteitsindex). 7
18 3 Effecten van volatiliteitsindexen Er zijn twee grote effecten te onderscheiden, enerzijds het volatiliteit spillover effect en anderzijds de relatie tussen de volatiliteit en de aandelenmarkt. Het eerste deel geeft een literatuuroverzicht van het volatiliteit spillover effect en het tweede deel beschrijft de bevindingen uit de literatuur over de relatie tussen de impliciete volatiliteitsindex en de aandelenmarkt en de mogelijke verklaringen voor deze relatie. 3.1 Volatiliteit spillover effect Het volatiliteit spillover effect, de transmissie van volatiliteit tussen verschillende aandelenmarkten, kan bestudeerd worden aan de hand van impliciete volatiliteitsindexen. Dit is een gunstige manier om de spillover effecten te bestuderen aangezien de meeste volatiliteitsindexen op dezelfde manier zijn opgesteld. Bovendien past de impliciete volatiliteit zich veel sneller aan dan ex post maatstaven voor volatiliteit die uitsluitend gebaseerd zijn op informatie uit het verleden. Äijö (2008) onderzocht de verbanden tussen drie Europese volatiliteitsindexen, namelijk de VDAX, de VSMI en de VSTOXX (resp. de Duitse, de Zweedse en de Europese volatiliteitsindex). Hij deed dit door voor iedere dag impliciete volatiliteit termijnstructuren te schatten uit de VDAX, de VSMI en de VSTOXX en deze te vergelijken met elkaar. De impliciete volatiliteit termijnstructuren werden geschat uit een regressie. Het voordeel bij dit onderzoek is dat opties van de onderliggende aandelenindexen allen verhandeld worden op de Eurex 7, waardoor de expiratie cyclussen van de opties en de trading tijden gelijk zijn. Het onderzoek baseerde zich op studies over de integratie van de aandelenmarkten. Deze tonen aan dat aandelenmarkten sterk geïntegreerd zijn. Het onderzoek vindt een hoge correlatie tussen de termijnstructuren, dit wijst erop dat deze sterk gelinkt zijn aan elkaar. Verder kan een significant aandeel van de verwachte volatiliteit van de onderliggende aandelenindexen van Zweden en Europa (SMI en STOXX50), aangegeven door de respectievelijke volatiliteitsindexen (VSMI en VSTOXX) verklaard worden door de Duitse volatiliteitsindex. De verwachtingen van de toekomstige volatiliteit van Duitsland, wat gevat wordt door, de VDAX, wordt overgedragen naar de SMI en de STOXX50. De leidende rol van de DAX markt kan daarom zeer nuttig zijn 7 Eurex is de gemeenschappelijke optiemarkt van Duitsland en Zweden. 8
19 voor het voorspellen van de volatiliteit in Europa. De methodes voor het voorspellen van volatiliteit kunnen dus verbeterd worden door bepaalde volatiliteitsindexen erbij te betrekken. Het onderzoek van Jiang e.a. (2012) toont aan dat er volatiliteit spillovers bestaan tussen Amerikaanse en Europese markten en tussen Europese landen onderling. De vertraagde verandering van de VIX heeft een significante invloed op de meeste Europese volatiliteitsindexen, waardoor we kunnen afleiden dat volatiliteit overgedragen wordt van de Verenigde Staten naar Europa. Daarenboven hebben de vertraagde veranderingen van de VCAC, VAEX, VBEL en VSMI allen een impact op de Amerikaanse volatiliteitsindex (VIX). Dit wijst erop dat er in beide richtingen een transmissie van volatiliteit bestaat, waarbij de spillover van de Verenigde Staten naar Europa het sterkst is. Het onderzoek van Gemmill en Kamiyama (2000) vindt eveneens dat er impliciete volatiliteit spillovers bestaan in de periode tussen 1985 en 1995 tussen het Verenigd Koninkrijk en de Verenigde Staten. Er is zowel een spillover van de Verenigde Staten naar het Verenigd Koninkrijk als omgekeerd waarbij deze laatste het hoogst is. Bovendien wordt in het onderzoek nagegaan of er impliciete volatiliteit spillovers zijn van of naar Japan. Daarbij wordt er rekening gehouden met het tijdsverschil tussen de Japanse, Europese en Amerikaanse markt. Het onderzoek toont aan dat er een impliciete volatiliteit spillover is van de Verenigde Staten naar Japan maar vindt omgekeerd geen transmissie van impliciete volatiliteit van Japan naar de Verenigde Staten of Europa. Skiadopoulos (2004) berekende een volatiliteitsindex voor de Griekse markt (de GVIX), gebaseerd op het Black-Scholes model. Het onderzoek bestudeert het volatiliteit spillover effect tussen de GVIX en twee Amerikaanse volatiliteitsindexen (VXO en VXN) en vindt geen Granger causaliteitsrelatie tussen de GVIX en de Amerikaanse volatiliteitsindexen. Dit betekent dat vertraagden van wijzigingen in de Amerikaanse indexen de wijzigingen in de GVIX niet kunnen voorspellen (en omgekeerd). Een unidirectionele regressie werd uitgevoerd om de aanwezigheid van spillover effecten te bestuderen, hieruit blijkt dat er een relatie bestaat tussen wijzigingen in de GVIX en wijzigingen in de Amerikaanse volatiliteitsindexen maar er is geen leidende relatie. In tegenstelling tot Skiadopoules berekende Siriopoulos (2012) de GRIV via de nieuwe methode van de VIX. Hij onderzocht de impliciete volatiliteit spillovers tussen deze 9
20 GRIV 8, de VIX en de VDAX. Hij concludeerde dat er een impliciet volatiliteit spillover effect is van de VIX en de VDAX op Griekenland, omgekeerd geldt dit niet. De invloed van de Verenigde Staten is meer uitgesproken, de reactie van de GRIV op een schok van de VIX verslechtert op de tweede dag en duurt vijf dagen vooraleer het verdwijnt. De reactie van de GRIV is half zo groot bij een schok van de VDAX en duurt amper twee dagen. Peng en Lon Ng (2012) onderzoeken de in de tijd variërende afhankelijkheid tussen dagelijkse rendementen van aandelenindexen en hun volatiliteitsindexen. Ze bestuderen dus zowel de aandelenmarktbewegingen als de volatiliteitsindexen om de rendement spillovers en de volatiliteit spillovers tussen de Verenigde Staten, Europa en Japan weer te geven. Vijf volatiliteitsindexen worden hiervoor onderzocht, twee van de Verenigde Staten (VIX en VXN), twee van Europa (VDAX en VFTSE) en de volatiliteitsindex van Japan (VXJ). De resultaten bij de volatiliteitsindexen en de aandelenindexen zijn gelijkaardig maar de volatiliteitsindexen zijn volatieler en wijzigen sneller in de tijd. De belangrijkste conclusie van deze studie is dat de afhankelijkheid stijgt tijdens periodes van financiële crisis, wat dus impliceert dat er financiële besmetting bestaat, in het bijzonder bij volatiliteitsindexen. Bovendien stijgen de extreme bewegingen tussen volatiliteitsindexen na het midden van 2006, wat niet wordt waargenomen tussen aandelenindexen. Bij ineenstortingen van de markt, wanneer het globaal economisch slecht gaat, is er transmissie van de Japanse markt naar andere markten, terwijl booms vaker overgedragen worden van de Verenigde Staten en Europa naar Japan. 3.2 Relatie volatiliteit en rendementen Eerst bespreken we de negatieve relatie en de negatieve en asymmetrische relatie tussen volatiliteitsindexen en het rendement op de onderliggende aandelenindexen. In een volgende sectie geven we drie mogelijke verklaringen voor deze relatie, namelijk het hefboomeffect, het volatiliteit feedback effect en het gedrag van de belegger. Tot slot wordt besproken wat de grootste impact heeft op deze negatieve en asymmetrische relatie volgens de huidige literatuur. 8 Greek Implied Volatility 10
21 3.2.1 Negatieve relatie Er bestaat een negatieve relatie tussen volatiliteitsindexen en het rendement van de onderliggende aandelenindexen (Whaley, 2000 en Simon, 2003). Deze negatieve relatie wordt versterkt bij een toenemende volatiliteit (Sarwar, 2012). Figuur 2: Relatie tussen de Euro Stoxx 50 index en de VSTOXX (7 jan nov 2010) Euro Stoxx 50 (links) VSTOXX (rechts) Bron: Eigen verwerking van gegevens, data ontleend aan Thomson Reuters Datastream Database In figuur 2 komt de negatieve relatie duidelijk tot uiting. Het geeft de negatieve relatie weer tussen de Euro Stoxx 50 index en de Europese volatiliteitsindex (de VSTOXX) van 2000 tot en met De correlatie tussen deze twee indexen bedroeg -0,43 gedurende de volledige periode. Voor de recente financiële crisis, van midden 2003 en tot en met het midden van 2007, bedroeg de correlatie -0,47. Sinds midden 2007 tot het einde van 2010 steeg deze negatieve relatie, met een correlatie van -0,59. Dit betekent een stijging van 25,5% 9 in de negatieve correlatie tussen de twee indexen. De negatieve relatie blijkt bovendien zeer sterk tijdens periodes van crisissen, bijvoorbeeld in 2002 en Dit is een eerste indicatie dat de negatieve relatie ook asymmetrisch is, namelijk dat de rendementen meer negatief zijn in tijden van crisis. Deze negatieve en asymmetrische relatie wordt besproken in de volgende sectie. 9 (-0,59-(-0,47))/(-0,47) = 0,255 11
22 3.2.2 Negatieve en asymmetrische relatie Whaley (2008) geeft aan dat de negatieve relatie niet perfect is. De relatie tussen wijzigingen in de volatiliteitsindexen en het rendement van de onderliggende aandelenindexen is negatief en bovendien in de meeste gevallen asymmetrisch. Het stijgen (dalen) van het aandelenmarktrendement wordt geassocieerd met een daling (stijging) van de volatiliteitsindex. De volatiliteitsindex reageert echter sterker op een daling in het aandelenmarktrendement dan op een stijging ervan. Een mogelijke verklaring hiervoor is de bevinding dat de optiemarkt steeds meer als portfolio insurance wordt gebruikt. De vraag naar put-opties stijgt sterk wanneer koersdalingen worden verwacht. Een hogere vraag naar put-opties betekent hogere prijzen en bijgevolg een hogere waarde van de volatiliteitsindex, aangezien dit recht evenredig is met de prijzen van de opties. Voor de Amerikaanse markt deden Whaley (2000, 2008) en Simon (2003) onderzoek naar deze negatieve en asymmetrische relatie voor de VXO, de VXN en de VIX. In alle gevallen konden ze de theorie bevestigen. Siriopoulos en Fassas (2008, 2012) bevestigden de negatieve en asymmetrische relatie voor zowel de volatiliteitsindex van het Verenigd koninkrijk (VFTSE) als voor deze van Griekenland (GRIV). González en Novales (2009) vinden eveneens een negatieve relatie terug tussen veranderingen in de VDAX-NEW, de VSMI en de VIBEX-NEW (respectievelijk de Duitse, de Zweedse en de Spaanse volatiliteitsindex) en hun aandelenmarktindex. Hun resultaten leveren echter geen bewijs voor een asymmetrische relatie. In tegenstelling tot de vaststelling dat een hogere volatiliteit de negatieve relatie tussen de wijziging in de volatiliteitsindex en het rendement op de aandelenmarkt versterkt, wordt de asymmetrische relatie zwakker bij een hogere volatiliteit (Sarwar, 2012). Black (1976) stelde eveneens dat een stijging van de volatiliteit groter is wanneer de vorige rendementen negatief zijn dan wanneer ze dezelfde grootte hebben maar positief zijn." Aussenegg et al. (2013) analyseren de volatiliteit-rendement relatie voor alle Europese volatiliteitsindexen (VDAX, VCAC, VFTSE, VSMI, VBEL, VAEX en VSTOXX) en de Amerikaanse volatiliteitsindexen (VIX, VXD, VXN en RVX) 10. Ze vinden een negatieve en asymmetrische relatie voor alle onderzochte landen. De negatieve relatie komt echter meer tot 10 VIX, VXD, VXN en RVX gebaseerd op optieprijzen van de onderliggende aandelenindex resp. S&P500, DJIA, Nasdaq 100 en Russel
23 uiting in de Verenigde Staten dan in de Europese landen. Ze onderscheiden enerzijds een outsider economie, gekenmerkt door een grote aandelenmarkt, verspreid aandeelhouderschap, sterke rechten voor de belegger en een sterke juridische handhaving (institutionele en juridische kenmerken). De grote en diverse aandelenmarkt, samen met de vele rechten van de belegger, verlaagt de risicoaversie van de belegger en de 'angst' voor de toekomst (cultureel kenmerk). Het Verenigd Koninkrijk wordt beschreven als een outsider economie, en is minder gevoelig voor veranderingen in de impliciete volatiliteit. Anderzijds onderscheiden ze een insider economie zoals Duitsland met een relatief kleinere aandelenmarkt, geconcentreerd aandeelhouderschap, zwakkere rechten van de investeerder en een sterke juridische handhaving. De belegger is meer risicoavers en kent meer angst voor de toekomst. De Duitse aandelenmarkt is daarom gevoeliger voor veranderingen van de impliciete volatiliteit in vergelijking met de Britse aandelenmarkt. Frankrijk bevindt zich tussen de Verenigde Staten en Duitsland maar kent de zwakste juridische handhaving van de drie. Nederland en Zwitserland vertonen gelijkaardige kenmerken als Duitsland maar zijn iets minder risicoavers Mogelijke verklaringen In de literatuur zijn er drie verschillende verklaringen te vinden voor deze negatieve relatie, namelijk het hefboomeffect, het volatiliteit feedback effect en het gedrag van de belegger. a. Hefboomeffect Het hefboomeffect is één van de verklaringen voor de negatieve correlatie tussen de volatiliteitsindexen en de rendementen van de onderliggende aandelenindexen. Het werd oorspronkelijk naar voren gebracht door Black (1976). Bij het hefboomeffect oefent het rendement een invloed uit op de volatiliteit. Het legt uit waarom een laag rendement leidt tot een latere hogere volatiliteit (en omgekeerd). - Operationeel hefboomeffect Het operationeel hefboomeffect komt voort uit het bestaan van vaste kosten in een onderneming. Een onderneming heeft een operationele hefboom 11 aangezien, vooral op korte termijn, bepaalde kosten vast zijn. Wanneer het inkomen van het bedrijf plots daalt, zullen de kosten niet even 11 verschil tussen kosten- en batengroei 13
24 sterk dalen. Daardoor daalt de waarde van de onderneming en is deze gevoeliger voor veranderingen (de volatiliteit stijgt). - Financieel hefboomeffect Het financieel hefboomeffect komt voort uit de bewegingen van de marktprijzen en hangt af van de mate waarin een investeerder bereid is om risico te nemen. Hoe hoger het risico, hoe hoger het potentiële rendement maar ook hoe groter de kans op het verlies van de investering. Omgekeerd geldt dit ook, hoe lager het risico, hoe lager het potentiële rendement en hoe lager de kans op het verlies van de investering. Het hefboomeffect houdt in dat wanneer de waarde van de onderneming daalt, de waarde van het eigen vermogen kleiner wordt ten opzichte van de totale bedrijfswaarde. Aangezien de solvabiliteit en het eigen vermogen belangrijke gegevens zijn die het risico van de onderneming bepalen, stijgt de volatiliteit bij dalende aandelenprijzen. Of anders verwoord, wanneer de waarde van de aandelen daalt (wanneer er een negatief rendement is) verhoogt de financiële hefboom (vreemd vermogen/eigen vermogen ratio), dit maakt de aandelen risicovoller en laat de volatiliteit stijgen (Carr en Wu, 2007). Deze inverse relatie is veel sterker bij dalende aandelenprijzen (Black, 1976). Low (2004) analyseert de negatieve en asymmetrische relatie tussen de volatiliteit en het rendement aan de hand van regressies met lage en hoge hefboom portfolio s. Hij gaat daarbij na of portfolio s met een hoge hefboom een sterkere negatieve en asymmetrische relatie vertonen. Hij concludeert dat de financiële hefboom (in tegenstelling tot de operationele hefboom) zowel bij stijgende als dalende rendementen een verklaring kan bieden voor de negatieve en asymmetrische relatie (al is deze verklaring eerder zwak wanneer de robuustheid ervan getest wordt). Hasanhodzic en Lo (2011) vinden sterk bewijs dat de inverse relatie tussen de volatiliteit en het rendement niet te wijten is aan de financiële hefboom. Ze gebruiken in hun onderzoek bedrijven die volledig gefinancierd zijn met eigen vermogen en vinden bij deze bedrijven een even sterke inverse relatie als bij bedrijven gefinancierd met vreemd vermogen. 14
25 b. Het volatiliteit feedback effect Een andere verklaring is het volatiliteit feedback effect. Deze hypothese berust op het bestaan van de time-varying risk premium. Dit effect veronderstelt dat de volatiliteit is opgenomen in de prijzen van aandelen. Door deze veronderstelling nemen beleggers aan dat het toekomstige verwachte rendement zal stijgen bij een verwachte stijging van de volatiliteit. De aandelenprijzen worden onmiddellijk aangepast aan de veranderingen in de toekomstige verwachtingen. Dit zorgt voor een gelijktijdige aanpassing van de aandelenprijzen aan de verwachtingen (Poterba en Summers, 1986). Het volatiliteit feedback effect kan verklaard worden aan de hand van de DCF-methode (discounted cashflow-methode) die de huidige waarde van het aandeel berekent: DCF-methode: r = verwacht rendement (tijdsvoorkeur voor geld en risicopremie) P 0 = huidige prijs aandeel DIV t = verwacht dividend per aandeel De huidige waarde van een aandeel wordt bepaald door de oneindige som van alle toekomstige cashflows te nemen verdisconteerd aan het verwachte rendement, om op die manier de contante waarde (present value) van alle toekomstige cashflows te bekomen. Wanneer de verwachte volatiliteit stijgt (daalt) door onzekerheid over het toekomstig rendement op nieuwe investeringen, zal er een hogere (lagere) risicopremie geëist worden en zal het verwachte aandelenrendement toenemen (afnemen) waardoor aandelenkoersen zullen dalen (stijgen) (Whaley, 2008). Het verwachte rendement staat in de noemer van de formule, een stijging (daling) ervan zorgt er dus voor dat de prijs vandaag onmiddellijk zal dalen (stijgen). Campbell en Hentschel (1992) stellen een asymmetrisch GARCH model op dat in staat is om het volatiliteit feedback effect te vatten. Ze tonen theoretisch aan dat een stijging (daling) in de volatiliteit van de aandelenmarkt, het vereiste rendement doet toenemen (afnemen) en zo zorgt voor een daling (stijging) van de aandelenprijs. Het onderzoek beschrijft eveneens de link tussen 15
26 de negatieve scheefheid in de rendementen en het volatiliteit feedback effect. De volatiliteit feedback zorgt er immers voor dat grote negatieve rendementen versterkt worden en hoge positieve rendementen verzwakt. Wanneer groot negatief (positief) nieuws aan het licht komt, zorgt dit voor een verhoging in de toekomstig verwachte volatiliteit (persistentie in volatiliteit 12 ). Dit zorgt er vervolgens voor dat het vereist rendement verhoogt en zo de aandelenprijs dus daalt. Het negatieve (positieve) rendement naar aanleiding van het groot negatief (positief) nieuws wordt dus versterkt (verzwakt) door een daling in de aandelenprijs. Negatief (positief) nieuws van weinig belang zorgt daarentegen voor lagere toekomstig verwachte volatiliteit, wat een positief volatiliteit feedback effect teweegbrengt. Bij het volatiliteit feedback effect oefent de volatiliteit een effect uit op de rendementen. Het verschil met het hefboomeffect ligt dus bij de causaliteit. Het volatiliteit feedback effect legt uit hoe een toename van de volatiliteit kan leiden tot een negatief rendement. Tabel 1 geeft een samenvattend overzicht over het verschil in causaliteit tussen het hefboomeffect en het volatiliteit feedback effect. Tabel 1: De causale relatie: het hefboomeffect versus het volatiliteit feedback effect Hefboomeffect (operationeel/financieel) Volatiliteit feedback effect Causaliteit Rendement heeft effect op de volatiliteit Volatiliteit heeft effect op het rendement c. Het hefboomeffect versus het volatiliteit feedback effect De bestaande literatuur over de negatieve relatie tussen de volatiliteit en het rendement bevat vaak tegenstrijdigheden over wat de verklaring is voor deze inversie. Enerzijds wordt er gesteld dat het vooral te wijten is aan fundamentele bedrijfskenmerken zoals een hoge financiële hefboom (hefboomeffect). Anderzijds wordt er aangenomen dat het voortvloeit uit fundamentele invloeden vanuit de markt zoals de verwachte volatiliteit (volatiliteit feedback effect). Onderzoeken gericht op het hefboomeffect geven zelf aan dat dit effect niet volledig instaat voor de verandering in de volatiliteit. Schwert (1989) toont aan dat wanneer de aandelenprijzen dalen of wanneer de financiële hefboom toeneemt (i.e. een hogere uitgifte van schuldbewijzen in 12 Hoge volatiliteit (door groot nieuws) wordt meestal gevolgd door hoge volatiliteit. 16
27 verhouding tot nieuw eigen vermogen ten opzichte van de bestaande kapitaalstructuur), de volatiliteit toeneemt. Het onderzoek bevestigt dus het bestaan van het hefboomeffect maar het voegt daar onmiddellijk aan toe dat dit effect maar een klein deel van de verandering in volatiliteit uitmaakt. Figlewski en Wang (2000) bevestigen dit en vinden eveneens verschillende afwijkingen waardoor het financieel hefboomeffect in twijfel kan worden getrokken. Ze tonen aan dat de omvang van het effect van een daling in de huidige prijzen op de toekomstige volatiliteit te groot is om uitsluitend te worden verklaard door een financieel hefboomeffect. De grootte van het hefboomeffect blijkt afhankelijk te zijn van het teken van de rendementen. Het onderzoek toont aan dat het hefboomeffect vooral aanwezig is in neergaande markten (i.e. wanneer de hefboom verhoogd wordt). Het blijkt daarentegen veel zwakker of zelfs onbestaande wanneer positieve aandelenrendementen de hefboomwerking verkleinen. Ook onderscheidt en onderzoekt de paper drie oorzaken van een wijziging in de hefboom, met name veranderingen in uitstaande schuld, veranderingen in uitstaande aandelen en veranderingen in de marktwaarde van bestaande aandelen. Het hefboomeffect zou identiek moeten blijven bij eenzelfde wijziging in de hefboom en zou niet afhankelijk mogen zijn van de reden van de wijziging in de hefboom. Toch vinden Figlewski en Wang dat een verandering in de uitstaande schuld of een verandering in de uitstaande aandelen geen significant effect vertoont op de volatiliteit. Een verandering in de marktwaarde van de bestaande aandelen heeft daarentegen wel invloed op de volatiliteit en dit enkel bij neergaande markten. Bekaert en Wu (2000) vergeleken het hefboomeffect en het volatiliteit feedback effect als mogelijke verklaringen voor de asymmetrische en negatieve relatie tussen de volatiliteit en het rendement van de Japanse aandelenmarkt. Ze besluiten dat de negatieve en asymmetrische relatie voornamelijk tot stand komt door het volatiliteit feedback effect. Later toont Wu (2001) empirisch aan dat zowel het hefboomeffect als het volatiliteit feedback effect belangrijke determinanten zijn van de asymmetrische relatie. Het onderzoek vindt bovendien dat het volatiliteit feedback effect vooral sterk is tijdens volatiele periodes. Tijdens stabiele periodes zijn dividend wijzigingen beter in staat om de wijzigingen in het rendement te verklaren. Carr en Wu (2006) vergeleken het hefboomeffect en het volatiliteit feedback effect in de Amerikaanse markt en bewijzen dat vertraagden van de aandelenrendementen weinig verklarende kracht hebben voor de verandering in de VIX. Ze vinden dus geen sterke evidentie voor het hefboomeffect in de Amerikaanse markt. Ook voor het volatiliteit feedback effect kunnen ze geen bewijs leveren, vertraagde wijzigingen in de impliciete volatiliteitsindex zijn niet in staat om het rendement te verklaren. 17
28 d. Gedrag van de belegger Er zijn tegenstrijdigheden terug te vinden in de bestaande literatuur over het al dan niet bestaan van het hefboomeffect en/of het volatiliteit feedback effect. De voorgaande studies betreffende het hefboomeffect en het volatiliteit feedback effect zijn gebaseerd op fundamentele factoren van een bedrijf (Hibbert et al. (2008)). Het zijn theorieën ontwikkeld voor gerealiseerde volatiliteit en rendementen van aandelen en beschrijven het vertraagd effect tussen de volatiliteit en het rendement. Een hefboomeffect en/of volatiliteit feedback effect kan hierdoor beter waargenomen worden bij lagere frequentie gegevens (wekelijkse of maandelijkse data), op de langere termijn. Op korte termijn, door gebruik te maken van hogere frequentie gegevens zou het gedrag van de belegger een alternatieve verklaring kunnen bieden voor de negatieve en asymmetrische relatie (Avramov et al. (2006) en Guo et al. (2012)). Het gedrag van de belegger als verklaring voor de negatieve en asymmetrische relatie bestudeert dus eerder de gelijktijdige effecten door gebruik te maken van bepaalde concepten uit de financiële gedragstheorie. Investeerders hebben indirect een sterke invloed op de waarde van de volatiliteitsindex. Door het kopen of verkopen van opties beïnvloeden ze de prijzen van de opties, die op hun beurt de waarde van de volatiliteitsindex beïnvloeden. Doordat in voorgaande studies steeds enkel vertraagden opgenomen werden van zowel de rendementen als de volatiliteitsindexen, kan dit verklaren waarom het gedrag van de belegger pas later als een mogelijke verklaring voor de negatieve en asymmetrische relatie tussen het rendement en de volatiliteit naar voor komt. Zowel Hibbert et al. (2008) als Low (2004) geven gedragsgerelateerde verklaringen voor de negatieve en asymmetrische relatie tussen het rendement en de impliciete volatiliteitsindex. Het onderzoek van Hibbert et al. vindt geen significantie voor het hefboomeffect of het volatiliteit feedback effect als verklaringen voor de negatieve en asymmetrische relatie op korte termijn. De resultaten van het onderzoek zijn daarentegen wel consistent met enkele concepten uit de gedragstheorie. Het onderzoek gebruikt daarvoor drie concepten: de heuristiek van de representativiteit, de affect heuristiek en de extrapolatie bias. Een investeerder maakt gebruik van heuristieken om het beslissingsproces te vereenvoudigen. De heuristiek van de representativiteit zorgt ervoor dat de investeerder een grotere probabiliteit geeft aan wat hij eerder al vernomen heeft, wat kan leiden tot foutieve opvattingen. Het verwijst naar een te grote afhankelijkheid van stereotypes en ondermijnt de rationele oordelen. Het wordt ook wel de wet van de kleine aantallen genoemd, investeerders maken veralgemeningen op basis van zeer weinig gegevens. Een investeerder baseert zich bijvoorbeeld 18
29 enkel op bepaalde recente prijswijzigingen om daaruit te concluderen dat prijzen in de markt zullen dalen. Negatieve rendementen zorgen ervoor dat beleggers schrik hebben van extra verlies en zullen daarop anticiperen door out-of-the money put opties te kopen, ongeacht hun prijs (investeerders hebben de neiging om negatieve rendementen te relateren met een hoog risico). Op die manier zal hun portfolio beschermd zijn tegen dalingen in de prijzen. Dit mechanisme zorgt ervoor dat de prijzen van put-opties stijgen (door de verhoogde vraag), wat ervoor zorgt dat de waarde van de volatiliteitsindex stijgt. Omgekeerd hebben investeerders eerder de neiging om positieve rendementen te relateren met een lager risico (lagere volatiliteit). Sterk gerelateerd aan de heuristiek van de representativiteit is de affect heuristiek. Dit is een heuristiek waarbij de investeerders hun beslissingen laten beïnvloeden door emotionele associaties. Ze geven een goed of slecht label aan bepaalde gebeurtenissen. Positieve emoties worden dan gemerkt met een goed label en negatieve emoties met een slecht label. Bij het maken van beslissingen baseren ze zich op deze emotionele labels. Vaak hebben negatieve rendementen en een hoge verwachte volatiliteit een slecht label, wat maakt dat wanneer de investeerder gelooft dat de volatiliteit zal stijgen, hij put-opties zal kopen om zijn portfolio te beschermen. Een hogere vraag naar put-opties zorgt voor hogere put-optieprijzen en dus een hogere volatiliteitsindex. Finucane et al. (2000) tonen aan dat mensen de affect heuristiek gebruiken om een oordeel te vellen over de risico s en de opportuniteiten. Ook domineert de affect heuristiek, de representativiteitsheuristiek omdat mensen druk bezig zijn of onder tijdsdruk staan. Wanneer mensen onder tijdsdruk staan, verhoogt dit namelijk de afhankelijkheid van emotionele associaties. Het laatste concept is de extrapolatie bias. Daarbij baseert de investeerder zich bij zijn besluitvorming op recente gebeurtenissen en heeft hij de neiging te geloven dat recente gebeurtenissen representatief zijn voor de toekomst. Dit kan verklaren waarom put-optiepremies stijgen bij hoge volatiliteit, investeerders verwachten dat deze trend zich zal voortzetten. Deze drie concepten uit de gedragseconomie kunnen de negatieve en asymmetrische relatie tussen het rendement en de impliciete volatiliteit verklaren. Low (2004) baseert zich op het gedragsgerelateerde fenomeen loss aversion om de verklaring voor de negatieve en asymmetrische relatie tussen de rendementen en de impliciete volatiliteitsindex te bestuderen. Het concept loss aversion houdt in dat investeerders er alles aan doen om verliezen te vermijden. Het onderzoek beschrijft de relatie tussen het risico (volatiliteit) en de rendementen als asymmetrisch en niet-lineair (neerwaartse S-curve). Figuur 3 uit het onderzoek van Low (2004) toont duidelijk aan dat negatieve rendementen sterk gecorreleerd zijn met zeer hoge stijgingen in risico, weergegeven door de procentuele wijziging 19
30 in de volatiliteitsindex. Dit wijst erop dat angst zeer snel toeslaat, uitgelatenheid over positieve rendementen wordt daarentegen eerder traag opgebouwd. Positieve rendementen zijn gecorreleerd met zeer matige wijzigingen in de volatiliteitsindex. Dit kan als een vorm van loss aversie beschouwd worden. Verder toont de figuur ook dat de omvang van de wijzigingen in de volatiliteitsindex sterk verschillen naargelang positieve of negatieve rendementen voorafgaan aan het huidig rendement. Een negatief huidig rendement zorgt voor een veel grotere wijziging in de volatiliteitsindex als daar negatieve rendementen aan voorafgaan (volle lijn in figuur 3). Omgekeerd zorgt een positief huidig rendement voor een lagere daling in de volatiliteitsindex wanneer daar negatieve rendementen aan voorafgaan (stipellijn in figuur 3). Figuur 3: Asymmetrische en niet-lineaire relatie tussen de volatiliteit en de rendementen Bron: Low C., (2004). The Fear and Exuberance from Implied Volatility of S&P 100 Index Options Giot (2005) bekijkt de gelijktijdige relatie tussen de impliciete volatiliteitsindex en het rendement en bekomt, naast het feit dat de relatie significant negatief en asymmetrisch is, dat de relatie sterk kan verschillen afhankelijk van de onderzochte periode. Deze relatie blijkt bijvoorbeeld in periodes van lage volatiliteit veel sterker te zijn. Dit kan onder andere verklaard worden door het gedrag van de belegger. In periodes van lage volatiliteit reageren beleggers zeer hevig op negatieve rendementen, waardoor put-optieprijzen snel toenemen. Dit leunt aan bij het onderzoek van Low (2004), namelijk dat angst zeer snel en sterk kan toeslaan. Het gedrag van de belegger zorgt er eveneens voor dat een aanzienlijke schok in de volatiliteit in een periode met lage volatiliteit leidt tot een proportioneel veel hogere risicopremie (discountfactor), waardoor de aandelenprijzen meteen fors dalen. 20
31 Guo et al. (2012) hanteren het kader van Hibbert et al. (2008) om de negatieve en asymmetrische relatie te onderzoeken in de Zuid-Koreaanse markt. Ze maken hiervoor gebruik van de Zuid- Koreaanse volatiliteitsindex (de VKOSPI) en de KOSPI 200 opties. De empirische resultaten tonen aan dat er een sterke negatieve en asymmetrische relatie aanwezig is tussen de rendementen van de KOSPI 200 aandelenindex en de verandering van de impliciete volatiliteitsindex (VKOSPI), op een dagelijks en een intraday 13 niveau. Avramov et al. (2006) beweren dat niet-geïnformeerde individuele handel van opties, een asymmetrische en negatieve relatie tussen de volatiliteit en het rendement veroorzaakt. De paper van Guo et al. volgt deze argumentatie, de sterke negatieve en asymmetrische relatie tussen de KOSPI 200 rendementen en de VKOSPI wordt gemotiveerd door een op handel gebaseerde verklaring. Er handelen namelijk vele niet-geïnformeerde en speculatieve individuele investeerders in de KOSPI 200 optiemarkt die gezamenlijk verantwoordelijk zijn voor de enorme handelsvolumes van KOSPI 200 opties. Wanneer deze individuele investeerders gevoeliger zijn voor slecht nieuws dan de institutionele investeerders, dan kan de grotere speculatieve handel resulteren in een asymmetrische relatie. Avramov et al. (2006) bestuderen de handelsactiviteiten van individuele aandelenrendementen op een dagelijks niveau. Ze stellen dat de selling 14 activity of verkoopactiviteit de asymmetrische relatie veroorzaakt tussen de individuele aandelenrendementen en de volatiliteit. Wanneer het vertraagde onverwachte rendement negatief (positief) is, zorgt de verkoopactiviteit voor een stijging (daling) van de volatiliteit in de volgende periode. De relatie tussen de verkoopactiviteit en de volatiliteit kan niet verklaard worden door een hefboomeffect en ondersteunt het idee dat de asymmetrische relatie veroorzaakt wordt door de trading activiteit. Ze onderscheiden herding traders of niet-geïnformeerde traders, die typisch verkopen wanneer de rendementen negatief zijn en contrarian traders of geïnformeerde traders, die eerder verkopen wanneer de rendementen positief zijn. Ze gaan na of herding (contrarian) trading een stijging (daling) van de volatiliteit veroorzaakt en concluderen dat dit effectief zo is. Het zijn volgens dit onderzoek de niet-geïnformeerde individuele traders die een negatieve en asymmetrische relatie veroorzaken tussen de volatiliteit en het rendement. Een studie van Badshah (2012) maakt gebruik van dagelijkse data en bestudeert de negatieve asymmetrische relatie van de VIX, de VSTOXX, de VDAX en de VXN en hun onderliggende 13 Transacties die gebeuren tijdens de dag. 14 De definitie van selling of verkoop is het aantal verkooptransacties of het aantal aandelen verkocht elke dag. 21
32 aandelenindex. De traditionele verklaringen zoals het hefboomeffect of het volatiliteit feedback effect zijn volgens Badshah niet in staat om de asymmetrische relatie te verklaren. De resultaten van Low (2004) en Hibbert et al. (2008) worden wel bevestigd. De korte termijn relatie kan verklaard worden door gedragsverklaringen zoals de affect heuristiek en de heuristiek van de representativiteit aangezien er een sterke gelijktijdige asymmetrie is. Deze sterke gelijktijdige asymmetrie is volgens deze paper een reden om de fundamentele verklaringen te verwerpen. Op korte termijn en bij extreme volatiliteitsveranderingen blijkt de affect heuristiek volgens het onderzoek het best in staat om de asymmetrische rendement-volatiliteit relatie te verklaren. De asymmetrie is het grootst bij de VIX, gevolgd door de VSTOXX, de VDAX en de VXN. Verder is de asymmetrie meer uitgesproken bij de nieuwe volatiliteitsindexen dan bij de oude at-themoney volatiliteitsindexen aangezien de nieuwe volatiliteitsindexen ook out-of-the money opties omvatten en dus beter de angstgevoelens van de investeerders in de markt weergeven, of met andere woorden beter fungeren als een angstindex. 22
33 4 Data Hierna volgt een overzicht van de data die gebruikt worden in dit onderzoek. De gebruikte volatiliteitsindexen zijn allen samengesteld volgens de modelvrije methode van de VIX. Daarom volgt eerst een sectie over de methode van de VIX gelanceerd door de CBOE. Daarna volgt de beschrijving van de gebruikte data. We geven enkele beschrijvende statistieken en de correlatiematrix van de acht volatiliteitsindexen en de dagelijkse rendementen van de onderliggende aandelenindex. 4.1 Formule volatiliteitsindex De meeste impliciete volatiliteitsindexen worden samengesteld volgens de methode van de nieuwe VIX gelanceerd door de CBOE (Chicago Board Options Exchange) in Deze methode is onafhankelijk van enig model en maakt bijgevolg geen gebruik meer van het Black- Scholes model 15. De algemene formule gebruikt voor de VIX berekening: zie CBOE, (2009) ( ) T F K 0 K i resterende looptijd toekomstig indexniveau berekend uit prijzen van indexopties eerste uitoefenprijs onder het toekomstige indexniveau, F uitoefenprijs van de i-de out-of-the-money optie; een call-optie als K i > K 0 en een put- optie als K i < K 0 ; een put-optie en een call-optie als K i = K 0 ΔK i r Q(Ki) het gemiddelde van de uitoefenprijs net boven en net onder K i risicovrije rentevoet tot vervaldag middelpunt van de bid-ask spread voor elke out-of-the-money optie met een uitoefenprijs K i σ VIX/100 VIX= x Het Black-Scholes model is een model om de theoretische prijs van een optie te berekenen. Het model veronderstelt een constante risicovrije rente en volatiliteit van de onderliggende waarde. Het model gaat eveneens uit van een normale verdeling. 23
34 De bijdrage van een enkele optie aan de waarde van de VIX is evenredig met ΔK i en de prijs van de optie en omgekeerd evenredig met het kwadraat van de uitoefenprijs van de optie. De VIX wordt uiteindelijk bekomen door de vierkantswortel te nemen van het gewogen gemiddelde van de standaardafwijkingen voor de near- en next-term put- en call-opties over 30 dagen en dit te vermenigvuldigen met honderd (CBOE, 2009). Een volatiliteitsindex geeft de volatiliteit of beweeglijkheid van de onderliggende beurzen weer, het is een maatstaf voor de verwachte volatiliteit. De gegevens die gebruikt worden om de nieuwe VIX te berekenen zijn directe observaties uit de markt, zoals prijzen van index opties (call- en put-opties) en rentevoeten, welke onafhankelijk zijn van enig prijsmodel. De VIX geeft de verwachte volatiliteit weer van de S&P 500 Index over 30 dagen. De bestanddelen van de VIX zijn near- en next-term 16 put- en call-opties. Om de onregelmatigheden die in de prijzen kunnen optreden vlak voor vervaldag te minimaliseren, moeten de near-term -opties die worden opgenomen zich ten minste één week voor de vervaldag bevinden. Wanneer de near-term -opties zich op minder dan een week van de vervaldag bevinden worden ze doorgerold naar het volgende contract. De VIX berekent de tijd tot de vervaldag in kalenderdagen en dit wordt verder opgedeeld in minuten om adequaat te voldoen aan de nauwkeurigheid waarmee gewerkt wordt door professionele traders. De impliciete volatiliteit is hoger bij out-of-the-money opties. Als de belegger een out-of-themoney optie koopt dan verwacht hij een zeer sterke beweging in de prijs van de onderliggende waarde, hij verwacht met andere woorden een hoge volatiliteit. Een out-of-the-money optie geeft dus extra informatie over de beleggersverwachting van de toekomstige volatiliteit van de onderliggende activa. Daarom worden naast at-the-money call- en put-opties, ook out-of-the money opties, onder en boven de at-the-money uitoefenprijs, gebruikt. Bovendien worden enkel opties opgenomen die een biedprijs hebben verschillend van nul. 4.2 Data voor het onderzoek Om de volatiliteit en de rendement spillover effecten te bestuderen gebruiken we acht impliciete volatiliteitsindexen en de rendementen van hun onderliggende aandelenindexen. Tabel 2 geeft een samenvatting van de volatiliteitsindexen met achtereenvolgens de gehanteerde code volgens 16 Near-term opties zijn opties met de kortste resterende looptijd tot vervaldag (> 8 dagen), next-term opties zijn opties die een iets langere resterende looptijd hebben (± 30 dagen). 24
35 Datastream, het land en de valuta, de onderliggende aandelenindex, het jaar waarin de volatiliteitsindex opgesteld werd en de prognoseperiode. De Belgische, Franse, Britse en Nederlandse volatiliteitsindex (resp. VBEL, VCAC, VFTSE en VAEX) zijn volatiliteitsindexen van de NYSE Euronext opgesteld volgens de methode van Goldman Sachs en de Deutsche Börse. Deze methode is volledig gelijklopend met de hierboven beschreven methode van de VIX. Ze meten de impliciete volatiliteit die verankerd zit in de prijzen van out-of-the money call- en put-opties van hun onderliggende aandelenindex beschikbaar op de Liffe (Londen International Financial Futures and Options Exchange). Deze volatiliteitsindexen worden op een transparante manier berekend en gebruiken slechts één externe parameter, de risicovrije rente (NYSE Euronext, press release, 2007). De Duitse volatiliteitsindex (VDAX-NEW) is een volatiliteitsindex van de Deutsche Börse. De vernieuwde Duitse volatiliteitsindex is eveneens samengesteld via de methode ontwikkeld door Goldman Sachs en de Deutsche Börse en daarbij worden in tegenstelling tot de oude VDAX ook prijzen van out-of-the money opties (verhandeld op de derivatenmarkt Eurex) opgenomen. De Europese volatiliteitsindex (VSTOXX) is een volatiliteitsindex die tot stand is gekomen in 2005 door een samenwerking tussen de Deutsche Börse, de SIX Swiss Exchange en de STOXX Limited en maakt eveneens gebruik van de methode ontwikkeld door Goldman Sachs en de Deutsche Börse. De berekening van de VSTOXX gebeurt aan de hand van de optieprijzen van de onderliggende Euro Stoxx 50 index, die samengesteld is uit de vijftig belangrijkste aandelen uit de landen van de Eurozone. De Amerikaanse volatiliteitsindex (VIX) is een volatiliteitsindex van de Chicago Board Options Exchange. De VIX, in zijn huidige vorm, bestaat sinds De methode van de CBOE om de VIX samen te stellen wordt beschouwd als een standaard methode om een volatiliteitsindex samen te stellen. De berekening van de VIX gebeurt met de huidige prijzen van de S&P 500 index optiemarkt. De Japanse volatiliteitsindex (VXJ) is een volatiliteitsindex van de Osaka Securities Exchange eveneens opgesteld volgens de methode van de nieuwe VIX. Deze volatiliteitsindex werd in 2010 opgesteld door de VXJ onderzoeksgroep binnen de CFSI (Center for the Study of Finance and Insurance). De VXJ meet de impliciete volatiliteit ingebed in de prijzen van opties van de Nikkei 225 die verhandeld worden op de Osaka Securities Exchange. 25
36 De acht gebruikte volatiliteitsindexen meten allen de volatiliteitverwachting voor de komende 30 dagen gebaseerd op optieprijzen van de onderliggende aandelenindex (tabel 2) en maken allen gebruik van de methode van de nieuwe VIX zoals in de vorige sectie beschreven. Dit zorgt ervoor dat de resultaten goed vergelijkbaar zullen zijn. Tabel 2: De gehanteerde volatiliteitsindexen en hun onderliggende aandelenindex Volatiliteitsindex Code Land Onderliggende Prognose Lanceerjaar (Datastream) (valuta) aandelenindex periode BEL 20 VOLATILITY INDEX BELVOLI België (EUR) BEL dagen FTSE 100 VOLATILITY Verenigd Koninkrijk VFTSEIX INDEX (GBP) FTSE dagen VDAX-NEW VOLATILITY INDEX VDAXNEW Duitsland (EUR) DAX dagen CAC 40 VOLATILITY INDEX CACVOLI Frankrijk (EUR) CAC dagen AEX VOLATILITY INDEX AEXVOLI Nederland (EUR) AEX dagen VSTOXX VOLATILITY INDEX VSTOXXI Europa (EUR) Euro Stoxx dagen CBOE SPX VOLATILITY INDEX CBOEVIX Amerika (USD) S&P dagen NIKKEI STOCK AVERAGE VOLATILITY INDEX VXJINDX Japan (yen) Nikkei dagen De dataperiode die we gebruiken in het onderzoek is de periode waarin we gegevens hebben voor alle datareeksen die we in het onderzoek gebruiken. Dit is van 3 januari 2000 tot en met 11 november Deze periode omvat zowel recessies als een boom in de economische groei waardoor het mogelijk is om de periode voor bepaalde onderzoeken op te delen en de invloeden van de economische conjunctuur te onderzoeken. De opdeling gebeurt in drie periodes, waarbij de economische groei van de Verenigde Staten als maatstaf wordt gehanteerd. Een eerste periode wordt afgebakend van begin 2000 tot en met het midden van 2003 (3 jan jun 2003). Tijdens deze periode gaat het slecht met de economische groei van de Verenigde Staten, op 11 september 2001 zijn er de terroristische aanslagen. Een aandelencrash kwam er in 2001 en Dit veroorzaakte een wereldwijde recessie die voor de meeste Europese landen onverwacht langdurig was. Daarna volgt een tweede periode, deze start midden 2003 en loopt tot en met het tweede kwartaal van 2007 (1 jul jun 2007). Vanaf midden 2003 is er een boom in de economische groei. De laatste periode loopt vanaf het derde kwartaal van 2007 tot en met het einde van onze data (2 jul nov 2010). Verschillende elementen van een wereldwijde 26
37 crisis werden voor het eerst duidelijk in het derde kwartaal van 2007, de economische groei viel sterk terug. Tegen het einde van 2007 steeg de verhouding van het gezinsinkomen ten opzichte van de schulden tot 138% (Rapport IMF, april 2012). In 2008 gaan verschillende instellingen in de Verenigde Staten overkop. De Verenigde Staten en ook Europa belanden in een recessie, 9 miljoen jobs gaan verloren tussen 2008 en 2009 in de Verenigde Staten (Goodman, 2011). De data zijn afkomstig van Thomson Reuters Datastream Database. We werken met dagelijkse data (vijf dagen per week). De prijsindexen van de Verenigde Staten (S&P 500), het Verenigd Koninkrijk (FTSE 100) en Japan (Nikkei 225) zijn uitgedrukt in euro. We gebruiken daarvoor de WMR 17 wisselkoersen van Thomson Reuters Datastream Database. Dit vergemakkelijkt de interpretatie en de vergelijking. Figuur 4 toont alle gebruikte prijsindexen herschaald naar 100. De waarde op 4 januari 2000 wordt telkens gelijkgesteld aan 100. Figuur 4: Prijsindexen in euro herschaald naar 100 op 4 jan 2000 Bron: Eigen verwerking van gegevens, data ontleend aan Thomson Reuters Datastream Database Een unit root test (Augmented Dickey Fuller test) voor elke aandelenindex geeft aan dat de acht aandelenindexen een unit root hebben en dus niet stationair zijn (tabel A bijlagen, ADF), daarom gebruiken we in dit onderzoek de eerste verschillen (rendementen). Dit vermijdt het probleem van spurious regression. Alle volatiliteitsindexen zijn daarentegen stationair op het 5% 17 World Market Reuters series 27
Opties. Brochure bestemd voor particuliere beleggers INTERMEDIATE. Member of the KBC group
Brochure bestemd voor particuliere beleggers Gepubliceerd door KBC Securities in samen werking met Euronext. p. 2 Index 1. Inleiding 3 2. Valutaopties 4 Twee valutaoptiecontracten 4 Waarom valutaopties
Nadere informatieOptie-Grieken 21 juni 2013. Vragen? Mail naar
Optie-Grieken 21 juni 2013 Vragen? Mail naar training@cashflowopties.com Optie-Grieken Waarom zijn de grieken belangrijk? Mijn allereerste doel is steeds kapitaalbehoud. Het is even belangrijk om afscheid
Nadere informatieOpties. Brochure bestemd voor particuliere beleggers INTERMEDIATE. Een onderneming van de KBC-groep
Brochure bestemd voor particuliere beleggers Gepubliceerd door KBC Securities in samen werking met Euronext. p. 2 Index 1. Inleiding 3 2. Valutaopties 4 Drie valutaoptiecontracten 4 Waarom valutaopties
Nadere informatieHoofdstuk 20: Financiële opties
Hoofdstuk 20: Financiële opties Hoofdstuk 20 introduceert financiële opties, die beleggers het recht geven om een aandeel te kopen of te verkopen in de toekomst. Financiële opties zijn een belangrijk instrument
Nadere informatieEXAMENVRAGEN OPTIES. 1. Een short put is:
EXAMENVRAGEN OPTIES 1. Een short put is: A. een verplichting om een onderliggende waarde tegen een specifieke prijs in een bepaalde B. een verplichting om een onderliggende waarde tegen een specifieke
Nadere informatieLYNX Masterclass Opties handelen: de basis deel 1
LYNX Masterclass Opties handelen: de basis deel 1 Mede mogelijk gemaakt door TOM Tycho Schaaf 22 oktober 2015 Introductie Tycho Schaaf, beleggingsspecialist bij online broker LYNX Werkzaam bij LYNX vanaf
Nadere informatieBeleggen en financiële markten Hoofdstuk 5 Derivaten
Beleggen en financiële markten Hoofdstuk 5 Derivaten 5.1 Opties, termijncontracten en andere titels Opties en warrants Termijncontracten Swaps en gestructureerde producten 5.2 De markt voor derivaten Handelsplaatsen
Nadere informatieHoofdstuk 10: Kapitaalmarkten en de prijs van risico
Hoofdstuk 10: Kapitaalmarkten en de prijs van risico In dit hoofdstuk wordt een theorie ontwikkeld die de relatie tussen het gemiddelde rendement en de variabiliteit van rendementen uitlegt en daarbij
Nadere informatieOpties. Brochure bestemd voor particuliere beleggers INTERMEDIATE. Een onderneming van de KBC-groep. Gepubliceerd door KBC Securities
Brochure bestemd voor particuliere beleggers Gepubliceerd door KBC Securities p. 2 Index 1. Inleiding 3 2. Valutaopties 4 Drie valutaoptiecontracten 4 Waarom valutaopties gebruiken 4 3. Indexopties 5 Kenmerken
Nadere informatieOktober 2015. Macro & Markten. 1. Rente en conjunctuur :
Oktober 2015 Macro & Markten 1. Rente en conjunctuur : VS Zoals al aangegeven in ons vorig bulletin heeft de Amerikaanse centrale bank FED de beleidsrente niet verhoogd. Maar goed ook, want naderhand werden
Nadere informatieAG8! Derivatentheorie Les4! Aandelen options. 30 september 2010
AG8! Derivatentheorie Les4! Aandelen options 30 september 2010 1 Agenda Huiswerk vorige keer Aandelen opties (H9) Optiestrategieën (H10) Vuistregels Volatility (H16) Binomiale boom (H11) 2 Optieprijs Welke
Nadere informatieAandelenopties in woord en beeld
Aandelenopties in woord en beeld 2 Aandelenopties in woord en beeld 1 In deze brochure gaan we het hebben over aandelenopties zoals die worden verhandeld op de optiebeurs van Euronext. Maar wat zijn dat
Nadere informatieHoofdstuk 3: Arbitrage en financiële besluitvorming
Hoofdstuk 3: Arbitrage en financiële besluitvorming Elke beslissing heeft consequenties voor de toekomst en deze consequenties kunnen voordelig of nadelig zijn. Als de extra kosten de voordelen overschrijden,
Nadere informatieReële karakteristieken van beleggingscategorieën
Reële karakteristieken van beleggingscategorieën Henk Hoek ORTEC Postbus 4074 3006 AB Rotterdam Max Euwelaan 78 Tel. +31 (0)10 498 6666 info@ortec.com www.ortec.com 6 november 2008 Inleiding: nominaal
Nadere informatieOpties. Brochure bestemd voor particuliere beleggers BASIC. Een onderneming van de KBC-groep. Gepubliceerd door KBC Securities
Brochure bestemd voor particuliere beleggers Gepubliceerd door KBC Securities p. 2 Index 1. Call en put opties 3 2. Koper en schrijver 4 3. Standaardisatie 5 Onderliggende waarde 5 Uitoefenprijs 5 Looptijd
Nadere informatieRendement. 9 de jaargang maart 2015 nr 30 FINANCIEEL NIEUWS
Rendement 9 de jaargang maart 2015 nr 30 FINANCIEEL NIEUWS De voordelen van globale diversificatie Ondanks de sterk toegenomen globalisering blijft internationale diversificatie in aandelenportefeuilles
Nadere informatieFactor Certificaten op Indices
Factor Certificaten op Indices Deze producten bieden geen kapitaalgarantie Het basisprospectus betreffende de Factor Certificaten is goedgekeurd door het BaFin, de Duitse regulerende instantie. De producten
Nadere informatieTechnische analyse kan in verschillende soorten grafieken gebruikt worden om trends en trendwijzigingen
Woord Vooraf 7 8 Woord vooraf In tegenstelling tot de fundamentele analyse, waar vooral naar de waarde van een aandeel wordt gezocht, staat bij de technische analyse van aandelen de koers centraal. Wanneer
Nadere informatieExposure vanuit optieposities
Exposure vanuit optieposities ABN AMRO is continue bezig haar dienstverlening op het gebied van beleggen te verbeteren. Eén van die verbeteringen betreft de vaststelling van de zogenaamde exposure (blootstelling)
Nadere informatieOpties. Brochure bestemd voor particuliere beleggers BASIC. Member of the KBC group. Gepubliceerd door KBC Securities in samen werking met Euronext.
Brochure bestemd voor particuliere beleggers Gepubliceerd door KBC Securities in samen werking met Euronext. p. 2 Index 1. Call en put opties 3 2. Koper en schrijver 4 3. Standaardisatie 5 Onderliggende
Nadere informatieOptie strategieën. Brochure bestemd voor particuliere beleggers INTERMEDIATE. Een onderneming van de KBC-groep. Gepubliceerd door KBC Securities
Optie strategieën Brochure bestemd voor particuliere beleggers Gepubliceerd door KBC Securities p. 2 Index 1. Grafische voorstelling 4 2. Bull strategieën 5 Call spread 5 Gedekt geschreven call 7 3. Bear
Nadere informatieVoorbeeld examenvragen Boekdeel 2 en special topics
Voorbeeld examenvragen Boekdeel 2 en special topics Vraag 1 Stel dat je 10 aandelen Fortis in portfolio hebt, elk aandeel met een huidige waarde van 31 per aandeel. Fortis beslist om een deel van haar
Nadere informatieEuronext.liffe. Inleiding Optiestrategieën
Euronext.liffe Inleiding Optiestrategieën Vooraf De inhoud van dit document is uitsluitend educatief van karakter. Voor advies dient u contact op te nemen met uw bank of broker. Het is verstandig alvorens
Nadere informatieBeursproducten op Futures
Beursproducten op Futures Inhoud Wat is een future? 05 Beursproducten op futures 06 Waar kan ik de koersen van futures terugvinden? 14 Meer informatie? 14 Disclaimer 15 3 Beursproducten op futures Commerzbank
Nadere informatieStrategy Background Papers
november 2013 Beleggen in vastgoed Huurder of eigenaar, iedereen krijgt in het dagelijkse leven te maken met vastgoed. De meeste eigenaars van een huis zien hun woning meer als een vorm van comfort dan
Nadere informatieMarktwaarde per aandeel. Winst per aandeel (WPA)
Wat betekent k/boekwaarde (koers/boekwaarde)- of K/B-ratio? Een ratio die de marktwaarde van een aandeel vergelijkt met zijn boekwaarde. De ratio wordt berekend door de actuele slotkoers van het aandeel
Nadere informatieWorkshop Sparen of beleggen? Karel Mercx en Hildo Laman Redacteuren Beleggers Belangen
Workshop Sparen of beleggen? Karel Mercx en Hildo Laman Redacteuren Beleggers Belangen Voorstellen Karel Mercx Hildo Laman Begonnen in de internetzeepbel Begonnen in de optiehandel Programma Voor & nadelen
Nadere informatieBeursdagboek 24 Mei 2013.
Beursdagboek 24 Mei 2013. Loopt Abenomics nu al op zijn laatste benen! Tijd 10:30 uur. Het was afgelopen nacht in Japan een angstige sessie voor de handelaren. Na eerst een winst van drie procent vlogen
Nadere informatieHedging strategies. Opties ADVANCED. Member of the KBC group
Hedging strategies Opties p. 2 Index 1. Hedging met opties 3 2. Hedging met put opties 4 3. Hedgen met valutaopties 6 Twee valutaoptiecontracten 6 p. 3 Hedging met opties Hedging komt van het Engelse to
Nadere informatiePERSBERICHT Brussel, 5 december 2014
01/2010 05/2010 09/2010 01/2011 05/2011 09/2011 01/2012 05/2012 09/2012 01/2013 05/2013 09/2013 01/2014 05/2014 09/2014 Inflatie (%) PERSBERICHT Brussel, 5 december 2014 Geharmoniseerde consumptieprijsindex
Nadere informatieBeleggen en financiële markten Hoofdstuk 5 Derivaten
Beleggen en financiële markten Hoofdstuk 5 Derivaten 5.1 Opties, termijncontracten en andere titels Opties en warrants Termijncontracten Swaps en gestructureerde producten 5.2 De markt voor derivaten Handelsplaatsen
Nadere informatieDe kracht van call opties
De kracht van call opties Rob Stuiver & Tycho Schaaf Amsterdam, 8 augustus 2017 Uw sprekers van vanavond Rob Stuiver Tycho Schaaf Fund Manager VOC Fonds Beleggingsexpert LYNX Blogger VOCbeleggen.nl 3 Algemeen
Nadere informatieKennisgeving over ESMA s productinterventiemaatregelen met betrekking tot CFD s en binaire opties
ESMA35-43-1135 Kennisgeving van ESMA Kennisgeving over ESMA s productinterventiemaatregelen met betrekking tot CFD s en binaire opties Op 22 mei 2018 heeft de Europese Autoriteit voor effecten en markten
Nadere informatieAppendices. Beleggen en financiële markten
Appendices bij Beleggen en financiële markten 4 e druk 2013 Hans Buunk 2014 Sdu Uitgevers, Den Haag Academic Service is een imprint van BIM Media bv. Deze publicatie behoort bij Titel: Beleggen en financiële
Nadere informatieHoe profiteert u optimaal van hefboomproducten in de huidige volatiele markten? Neelie Verlinden Commerzbank AG
Hoe profiteert u optimaal van hefboomproducten in de huidige volatiele markten? Neelie Verlinden Commerzbank AG Overzicht - Hefboomeffect : definitie - Kies een product passend bij uw profiel - Speeders
Nadere informatieBEHEERSVERSLAG TRANSPARANTINVEST 4/3/2015. Macro & Markten, strategie. 1. Rente en conjunctuur : EUROPA
BEHEERSVERSLAG TRANSPARANTINVEST 4/3/15 Macro & Markten, strategie 1. Rente en conjunctuur : EUROPA De Europese rentevoeten zijn historisch laag, zowel op het korte als op het lange einde, en geven de
Nadere informatieBeleggingsadvies - Afgeleide producten - Opties - Combinaties
Beleggingsadvies - Afgeleide producten - Opties - Combinaties Op deze pagina vindt u voorbeelden van mogelijkheden met opties. U kan te weten komen hoe u met opties kan inspelen op een verwachte stijging
Nadere informatieSprinters Club 22/03/2011
Sprinters Club 22/03/11 PORTEFEUILLE SPRINTERS Aankoop Sprinters Verkoop Sprinters Datum Markt LNG of SHT koers aantal totaal datum koers totaal AEX LNG 2 AEX SHT 9 9/3/11 OLIE LNG 69..02 71 2486.42 34.68
Nadere informatieLYNX Masterclass: Opties handelen: handelsstrategieën deel 3. Tycho Schaaf 5 november 2015
LYNX Masterclass: Opties handelen: handelsstrategieën deel 3 Tycho Schaaf 5 november 2015 Introductie Tycho Schaaf, beleggingsspecialist bij online broker LYNX Werkzaam bij LYNX vanaf 2007 Handelservaring
Nadere informatieNieuwe inzichten voor ALM analyse naar aanleiding van de krediet crisis
Nieuwe inzichten voor ALM analyse naar aanleiding van de krediet crisis Peter Vlaar Hoofd ALM modellering APG VBA ALM congres 5 november 2009 Agenda Karakteristieken van de kredietcrisis? Hoe kunnen we
Nadere informatieBinaire opties termen
Binaire opties termen Bij het handelen in binaire opties zijn er termen die bekend of onbekend in de oren klinken. Als voorbereiding is het dan ook handig om op de hoogte te zijn van de verschillende termen
Nadere informatieBeursdagboek 12 September 2013.
Beursdagboek 12 September 2013. De Amerikanen lieten tijdens de herdenking van 9-11 de markten voor de derde achtereenvolgende dag fors stijgen. Gisterenavond Tijd 22:10 uur. Zoals ik al schreef in mijn
Nadere informatieTechnische Analyse: Was de storm in New York een voorbode op wat komen zal?
Technische Analyse: Was de storm in New York een voorbode op wat komen zal? De voorbije week raasde een nooit geziene storm door de straten van New York. Metershoge golven brachten het schip de HMS Bounty
Nadere informatieHoeveel zwarte zwanen krijgen we nog te zien?
Hoeveel zwarte zwanen krijgen we nog te zien? De SP500 doorbrak in juli zijn weerstandslijn op 2130 punten. Sinds die doorbraak vliegen zwarte zwanen met zwermen over ons heen maar de index houdt zich
Nadere informatie1. De optie theorie een korte kennismaking
1. De optie theorie een korte kennismaking 1.1 Terminologie Een optie is een recht. Een recht om iets te kopen of verkopen. Dit recht kan worden verkregen tegen betaling van een bedrag in geld: de optiepremie.
Nadere informatieBUREAU VOOR DE STAATSSCHULD. Suriname Debt Management Office. Kosten en Risico analyse van de Surinaamse schuldportefeuille per ultimo 2014
BUREAU VOOR DE STAATSSCHULD Suriname Debt Management Office Kosten en Risico analyse van de Surinaamse schuldportefeuille per ultimo 2014 Sarajane Marilfa Omouth Paramaribo, juni 2015 1. Inleiding De totale
Nadere informatieOptie strategieën. Brochure bestemd voor particuliere beleggers INTERMEDIATE. Member of the KBC group
Optie strategieën Brochure bestemd voor particuliere beleggers INTERMEDIATE Gepubliceerd door KBC Securities in samen werking met Euronext. p. 2 Index 1. Grafische voorstelling 4 2. Bull strategieën 5
Nadere informatieCommercial and Residential Real Estate Market Liquidity D.W. van Dijk
Commercial and Residential Real Estate Market Liquidity D.W. van Dijk Nederlandse samenvatting (Summary in Dutch) Marktliquiditeit in residentieel en commercieel vastgoed De hoofdvraag in dit proefschrift
Nadere informatieBELEGGINGSINSTITUUT. André Brouwers.
BELEGGINGSINSTITUUT André Brouwers Disclaimer Het Beleggingsinstituut staat niet onder toezicht van de AFM. Het Beleggingsinstituut staat niet onder toezicht van De Nederlandsche Bank. Het Beleggingsinstituut
Nadere informatieHedging strategies. Opties ADVANCED. Een onderneming van de KBC-groep
Hedging strategies Opties p. 2 Index 1. Hedging met opties 3 2. Hedging met put opties 4 3. Hedgen met valutaopties 6 Drie valutaoptiecontracten 6 p. 3 Hedging met opties Hedging komt van het Engelse to
Nadere informatiePERSBERICHT Brussel, 16 januari 2017
PERSBERICHT Brussel, 16 januari 2017 Geharmoniseerde consumptieprijsindex - december 2016 o De Belgische inflatie volgens de Europees geharmoniseerde consumptieprijsindex bedraagt in december 2,2% ten
Nadere informatieOm de sector zo goed mogelijk te vertegenwoordigen, hebben we alle ondernemingen geïdentificeerd die hun jaarrekening op de website van de NBB
1 Om de sector zo goed mogelijk te vertegenwoordigen, hebben we alle ondernemingen geïdentificeerd die hun jaarrekening op de website van de NBB (Nationale Bank van België) hebben gepubliceerd. Ondernemingen
Nadere informatieDisclosure. Spreker heeft in onderstaande fondsen wel/geen positie in portefeuille: Wel positie
Disclaimer De informatie in deze uitzending is niet bedoeld als individueel beleggingsadvies of als een aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. De beloning van de spreker(s) staat niet direct
Nadere informatieKennisgeving over het Besluit van ESMA inzake de verlenging van de productinterventiemaatregel met betrekking tot contracts for differences
ESMA35-43-1397 Kennisgeving van ESMA Kennisgeving over het Besluit van ESMA inzake de verlenging van de productinterventiemaatregel met betrekking tot contracts for differences Op 23 oktober 2018 heeft
Nadere informatieBlijvende onrust op de beurs: hoe nu verder?
Blijvende onrust op de beurs: hoe nu verder? Zoals u waarschijnlijk weet, is de beurs nog steeds bijzonder nerveus en vooral negatief. De directe aanleiding is de tegenvallende groei in China waar wij
Nadere informatieGroundbreaking Innovative Financing of Training in a European Dimension. Final GIFTED Model May 2013
Groundbreaking Innovative Financing of Training in a European Dimension Final GIFTED Model May 2013 Project Reference no. 517624-LLP-1-2011-1-AT-GRUNDTVIG-GMP Workpackage no. WP 3 Test and Validation Deliverable
Nadere informatieOPTIES IN VOGELVLUCHT
OPTIES IN VOGELVLUCHT Inleiding Deze brochure biedt een snelle, beknopte inleiding in de beginselen van opties. U leert wat een optie is, wat de kenmerken zijn van een optie en wat een belegger kan doen
Nadere informatieRisk Control Strategy
Structured products January 2016 Kempen & Co N.V. (Kempen & Co) is een Nederlandse merchant bank met activiteiten op het gebied van vermogensbeheer, effectenbemiddeling en corporate finance. Kempen & Co
Nadere informatieKennisgeving van ESMA s besluit inzake de verlenging van een productinterventiemaatregel met betrekking tot contracts for differences
ESMA35-43-1562 Kennisgeving van ESMA Kennisgeving van ESMA s besluit inzake de verlenging van een productinterventiemaatregel met betrekking tot contracts for differences Op 23 januari 2019 heeft de Europese
Nadere informatieGLOBAL ANALYZER HANDLEIDING
HANDLEIDING GLOBAL ANALYZER RAPPORTS 1 Het Identificatie blok 1 Het Diagnose blok 1 Het Conclusies blok 1 Het bedrijfsprofiel 2 De verschillende Onderdelen 2 DE WAARDERING 2 Koop laag, verkoop hoog! 2
Nadere informatieWie krijgt de schuld van de volatiliteit?
Wie krijgt de schuld van de volatiliteit? Waar komt al die volatiliteit in 2016 vandaan? De verleiding is groot om naar zondebokken te zoeken of structurele problemen als oorzaak aan te wijzen. Maar is
Nadere informatieVoorstelling van de Beursvennootschap. Leleux Associated Brokers Aan uw zijde bij uw beleggingen
Voorstelling van de Beursvennootschap Leleux Associated Brokers Aan uw zijde bij uw beleggingen Aan uw zijde bij uw beleggingen 3 de grootste Beursvenootschap van België en 1 ste Onafhankelijke. Opgericht
Nadere informatieUitkomen voor de beste resultaten. DB Star Performer
Uitkomen voor de beste resultaten DB Star Performer Gestimuleerd rendement Voordelen Hoe het werkt Simulatie aan de hand van historische gegevens geeft consistente resultaten op lange termijn Voordelen
Nadere informatie21 juni Wegwijs in Tak 23
21 juni 2017 Wegwijs in Tak 23 Inhoud Vastrentende beleggingen en obligaties Wat zijn de alternatieven? Investeren in fondsen? Tak 23: de eenvoudige investering Tips om te slagen VASTRENTENDE BELEGGINGEN
Nadere informatiePERSBERICHT Brussel, 26 september 2016
PERSBERICHT Brussel, 26 september 2016 Vastgoedprijsindex 2de kwartaal 2016 o Volgens voorlopige cijfers bedraagt de geschatte jaarlijkse inflatie van de vastgoedprijzen 2,4% in het tweede kwartaal 2016
Nadere informatieSpecial LYNX Masterclass: Rendement in volatiele markten
Special LYNX Masterclass: Rendement in volatiele markten André Brouwers & Tycho Schaaf 10 maart 2016 Sprekers Tycho Schaaf Beleggingsspecialist bij LYNX André Brouwers Beleggingstrainer bij het Beleggingsinstituut
Nadere informatie15 feb : Waarom puts kopen?
Welkom bij de starters coachingclub! 15 feb : Waarom puts kopen? Vragen? Mail naar training@cashflowopties.com CBOE @ Chicago last week WM Waste Management Waste Management reports earnings on Feb. 14,
Nadere informatieT T A M. Vandaag lijken aandelen volgens TreeTop Asset Management absoluut en relatief goedkoop.
T T A M Een vermogen 249 keer verhogen sinds 1900 Ondanks twee wereldconflicten en de grote crisis van de jaren dertig, verhoogde de reële waarde (na inflatie) van een globale aandelenportefeuille 249
Nadere informatiePERSBERICHT Brussel, 14 januari 2015
PERSBERICHT Brussel, 14 januari 2015 Geharmoniseerde consumptieprijsindex - december 2014 o De Belgische inflatie volgens de Europees geharmoniseerde consumptieprijsindex daalt in december naar -0,4%,
Nadere informatiePERSBERICHT Brussel, 7 november 2014
01/2010 05/2010 09/2010 01/2011 05/2011 09/2011 01/2012 05/2012 09/2012 01/2013 05/2013 09/2013 01/2014 05/2014 09/2014 Inflatie (%) PERSBERICHT Brussel, 7 november 2014 Geharmoniseerde consumptieprijsindex
Nadere informatiePERSBERICHT Brussel, 11 december 2015
PERSBERICHT Brussel, 11 december 2015 Geharmoniseerde consumptieprijsindex - november 2015 De Belgische inflatie volgens de Europees geharmoniseerde consumptieprijsindex stijgt in november naar 1,4%, ten
Nadere informatieTrade van de Week. ETF s. als alternatief. voor aandelen
Trade van de Week ETF s als alternatief voor aandelen In mijn zoektocht naar de Trade van de Week stuitte ik vandaag niet zozeer op een trade, maar eerder op een trader van de week. Deze klant trok mijn
Nadere informatieBeursdagboek 18 September 2013.
Beursdagboek 18 September 2013. Volgens Zero Hedge is de consensus 9 miljard tapering. Tijd 08:50 uur. De Bloomberg consensus voor vanavond ziet er zo uit. De markt verwacht dat de Fed haar maandelijkse
Nadere informatie2018: lagere rendementen hogere volatiliteit
2018: lagere rendementen hogere volatiliteit Rob Stuiver & Tycho Schaaf Amsterdam, 5 juni 2018 Uw sprekers van vanavond Rob Stuiver Tycho Schaaf Fund Manager VOC Fonds Beleggingsexpert LYNX Blogger VOCbeleggen.nl
Nadere informatieAG8! Derivatentheorie Les3! Swaps & options. 23 september 2010
AG8! Derivatentheorie Les3! Swaps & options 23 september 2010 1 Agenda Huiswerk vorige keer Swaps (H7 1 t/m 4) Optie markt (H8) 2 Interest Rate Swaps Een interest rate swap (IRS) is een financieel contract
Nadere informatieInformatie over beleggingsbeleid particulier vermogensbeheer. 1) Op welke beleggingsovertuigingen baseert Index People haar dienstverlening?
Informatie over beleggingsbeleid particulier vermogensbeheer 1) Op welke beleggingsovertuigingen baseert Index People haar dienstverlening? Welke principes vormen de basis voor het beleggingsbeleid en
Nadere informatiePERSBERICHT Brussel, 26 juni 2017
PERSBERICHT Brussel, 26 juni 2017 Vastgoedprijsindex 1ste kwartaal 2017 Volgens voorlopige cijfers bedroeg het jaarlijkse inflatiecijfer voor de vastgoedprijzen 5,4% in het eerste kwartaal van 2017 tegenover
Nadere informatieDe impact van supersterbedrijven op de inkomensverdeling
VIVES BRIEFING 2018/05 De impact van supersterbedrijven op de inkomensverdeling Relatief verlies, absolute winst voor werknemers Yannick Bormans KU Leuven, Faculteit Economie en Bedrijfswetenschappen,
Nadere informatieKredietverlening aan Vlaamse ondernemingen
Kredietverlening aan Vlaamse ondernemingen Monitoring Rapport: Januari 2012 Jan van Nispen Inleiding Sinds 2008 zijn woorden zoals crisis, financieringsproblemen, waarborgen en bailouts niet meer uit de
Nadere informatieWall Street of niet, dat is de vraag
Wall Street of niet, dat is de vraag 1. Beleggers hebben geen leuke tijd achter de rug. 2011 was een moeilijk beleggingsjaar. Het begon goed, alsof het ingezet herstel na het bloedbad van 2008/2009 zich
Nadere informatie20 Maart : Risk reversal en verticals
Welkom bij de starters coachingclub! 20 Maart : Risk reversal en verticals Vragen? Mail naar training@cashflowopties.com Piet @ Chicago CBOE @ Chicago Today DAL : DELTA Airlines DAL steeg reeds 43 percent
Nadere informatieBeursdagboek 29 Oktober 2013.
Beursdagboek 29 Oktober 2013. Niemand gelooft meer in een daling van de financiële markten. Tijd 11:20 uur. Na een week in de Turkse zon ben ik weer achter de schermen. Ik heb een week rustig kunnen nadenken
Nadere informatieDagboek Alpha European Select Fund d.d. 8-9-2011.
Dagboek Alpha European Select Fund d.d. 8-9-2011. Wordt ook China afgewaardeerd door de rating bureaus? Tijd 09:40 uur. Vanochtend rond acht uur zat ik voor de koersschermen. De opening van de futures
Nadere informatieEmpirisch bewijs van impact op lange termijn van TV-reclame
Empirisch bewijs van impact op lange termijn van TV-reclame Over het gunstig effect van tv-reclame voor nationale merken, of het nu op korte of lange termijn is, werd in veel landen geschreven. Hoe zit
Nadere informatieVan Stuiver tot Miljardair
Van Stuiver tot Miljardair Slim beleggen met een hefboom Rob Stuiver 29 september Programma Het ver-1000 voudigen van uw vermogen in 20 jaar Bouwen van de portefeuille Bouwstenen: Aandelen, Alternatives,
Nadere informatieTechnische Analyse: Haarscheuren in de obligatiebubbel!
Technische Analyse: Haarscheuren in de obligatiebubbel! De 10-jarige Duitse obligatie index German Bund en de 30-Jarige Amerikaanse obligatie index T- Bund kenden een slechte maand. Een beperkte terugval
Nadere informatie4. Resultaten. 4.1 Levensverwachting naar geslacht en opleidingsniveau
4. Het doel van deze studie is de verschillen in gezondheidsverwachting naar een socio-economisch gradiënt, met name naar het hoogst bereikte diploma, te beschrijven. Specifieke gegevens in enkel mortaliteit
Nadere informatieSlechts 1 antwoord is juist, alle andere zijn fout (en bevatten heel vaak onzin)!
Slechts 1 antwoord is juist, alle andere zijn fout (en bevatten heel vaak onzin)! Vragen aangeduid met een * toetsen in het bijzonder het inzicht en toepassingsvermogen. Deze vragenreeksen zijn vrij beschikbaar.
Nadere informatieParticipantenvergadering AHPF
Participantenvergadering AHPF Welkom op de participantenvergadering van het Alpha High Performance Fund (AHPF); Datum: 26 juni 2015 1 Agenda: Opening door de voorzitter; Algemene ontwikkelingen Managed
Nadere informatieMarkt voor onderhandse derivaten in korte tijd sterk gekrompen
Markt voor onderhandse derivaten in korte tijd sterk gekrompen De mondiale markt voor onderhandse derivaten - niet gestandaardiseerd verhandeld op de beurs maar in maatwerk tussen grote partijen - is sinds
Nadere informatiePERSBERICHT Brussel, 12 november 2015
01/2010 05/2010 09/2010 01/2011 05/2011 09/2011 01/2012 05/2012 09/2012 01/2013 05/2013 09/2013 01/2014 05/2014 09/2014 01/2015 05/2015 09/2015 Inflatie (%) PERSBERICHT Brussel, 12 november 2015 Geharmoniseerde
Nadere informatieFolkert Buiter 2 oktober 2015
1 Nuchter kijken naar feiten en trends van aardbevingen in Groningen. Een versneld stijgende lijn van het aantal en de kracht van aardbevingen in Groningen. Hoe je ook naar de feitelijke metingen van de
Nadere informatieETF. Brochure bestemd voor particuliere beleggers INTERMEDIATE. Een onderneming van de KBC-groep
Brochure bestemd voor particuliere beleggers Gepubliceerd door KBC Securities in samen werking met Euronext. p. 2 Index 1. Inleiding 3 2. Fysieke ETF s 4 3. Synthetische ETF s 5 Voor- en nadelen 5 4. Inverse
Nadere informatieVan Lieshout & Partners Nieuwsbrief 3 e kwartaal Bron: Reuters
In onze eerste nieuwsbrief nieuwe stijl willen wij terugblikken op het afgelopen kwartaal, lichten wij ons beleggingsbeleid nader toe en uiteraard geven wij onze visie op de financiële markten. Terugblik
Nadere informatiePRIJS VAN ELEKTRICITEIT EN AARDGAS IN BELGIË, IN DE 3 REGIO S EN IN DE BUURLANDEN
PRIJS VAN ELEKTRICITEIT EN AARDGAS IN BELGIË, IN DE 3 REGIO S EN IN DE BUURLANDEN 11 januari 2019 De CREG houdt in het kader van haar algemene monitoringtaken gegevensbanken bij met de prijzen van elektriciteit
Nadere informatiePERSBERICHT Brussel, 14 december 2016
PERSBERICHT Brussel, 14 december 2016 Geharmoniseerde consumptieprijsindex - november 2016 o De Belgische inflatie volgens de Europees geharmoniseerde consumptieprijsindex bedraagt in november 1,7% ten
Nadere informatieTrade van de Week. Futures handelen. voor gevorderden
Trade van de Week Futures handelen voor gevorderden Het handelen van futures is een vak apart. Het maakt veel traders rijk, maar ook net zoveel traders arm. Wat is een future nu eigenlijk precies? Een
Nadere informatieFinancieel Managment
2de bach HI Financieel Managment Prof. Engelen Q www.quickprinter.be uickprinter Koningstraat 13 2000 Antwerpen 1 142 2,70 Online samenvattingen kopen via www.quickprintershop.be 2 Samenvatting financieel
Nadere informatiePERSBERICHT Brussel, 15 maart 2016
01/2010 05/2010 09/2010 01/2011 05/2011 09/2011 01/2012 05/2012 09/2012 01/2013 05/2013 09/2013 01/2014 05/2014 09/2014 01/2015 05/2015 09/2015 01/2016 Inflatie (%) PERSBERICHT Brussel, 15 maart 2016 Geharmoniseerde
Nadere informatieOptieprijzen in een formule
Optieprijzen in een formule Op de financiële markt worden allerlei soorten opties verhandeld. Banken en andere financiële instellingen willen een redelijke prijs bepalen voor zulke producten. Hoewel de
Nadere informatie