vba journaal 26e jaargang najaar 2010 Keuze tussen actief en passief beheer: een actieve keuze! 7 ALM-modellen na de kredietcrisis 15

Maat: px
Weergave met pagina beginnen:

Download "vba journaal 26e jaargang najaar 2010 Keuze tussen actief en passief beheer: een actieve keuze! 7 ALM-modellen na de kredietcrisis 15"

Transcriptie

1 vba journaal 3nummer 26e jaargang najaar 2010 Keuze tussen actief en passief beheer: een actieve keuze! 7 ALM-modellen na de kredietcrisis 15 7 Ronde Tafel bijeenkomst: duurzaam vastgoed in opkomst 21 Het rendement van duurzaam vastgoed 27 Liquiditeit voor Private Equity: Secondaries

2 Inhoud Keuze tussen actief en passief beheer: een actieve keuze! 7 De actief/passief discussie is nog niet afgelopen. In het betreffende artikel laat de auteur zijn licht schijnen op deze materie en wel door de 'Financial Law of Active Management' waarbij tevens een aantal praktische aspecten van de twee beleggingsstijlen worden meegenomen. ALM-modellen na de kredietcrisis 15 Het ALM-artikel gaat dieper in op het feit dat de impact van de financiële crisis onvoldoende was verdisconteerd in de ALMmodellen. Door nieuwe variabelen toe te voegen is een aangepast ALM-model bij APG in gebruik genomen hetgeen in dit artikel wordt beschreven. Ronde Tafel bijeenkomst: duurzaam vastgoed in opkomst 21 Ruim aandacht wordt besteed aan duurzaamheid binnen de vastgoedsector met een verslag van de onlangs gehouden bijeenkomst "Duurzaam Vastgoed" van de Commissie Vastgoed. Een reflectie van de bevindingen en ideeën treft men aan in het verslag van Masja van Zandbergen. Het rendement van duurzaam vastgoed 27 Hierop aansluitend een artikel naar aanleiding van een onderzoek dat APG in samenwerking met de Universiteit van Maastricht en ook PGGM en USS heeft uitgevoerd. Het geeft een goed beeld hoe duurzaamheid bij de verschillende sectoren alsook geografisch in meer of mindere mate wordt toegepast. Agenda Programma VBA oktober oktober 2010 Seminar Langleven in Nederland Congrescentrum te Amstelveen 14 oktober 2010 Dutch Top 100 Corporate Brands Euronext te Amsterdam november november e jaarvergadering IGC te Amsterdam 4 november 2010 ALM congres 2010 Congrescentrum te Amstelveen 9 november 2010 Alternative Investments Rosarium te Amsterdam 18 november 2010 Bob Haugen, market inefficiency and the role of behavioral finance Euronext te Amsterdam januari januari 2011 Nieuwjaarsbijeenkomst Informatie over bovenstaande bijeenkomsten te verkrijgen bij het secretariaat: telefoon: of website Liquiditeit voor Private Equity: Secondaries 37 Tenslotte wordt aandacht besteed aan het onderwerp "secondaries', een beleggingscategorie die ontstaat als illiquide investeringen te gelde moeten of kunnen worden gemaakt. In dit geval wordt private equity gebruikt als 'proxy' voor toepassing bij andere vergelijkbare asset categorieën. VBA Journaal Redactie Abonnementen De in het VBA Journaal geplaatsis een uitgave van VBA Drs. Huub van Capelleveen VBA te artikelen geven de mening Beroepsvereniging van Drs. Eduard van Gelderen CFA FRM Beursplein 5 weer van de auteurs en niet Beleggingsprofessionals Arianne Leuftink 1012 JW Amsterdam noodzakelijk de mening van de Het VBA Journaal verschijnt Drs. Jan Bertus Molenkamp RBA telefoon: redactie. vier keer per jaar Drs. Gerard Roelofs MBA RBA FRM Dr. Alfred Slager RBA Abonnementenprijs 2010: ISSN-nummer 90,80 inclusief verzendkosten Hoofdredacteur Redactieadres & Prof.Dr. Jaap Koelewijn opgave advertenties Vormgeving en realisatie Copyright 2010 VBA Irma Willemsen a z az grafisch serviceburo bv, Beroepsvereniging van Adjunct Hoofdredacteur telefoon: Den Haag. Beleggingsprofessionals Dr.ir. Gerben de Zwart CFA 2 Niets uit deze uitgave mag worden verveelvoudigd en/of openbaar gemaakt door middel van druk, fotokopie, microfilm of op welke wijze dan ook, zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van de uitgever.

3 Van de hoofdredacteur Voorwoord en nabeschouwing Een keer per zes weken komt Jennifer, mijn oganizer een ochtend langs om mij te bevrijden van de stapels op mijn bureau. Als we daarmee klaar zijn, dan nemen we nog even een stukje van mijn archief onder handen. De laatste keer dat ze bij mij was, deden we een archiefdoos met tijdschriften waarin ik had gepubliceerd. Wij stuitten op een VBA journaal uit de jaren tachtig van de vorige eeuw. Ik had daar samen met een student een artikel geschreven over het structuurbeleid van de Nederlandse bank. Het structuurbeleid is ter ziele. Ik bespaar u een overzicht van de inhoud van dat oude journaal. Het is geschiedenis. De inhoud van dit journaal zal ooit ook geschiedenis zijn. Nu weerspiegelt deze aflevering de actualiteit. Er is een uitvoerige bijdrage over duurzaam beleggen in vastgoed. Het kantoorgebouw van de toekomst wordt gebouwd met het oog op de te verwachten afbraak. Slimme kantoorgebouwen zijn geen domme energieslurpers meer, maar geven juist energie terug. De ALM specialisten blikken terug op de kredietcrisis en vormen zich een beeld van wat er fout is gegaan met hun modellen. Daarnaast is er een bijdrage over beleggen in private equity. Jaap Koelewijn, hoofdredacteur Verandering is de enige constante. De redactie van het VBA journaal heeft zich in samenspraak met de directie gebogen over de vorm en inhoud van het journaal. Beide gaan veranderen. De lay-out wordt geheel anders en zal aansluiten op de vormgeving van de website. Ook de inhoud wordt anders. Als het eerste nummer nieuwe stijl uitkomt, zullen we daar meer over vertellen. We willen streven naar een verbreding van het aanbod waarbij de inhoudelijke kwaliteit belangrijk blijft. Dit voorwoord is daarom ook een nabeschouwing. We nemen afscheid van het VBA journaal oude stijl, dat ooit ook al eens als een VBA journaal nieuwe stijl is gepresenteerd. Welke stijl het blad ook heeft, de rode draad door de geschiedenis is dat het journaal er is voor de kritische en betrokken professional. 3

4 Verenigingsnieuws. Dutch Performance Round Table Op 22 juni 2010 werd de derde Dutch Performance Round Table georganiseerd door de VBA-Beroepsvereniging van Beleggingsprofessionals, door de VBA commissie Investment Performance Measurement. De programmaonderdelen zijn door de commissie vastgesteld, in tegenstelling tot de voorgaande jaren die door de deelnemers werden gekozen. De onderwerpen waren: GIPS 2010, Attributie-analyse en illiquide assets en Performance meeting. Het eerste onderwerp werd gepresenteerd door Murat Bozdemir, Manager KMPG Advisory. Erwin Jager CFA CIPM, manager Analyse en Reporting van Syntrus Achmea Vermogensbeheer gaf een presentatie over attributie-analyse en illiquide assets door Syntrus Achmea Vermogensbeheer. Het laatste onderwerp, Performance meeting bij KAS BANK werd gepresenteerd door Lada Donker RBA. De dagvoorzitter van deze bijeenkomst was Hans Braker CFA CIPM van Braker Investment Consulting. Tussen de presentaties door werd er uitvoerig gediscussieerd over de mogelijke implicaties van de activiteiten om het gestelde doel te bereiken en de moeilijkheden die dit geeft voor de performancemeting. Daarnaast zijn ook de implicaties voor de financiële verslaggeving aan de orde gekomen. Onderstaand treft u een korte samenvatting van de gepresenteerde onderwerpen aan. Daarnaast kunt u op de website van de VBA de gehele presentatie downloaden.. GIPS 2010 Op 17 januari dit jaar heeft het CFA Institute de derde versie van de vernieuwde GIPS standaarden gepubliceerd. Deze derde versie van GIPS past in een lange reeks van evolutionaire ontwikkeling van de standaarden. In de 1999 versie was het bereiken van een wereldwijde standaard een mijlpaal. De 2005 versie was weer een sprong vooruit door het toepassen van de best practices uit verschillende regionale standaarden waardoor landenversies niet langer noodzakelijk waren. Sinds 2005 heeft een uitgebreid consultatieproces plaatsgevonden met belangrijke ver nieuwingen en aanvullingen die aangebracht zijn in de derde versie van GIPS. Drie belangrijke wijzigingen die we uitlichten zijn: Compliance claim: differentiatie is nu mogelijk tussen partijen die wel en niet geverifieerd zijn. GIPS 2010 vereist nadrukkelijk dat partijen in de compliance claim vermelden wel of niet te zijn geverifieerd. Fair Value: GIPS 2010 vereist dat waarderingen van assets op fair value basis plaatsvindt in plaats van de huidige marktwaarde benadering (in overeenstemming met FASB en IASB). Voor liquide instrumenten waarvoor marktwaarden beschikbaar zijn zal deze wijziging minimale impact hebben. Vooral de waardering van illiquide instrumenten zal door dit vereiste een meer consistente benadering krijgen. Risk: Firms zijn voor zowel de composites als de benchmarks verplicht op basis van maandelijkse rendementen een jaarlijkse standaarddeviatie risicomaatstaf te vermelden. 4

5 vba journaal nr. 3, najaar 2010 Verenigingsnieuws Naast deze wijzigingen zijn andere belangrijke aanpassingen en nieuwe bepalingen opgenomen die wij hier niet zullen bespreken. De ingangsdatum van GIPS 2010 is 1 januari 2011 wat inhoudt dat compliant presentaties met rendementen vanaf 1 januari 2011 moeten voldoen aan de GIPS 2010 vereisten. Nadere Guidance Statement voor de nieuwe bepalingen o.a. Risk en aanvullende Q&A s zullen gepubliceerd worden als toelichting bij de nieuwe standaarden.. Attributie-analyse en illiquide assets bij Syntrus Achmea Vermogensbeheer De normportefeuille van een pensioenfonds is veelal opgebouwd uit normgewichten voor elke asset afzonderlijk. Op moment van rebalancing treedt het probleem op dat illiquide assets afwijken van de normgewichten. Oorzaken hiervoor zijn o.a.: Herwaardering van deze beleggingen zijn niet periodiek beschikbaar Benchmark is niet (altijd) representatief voor deze assets (bijv. rente benchmark of peergroup benchmarks welke pas veel later beschikbaar zijn) Geen investering- of desinvesteringsmogelijkheden op moment van rebalancing, terwijl er op dat moment een afwijking is ten opzichte van de benchmark. Door de hierboven genoemde oorzaken zal het portefeuillegewicht van alle assets (ook de liquide assets!) afwijken van het benchmarkgewicht. Dit heeft dan tot gevolg dat er automatisch allocatieeffecten ontstaan welke niet te managen zijn. Dit effect kan overigens zowel positief als negatief zijn, dat is niet vooraf in te schatten. Het gevolg van dit soort effecten is dat de performance- en attributiecijfers niet exact weergeven wat de bedrijfsvoering is. Het is bijvoorbeeld vreemd dat je als vermogensbeheerder aan een klant moet vertalen dat er een behoorlijke out- of underperformance behaald is, maar dat je daarbij de kanttekening moet plaatsen dat deze grotendeels verklaard wordt uit effecten waarvoor de vermogensbeheerder niet verantwoordelijk gesteld kan worden. Zowel in 2008 en 2009 waren dit voor de klanten van Syntrus Achmea substantiële effecten (zowel positief als negatief). Bij Syntrus Achmea wordt dan nu ook een allocatiemethodiek gehanteerd die dit soort ongewenste effecten voorkomt. Deze methodiek houdt het volgende in: De liquide assets zijn gedurende het hele jaar floating. Dit is echter alleen ten opzichte van andere liquide assets (hierdoor zijn ze dus onafhankelijk van het rendement van de illiquide assets). Vooraf is vastgesteld bij welke liquide assets verkopen plaats zullen vinden als er significante capital calls plaatsvinden bij illiquide asset (capital call). Dit resulteert op dat moment dus een correctie in de floating gewichten van deze liquide assets. Voor illiquide assets waar geen periodiek representatieve benchmark beschikbaar is wordt bij elk allocatiemoment het rendement van de bench mark in de voorgaande periode gelijkgesteld aan het portefeuillerendement. Per ultimo jaar wordt dit benchmarkrendement dan vervangen door de benchmark uit de normportefeuille. Voor illiquide assets wordt bij elk allocatiemoment het benchmarkgewicht gelijk gesteld aan het portefeuillegewicht. Met deze methodiek zijn de ongewenste allocatieeffecten voor de klanten van Syntrus Achmea niet meer significant. De performancecijfers in klantrapportages geven nu een juiste weerspiegeling van het beleggingsbeleid welke door de klant is goedgekeurd. 5

6 Verenigingsnieuws. Performancemeting bij KAS BANK Custodian KAS BANK wordt als onafhankelijke partij veel gevraagd voor de uitvoering van performancemetingen en het geven van second opinions op metingen door diverse partijen. Sinds het jaar 2000 levert KAS BANK diensten op dit vlak. Eén van de knelpunten hierbij is dat het custodians niet is toegestaan om te claimen dat er wordt gewerkt in lijn met GIPS. Het verwijzen naar GIPS is alleen toegestaan voor vermogensbeheerders die GIPS compliant zijn. Een custodian kan per definitie niet voldoen aan deze voorwaarde. Een belangrijke vraag is of gebruikers de rapportages wel voldoende eenduidig kunnen interpreteren. Allerlei voorbeelden worden behandeld waarbij tegenstrijdigheden optreden. Zo kan een manager die een positief rendement behaalt volgens de door GIPS voorgeschreven methodiek (met de Time Weighted Return) toch geld hebben verloren. Het gebruik van de Money Weighted Return (in beginsel niet toegestaan door GIPS) kan in deze situaties meer duidelijkheid verschaffen. Met name op het niveau van een totaal pensioenfonds kan de MWR een beter beeld geven. De TWR is primair van belang voor de beoordeling van managers, zeker waar het de bepaling van performance fees betreft. Dit omdat de TWR corrigeert voor effecten van stortingen en onttrekkingen: een manager mag zich niet rijker rekenen wanneer zijn klant in het dal van de markt een extra bedrag belegt bij die manager. Bij de uitvoering van attributie-analyses is de MWR van belang, omdat hierin juist de effecten van het op het goede moment switchen tussen categorieën tot uiting komt. KAS BANK heeft als spin in het web veel af te stemmen met vermogensbeheerders, die in eigen systemen berekeningen maken. Ook consultants berekenen rendementen en vervaardigen rapportages. Om allerlei redenen treden verschillen op die moeten worden uitgezocht en verklaard. Verschillen in waarderingen, timing van kasstromen in de berekening, hedging methodiek en aanpassingen achteraf zijn issues die telkens moeten worden onderzocht en opgelost. Na afloop van de bijeenkomst was er de mogelijkheid om tijdens een borrel gezellig en informeel nog eens met elkaar over de gepresenteerde onderwerpen van gedachten te wisselen. 6

7 Keuze tussen actief en passief beheer: een actieve keuze! Introductie Voor veel beleggers is de afweging tussen actief en passief 3 beheer een zeer actueel vraagstuk. Dit wordt vooral ingegeven door het steeds groter kostenbewustzijn dat leeft onder beleggers en wordt bovendien versterkt door de teleurstellende resultaten van veel actieve vermogensbeheerders in Zowel actief alsook passief beheer heeft voor- en nadelen, en tot dusver is er geen consensus bereikt betreffende de optimale vorm van beheer. Voorstanders van passief beheer benadrukken dat gemiddeld genomen actief beheer qua performance achterblijft bij passief beheer vanwege de grote uitdaging waar actieve beheerders mee geconfronteerd worden: het op consistente wijze verslaan van de markt, waarbij de outperformance bovendien de veelal hogere kosten van actief beheer dient te compenseren. Daarentegen wijzen voorstanders van actief beheer erop dat er wel degelijk beheerders bestaan die consistent waarde weten toe te voegen en dat passieve marktindexen niet noodzakelijkerwijs optimale portefeuilles vormen. 4 In dit artikel zullen wij ingaan op de verschillende factoren, die voor een belegger relevant zijn om tot een weloverwogen keuze tussen actief en passief beheer te kunnen komen. Het uitgangspunt van ons artikel is een bepalende theorie op het gebied van portefeuillebeheer, de zogenaamde Fundamental Law of Active Management. Naast de factoren die uit dit theoretische kader naar voren komen, zijn wij van mening dat een belegger ook praktische aspecten in ogenschouw dient te nemen bij de keuze tussen actief en passief beheer. Derhalve, hebben wij de factoren die in Fundamental Law of Active Management worden besproken verder aangevuld met relevante praktische aspecten, zoals kosten alsook vlnr Leonardo Bernardini 1, 2, Sven Smeets en Bram Bikker Altis Investment Management 7

8 beschikbaarheid van de gewenste belegging. Nadat een belegger de keuze van actieve en passieve beheerders heeft gemaakt, dient de totale portefeuille samengesteld te worden. In het vervolg van het artikel geven wij aan hoe de combinatie van verschillende actieve en passieve beheerders het beste tot één portefeuille kan worden vertaald. Theoretisch kader: Fundamental Law of Active Management In 1989 heeft Grinold met het artikel The Fundamental Law of Active Management een belangrijke bijdrage aan de wetenschappelijke literatuur met betrekking tot portefeuillebeheer geleverd. In dit artikel toont Grinold aan dat de toegevoegde waarde van een actieve beheerder, uitgedrukt in de informatie ratio, afhangt van het aantal onafhankelijke actieve posities in de portefeuille (uitgedrukt in breadth ), en van de skill van de beheerder om goede voorspellingen te maken (uitgedrukt in information coefficient ). In 2001 hebben Clarke, Desilva en Thorley vervolgens deze Fundamental Law of Active Management verder uitgewerkt door de informatie ratio (IR) van een strategie op te delen in drie in plaats van twee factoren: breadth (N), information coefficient (IC) en transfer coefficient (TC). Bovenstaande stelling wordt als volgt uitgedrukt: IR N x IC x TC De bovenstaande vergelijking vormt de basis van onze analyse naar de aantrekkelijkheid van actief versus passief beheer. Aan de hand van een oordeel omtrent de mate van breadth, information coefficient en transfer coefficient in een bepaalde beleggingscategorie kan de aantrekkelijkheid van actief beheer in die beleggingscategorie ingeschat worden. Om een duidelijk beeld van de invloed van deze drie factoren te krijgen, geven we voor ieder van deze factoren een toelichting hoe de betreffende factor geanalyseerd kan worden. Tevens zullen wij voorbeelden geven van beleggingscategorieën die sterk danwel zwak scoren op deze factoren. Breadth In de vergelijking van Grinold alsook van Clarke, Desilva en Thorley wordt naar de voor risico gecorrigeerde alpha ( informatie ratio ) gekeken. Vanuit een theoretisch perspectief is dit de meest voor de hand liggende keuze. In ons artikel zijn wij echter vooral geïnteresseerd in de absolute alpha die behaald kan worden in een beleggingscategorie, omdat mede op basis van de absolute alpha de aantrekkelijkheid tussen actief en passief beheer beter bepaald kan worden. Immers, indien actieve beheerders binnen een bepaalde beleggingscategorie 0.1% bruto outperformance bij een tracking error van 0.1% weten te halen, is dat theoretisch wel een goed resultaat ( informatie ratio van 1.0), maar praktisch gezien zullen deze beheerders nimmer hun beheervergoeding rechtvaardigen. Een beleggingscategorie waar actieve beheerders een bruto outperformance van 3% in combinatie met 6% tracking error weten te behalen, is in dat opzicht interessanter, ook al is de informatie ratio slechts 0.5. Dit verschil in onze definitie van alpha, heeft ook invloed op de wijze waarop breadth in ons artikel gedefinieerd wordt. Daar waar bij Grinold alsook bij Clarke, Desilva en Thorley breadth staat voor het aantal ongecorreleerde actieve posities in de portefeuille, wordt de definitie van breadth in onze analyse uitgebreid door te kijken naar de mate van dispersie tussen de effecten binnen de beleggingscategorie alsook de omvang van de beleggingscategorie. Volgens Yu en Sharaiha (2007), wordt de dispersie door twee factoren bepaald: 1. De correlatie tussen de rendementen van de effecten in de betreffende beleggingscategorie. Wanneer alle effecten binnen een beleggings categorie zeer sterk met elkaar zijn gecorreleerd, dan zal de toegevoegde waarde van actief beheer meer beperkt zijn, omdat effecten die overwogen zijn in lijn bewegen met effecten die onderwogen zijn door de beheerder. Een hoge correlatie tussen effecten zal men meestal tegenkomen in beleggingscategorieën die erg homogeen zijn, waarbij de fundamentele kenmerken, zoals exposure naar sectoren, regio s en de conjunctuurcyclus, van onderliggende effecten veel gelijkenis vertonen. 2. De volatiliteit van de rendementen van de effecten in de betreffende beleggingscategorie. Bij een hogere volatiliteit zal een goede voorspelling van het verwacht rendement tot een hoger gerealiseerde alpha leiden. Naast de dispersie is het aantal effecten waaruit de beheerder kan kiezen een component van de breadth factor. Met andere woorden, hoe breder een beleggingscategorie is in termen van aantal effecten, 8

9 Figuur 1: Gemiddelde correlatie van de maandelijkse aandelenrendementen voor MSCI Pacific ex Japan Index en MSCI Emerging Markets Index voor de periode januari 2000 juli ,45 0,40 0,35 0,30 0,25 0,20 Gemiddelde Correlatie (3 maands voortschrijdend gemiddelde) mrt-00 sep-00 mrt-01 sep-01 mrt-02 Emerging Markets bron: Altis Holdings-Based Platform sep-02 mrt-03 sep-03 mrt-04 sep-04 mrt-05 sep-05 mrt-06 sep-06 Pacific ex Japan mrt-07 sep-07 mrt-08 sep-08 mrt-09 sep-09 mrt-10 Figuur 2: Cross-sectionele volatiliteit van de ongewogen maandelijkse aandelenrendementen voor MSCI Pacific ex Japan Index en MSCI Emerging Markets Index voor de periode januari 2000 juli % 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% Cross Sectionele Volatiliteit(3 maands voortschrijdend gemiddelde) mrt-00 sep-00 mrt-01 sep-01 mrt-02 Emerging Markets bron: Altis Holdings-Based Platform sep-02 mrt-03 sep-03 mrt-04 sep-04 mrt-05 sep-05 mrt-06 sep-06 Pacific ex Japan mrt-07 sep-07 mrt-08 sep-08 mrt-09 sep-09 mrt-10 hoe hoger de mate van breadth en de mogelijkheden om actieve posities in te nemen, kan zijn. Een brede beleggingscategorie leent zich dus beter voor actief beheer dan een beleggingscategorie die bestaat uit weinig effecten. Ter illustratie vergelijken we het universum van de MSCI Pacific ex Japan Index en de MSCI Emerging Market Index. Voor beide universa hebben we de gemiddelde correlatie en de cross-sectionele volatiliteit 5 berekend van de maandelijkse rendementen van alle ongewogen aandelenposities binnen het universum, over de periode januari 2000 juli In figuren 1 en 2 tonen we de 3-maands voortschrijdend gemiddelden, omdat daarmee de trend beter zichtbaar is. De volatiliteit binnen Emerging Markets was in de afgelopen 10 jaar structureel hoger terwijl de correlatie structureel lager was in vergelijking tot de Pacific ex Japan regio. Dit duidt erop dat de breadth van Emerging Markets hoger is en dat er dus meer mogelijkheden zijn voor actieve beheerders om alpha te genereren binnen Emerging Markets in vergelijking tot de Pacific ex Japan regio. Information Coefficient en Transfer Coefficient De information coefficient geeft de mate van skill van actieve beheerders binnen een bepaalde beleggingscategorie weer. Hierbij refereert de mate van skill aan de kwaliteit van de voorspellingen van de te verwachten rendementen, die een actieve beheerder maakt. De transfer coefficient geeft vervolgens de mate aan waarin beheerders al dan niet beperkt worden in de implementatie van de voorspellingen. In de praktijk zullen actieve beheerders beperkt worden in hun mogelijkheden om af te wijken van de benchmark, zo dient een beheerder vaak rekening te houden met maximale onder- en overwegingen van landen, sectoren en individuele effecten. Aangezien informatie over de rendementsvoorspellingen van alle individuele effecten van een actieve beheerder en de wijze van implementeren doorgaans niet publiekelijk beschikbaar is, is de scheidslijn tussen de information coefficient en transfer coefficient in de praktijk zeer lastig te trekken. In dit artikel zullen we de kwaliteit van een manager toetsen die voortkomt uit de combinatie van skill ( information coefficient ) om rendementen van effecten te voorspellen en uit de mate waarin deze voorspellingen succesvol zijn vertaald in de portefeuille ( transfer coefficient ). Twee verschillende manieren om deze kwaliteit van een beheerder te toetsen zijn: een multi-factor model en een historische performance attributie op basis van onderliggende posities. 9

10 Figuur 3: Relatief rendement t.o.v. MSCI Emerging Markets TR Net, periode mei 2003 december % 40% 30% 20% Tabel 1: Multi-factor model, periode mei 2003 december 2007 Beheerder A Systematische Risicofactor Beta t-stat MSCI Emerging Markets 1,02 43,8 Value factor 0,37 1,9 Alpha per maand = 0.17% R 2 =97% 10% 0% 10% mei-03 sep-03 jan-04 mei-04 sep-04 jan-05 Beheerder A Bron: Altis Holdings-Based Platform mei-05 sep-05 jan-06 Beheerder B mei-06 sep-06 jan-07 mei-07 sep-07 Beheerder B Systematische Risicofactor Beta t-stat MSCI Emerging Markets 1,10 39,3 Energie sector 0,06 1,69 Alpha per maand = 0.13% R 2 =97% Bron: Altis Holdings-Based Platform 1. Multi-factor model, hierbij wordt een regressie uitgevoerd van bruto rendementen van een actieve strategie ten opzichte van verschillende risicofactoren. Aan de hand van het multi-factor model worden de rendementen opgesplitst in alpha en beta s (rendement ter compensatie voor systematisch risico). Figuur 3 illustreert een multi-factor model analyse. Beheerders A en B beleggen beide in aandelen uit Emerging Markets. De figuur laat zien dat beide beheerders een outperformance hebben behaald ten opzichte van MSCI Emerging Market Index over de periode mei 2003 december Tabel 1 laat de uitkomsten van het multi-factor model zien, waarbij een regressie is uitgevoerd van beide beheerders aan de hand van 11 specifieke risicofactoren die van belang zijn in Emerging Markets. 6 De analyse van beheerder A geeft weer dat het rendement verklaard kan worden door twee significante bronnen van risico: een beta van 1.02 naar de markt (MSCI Emerging Markets) een negatieve beta van 0.37 naar de Value factor. Indien gecorrigeerd wordt voor deze systematische risicofactoren, dan blijft een positieve alpha component over van 0.17% per maand. Deze analyse toont dus aan dat de outperformance van beheerder A niet alleen voortkomt uit de exposure naar een bepaalde bron van systematisch risico. Indien dezelfde analyse wordt uitgevoerd op beheerder B, dan zien we dat het rendement wordt verklaard door een hogere beta naar de markt (1.17), en door een positieve beta van 0.12 naar de energie sector. Indien het rendement van beheerder B gecorrigeerd wordt voor deze bronnen van systematisch risico, dan blijft een negatieve alpha over van 0.13% per maand. Hieruit blijkt dat de outperformance van beheerder B is geleverd door extra systematisch risico te nemen. 2. Historische performance attributie op basis van onderliggende posities, waarmee de oorsprong van de bruto out- of underperformance van een actieve strategie weergegeven kan worden. Figuur 4 toont de performance attributie voor beheerder A (uit het vorige voorbeeld), een manager die bottom-up aandelen selecteert, waarbij de regio of de sector van het betreffende aandeel van ondergeschikt belang is. In de figuur zijn de maandelijkse rendementen van beheerder A opgesplitst in 2 componenten: de bijdrage van landen allocatie per maand in basispunten (rode stippen) en de bijdrage van aandelen selectie binnen landen (groene stippen). Uit de figuur kan geconcludeerd worden dat de outperformance van beheerder A vooral is geleverd door goede aandelenselectie in het merendeel van de maanden. De resultaten uit de attributie liggen dus in lijn met het beleggingsproces van beheerder A. Indien uit de attributie zou blijken dat de outperformance vooral geleverd zou zijn door landenallo- 10

11 Figuur 4: Historische performance attributie beheerder A, maandelijkse bijdrage landen allocatie (rood), maandelijkse bijdrage aandelenselectie binnen landen (groen), periode mei 2003 december Bijdrage landen allocatie Bijdrage aandelenselectie binnen landen Bron: Altis Holdings-Based Platform catie is er een grotere kans dat dit het gevolg is van toeval en niet door de kwaliteit van beheerder A, die immers in zijn beleggingsproces niet expliciet op landenallocatie stuurt. Het uitvoeren van bovenstaande analyses op alle beheerders in een bepaalde beleggingscategorie is een tijdrovende en data-intensieve exercitie. De uitkomsten ervan zijn echter belangrijk voor een gefundeerde keuze tussen actief en passief beheer binnen de betreffende beleggingscategorie. Immers, indien in een bepaalde beleggingscategorie géén of onvoldoende actieve beheerders met voldoende kwaliteit opereren, is passief beheer een interessantere optie. Praktisch kader De drie kritieke factoren die voortkomen uit Fundamental Law of Active Management vormen een goed theoretisch uitgangspunt bij het beoordelen of een beleggingscategorie in beginsel geschikt is voor actief danwel passief beheer. In de praktijk blijkt echter dat er nog diverse andere praktische factoren van invloed kunnen zijn op de uiteindelijke keuze tussen actief en passief beheer. Hieronder zullen we de 3 belangrijkste praktische factoren toelichten die van invloed kunnen zijn bij de afweging tussen actief en passief beheer. 1. Kosten: In onze analyses zijn wij uitgegaan van het bruto rendement (d.w.z. vóór kosten). In de praktijk drukken beheervergoedingen alsook andere kosten uiteraard het netto rendement. Passief beheer gaat doorgaans gepaard met aanzienlijk lagere kosten, maar dit verschilt wel sterk per beleggingscategorie. In meer liquide obligatie- en aandelenmarkten is de Total Expense Ratio (TER) van passieve strategieën zeer laag in vergelijking met actieve strategieën. Indien echter wordt gekeken naar minder liquide markten, dan blijkt een dergelijk verschil in relatieve kosten veel minder te gelden. Actieve Emerging Markets fondsen hebben voor institutionele beleggers, naar onze ervaring, een gemiddelde TER die zo n 1.5 keer hoger is dan voor een passief alternatief. Ter vergelijking, de TER van een actief Amerikaans aandelenfonds is doorgaans 8 keer zo hoog in vergelijking tot een Amerikaans passief aandelenfonds. 2. Beschikbaarheid: Voor een aantal beleggingscategorieën, zoals Emerging Market Debt Local Currency en Convertible Bonds, worden geen liquide passieve fondsen aangeboden. Een reden daarvoor is dat sommige passieve indices lastig te repliceren zijn. In het geval van bijvoorbeeld Emerging Market Debt Local Currency is het moeilijk om de rendementen van de JPMorgan ELMI+ Index te repliceren, omdat de looptijden van de onderliggende waarden kort zijn en de kosten om te handelen relatief hoog. Het exact repliceren van deze index zou dus met veel handelen en dus veel kosten gepaard gaan. Daarnaast is een belegger vaak, ongeacht of de voorkeur uitgaat naar actief of passief beheer, gebonden aan fondsbeleggingen die voldoen aan een specifieke juridische structuur en die geregistreerd zijn bij bepaalde toezichthouders. 3. Constructiewijze van de passieve portefeuille: Met name binnen vastrentende waarden kunnen downgrades en regelwijzigingen van credit rating agencies een significante impact hebben op de samenstelling van de betreffende index. Een recent voorbeeld hiervan is de downgrade van 11

12 Griekenland, waardoor dit land niet langer wordt opgenomen in bijvoorbeeld de Barclays Euro Aggregate Government Index. Terwijl actieve beheerders de gelegenheid hebben om voortijdig te anticiperen op dergelijke wijzigingen, zullen passieve beheerders slechts mechanisch deze Griekse posities en masse op de dag van de wijzigingsdatum op de markt aanbieden tegen zeer ongunstige koersen. Beslisboom voor belegger De afweging tussen passief en actief beheer is zeker geen triviale kwestie. Om een belegger bij deze keuze een aantal handvatten aan te reiken, hebben wij de belangrijkste afwegingen die bij deze keuze van belang zijn beschreven. Onderstaand vatten we deze verschillende aspecten samen en resulteert dit in een beslisboom die een belegger kan gebruiken bij de keuze tussen passief en actief beheer. Allereerst zal er gekeken dienen te worden naar de breadth van de beleggingscategorie. Bij breadth speelt de dispersion en het aantal effecten in de beleggingscategorie een bepalende rol. Zowel de beheerder alsook de belegger hebben op deze factoren, die specifiek zijn voor de beleggingscategorie, geen invloed. Indien op basis van breadth blijkt dat deze in de betreffende beleggingscategorie onvoldoende aanwezig is, dan vormt dit de aanbeveling om in die beleggingscategorie voor passief beheer te opteren. Mocht de breadth in de betreffende beleggingscategorie wel voldoende aanwezig zijn, dan dient de Figuur 5: Beslisboom bij keuze tussen actief en passief beheer Beleggingscategorie specifiek Beheerder specifiek Beheerder / Belegger specifiek Hoog Hoog ja Breadth Information Coefficient Transfer Coefficient Praktische Aspecten Laag Laag nee Passief Beheer Passief Beheer Passief Beheer belegger vervolgens de informatie coefficient en de transfer coefficient, die met behulp van een multifactor model of historische performance attributie op basis van onderliggende posities kan worden ingeschat, te bepalen. Zowel informatie coefficient alsook transfer coefficient hebben betrekking op de individuele beheerders, die binnen de beleggingscategorie opereren. Indien deze maatstaven voor beheerders binnen de beleggingscategorie als niet voldoende ruim worden ingeschat, dan betekent dit dat in de betreffende beleggingscategorie passief beheer wordt geadviseerd. Mochten: breadth, information coefficient en transfer coefficient als voldoende ruim worden ingeschat, dan dient op basis van praktische aspecten, te weten kostenverschil tussen actief en passief beheer, beschikbaarheid van passieve producten en constructiewijze van de index bepaald te worden of actief beheer binnen de betreffende beleggingscategorie de beste keuze is. In figuur 5 hebben we dit beslissingsproces schematisch weergegeven. Portefeuille constructie Nadat allereerst vanuit een theoretisch perspectief en vervolgens vanuit een praktisch perspectief beschreven is hoe de afweging gemaakt kan worden welke beleggingscategorieën zich het beste lenen voor actief of passief beheer, willen we nu deze keuze in de context van de gehele portefeuille plaatsen. In de praktijk blijkt dat de keuzemogelijkheden bij implementatie gelimiteerd (kunnen) worden door een door de beleggers vooraf vastgesteld actief risico- en feebudget. Uitkomsten van een ALM-studie en een kostenverantwoording richting achterban kunnen bijvoorbeeld ten grondslag liggen aan deze beslissing. Bij de implementatie van een portefeuille met een gerestricteerd actief risico- en feebudget kan een combinatie van passieve en actieve beheerders, te weten core / satellite, uitkomst bieden. Aan de hand van een voorbeeld voor Europese aandelen zullen we het bovenstaande concept verder illustreren. Wij veronderstellen dat binnen deze beleggingscategorie de belegger de mogelijkheid heeft om passief te beleggen tegen een beheervergoeding van 0.05% en actief tegen een vergoeding van 0.4%, waarbij deze beleggingscategorie voldoet aan de voorwaarden van de Fundamental Law of Active Management, zoals beschreven in dit artikel. 12

13 We vergelijken drie portefeuille varianten: (1) volledig passieve variant, (2) volledig actieve variant, (3) core / satellite variant waarbij passief en actief wordt gecombineerd. In dit voorbeeld hebben we drie actieve beheerders gebruikt, waarbij de correlatie van de alpha s voor deze drie actieve beheerders is berekend op basis van maandelijkse rendementen over juli 2005 juli Tabel 2: Correlatie van alpha ten opzichte van MSCI Europe Index Actief 1 Actief 2 Actief 3 Actief 1 0,06 0,03 Actief 2 0,06 0,28 Actief 3 0,03 0,28 Indien de actieve beheerders samen in één portefeuille worden opgenomen, leidt de lage correlatie tot diversificatie en derhalve tot een lagere tracking error. In tabel 3 tonen we per portefeuille variant de allocatie naar passief en actieve beheerders alsook de betreffende totale tracking error en de kosten. De resultaten voor de totale tracking error en totale kosten van de drie portefeuille varianten zijn ons inziens illustratief voor de afwegingen die in de praktijk spelen: 1. Een core / satellite combinatie resulteert in een portefeuille die qua kosten en risico tussen een volledig passieve en actieve portefeuille ligt en mogelijkerwijs nauwer aansluit bij het budget. 2. De allocatie naar passief is een gemakkelijk stuurmiddel om de portefeuille binnen de gewenste bandbreedtes te houden wat betreft kosten- en risicobudget. Conclusie In dit artikel bieden wij een houvast aan voor beleggers om een gefundeerde keuze te maken tussen actief en passief beheer voor iedere beleggingscategorie. Wij zijn van mening dat dit een multi-dimensionale keuze is, waarbij zowel de kenmerken van de beleggingscategorie èn de daarin opererende beheerders een rol spelen, alsook praktische aspecten en portefeuille constructie. Bij de keuze tussen actief en passief beheer zou een belegger dan ook meer aspecten in ogenschouw dienen te nemen dan enkel kostenbewustzijn en een matige periode voor actief beheer. Een aspect lijkt ons dan ook zeker: de keuze tussen actief en passief beheer is een actieve keuze! Literatuur Clarke, R., de Silva, H., & Thorley, S. (2002), Portfolio Constraints and the Fundamental Law of Active Management, Financial Analyst Journal, Vol. 58, No. 5, pp Cremers, M.J.K., & Petajisto, A., 2009, How Active is your Fund Manager? A New Measure That Predicts Performance, The Review of Financial Studies, Vol. 22, No. 9, pp Grinold, R.C. (1989), The Fundamental Law of Active Management, Journal of Portfolio Management, Vol. 15, pp Sharaiha, Y.M., & Yu, W., 2007, Alpha Budgeting Cross-sectional Dispersion Decomposed, Journal of Asset Management, Vol.8, pp Noten 1. De auteurs zijn allen werkzaam bij Altis Investment Management, een onafhankelijke manager selectie boutique van ING Investment Management. 2. De auteurs hebben dit artikel op persoonlijke titel geschreven. 3. In dit artikel gaan we ervan uit dat passief portefeuillebeheer wordt aangeboden op basis van indices, die marktwaarde-gewogen zijn samengesteld. 4. Voor een verdere toelichting verwijzen wij naar De Zwart, G. & van Dijk, R., 2010, De risicoperceptie bij Indexbeleggen, ESB, Vol. 95, pp De gemiddelde maandelijkse volatiliteit wordt bepaald door voor iedere maand de cross sectionele volatiliteit van de ongewogen maandrendementen van alle constituents te berekenen. Tabel 3: Voorbeeld van passieve, actieve en core / satellite portefeuille variant Variant Weging beheerders Tracking Error beheerders Kosten beheerders Passief Actief 1 Actief 2 Actief 3 Totaal Passief Actief 1 Actief 2 Actief 3 Totaal Passief Actief Totaal Passief 100% 100% 0,1% 0,1% 0,05% 0,05% Actief 33% 33% 33% 100% 4,7% 6,8% 3,5% 3,2% 0,40% 0,40% Core / Satellite 60% 20% 20% 100% 0,1% 4,7% 6,8% 2,3% 0,05% 0,40% 0,19% 13

14 De gemiddelde maandelijkse correlatie wordt bepaald door op basis van ongewogen dagrendementen van alle constituents binnen het universum, de correlatie uit te rekenen. Aangezien de correlatie coëfficiënt geen lineaire functie is van de relatie tussen variabelen, kunnen correlatie coëfficiënten niet direct worden gemiddeld. Derhalve wordt het rendement eerst gekwadrateerd, zodat deze resultaten optelbaar zijn. Vervolgens wordt de wortel van het totale gemiddelde genomen om uit te komen op de gemiddelde correlatie. 6. Dit factor model bevat 11 specifieke Emerging Markets factoren: Markt Beta (MSCI EM), spread tussen Small caps (MSCI EM Small caps) en Large caps (MSCI EM), spread tussen Value (MSCI EM Value) en Growth (MSCI EM), olieprijs (S&P GSCI Crude Oil) ten opzichte van opkomende landen (MSCI EM), energie-sector (MSCI EM Energy) ten opzichte van opkomende landen (MSCI EM), grondstoffen (CRB Index), spread tussen ontwikkelde landen (MSCI World) en opkomende landen (MSCI EM), Brazilie (MSCI Brazil), Rusland (MSCI Russia), China (MSCI China) en India (MSCI India). De regressie techniek die bij de factor model analyse is gehanteerd is een zogenaamde step-wise regression methodiek. 14

15 ALM-modellen na de kredietcrisis Inleiding De kredietcrisis heeft een grote impact gehad op de dekkingsgraden van Nederlandse pensioenfondsen. Was eind 2007 de financiële positie van de meeste fondsen nog zodanig goed dat ook het verlenen van indexatie geen enkel probleem opleverde, een jaar later waren vrijwel alle pensioenfondsen verplicht een herstelplan te schrijven en aanvullende maatregelen te nemen. Voor de pensioensector kwam de crisis blijkbaar als een grote verrassing net als overigens voor de meesten van ons. De meeste pensioenfondsen stellen hun financiële strategie vast aan de hand van ALM-analyses. Een ALM-model brengt de aangegane verplichtingen voortvloeiend uit de pensioenregeling samen met de beleggingen en analyseert de ontwikkeling van de dekkingsgraad en de risico s op horizons tot 15 jaar of langer. Met behulp van duizenden simulaties worden allerlei mogelijke toekomsten in de analyse betrokken: van zeer gunstige economische werelden met juichende aandelenbeurzen tot diepe deflatoire crises. Vervolgens neemt het pensioenfondsbestuur een besluit over de meest gewenste financiële strategie, gegeven de risico s, de draagkracht van deelnemers en sponsor, de actuele financiële positie, et cetera. Gegeven de snelle en diepe val van de dekkingsgraden is een logische vraag of de ALM-modellen de toekomst wel adequaat hebben beschreven. Vooraf achtten ALM-modellen een kredietcrisis zoals we die hebben ervaren namelijk weliswaar niet onmogelijk, maar wel als zeer onwaarschijnlijk. Bovendien bleek de crisis grote gevolgen te hebben voor volatiliteiten en correlaties. Bij het vaststellen van de financiële strategie hebben pensioenfondsen daarom niet of nauwelijks rekening gehouden met het scenario zoals zich dat heeft voorgedaan en is te veel gerekend op diversificatievoordelen die er in de praktijk niet bleken te zijn. vlnr. Roderick Molenaar, Peter Vlaar, Rob van den Goorbergh en Onno Steenbeek 15

16 De vraag die voorligt is daarom op welke manier de ervaringen uit de kredietcrisis verwerkt kunnen worden in onze ALM-modellen om daarmee de besluitvorming door pensioenfondsen ten aanzien van de financiële strategie te verbeteren. Dit artikel presenteert de aanpassingen die APG recentelijk heeft doorgevoerd in het economische simulatiemodel dat een cruciaal onderdeel vormt van het gehele ALMmodel. Eisen aan ALM-model Algemene eisen ALM-modellen worden gebruikt om de optimale beleggingsmix te bepalen en de verwachte rendements- en risicokarakteristieken van deze portefeuille te tonen. In het geval van APG gaat het om beleggingen voor een pensioenfonds. Hiertoe dient het model een goede beschrijving te geven van verwachte rendementen en risico s van verschillende beleggingscategorieën in samenhang met de ontwikkeling van de pensioenverplichtingen. Het is hierbij van belang dat de risico s op korte termijn kunnen afwijken van die op lange termijn. Voor een pensioenfonds zijn beide van belang. Een pensioenfonds heeft enerzijds een zeer lange horizon en kan zich dus met recht een langetermijnbelegger noemen, maar anderzijds dient ook op korte termijn de dekkingsgraad voldoende hoog te blijven om geen sinking giant te worden. Als gevolg van de vergrijzing is dit laatste gevaar nog groter geworden. Per saldo moet een ALM-model zowel op korte termijn als op lange termijn de risico s adequaat beschrijven. Aangezien pensioenverplichtingen onder het Nederlandse toezichtregime worden berekend aan de hand van de actuele rentetermijnstructuur, is juiste modellering van de rente cruciaal. De zeer lange looptijd van de verplichtingen impliceert dat ook het zeer lange eind van de curve (looptijden langer dan 50 jaar) adequaat gemodelleerd dient te worden. Daarnaast hebben pensioenfondsen de ambitie om het pensioen mee te laten lopen met de loon- of prijsontwikkeling. Naast een goede modellering van de inflatie is hiervoor ook een goede modellering van de reële rente gewenst. Zonder een redelijke beschrijving van de reële rente is het immers niet goed mogelijk de aantrekkelijkheid van indexleningen of inflatieswaps te beschouwen. Bovendien kan op deze manier ook een reële dekkingsgraad worden berekend. Ten aanzien van de nominale rente geldt voorts dat deze idealiter niet negatief mag worden. Dat laatste is in veel ALM-modellen een probleem, met name wanneer de renteniveaus in de uitgangspositie van het fonds zeer laag zijn. Verder worden arbitragemogelijkheden uitgesloten. Dit is een eerste vereiste om ook opties te kunnen waarderen; niet alleen financiële opties, maar ook impliciete opties in het pensioencontract ten behoeve van value-based accounting (zie Hoevenaars en Ponds, 2008). Het APG-model tot 2009 Het oude model van APG voldeed aan bovengenoemde vereisten 1 en gaf een praktische invulling voor pensioenfondsen van de laatste wetenschappelijke inzichten. 2 Dat model stond toe dat het risico (de volatiliteit) van beleggingen zowel toe als af kon nemen met de beleggingshorizon. Een voorbeeld van afnemende volatiliteit zien we bij aandelen. Een negatieve aandelenschok leidt tegelijkertijd tot een stijging van het dividendrendement. Dit hogere dividendrendement zorgt vervolgens voor hogere verwachte opbrengsten op aandelen in de daarop volgende perioden waardoor het initiële verlies weer gedeeltelijk kan worden goedgemaakt. De variantie van de totale opbrengst neemt hierdoor minder dan lineair toe met de beleggingshorizon. Het omgekeerde geldt bij een belegging in kasgeld. Een daling van de korte rente zorgt niet alleen voor een lagere opbrengst in de periode direct na de aanpassing. Vanwege de persistentie in het korte-renteniveau zal ook in de perioden daarna minder verdiend kunnen worden. De afhankelijkheid van volatiliteiten en correlaties van de beleggingshorizon kan eenvoudig worden afgeleid in het model. Campbell en Viceira (2005) noemen dit de termijnstructuur van risico. De kredietcrisis Hoewel bovengenoemd model APG vele jaren heeft ondersteund bij belangrijke beleidsbeslissingen, heeft de kredietcrisis aangetoond dat bepaalde mogelijke scenario s onvoldoende tot hun recht kwamen in het model. Ten eerste bleek de omvang van de crisis vele malen groter dan verwacht mocht worden op basis van de normaal verdeelde schokken die ook in ons model worden verondersteld. Ten tweede zorgde de crisis voor een langdurig zeer hoge volatiliteit. En ten derde bleken diversificatievoordelen tijdens de crisis grotendeels te verdwijnen. De paniekreactie tijdens de crisis leidde ertoe dat de prijs voor 16

17 Tabel 1: Kenmerken van sprongen Sprongkans: 5% Verwacht effect van een sprong: Inflatie Korte rente Aandelen Creditspread 10-jaars rente 30-jaars rente 0,22%pt 0,48%pt 15% 0,94%pt 0,37%pt 0,37%pt vrijwel alle risicovolle beleggingen sterk daalde, terwijl een vlucht naar kwaliteit de risicovrije rente tegelijkertijd fors deed dalen. De waarde van de pensioenverplichtingen nam hierdoor aanzienlijk toe. In de meeste modellen werd de correlatie tussen aandelen en obligaties in alle simulaties echter constant en positief verondersteld. Innovatie 1: sprongen De eerste innovatie van het model betreft het incorporeren van een kleine kans op een grote schok (een sprong). Het basisidee achter deze aanpassing is dat het sentiment in de markt plotseling kan omslaan. Zodra de markt in paniek raakt wordt het gedrag fundamenteel anders dan in normale tijden. De vlucht naar kwaliteit leidt ertoe dat alle risicovolle beleggingen massaal van de hand worden gedaan, waardoor de prijzen simultaan dalen, terwijl tegelijkertijd risicovrije rentes dalen. Technisch gezien hebben we hier invulling aan gegeven door de stochastiek in het model niet langer door slechts één normale verdeling te laten bepalen, maar door een mix van twee normale verdelingen. Een van die verdelingen vertegenwoordigt hierbij de paniekverdeling, met lagere rendementen voor risicovolle beleggingen en grotere volatiliteit. De kans op paniek veronderstellen we in het model constant. Een kenmerk van dergelijke paniekreacties is immers dat deze niet te voorspellen zijn, ook al zijn economen achteraf vaak zeer bedreven in het vinden van een oorzaak. De volgende crisis zal in de meeste gevallen echter weer een nieuwe reden hebben. We willen dan ook rekening blijven houden met een kans op paniek, ook als de oude oorzaken voor crises hier geen aanleiding toe geven. De constante paniekkans betekent overigens niet dat er geen na-ijleffecten optreden; na een sprong komen de markten in roeriger vaarwater en blijven bijvoorbeeld creditspreads en volatiliteiten in het model langere tijd hoog. Met het model kunnen we de sprongkans schatten, evenals de verwachte impact van een sprong. Tabel 1 toont deze schattingen, gebaseerd op data vanaf Ieder kwartaal vindt met 5% kans een sprong plaats. Dit betekent dat de kans om over een 15-jaars horizon geen sprong mee te maken slechts 4,6% is. De gevolgen zijn aanzienlijk: een negatief aandelenrendement van 15% gecombineerd met een toename van de creditspread met 94 basispunten en een stijging van de waarde van de pensioenverplichtingen met circa 5,5% ten gevolge van de gedaalde lange rente. Figuur 1 laat voor elk kwartaal in onze schattingsperiode zien welke kans het model, achteraf, gegeven de gerealiseerde aandelenrendementen en verande- Figuur 1: Historische sprongen 1,0 0,9 0,8 0,7 0,6 0,5 0,4 0,3 0,2 0,1 0,

18 ringen in rentes en creditspreads, toekent aan de mogelijkheid of er in dat kwartaal een sprong plaatshad. Deze kans is soms hoger dan de constante 5% die zonder kennis van de realisaties wordt verondersteld, omdat extreme creditspreads en aandelenrendementen zeer onwaarschijnlijk zijn zonder sprongen. De kredietcrisis is het duidelijkste voorbeeld van een extreme situatie, met geïdentificeerde sprongen in het eerste, derde en vierde kwartaal van Gedurende de sluipcrisis van was er minder sprake van een paniekreactie. Andere duidelijke voorbeelden zijn de nasleep van de eerste oliecrisis in 1974, de aandelencrisis in 1987 en de Russische crisis in Innovatie 2: tijdsvariërende correlaties en volatiliteiten Een tweede innovatie in het model is de introductie van tijdsvariërende correlaties en volatiliteiten, waar deze tot nu toe constant verondersteld waren. De belangrijkste correlatie waarin we geïnteresseerd zijn is die tussen de rendementen op aandelen en obligaties. Deze correlatie is immers van belang voor de mate waarin aandelen meebewegen met de waarde van pensioenverplichtingen. We zien dat de correlatie tussen aandelen en obligaties varieert over de tijd en verklaren dat uit twee oorzaken: (1) monetaire (of inflatie-) onzekerheid en (2) veranderingen in risicoaversie. Onverwachte inflatie beïnvloedt zowel aandelen als obligaties negatief, terwijl een toename van risico-aversie aandelen doet dalen ten gunste van staatsleningen. Veranderingen in volatiliteiten en correlaties zijn het gevolg van variaties in het relatieve belang van beide onzekerheidsbronnen. De monetaire-risicofactor hangt hierbij af van het niveau van de inflatie en van de korte rente. De risicoaversiefactor is een functie van de creditspread, het dividendrendement op aandelen en het aandelenrendement in het laatste kwartaal. Een bijkomend voordeel van deze manier van modelleren van volatiliteiten en correlaties is dat inflatie, rentes en creditspreads een asymmetrische verdeling krijgen. Negatieve rentes of creditspreads kunnen zo vrijwel volledig worden uitgesloten zonder dat dit gevolgen heeft voor de maximaal haalbare waarden. Figuur 2 toont aan dat de veronderstelling dat correlaties constant zijn zeer moeilijk vol te houden is. Op basis van dagelijkse rente- en aandelenkoersveranderingen zien we tot eind jaren negentig vooral een negatieve correlatie, terwijl daarna positieve correlatie dominant wordt. Een vergelijkbaar patroon zien we in de conditionele correlatie tussen onze modelresiduen. De conditionele correlatie is hierbij berekend op basis van vooraf bekende informatie, dus zonder kennis of er wel of niet een sprong optreedt. Conditioneel op een sprong is de correlatie tussen aandelen en lange rente volgens het model een stuk hoger; zowel het aandelenrendement als de rente wordt immers sterk negatief beïnvloed door een sprong (zie tabel 1). De relatief hoge correlatie in de residuen over de recente periode is aldus binnen het Figuur 2: Gerealiseerde en gemodelleerde correlatie aandelen en rente 0,75 0,50 0,25 0,00 0,25 0,50 0, Gemodelleerde correlatie Gerealiseerde correlatie Gerealiseerde correlatie (gemiddeld) 18

19 Figuur 3: Volatiliteit optiemarkt: gerealiseerd en gemodelleerd 45 Aandelenopties Model (huidig) Data Model (voorheen) 20-jaar swaptions Model (huidig) Data Model (voorheen) model verklaarbaar. De groene lijn geeft aan hoe de meeste modellen omgingen met de correlatie. Figuur 3 laat zien dat ons nieuwe model de impliciete volatiliteit op de aandelenbeurs en de rentemarkt beter kan verklaren. Hoewel de extreme waarden uit de kredietcrisis niet worden gehaald, is de correlatie tussen onze modelvoorspelling en de realisatie voor beide markten hoog. Het loslaten van een constante volatiliteit leidt aldus tot een betere risicoanalyse. Innovatie 3: opnemen inflatiedoel Een verdere innovatie in het model betreft het opnemen van een tijdreeks van het inflatiedoel van de centrale bank op de middellange termijn. Hierdoor is de inflatie beter te modelleren en zijn eventuele inflatoire omgevingen beter te analyseren. De hoge inflaties uit de jaren zeventig worden afgezet tegen het veel hogere inflatiedoel van dat moment, terwijl de inflatie in het eurotijdperk wordt afgezet tegen het huidige inflatiedoel van 2%. Conclusies De impact van de kredietcrisis is onvoldoende voorzien in ALM-modellen. Extreme situaties zijn mogelijk wel met behulp van stresstests geanalyseerd, maar deze werden veelal als onwaarschijnlijk beschouwd en leidden daardoor niet altijd tot voldoende besef van risico s. Gezien de grote gevolgen van crises zouden modellen hierop moeten worden aangepast. In ons geval hebben we dat gedaan door stochastische sprongen en tijdsvariërende volatiliteiten en correlaties op te nemen. Overigens vormen stresstests nog altijd een belangrijk onderdeel van het totale palet aan hulpmiddelen om de risico s adequaat in kaart te brengen. Belangrijke vragen die hierbij aan bod komen zijn: (1) achten we deze stresssituatie voldoende belangrijk om er rekening mee te houden bij de formulering van het beleid, en (2) welke maatregelen neemt het bestuur wanneer het fonds in deze situatie terechtkomt? In hoeverre de gepresenteerde aanpassingen aan het model leiden tot veranderingen in de optimale beleggingsmix is niet eenduidig te bepalen. Het model is immers slechts een van de bepalende factoren voor de portefeuillekeuze. Minstens zo belangrijk zijn bijvoorbeeld de voorkeuren van het pensioenfondsbestuur en de visies betreffende toekomstige rendementen. Zeker gezien het onzekere economische klimaat van dit moment, is het hierbij van belang niet op slechts één paard te wedden, maar beleid te formuleren dat robuust is voor meerdere mogelijke ontwikkelingen. Daarnaast heeft de crisis aangetoond dat een goede analyse van de mogelijke liquiditeitsbehoeften van groot belang kan zijn. Een goed ALM-model is een essentieel hulpmiddel voor het in kaart brengen van financiële risico s. Met deze aanpassingen stelt het model ons beter dan voorheen in staat pensioenfondsbesturen adequaat te adviseren ten aanzien van toekomstige risico s. Literatuur Campbell, J.Y. en L.M. Viceira (2005), The term structure of the risk-return tradeoff, Financial Analysts Journal, 61, Goorbergh, R.W.J. van den, R.D.J. Molenaar, O.W. Steenbeek en P.J.G. Vlaar (2010), Risk models after the credit crisis, beschikbaar op SSRN: com/abstract=

20 Hoevenaars, R.P.M.M., R.D.J. Molenaar, P.C. Schotman en T.B.M. Steenkamp (2007), Strategic asset allocation with liabilities: Beyond stocks and bonds, Journal of Economic Dynamics and Control, 32, Hoevenaars, R.P.M.M. en E.H.M. Ponds (2008) Valuation of intergenerational transfers in collective funded pension schemes, Insurance: Mathematics & Economics, 42, Noten 1 Zie: Hoevenaars, Molenaar, Schotman en Steenkamp (2007). 2 Zie met name: Campbell en Viceira (2005). 3 Zie Van den Goorbergh e.a. (2010) voor een uitgebreide technische bespreking van de aanpassingen aan het model en de vaststelling van de sprongen. Call for papers Het voorjaarsnummer van het VBA Journaal heeft als thema Trading. In de afgelopen jaren is dit vakgebied sterk in beweging gekomen. In dit thema nummer willen we stilstaan bij de recente ontwikkelingen op het gebied van trading en de implicaties voor (institutionele) beleggers. De redactie denkt hierbij aan de volgende onderwerpen, maar staat open voor andere suggesties: Liquiditeit Liquiditeit tijdens stress events zoals de Griekse schuldencrisis High Frequency Trading MiFid Dark liquidity pools Het Voorjaarsnummer verschijnt in april Via deze call for papers roepen wij geïnteresseerde auteurs op om voor 29 november contact op te nemen met de redactie 20

Keuze tussen actief en passief beheer: een actieve keuze!

Keuze tussen actief en passief beheer: een actieve keuze! Keuze tussen actief en passief beheer: een actieve keuze! Introductie Voor veel beleggers is de afweging tussen actief en passief 3 beheer een zeer actueel vraagstuk. Dit wordt vooral ingegeven door het

Nadere informatie

Nieuwe inzichten voor ALM analyse naar aanleiding van de krediet crisis

Nieuwe inzichten voor ALM analyse naar aanleiding van de krediet crisis Nieuwe inzichten voor ALM analyse naar aanleiding van de krediet crisis Peter Vlaar Hoofd ALM modellering APG VBA ALM congres 5 november 2009 Agenda Karakteristieken van de kredietcrisis? Hoe kunnen we

Nadere informatie

Stichting Pensioenfonds Huntsman Rozenburg Beleggingsplan 2011

Stichting Pensioenfonds Huntsman Rozenburg Beleggingsplan 2011 Stichting Pensioenfonds Huntsman Rozenburg Beleggingsplan 2011 April 2011 ING Investment Management / ICS Inleiding Jaarlijks stelt het Bestuur van de Stichting Pensioenfonds Huntsman Rozenburg (Huntsman)

Nadere informatie

Risico pariteit -1- 1 Aandelen Wereldwijd Ontwikkelde Markten - MSCI World Index MSCI Daily Net TR World Euro, Aandelen Wereldwijd

Risico pariteit -1- 1 Aandelen Wereldwijd Ontwikkelde Markten - MSCI World Index MSCI Daily Net TR World Euro, Aandelen Wereldwijd Risico pariteit Risico pariteit is een techniek die wordt ingezet om de risico s in een beleggingsportefeuille te reduceren. Sinds 2008 heeft risico pariteit om drie redenen veel aandacht gekregen: 1.

Nadere informatie

Robeco Emerging Conservative Equities

Robeco Emerging Conservative Equities INVESTMENT OPPORTUNITY oktober 2013 Voor professionals INTERVIEW MET PORTFOLIO MANAGER PIM VAN VLIET Robeco Emerging Conservative Equities Beleggen in opkomende markten met een lagere kans op grote koersdalingen.

Nadere informatie

Onderbouwing van de rendementsverwachtingen

Onderbouwing van de rendementsverwachtingen Onderbouwing van de rendementsverwachtingen 2013 Portfolio Management Ostrica BV Februari 2013 Rendementsverwachtingen Ostrica 2013 In dit document wordt een onderbouwing gegeven van de rendementsverwachtingen

Nadere informatie

Onderbouwing van de rendementsverwachtingen 2014

Onderbouwing van de rendementsverwachtingen 2014 Onderbouwing van de rendementsverwachtingen 2014 Portfolio Management Ostrica BV Januari 2014 Rendementsverwachtingen Ostrica 2014 In dit document wordt een onderbouwing gegeven van de rendementsverwachtingen

Nadere informatie

Vastgoed in ALM context

Vastgoed in ALM context Vastgoed in ALM context april 2010 Inhoudsopgave 1 Inleiding... 3 2 Nieuw uitgevoerde ALM analyses... 4 2.1 Huidige economische basisset... 4 2.2 Direct OG in goed gespreide portefeuille... 5 2.3 Beursgenoteerd

Nadere informatie

Leggen pensioenfondsen de lat voor performance te hoog?

Leggen pensioenfondsen de lat voor performance te hoog? Leggen pensioenfondsen de lat voor performance te hoog? Conferentie, Hans Braker Investment Consulting De lat te hoog? Over het belang van een goede normportefeuille 1 1 De normportefeuille als lat Belegger

Nadere informatie

Tactische Asset Allocatie

Tactische Asset Allocatie Tactische Asset Allocatie Enno Veerman Volendam, 2 maart 2012 Tactische Asset Allocatie (TAA) Strategische Asset Allocatie (SAA): portefeuille samenstellen op basis van lange-termijn voorspellingen TAA:

Nadere informatie

Hoe gebruikt u performancemeting correct en optimaal bij de monitoring van Fund Managers?

Hoe gebruikt u performancemeting correct en optimaal bij de monitoring van Fund Managers? Hoe gebruikt u performancemeting correct en optimaal bij de monitoring van Fund Managers? Hans Braker Braker Investment Consulting B.V. Agenda Belang van performancemeting Basisbeginselen Valkuilen en

Nadere informatie

Duurzaam Vermogensbeheer

Duurzaam Vermogensbeheer Duurzaam Vermogensbeheer Een keuzeafweging Keuze maken, afwegingscriteria Wat zijn de mogelijke afwegingscriteria bij het maken van een keuze uit de mogelijke oplossingen binnen het beleggingsbeleid. Versie:2001-11-02

Nadere informatie

Advies Commissie Parameters

Advies Commissie Parameters Advies Commissie Parameters Voorstel tot herziening van verwachte rendementen Sprenkels&Verschuren Maart 2014 Copyright 2014 Sprenkels & Verschuren. Geen enkele reproductie van het document of een deel

Nadere informatie

Active Share. De toegevoegde waarde van Ostrica door actief vermogensbeheer

Active Share. De toegevoegde waarde van Ostrica door actief vermogensbeheer Active Share De toegevoegde waarde van Ostrica door actief vermogensbeheer MSc. A.M. Koen Portfolio Management Ostrica BV 11 juni 2012 MSc. P.C.M. Snoek Portfolio Management Ostrica BV Samenvatting Ostrica

Nadere informatie

Dutch Round Table On Performance Measurement

Dutch Round Table On Performance Measurement Dutch Round Table On Performance Measurement 19 maart 2009 Dag programma Dutch Round Table 13:20 GIPS 2010 Mark van Eijk 13:30 Valutahedging Ido de Geus 14:00 Round Table Discussie 14:45 Koffie Break 15:15

Nadere informatie

Consumentenbrief beleggingen van. Tielkemeijer & Partners Vermogensbeheer

Consumentenbrief beleggingen van. Tielkemeijer & Partners Vermogensbeheer Consumentenbrief beleggingen van Tielkemeijer & Partners Vermogensbeheer Introductie Een groot aantal brancheorganisaties waaronder DSI, DUFAS, NVB, VBA en VV&A hebben het initiatief genomen om Consumentenbrief

Nadere informatie

Stichting Pensioenfonds Ballast Nedam

Stichting Pensioenfonds Ballast Nedam Stichting Pensioenfonds Ballast Nedam Deelnemersvergadering Arthur van der Wal Nieuwegein, 28 september 2006 Agenda < Huidig Mandaat bij ING IM < Performance, Beleid en Vooruitzichten < Financieel Toetsingskader

Nadere informatie

Kwartaalbericht Pensioenfonds KLM-Cabinepersoneel. Tweede kwartaal 2015-1 april 2015 t/m 30 juni 2015. Samenvatting:

Kwartaalbericht Pensioenfonds KLM-Cabinepersoneel. Tweede kwartaal 2015-1 april 2015 t/m 30 juni 2015. Samenvatting: Kwartaalbericht Pensioenfonds KLM-Cabinepersoneel Tweede kwartaal 2015-1 april 2015 t/m 30 juni 2015 Samenvatting: De maandelijkse nominale dekkingsgraad is fors gestegen van 105,7% naar 115,4%. Dit komt

Nadere informatie

Reële karakteristieken van beleggingscategorieën

Reële karakteristieken van beleggingscategorieën Reële karakteristieken van beleggingscategorieën Henk Hoek ORTEC Postbus 4074 3006 AB Rotterdam Max Euwelaan 78 Tel. +31 (0)10 498 6666 info@ortec.com www.ortec.com 6 november 2008 Inleiding: nominaal

Nadere informatie

Alternatives vanuit een ALM perspectief

Alternatives vanuit een ALM perspectief Alternatives vanuit een ALM perspectief Inleiding Het doel van een ALM studie is om tot een integraal premie-, indexatie- en beleggingsbeleid te komen. Onder beleggingsbeleid werd, tot een aantal jaren

Nadere informatie

Bericht 3 e kwartaal September 2014

Bericht 3 e kwartaal September 2014 Bericht 3 e kwartaal September 2014 Providence Capital NV is geregistreerd als beleggingsonderneming bij de Autoriteit Financiële Markten (AFM) en legt zich onder meer toe op het verrichten van vermogensbeheer

Nadere informatie

Kwartaalbericht 2e kwartaal 2009

Kwartaalbericht 2e kwartaal 2009 Kwartaalbericht 2e kwartaal 2009 Dekkingsgraad 100% Belegd vermogen 74,7 miljard Rendement tweede kwartaal 8,4% Herstelplan goedgekeurd In het tweede kwartaal heeft Pensioenfonds Zorg en Welzijn een rendement

Nadere informatie

Voor een houdbaar en betaalbaar inkomen voor later

Voor een houdbaar en betaalbaar inkomen voor later Vermogensbeheer Voor een houdbaar en betaalbaar inkomen voor later Een houdbaar en betaalbaar inkomen voor later. Dat is de belofte van uw pensioenfonds aan uw deelnemers. Verder gaan is nu zorgen voor

Nadere informatie

Performancemeting bij Nederlandse pensioenfondsen

Performancemeting bij Nederlandse pensioenfondsen Performancemeting bij Nederlandse pensioenfondsen State Street Consultant s lunch 11 maart 2010 Hans Braker Braker Investment Consulting B.V. Brak r Investment Consulting Studie en werk Toegepaste Wiskunde

Nadere informatie

2013 in het kort SAMENVATTING VAN HET JAARVERSLAG

2013 in het kort SAMENVATTING VAN HET JAARVERSLAG 2013 in het kort SAMENVATTING VAN HET JAARVERSLAG 1 Toelichting op het jaarverslag In het Jaarverslag 2013 legt het pensioenfonds uitgebreid verantwoording af over de ontwikkelingen, besluiten en gebeurtenissen

Nadere informatie

Marktwaarde van de pensioenverplichtingen in het derde kwartaal gestegen van 16.893 miljoen naar 17.810 miljoen ( 15.008 miljoen ultimo Q4 2013).

Marktwaarde van de pensioenverplichtingen in het derde kwartaal gestegen van 16.893 miljoen naar 17.810 miljoen ( 15.008 miljoen ultimo Q4 2013). Kwartaalbericht 2014 Samenvatting Marktwaardedekkingsgraad per 30 september 2014 130,4%, een toename van 0,9%-punt ten opzichte van 30 juni 2014. Over de eerste negen maanden steeg de marktwaardedekkingsgraad

Nadere informatie

Marktwaardedekkingsgraad per 31 maart 2014: 128,6%, een toename van 3,3%-punt ten opzichte van 31 december 2013.

Marktwaardedekkingsgraad per 31 maart 2014: 128,6%, een toename van 3,3%-punt ten opzichte van 31 december 2013. Kwartaalbericht 2014 Samenvatting Marktwaardedekkingsgraad per 31 maart 2014: 128,6%, een toename van 3,3%-punt ten opzichte van 31 december 2013. Meer informatie vindt u op de website. Beleggingsrendement

Nadere informatie

Persbericht ABP, eerste halfjaar 2008

Persbericht ABP, eerste halfjaar 2008 Persbericht ABP, eerste halfjaar 2008 Hoofdpunten Rendement over eerste helft 2008 is 5,1%. De dekkingsgraad is medio 2008 uitgekomen op 132%. De kredietcrisis eist zijn tol. Vooral aandelen en onroerend

Nadere informatie

Toelichting beleggingsbeleid Triodos Bank Private Banking

Toelichting beleggingsbeleid Triodos Bank Private Banking Toelichting beleggingsbeleid Triodos Bank Private Banking Heeft u vragen? Neemt u dan telefonisch contact op met Triodos Bank Private Banking via 030 693 65 05. Of stuur een e-mail naar private.banking@triodos.nl.

Nadere informatie

Update over Advies Commissie UFR Alleen voor professionele beleggers

Update over Advies Commissie UFR Alleen voor professionele beleggers Investment Solutions & Research Update oktober 2013 Update over Advies Commissie UFR Alleen voor professionele beleggers Door Peter van der Spek, Remmert Koekkoek, Daniel Lai - Customized Overlay Management

Nadere informatie

De schijnveiligheid van de Ultimate Forward Rate

De schijnveiligheid van de Ultimate Forward Rate ROCK note Februari 2013 Alleen voor professionele beleggers De schijnveiligheid van de Ultimate Forward Rate Johan Duyvesteyn Quantitative Research Martin Martens Quantitative Research Roderick Molenaar

Nadere informatie

De marktwaardedekkingsgraad per 30 juni 2015 was 135,1%. Dit is een toename van 5,7% ten opzichte van 31 maart 2015.

De marktwaardedekkingsgraad per 30 juni 2015 was 135,1%. Dit is een toename van 5,7% ten opzichte van 31 maart 2015. Kwartaalbericht 2015 Samenvatting De marktwaardedekkingsgraad per 30 juni 2015 was 135,1%. Dit is een toename van 5,7% ten opzichte van 31 maart 2015. De reële dekkingsgraad ultimo tweede kwartaal was

Nadere informatie

KWARTAALVERSLAG. Philips Pensioenfonds. 1. In het kort. 2. Financiële positie Philips Pensioenfonds 1/5 DERDE KWARTAAL 2015

KWARTAALVERSLAG. Philips Pensioenfonds. 1. In het kort. 2. Financiële positie Philips Pensioenfonds 1/5 DERDE KWARTAAL 2015 KWARTAALVERSLAG DERDE KWARTAAL 2015 1. In het kort De beleidsdekkingsgraad per 30 september 2015 bedroeg 112,6% Het rendement van 1 juli tot en met 30 september 2015 bedroeg -1,6% Het pensioenvermogen

Nadere informatie

Van ALM naar beleggingsbeleid

Van ALM naar beleggingsbeleid Van ALM naar beleggingsbeleid IIR Seminar Professioneel Risicomanagement voor Pensioenfondsen November 26, 2007 ORTEC bv P.O. Box 4074 3006 AB Rotterdam Tel. 010 498 6660 Fax. 010 498 6667 info@ortec.nl

Nadere informatie

Portefeuillekeuze voor lange-termijn beleggers met liquiditeitsrisico's. Joost Driessen 26 maart 2013

Portefeuillekeuze voor lange-termijn beleggers met liquiditeitsrisico's. Joost Driessen 26 maart 2013 Portefeuillekeuze voor lange-termijn beleggers met liquiditeitsrisico's Joost Driessen 26 maart 2013 Illiquide assets voor lange-termijn beleggers? David Swensen, CIO Yale endowment: "Accepting illiquidity

Nadere informatie

Kwartaalbericht Pensioenfonds KLM-Cabinepersoneel. Derde kwartaal 2015-1 juli 2015 t/m 30 september 2015. Samenvatting:

Kwartaalbericht Pensioenfonds KLM-Cabinepersoneel. Derde kwartaal 2015-1 juli 2015 t/m 30 september 2015. Samenvatting: Kwartaalbericht Pensioenfonds KLM-Cabinepersoneel Derde kwartaal 2015-1 juli 2015 t/m 30 september 2015 Samenvatting: De maandelijkse nominale dekkingsgraad is fors gedaald van 115,4% naar 103,7%. Dit

Nadere informatie

Regeling parameters pensioenfondsen. Artikel 1. Artikel 2. Regeling parameters pensioenfondsen

Regeling parameters pensioenfondsen. Artikel 1. Artikel 2. Regeling parameters pensioenfondsen Regeling parameters pensioenfondsen Regeling van de Minister van Sociale Zaken en Werkgelegenheid van 19 december 2006, nr. AV/ PB/2006/102565b, tot vaststelling van de parameters voor pensioenfondsen

Nadere informatie

ABN AMRO. verzekeringen. Marktontwikkelingen & vooruitzichten. Portefeuilleverdeling & fondsselectie. Rendement. Profielfonds 3. Tweede kwartaal 2012

ABN AMRO. verzekeringen. Marktontwikkelingen & vooruitzichten. Portefeuilleverdeling & fondsselectie. Rendement. Profielfonds 3. Tweede kwartaal 2012 ABN AMRO verzekeringen Profielfonds 3 Tweede kwartaal 2012 Marktontwikkelingen & vooruitzichten Volgens recente signalen vertoont de mondiale economie tekenen van verzwakking. Tegelijkertijd nemen de risico

Nadere informatie

Verder zien. Meer weten.

Verder zien. Meer weten. Verder zien. Meer weten. 1 EEN SOLIDE LANGETERMIJN BELEGGING Dankzij de gebundelde expertise van topbeleggers 2 De beste beleggers voor de beste resultaten Toegang tot de meest exclusieve fondsen ter wereld

Nadere informatie

NN First Class Return Fund

NN First Class Return Fund NN First Class Return Fund Fonds onder de loep Alle cijfers zijn per 30/06/015 Het NN First Class Return Fund leverde in het tweede kwartaal 1,7% in De wereldeconomie vertraagde sterk, aandelen begonnen

Nadere informatie

DutchInvestor.com [PENSIOENFONDSEN EN INFLATIEBELEGGINGEN: EEN OVERZICHT]

DutchInvestor.com [PENSIOENFONDSEN EN INFLATIEBELEGGINGEN: EEN OVERZICHT] Pensioenfondsen en inflatiebeleggingen: een overzicht Door Stefan Ormel, Directeur Vastrentende Waarden bij First Investments Stefan Ormel (1977) heeft jarenlange ervaring in het beheren van integrale

Nadere informatie

Op welke beleggingsstrategie baseert de beleggingsonderneming haar dienstverlening? Antwoord:

Op welke beleggingsstrategie baseert de beleggingsonderneming haar dienstverlening? Antwoord: Om beleggingsondernemingen goed met elkaar te vergelijken is o.a. inzicht in het beleggingsproces een belangrijke maatstaf. Door vragen te stellen over het beleggingsbeleid krijgt u een goed beeld van

Nadere informatie

Gevolgen voor pensioenfondsen van Advies Commissie

Gevolgen voor pensioenfondsen van Advies Commissie INVESTMENT SOLUTIONS & RESEARCH UPDATE 31 maart 2014 Voor professionele adviseursbeleggers Gevolgen voor pensioenfondsen van Advies Commissie Jaap Hoek en Roderick Molenaar Portfolio Strategy Parameters

Nadere informatie

Beleggingsaspecten voorontwerp van wet herziening ftk

Beleggingsaspecten voorontwerp van wet herziening ftk Beleggingsaspecten voorontwerp van wet herziening ftk De staatssecretaris van Sociale Zaken en Werkgelegenheid publiceerde op vrijdag 12 juli 2013 het lang verwachte consultatiedocument over de uitwerking

Nadere informatie

Marktwaarde per aandeel. Winst per aandeel (WPA)

Marktwaarde per aandeel. Winst per aandeel (WPA) Wat betekent k/boekwaarde (koers/boekwaarde)- of K/B-ratio? Een ratio die de marktwaarde van een aandeel vergelijkt met zijn boekwaarde. De ratio wordt berekend door de actuele slotkoers van het aandeel

Nadere informatie

NN First Class Balanced Return Fund

NN First Class Balanced Return Fund NN First Class Balanced Return Fund Alle Fonds onder de loep cijfers zijn per 31/03/015 Het NN First Class Balanced Return Fonds won in het eerste kwartaal 8,9% Zeer sterke performances van aandelen en

Nadere informatie

Vraag en antwoord: waarom beleggen in staatsobligaties?

Vraag en antwoord: waarom beleggen in staatsobligaties? ING Investment Office Publicatiedatum: 13 maart 2014 Vraag en antwoord: waarom beleggen in staatsobligaties? In onze beleggingsvisie op 2014 ( Visie 2014: minder crisis, meer groei ) kunt u lezen dat we

Nadere informatie

Verder zien. Meer weten. 1 EEN SOLIDE LANGETERMIJN BELEGGING Dankzij de gebundelde expertise van topbeleggers 2 De beste beleggers voor de beste resultaten Toegang tot de meest exclusieve fondsen ter wereld

Nadere informatie

1 6 J A N U A R I 2 0 1 2 FONDSHUIS

1 6 J A N U A R I 2 0 1 2 FONDSHUIS FO NDSHUIS PERFORMANCE ANALYSE 1 6 J A N U A R I 2 0 1 2 Beleggingsstrategie Management Strategie De kracht van de beleggingsstrategie is het accumuleren van rendementen tijdens stijgende markten, in welke

Nadere informatie

2513AA22XA. De Voorzitter van de Tweede Kamer der Staten-Generaal Binnenhof 1 A 2513 AA S GRAVENHAGE

2513AA22XA. De Voorzitter van de Tweede Kamer der Staten-Generaal Binnenhof 1 A 2513 AA S GRAVENHAGE > Retouradres Postbus 90801 2509 LV Den Haag De Voorzitter van de Tweede Kamer der Staten-Generaal Binnenhof 1 A 2513 AA S GRAVENHAGE 2513AA22XA Postbus 90801 2509 LV Den Haag Anna van Hannoverstraat 4

Nadere informatie

FEB/2011 MAAND. Rapportage Vermogensbeheer. Stichting Pensioenfonds Productschappen

FEB/2011 MAAND. Rapportage Vermogensbeheer. Stichting Pensioenfonds Productschappen FEB/2011 MAAND Rapportage Vermogensbeheer Stichting Pensioenfonds Productschappen Inhoudsopgave Inleiding... 2 1. Kerncijfers... 3 1.1. Dekkingsgraad... 3 1.2. Rendement... 4 1.3. Vermogensmutaties...

Nadere informatie

Kwartaalbericht Pensioenfonds KLM-Cabinepersoneel. Eerste kwartaal 2014-1 januari 2014 t/m 31 maart 2014. Samenvatting: stijgende aandelen

Kwartaalbericht Pensioenfonds KLM-Cabinepersoneel. Eerste kwartaal 2014-1 januari 2014 t/m 31 maart 2014. Samenvatting: stijgende aandelen Kwartaalbericht Pensioenfonds KLM-Cabinepersoneel Eerste kwartaal 2014-1 januari 2014 t/m 31 maart 2014 Samenvatting: stijgende aandelen Nominale dekkingsgraad gestegen van 123,0% naar 123,6% Reële dekkingsgraad

Nadere informatie

S&V Reflector. Dienen de pensioenfondsen hun langlopende swaps te verkopen? Een risicomanagement discussie

S&V Reflector. Dienen de pensioenfondsen hun langlopende swaps te verkopen? Een risicomanagement discussie S&V Reflector Dienen de pensioenfondsen hun langlopende swaps te verkopen? Een risicomanagement discussie Juni 2011 Sprenkels & Verschuren wil met dit document haar bijdrage leveren aan een verantwoord

Nadere informatie

Jaarlijks gemiddeld Cumulatief vanaf 1970 2008 Q2 2008 Q1 2008 Q4 2007 Q3 2007 Q2 2007 Dekkingsgraad (kwartaalultimo) 143% 137% 148% 153% 153%

Jaarlijks gemiddeld Cumulatief vanaf 1970 2008 Q2 2008 Q1 2008 Q4 2007 Q3 2007 Q2 2007 Dekkingsgraad (kwartaalultimo) 143% 137% 148% 153% 153% Kwartaalbericht 2e kwartaal 2008 Dekkingsgraad op 143% Rendement 0,2% in tweede kwartaal Belegd vermogen 86,3 miljard Klein positief resultaat in moeilijke markt In het tweede kwartaal is een totaalrendement

Nadere informatie

Waarom onze beleggingsstrategie staat als een huis

Waarom onze beleggingsstrategie staat als een huis Waarom onze beleggingsstrategie staat als een huis Het strategisch beleggingsplan van ABP is stapsgewijs opgebouwd. De strategie is gebaseerd op vier pijlers: 1) de doelstelling van ABP 2) beleggingsovertuigingen

Nadere informatie

FONDSHUIS PERFORMANCE ANALYSE. Armgard Investment Management. 31 december 2011

FONDSHUIS PERFORMANCE ANALYSE. Armgard Investment Management. 31 december 2011 Specialist in Vermogensbeheer PERFORMANCE ANALYSE feb-02 aug-02 feb-03 aug-03 feb-04 aug-04 feb-05 aug-05 feb-06 aug-06 feb-07 aug-07 feb-08 aug-08 feb-09 aug-09 feb-10 aug-10 feb-11 aug-11 Beleggingsstrategie

Nadere informatie

Terug naar de kern Bob Hendriks

Terug naar de kern Bob Hendriks Terug naar de kern Bob Hendriks Oktober 2013 Waarom nog beleggen? 2 Agenda BlackRock? Sparen & beleggen We leven langer/pensioen Inkomsten uit beleggen Conclusie 3 BlackRock is opgericht voor deze nieuwe

Nadere informatie

Strategisch Pensioenmanagement

Strategisch Pensioenmanagement Strategisch Pensioenmanagement Strategisch Pensioenmanagement is samenbrengen. Strategisch Pensioenmanagement De belangrijkste taak van Strategisch Pensioenmanagement is ervoor te zorgen dat u in control

Nadere informatie

Inflatiegids. Invloed van inflatie op pensioenen. Deel 2. Inflatie in het kader van een Nederlands Pensioenfonds

Inflatiegids. Invloed van inflatie op pensioenen. Deel 2. Inflatie in het kader van een Nederlands Pensioenfonds Inflatiegids Inflatie in het kader van een Nederlands Pensioenfonds Deel 2 Invloed van inflatie op pensioenen Inflatie betreft de stijging van het algemeen prijspeil, ofwel de waardevermindering van het

Nadere informatie

Het beleggingsbeleid van Berben s Effectenkantoor

Het beleggingsbeleid van Berben s Effectenkantoor Het beleggingsbeleid van Berben s Effectenkantoor Waarschijnlijk baseert u uw keuze voor een vermogensbeheerder op diverse gronden. Mogelijk heeft u binnen uw netwerk al goede berichten over ons vernomen.

Nadere informatie

Kwartaalbericht. 4e kwartaal 2014 Den Haag, 30 januari 2015. Samenvatting cijfers per 31 december 2014

Kwartaalbericht. 4e kwartaal 2014 Den Haag, 30 januari 2015. Samenvatting cijfers per 31 december 2014 Kwartaalbericht 4e kwartaal 2014 Den Haag, 30 januari 2015 Samenvatting cijfers per 31 december 2014 Dekkingsgraad: 111,5% Beleidsdekkingsgraad: 112,6% Belegd vermogen: 19,6 miljard Rendement 2014: 27,6%

Nadere informatie

Dekkingsgraad 121,8% per 30 september 2012, toename van 9,3%-punt ten opzichte van 30 juni 2012.

Dekkingsgraad 121,8% per 30 september 2012, toename van 9,3%-punt ten opzichte van 30 juni 2012. Kwartaalbericht 2012 Samenvatting 121,8% per 30 september 2012, toename van 9,3%-punt ten opzichte van 30 juni 2012. Meer informatie over de dekkingsgraad vindt u op de website. Beleggingsrendement 4,2%

Nadere informatie

Waarom, wanneer en hoe te beleggen in Europese smallcaps? Daniel Haesen

Waarom, wanneer en hoe te beleggen in Europese smallcaps? Daniel Haesen Waarom, wanneer en hoe te beleggen in Europese smallcaps? Daniel Haesen De meeste institutionele beleggers volgen een top-downbenadering 1 voor hun assetallocatie, waarbij ze kiezen tussen obligaties,

Nadere informatie

Hét middel om bij te blijven is de rest vooruit te zijn!

Hét middel om bij te blijven is de rest vooruit te zijn! Hét middel om bij te blijven is de rest vooruit te zijn! vba beroepsvereniging van beleggings professionals Beursplein 5 1012 JW Amsterdam Telefoon: +31(0)20 618 28 12 E-mail: secretariaat@nvba.nl website:

Nadere informatie

Kwartaalbericht Algemeen Pensioenfonds KLM Derde kwartaal 2015-1 juli 2015 t/m 30 september 2015

Kwartaalbericht Algemeen Pensioenfonds KLM Derde kwartaal 2015-1 juli 2015 t/m 30 september 2015 Kwartaalbericht Algemeen Pensioenfonds KLM Derde kwartaal 2015-1 juli 2015 t/m 30 september 2015 De maandelijkse nominale dekkingsgraad ultimo september is gedaald ten opzichte van eind juni; De beleidsdekkingsgraad

Nadere informatie

NN First Class Return Fund

NN First Class Return Fund NN First Class Return Fund Fonds onder de loep Alle cijfers zijn per 30/09/015 Het NN First Class Return Fund verloor in het derde kwartaal 9,6% Het kwartaal werd gekenmerkt door winstnemingen na een positieve

Nadere informatie

Rapport beleggingsopbrengst pensioenfondsen 2000-2010 (in het kader van de motie Van den Besselaar c.s.)

Rapport beleggingsopbrengst pensioenfondsen 2000-2010 (in het kader van de motie Van den Besselaar c.s.) Rapport beleggingsopbrengst pensioenfondsen 2000-2010 (in het kader van de motie Van den Besselaar c.s.) November 2011 1. Inleiding In het onderzoek beleggingen pensioenfondsen van 2009 heeft De Nederlandsche

Nadere informatie

Informatie Care IS Beleggingsportefeuille

Informatie Care IS Beleggingsportefeuille Informatie Care IS Beleggingsportefeuille Onderstaande informatie is samengesteld op14 juni 2013 Inleiding Binnen de beleggingsportefeuilles van Care IS wordt onderscheid gemaakt tussen de volgende beleggingscategorieën:

Nadere informatie

Kwartaalbericht Pensioenfonds KLM-Cabinepersoneel. Tweede kwartaal 2014-1 april 2014 t/m 30 juni 2014. Samenvatting: dalende rente

Kwartaalbericht Pensioenfonds KLM-Cabinepersoneel. Tweede kwartaal 2014-1 april 2014 t/m 30 juni 2014. Samenvatting: dalende rente Kwartaalbericht Pensioenfonds KLM-Cabinepersoneel Tweede kwartaal 2014-1 april 2014 t/m 30 juni 2014 Samenvatting: dalende rente Nominale dekkingsgraad gestegen van 123,6% naar 123,7% Reële dekkingsgraad

Nadere informatie

MIJN HEINZ PENSIOEN Werking Beschikbare premie

MIJN HEINZ PENSIOEN Werking Beschikbare premie MIJN HEINZ PENSIOEN Werking Beschikbare premie Deze slides zijn in juni 2010 gepresenteerd aan deelnemers aan de informatiesessies. De inhoud heeft een puur informatief karakter. Aan de informatie in deze

Nadere informatie

Beleggen met een goed gevoel

Beleggen met een goed gevoel Beleggen met een goed gevoel Verschenen in Economische Statistische Berichten (ESB), 13 april 2001 Rogér Otten Kees Koedijk In een recente bijdrage aan dit tijdschrift schetsen L.J.R. Scholtens en P. Sprengers

Nadere informatie

Kwartaalbericht Pensioenfonds KLM-Cabinepersoneel. Eerste kwartaal 2015-1 januari 2015 t/m 31 maart 2015

Kwartaalbericht Pensioenfonds KLM-Cabinepersoneel. Eerste kwartaal 2015-1 januari 2015 t/m 31 maart 2015 Kwartaalbericht Pensioenfonds KLM-Cabinepersoneel Eerste kwartaal 2015-1 januari 2015 t/m 31 maart 2015 Samenvatting: dalende euro en dalende rente door monetair beleid De beleidsdekkingsgraad is gedaald

Nadere informatie

BELEGGINGSSTATUUT. Stichting Fonds 1818 tot nut van het algemeen

BELEGGINGSSTATUUT. Stichting Fonds 1818 tot nut van het algemeen BELEGGINGSSTATUUT Stichting Fonds 1818 tot nut van het algemeen A. ALGEMENE DOELSTELLINGEN 1. Doelstelling van Fonds 1818 Stichting Fonds 1818 tot nut van het algemeen heeft als doel het verhogen van de

Nadere informatie

NEA Paper De techniek van ALM modellen. 17 December 2010 Theo Nijman, Bart Oldenkamp en Hens Steehouwer

NEA Paper De techniek van ALM modellen. 17 December 2010 Theo Nijman, Bart Oldenkamp en Hens Steehouwer NEA Paper De techniek van ALM modellen 17 December 2010 Theo Nijman, Bart Oldenkamp en Hens Steehouwer Inhoud Doel paper en presentatie Outline paper Strategisch risico management Liquiditeitsrisico en

Nadere informatie

Inflatie protectie: risico management of slim beleggen?

Inflatie protectie: risico management of slim beleggen? Inflatie protectie: risico management of slim beleggen? 1. Precies een jaar geleden schreven we over het inflatiefenomeen dat altijd zijn kop opsteekt na periodes van recessie. Onze conclusie was dat nieuwe

Nadere informatie

Methodiek Nominaties Gouden Stier 2015

Methodiek Nominaties Gouden Stier 2015 Methodiek Nominaties Gouden Stier 2015 September 2015 AF Advisors Content - Introductie - Nominatiemethodiek op hoofdlijnen - Methodiek Beste Beleggingsfonds - Methodiek Beste Duurzame Beleggingsfonds

Nadere informatie

Marktwaarde van de pensioenverplichtingen in het tweede kwartaal gestegen van 15.941 miljoen naar 16.893 miljoen ( 15.008 miljoen ultimo Q4 2013).

Marktwaarde van de pensioenverplichtingen in het tweede kwartaal gestegen van 15.941 miljoen naar 16.893 miljoen ( 15.008 miljoen ultimo Q4 2013). Kwartaalbericht 2014 Samenvatting Marktwaardedekkingsgraad per 30 juni 2014 129,5%, een toename van 0,9%-punt ten opzichte van 31 maart 2014. Over de eerste zes maanden steeg de marktwaardedekkingsgraad

Nadere informatie

Stichting Pensioenfonds Ballast Nedam Deelnemersvergadering

Stichting Pensioenfonds Ballast Nedam Deelnemersvergadering Stichting Pensioenfonds Ballast Nedam Deelnemersvergadering Arthur van der Wal Matthijs Claessens 30 september 2010 www.ingim.com Agenda Huidig mandaat bij ING IM Performance, beleid en vooruitzichten

Nadere informatie

De povere prestaties van beleggingsfondsen

De povere prestaties van beleggingsfondsen De povere prestaties van beleggingsfondsen Auteur(s): Horst, J. ter (auteur) Nijman, T. (auteur) Roon, F. de (auteur) Ter Horst en Nijman: Katholieke Universiteit Brabant, De Roon: Erasmus Universiteit

Nadere informatie

Beleggingsbeginselen

Beleggingsbeginselen Beleggingsbeginselen Stichting Pensioenfonds voor de Architectenbureaus Versie april 2015 Deze Verklaring beleggingsbeginselen maakt onderdeel uit van het beleggingsbeleid van het pensioenfonds en is aangepast

Nadere informatie

FONDSHUIS PERFORMANCE ANALYSE. Armgard Investment Management. 31 maart 2012

FONDSHUIS PERFORMANCE ANALYSE. Armgard Investment Management. 31 maart 2012 Specialist in Vermogensbeheer PERFORMANCE ANALYSE feb-02 aug-02 feb-03 aug-03 feb-04 aug-04 feb-05 aug-05 feb-06 aug-06 feb-07 aug-07 feb-08 aug-08 feb-09 aug-09 feb-10 aug-10 feb-11 aug-11 feb-12 Beleggingsstrategie

Nadere informatie

The influence of market imperfections on the recovery strategies of pension funds

The influence of market imperfections on the recovery strategies of pension funds 13-7-2009 1 The influence of market imperfections on the recovery strategies of pension funds Laura Spierdijk (RUG) en Jaap Bikker (DNB, USE) Den Haag 29 juni 2009 13-7-2009 2 Netspar thema Gestart in

Nadere informatie

Persbericht. Kwartaalbericht: vierde kwartaal 2011

Persbericht. Kwartaalbericht: vierde kwartaal 2011 Persbericht Kwartaalbericht: vierde kwartaal 2011 Hoofdpunten: Dekkingsgraad van 94% is te laag: aanvullende maatregelen nodig Beschikbaar vermogen stijgt met ruim 11 miljard Door gedaalde rente nemen

Nadere informatie

Stichting Pensioenfonds Ballast Nedam Deelnemersvergadering

Stichting Pensioenfonds Ballast Nedam Deelnemersvergadering Stichting Pensioenfonds Ballast Nedam Deelnemersvergadering Arthur van der Wal Anna Timmermans 27 september 2007 www.ingim.com Agenda Huidig Mandaat bij ING IM Performance, Beleid en Vooruitzichten 2 Huidig

Nadere informatie

Update UFR. Update UFR 17 juli 2015 For professional investors. Inleiding

Update UFR. Update UFR 17 juli 2015 For professional investors. Inleiding 1 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 80 85 90 95 100 Zero rentes Update UFR 17 juli 2015 For professional investors Update UFR Voor een gemiddeld pensioenfonds stijgt de waardering van de verplichtingen

Nadere informatie

Halfjaarbericht eerste helft 1997 ABN AMRO Asset Management TOTAAL BEHEERD VERMOGEN TOEGENOMEN MET 21 PROCENT

Halfjaarbericht eerste helft 1997 ABN AMRO Asset Management TOTAAL BEHEERD VERMOGEN TOEGENOMEN MET 21 PROCENT Amsterdam, 11 juli 1997 Halfjaarbericht eerste helft 1997 ABN AMRO Asset Management TOTAAL BEHEERD VERMOGEN TOEGENOMEN MET 21 PROCENT Totaal vermogen beheerd door ABN AMRO Asset Management wereldwijd in

Nadere informatie

Byloshi Investment Fund Jaarverslag 2011. Aangeboden door

Byloshi Investment Fund Jaarverslag 2011. Aangeboden door Byloshi Investment Fund Jaarverslag 2011 Aangeboden door Datum: 31 maart 2012 Inhoudsopgave Inhoudsopgave 2 1 Verslag van de beheerder 3 1.1 Byloshi Investments 3 1.2 Byloshi Earth 3 1.2.1 Portefeuillesamenstelling

Nadere informatie

Performance fees perverse prikkel of succesvolle stimulans?

Performance fees perverse prikkel of succesvolle stimulans? Performance fees perverse prikkel of succesvolle stimulans? Er was eens een klein pensioenfonds. Het fonds behaalde een fantastisch rendement, waardoor de portefeuille tientallen miljoenen in waarde steeg.

Nadere informatie

AEGON Equity Fund. vierde kwartaal 2006

AEGON Equity Fund. vierde kwartaal 2006 Profiel Het AEGON Equity Fund is een besloten fonds voor gemene rekening, waarin verzekeringsrelaties van AEGON kunnen participeren. Het AEGON Equity Fund belegt wereldwijd in aandelen met de nadruk op

Nadere informatie

ETF s als bouwblokken voor een goed gespreide portefeuille Kant-en-klaar indexbeleggen

ETF s als bouwblokken voor een goed gespreide portefeuille Kant-en-klaar indexbeleggen ETF s als bouwblokken voor een goed gespreide portefeuille Kant-en-klaar indexbeleggen Vrijdag 22 april 2016 Wie geeft deze presentatie? Martijn Rozemuller Voormalig arbitrage handelaar bij Optiver Oprichter

Nadere informatie

De 17 beleggingsprofielen voor Begeleid Beleggen van Nationale-Nederlanden

De 17 beleggingsprofielen voor Begeleid Beleggen van Nationale-Nederlanden De 17 beleggingsprofielen voor Begeleid Beleggen van Nationale-Nederlanden Nationale-Nederlanden hanteert 17 beleggingsprofielen verdeeld over de categorieën Defensief, Neutraal, Offensief en Liquide.

Nadere informatie

Inhoudsopgave. hoofdstuk 1 Tarievenoverzicht vermogensbeheer 3. hoofdstuk 2 Gecorrigeerd Startvermogen 6. hoofdstuk 3 Samengestelde benchmark 7

Inhoudsopgave. hoofdstuk 1 Tarievenoverzicht vermogensbeheer 3. hoofdstuk 2 Gecorrigeerd Startvermogen 6. hoofdstuk 3 Samengestelde benchmark 7 Inhoudsopgave hoofdstuk 1 Tarievenoverzicht vermogensbeheer 3 hoofdstuk 2 Gecorrigeerd Startvermogen 6 hoofdstuk 3 Samengestelde benchmark 7 hoofdstuk 4 Handleiding Effectendienstverlening vermogensbeheer

Nadere informatie

Opkomende markten: do s en don ts

Opkomende markten: do s en don ts Online Seminar Beleggen Opkomende markten: do s en don ts Simon Wiersma Investment Manager ING Investment Office Bart-Jan Blom van Assendelft Marketing Manager ING Beleggen Amsterdam, 12 november 2013

Nadere informatie

Nederland had en heeft nog steeds het beste pensioensysteem ter wereld

Nederland had en heeft nog steeds het beste pensioensysteem ter wereld Het verdwenen pensioengeld De uitzending van Zembla van 5 februari 2011 heeft veel stof doen opwaaien in de pensioensector. Ortec Finance is in bezit van het achterliggende rapport dat is opgesteld door

Nadere informatie

Performance Update. Legends Fund houdt verliezen beperkt in uiterst volatiele markten

Performance Update. Legends Fund houdt verliezen beperkt in uiterst volatiele markten Performance Update Augustus 2015: -2.68% Legends Fund houdt verliezen beperkt in uiterst volatiele markten Augustus 2015 gaat de boeken in als een van de meest volatiele maanden in aandelenmarkten van

Nadere informatie

Beleggingsovertuigingen

Beleggingsovertuigingen Beleggingsovertuigingen Inhoudsopgave 1 Beleggingsovertuigingen bpfbouw 1.1 Inleiding 1.2 Beleggingsovertuigingen t.a.v. Financiële Markten 1.3 Beleggingsovertuigingen t.a.v. de portefeuille en instrumenten

Nadere informatie

Verhoog het rendement en verlaag het risico met ETF s. Hoe bouwt u eenvoudig een gespreide beleggingsportefeuille tegen lage kosten

Verhoog het rendement en verlaag het risico met ETF s. Hoe bouwt u eenvoudig een gespreide beleggingsportefeuille tegen lage kosten Verhoog het rendement en verlaag het risico met ETF s Hoe bouwt u eenvoudig een gespreide beleggingsportefeuille tegen lage kosten 8 oktober 2015 Wie geeft deze presentatie? Martijn Rozemuller Oprichter

Nadere informatie

de besloten vennootschap Paerel Vermogensbeheer B.V., gevestigd te Amsterdam, hierna te noemen Aangeslotene.

de besloten vennootschap Paerel Vermogensbeheer B.V., gevestigd te Amsterdam, hierna te noemen Aangeslotene. Uitspraak Geschillencommissie Financiële Dienstverlening nr. 2014-267 d.d. 14 juli 2014 (mr. J.S.W. Holtrop, voorzitter, drs. L.B. Lauwaars RA en J.C. Buiter, leden, mr. I.M.M. Vermeer, secretaris) Samenvatting

Nadere informatie