ING FOCUS Kredieten. Een lage rente is gunstig voor kredieten. Nr september De redenen van het huidige monetair beleid

Transcriptie

1 ECONOMIC RESEARCH Error! Unknown document property name.ing FOCUS Kredieten September 216/8 Nr september 216 ING FOCUS Kredieten Een lage rente is gunstig voor kredieten Dfdfdfdfd Dankzij het monetair beleid van de ECB is de kostprijs van de bedrijfskredieten gedaald en zijn de financiële markten minder gefragmenteerd. Dit beleid heeft meer tijd nodig om de kredietgroei aan te wakkeren. In België ligt de groei van de kredietverstrekking aan bedrijven nochtans boven het groeipercentage van het BBP en bedrijven kunnen genieten van historisch lage rentevoeten. De enige schaduwzijde voor de ECB is de politieke en economische onzekerheid die in de ganse eurozone de investeringen ondermijnt. Wat dat betreft, lijkt de ECB eerder te beschikken over beperkte actiemiddelen. De kredietgroei in Europa is sinds 29 een van de grotere uitdagingen voor het economisch herstel. Europese ondernemingen financieren zich voornamelijk met bankkredieten (in tegenstelling tot Amerikaanse bedrijven die meer beroep doen op de kapitaalmarkt door de uitgifte van aandelen of obligaties); daarom vormt sedert enkele jaren de kredietcreatie door de banksector een centraal onderdeel van de acties van de Europese Centrale Bank (ECB). In deze ING focus onderzoeken we de gevolgen van het huidige ECB beleid, de impact op de rente voor de bedrijven, de kredietgroei, en tot slot de situatie in België. 1. De redenen van het huidige monetair beleid Het huidige beleid van de ECB kent twee luiken. Enerzijds zijn er de negatieve rentevoeten en anderzijds de aankopen van financiële activa op de markten (overheids-, maar ook bedrijfsobligaties). Dit beleid vindt zijn oorsprong in de recente economische ontwikkelingen. Het roept vragen op maar heeft ook zijn effecten en die zullen we in punt 2 bespreken. Economic Research Julien Manceaux Senior Economist Brussel Julien.Manceaux@ing.be i. Het huidige ECB beleid Het huidige rentebeleid van de ECB houdt de rente laag. De ECB bepaalt immers de rente waartegen de banken die het nodig hebben dagelijks kunnen lenen of deposito's plaatsen. De rente waarmee liquiditeiten verschaft worden, bedraagt % (hoewel herfinancieringen voor langere looptijden mogelijk zijn tegen een negatieve rente voor die banken die voldoende kredieten verstrekken); de depositorente bedraagt -,4%. Een bank die over meer liquiditeiten beschikt dan zij verplicht is aan te houden als reserve moet dus betalen om deze overtollige liquiditeiten bij de centrale bank te plaatsen (in verhouding tot het niveau van de verplichte liquiditeit die ze ter beschikking moet hebben). Beide rentevoeten zijn bindend voor alle interbancaire transacties: banken kunnen elkaar liquiditeiten uitlenen, maar binnen het inverval van tot -,4% (geen enkele bank zal zich bereid tonen te lenen aan een rente boven %, want aan die rente krijgt ze van de ECB zo veel geld als ze maar wil; geen enkele bank wil aan een andere bank meer dan 4bp betalen om haar liquiditeiten daar op een deposito te plaatsen, want dat is precies de rente die ze zou betalen aan de ECB). De EONIA interbancaire rentevoet wordt gevolgd door de 3-maands Euribor (en zelf de basis van zeer veel kredietovereenkomsten), schommelt dus binnen het interval die de ECB vastlegt. Uiteraard, hoe meer overtollige liquiditeiten er aanwezig zijn in het systeem, hoe groter Economic Research DISCLAIMER OP DE LAATSTE PAGINA 1

2 Error! Unknown document property name.ing FOCUS Kredieten September 216/8 het aanbod aan liquiditeiten zal zijn ten opzichte van de vraag; des te meer zal de marktrente in de richting geduwd worden van haar onderste grens, namelijk -,4%. Grafiek 1 De voornaamste rentevoeten op de monetaire markt Door de liquiditeit van het financiële systeem te verhogen, duwt de ECB de Euribor in de richting van een negatieve rente voor deposito's...,8,6,4,2 -,2 -,4 -,6 A-14 O-14 A-1 O-1 J-16 A-16 J-16 ECB Refi rate ECB deposit rate EONIA EURIBOR 3M Bron: Thomson Reuters Datastream...met een Euribor op -3bp Dat is wat de aankoop door de ECB van financiële activa (overheids- en bedrijfsobligaties) met zich meebrengt: meer overtollige liquiditeiten, waardoor het evenwichtspunt daalt. Op die manier werd de laatste maanden de 3 maands Euribor in de richting van -3bp geduwd. Indien de ECB haar aankoopprogramma van financiële activa zou verderzetten, verlengt zij de facto de situatie waarin de 3-maands Euribor negatief blijft. Kredietgroei wordt niet rechtstreeks vergemakkelijkt door de hoeveelheid liquiditeiten......maar door de zwakke reële rente OPGELET: verwar overtollige liquiditeiten niet met kredietcreatie. Liquiditeiten vormen een instrument om de rente te laten dalen (en zo door lage rentes de kredietopname en bijgevolg investeringen aan te moedigen). Daarom betekent een krediet toekennen nog niet dat hierdoor de liquiditeit in de eurozone ook daalt. Bijvoorbeeld, wanneer onderneming A investeert in een machine die geproduceerd wordt bij onderneming B, vraagt zij een krediet aan bank X om B, cliënt bij bank Y, te kunnen betalen; het bedrag van de aankoop wordt overgeboekt van bank X naar bank Y waardoor X beschikt over minder overtollige liquide middelen, Y daarentegen over meer... Omdat zowel A, B, X als Y bankrekeningen hebben in de eurozone, wijzigt de liquiditeit van die eurozone niet. De hoeveelheid liquiditeiten is dus geen teken van groei of geen groei van kredieten, zoals dit dikwijls wordt voorgesteld, maar het is duidelijk dat veel liquiditeiten de kredietverstrekking vergemakkelijken en de kostprijs ervan doen dalen. Zo bestrijdt de ECB de fragmentatie van de markten ii. Waarom dit beleid? De eerste reden voor dit beleid is fragmentatie van de financiële markten sinds de staatsschuldencrisis van 212. Ondanks het gemeenschappelijk monetair beleid is de rente voor eenzelfde risiconiveau niet in alle landen gelijk (een Spaanse of Duitse onderneming met een BBB-rating betaalt een andere rente) en voor de crisis van 212 was dit wel het geval. Deze fragmentatie betekent eigenlijk dat de markten het bestaan van de euro in vraag stellen. Het aankoopprogramma van de ECB heeft dus eerst geleid tot een vermindering van de spreads tussen de rentes van de schulden in verschillende landen, en daarna ook voor de rente van ondernemingen. Grafieken 2 en 3 geven de vastgestelde fragmentatie weer. Ook vandaag nog zijn de voorwaarden voor kredieten in Italië niet even soepel als bijvoorbeeld in België; dit beleid heeft dus nog altijd een bestaansreden. 2

3 Error! Unknown document property name.ing FOCUS Kredieten September 216/8 Gr 2 Voor de crisis (27): lage spreads tussen de landen onderling, beperkt tussen BBB-bedrijven Gr 3 De crisis van 212: gefragmenteerde financiële markten Corporate spread (1) PT GR IR FR FN IT - AT ES BE -1 NL Sovereign spread (2) Corporate spread (1) SI 2 ES 1 IT 1 IR NL - FN FR -1 AT BE Sovereign spread (2) Alle spreads werden berekend in basispunten ten opzichte van een referentierentevoet: het rendement van de 1-jarige Duitse Bund voor de landen (2) en voor de bedrijven de rente die een bedrijf betaalt (1)(allemaal BBB-ratings, voor leningen met een maximum van 1.. euro met een looptijd van minder dan een jaar). Bron: Thomson Reuters Datastream, berekeningen ING Om investeringen aan te moedigen, verlaagt zij de reële rente......wat op zijn beurt de vraag naar kredieten doet toenemen Een situatie met negatieve gevolgen......maar met de bedoeling tijdelijk te zijn Alle spreads werden berekend in basispunten ten opzichte van een referentierentevoet: het rendement van de 1-jarige Duitse Bund voor de landen (2) en voor de bedrijven de rente die een bedrijf betaalt (1)(allemaal BBB-ratings, voor leningen met een maximum van 1.. euro met een looptijd van minder dan een jaar). Bron: Thomson Reuters Datastream, berekeningen ING De andere bestaansreden van het huidige beleid is om meer economische activiteit te creëren in de eurozone zodat de inflatie stijgt tot op het niveau waarvoor de ECB een mandaat heeft (dicht bij, maar onder de 2%). Om dat te bereiken wil de ECB de kredietvoorwaarden versoepelen om nieuwe investeringen aan te trekken. In dat verband houdt een periode van zeer zwakke inflatie in dat de nominale rente dicht bij de reële rente ligt. Maar juist deze reële rente is belangrijk bij de berekening van het rendement van een investering. Indien er negatieve inflatie is, dan kan de reële rente positief zijn zelfs al is de nominale rente negatief. Een inflatie van -,1%, zoals in februari 216, en een 3-maands Euribor in februari van -,1%, zorgt ervoor dat de reële 3-maandsrente even hoog was als in 2 toen de inflatie 2,2% en de 3-maands Euribor 2,2% bedroeg, namelijk %. Indien de alle andere factoren gelijk zijn, leveren beide investeringen eenzelfde rendement op. Zolang de inflatie op een laag niveau blijft, is de ECB dus verplicht lage nominale rentevoeten aan te houden zodat de reële rente de investeringen niet penaliseert. Dit zou echter een tijdelijke situatie moeten zijn: indien dit beleid voor inflatie zorgt, kan de nominale rente stijgen zonder onmiddellijk schade te berokkenen aan de investeringen, omdat ook de reële rente heel laag blijft. Voor zover deze situatie tijdelijk is, worden de gekende negatieve effecten (lage rente op spaarrekeningen, negatieve rente op rekeningen met een rentevergoeding van ondernemingen, recurrente verliezen voor de banksector) gecompenseerd door de positieve effecten van het herstel. Mario Draghi heeft er recent meermaals op gewezen dat het monetair beleid alleen niet volstaat om de investeringen aan te trekken. In de toekomst moet het vertrouwen hersteld worden; indien dat niet kan moet de openbare sector een herstelbeleid nastreven, in plaats van een besparingspolitiek, wat door de precaire toestand van de overheidsfinanciën van vele Europese landen tot nog toe onmogelijk was. 2. Gevolgen voor de rente die bedrijven betalen en de groei van de kredietverstrekking Dit beleid leidde tot een vermindering van de spreads Sinds de schuldencrisis van 212 heeft het beleid van de ECB stilaan vertrouwen ingeboezemd op de markten omtrent het voortbestaan van de euro; de rente die ondernemingen in de verschillende landen betalen, benadert die van hun concurrenten in Duitsland, terwijl de rente overal daalde. Zo betaalde in juli 214 een Spaanse onderneming een rente van 4,6% voor een krediet van minder dan een miljoen euro en 3

4 Error! Unknown document property name.ing FOCUS Kredieten September 216/8 een looptijd van minder dan een jaar; dat is nog slechts 2,6% in juli 216; in dezelfde periode daalde de Duitse rente slechts van 2,6 naar 2,4%. En voor een vermindering van de rentevoeten die bedrijven betaalden Grafiek toont dat de rente voor Belgische ondernemingen fors gedaald is. Bovendien stellen we vast dat de rentes voor de verschillende looptijden minder sterk uit elkaar liggen; ze liggen allemaal onder het niveau van 2%. Overigens toont Grafiek 4 dat de Belgische ondernemingen niet echt negatieve gevolgen ondervonden van de financiële fragmentatie; deze rente ligt sinds 211 met 1pp (1bp) onder de gemiddelde rente die Duitse bedrijven met een gelijkaardige rating betaalden. Gr 4 Evolutie van de rentespreads bij ondernemingen (in bp ten opzichte van de Duitse rente) /1/26 1/7/26 1/1/27 1/7/27 1/1/28 1/7/28 1/1/29 1/7/29 1/1/21 1/7/21 1/1/211 1/7/211 1/1/212 1/7/212 1/1/213 1/7/213 1/1/214 1/7/214 1/1/21 1/7/21 1/1/216 1/7/216 FR IT PT ES BE NL Ondernemingen met BBB-rating, voor leningen van minder dan 1.. euro en met een looptijd van minder dan 1 jaar). Bron: Thomson Reuters Datastream, berekeningen ING Gr België: rentevoeten voor ondernemingen, voor leningen van minder dan 1 miljoen euro J-6 J-6 J-7 J-7 J-8 J-8 J-9 J-9 J-1 J-1 J-16 J-16 Bron: NBB Variabel tarief en initiële rentevaste periode tot 1 jaar Initiële rentevaste periode voor meer dan 1 en tot jaar Initiële rentevaste periode voor meer dan jaar De heropleving van de kredietgroei heeft in de eurozone zijn tijd nodig gehad......maar in België was die groei sterker dan de groei van het BBP......waardoor de Belgische kmo's gemakkelijker financieringen kregen dan kmo's in andere landen De fragmentatie is verminderd en de rentevoeten zijn gedaald; maar heeft dit de bedrijfskredieten aangezwengeld? Laten we het zo stellen: er is tijd nodig geweest om deze gevolgen vast te stellen. Bovendien werden tegelijk met de daling van de kostprijs van de kredieten de banken via financiële regelgeving aangemoedigd om de risico's van hun kredietportefeuilles te verminderen om hun niet-presterende kredieten te beperken die in sommige landen zorgwekkend waren. In de periode van 21 tot 21, dus over een periode van zes jaar, is in de hele eurozone de kredietverstrekking aan niet-financiële ondernemingen gekrompen. Grafiek 6 toont aan dat de kredietgroei in België slechts voor een korte periode in 214 negatief was: in ons land namen de bedrijfskredieten over de vijf laatste jaren toe met 1,4% (dit is overigens meer dan de groei van onze economie), terwijl deze in de eurozone daalden met 1,1%. Dat weerspiegelt zich bovendien in de opiniepeilingen van de NBB die naar het vertrouwen bij kmo's peilen. De toegang tot financiering stond nooit in de top van de problemen die Belgische kmo's ondervonden. De administratieve rompslomp of de toegang tot gekwalificeerd personeel vormen bijvoorbeeld een groter probleem dan de toegang tot financieringen volgens deze enquêtes. In de andere landen staat de toegang tot financiering echter wel vaak vooraan in het lijstje staat. 3. Conclusie Op dit moment kan de ECB moeilijk nog verder gaan......in afwachting van een hogere inflatie die de reële rente doet dalen Gezien de zwakke renteniveaus is het niet zeker dat de ECB erin slaagt de kredietgroei nog te doen toenemen door de rente verder te verlagen. Als de inflatie lichtjes stijgt, dankzij onder andere de energieprijzen, zou de lage nominale rente de reële rente kunnen laten dalen en investeringen stuwen. Op dit moment kan de ECB enkel haar beleid verlengen om de reële rente te laten dalen. Ze kan desnoods de nominale rente nog licht laten dalen als de inflatie niet snel genoeg stijgt (wij zijn van mening dat de ECB in dergelijk geval de voorkeur zou geven aan een daling van de depositorente van -,4 tot -,%). 4

5 Error! Unknown document property name.ing FOCUS Kredieten September 216/8 Gr 6 Groei van de kredieten aan niet-financiële ondernemingen (in % over een jaar) 2 Gr 7 Het herstel van de investeringen wordt sterk bepaald door de politieke onzekerheid 1 1 BE EZ Bron: NBB J-6 J-6 J-7 J-7 J-8 J-8 J-9 J-9 J-1 J-1 J-16 De kwantitatieve versoepeling zou verlengd kunnen worden......maar dat lost het probleem van de kredietvraag niet op Totale investeringen %JoJ Rechter schaal Enquête Eurobarometer Evaluatie van politieke risico s Bron: Thomson Reuters Datastream Een verlenging van het aankoopprogramma zou nochtans een duidelijk signaal geven van haar wil voor lagere toekomstige reële rentvoeten. Wat kredieten betreft, is noch de kostprijs, noch het aanbod het probleem. Een van de grote hindernissen voor een heropleving van de kredietverstrekking op dit moment is de grote politieke (en bijgevolg economische) onzekerheid, wat de groei van de investeringen in Europa ondergraaft. En aan de vraag naar kredieten kan de ECB niet veel meer ondernemen dan de reële rente te laten zakken zoals gebeurt is. Om die reden pleit de ECB er sinds lange tijd voor dat landen met een marge op hun begroting (de landen die niet verplicht worden tot een besparingspolitiek) dit overschot zouden aanwenden om een herstelbeleid te voeren en dus gebruik te maken van de lage financieringsrente. Op dit moment symboliseert alleen het Junckerplan de Europese wil ter zake. Met aangekondigde projecten voor enkele honderden miljarden euro gedurende de komende jaren (of,2% van het verwachte BBP van de eurozone voor de vijf volgende jaren) zullen er nog vele plannen nodig zijn om de kredietvraag te doen heropleven. -1

6 Error! Unknown document property name.ing FOCUS Kredieten September 216/8 Disclaimer De meningen die in dit verslag naar voren gebracht worden, geven exact de persoonlijke mening weer van de analisten met betrekking tot de effecten en hun emittenten die in het document vermeld worden. Geen enkel onderdeel van de bezoldiging van deze analisten was of is gerelateerd, of zal gerelateerd zijn aan het opnemen in dit document van aanbevelingen of specifieke opinies, noch rechtstreeks noch onrechtstreeks. De analisten die betrokken zijn bij de voorbereiding van dit document leven alle voorschriften van de nationale instanties met betrekking tot hun beroep na. Deze publicatie werd voorbereid in naam van ING (in dit geval, ING Groep nv, gevestigd in Nederland, alsmede enkele van haar dochterondernemingen of bijkantoren) ten behoeve van haar cliënten, uitsluitend voor informatiedoeleinden. ING is een onderdeel van de INGgroep (in dit geval, de ING Groep nv en haar dochterondernemingen en verbonden ondernemingen). Deze publicatie is geen aanbeveling tot een belegging, noch een aanbod of een aansporing om financiële instrumenten te kopen of te verkopen. ING kan onmogelijk de juistheid noch de volledigheid van dit document garanderen, ook al werden alle voorzieningen getroffen om ervoor te zorgen dat de inlichtingen in dit document geen fouten bevatten noch misleidend zijn op het moment van zijn publicatie. De inlichtingen in dit document kunnen zonder voorafgaande kennisgeving herzien worden. ING en haar management, werknemers en haar gerelateerde cliënten mogen, binnen de wettelijk toegelaten grenzen, lange of korte posities aanhouden of anderszins belangen nemen in transacties of beleggingen (waaronder derivaten) waarnaar wordt verwezen in deze publicatie. Bovendien mag ING bank- en verzekeringsdiensten en vermogensbeheer aanbieden, of om dergelijke diensten verzoeken aan de ondernemingen die in deze publicatie vermeld worden. ING noch haar management of medewerkers kunnen verantwoordelijk gesteld worden voor eventuele rechtstreekse of onrechtstreekse verliezen door het gebruik deze publicatie of de inhoud ervan. Deze publicatie is onderworpen aan de auteursrechtelijke bescherming en aan de databankrechten. Niets uit deze uitgave mag gereproduceerd, verspreid of gepubliceerd worden, door om het even wie en met welk doel ook, zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van ING. Alle rechten voorbehouden. Alle in dit document vermelde beleggingen kunnen aanzienlijke risico's inhouden, zijn niet noodzakelijk beschikbaar in alle rechtsgebieden, kunnen niet-liquide zijn en niet geschikt zijn voor alle beleggers. De waarde of de rendementen van beleggingen die in deze publicatie vermeld worden, kunnen schommelen en/of beïnvloed worden door de ontwikkeling van de wisselkoersen. Resultaten behaald in het verleden bieden geen garantie voor de toekomst. Beleggers moeten hun eigen beslissingen nemen, zonder zich op deze publicatie te baseren. Alleen beleggers die op financieel vlak over voldoende knowhow en ervaring beschikken om de risico's en verdiensten ervan te beoordelen, mogen overwegen te beleggen in de emittenten en de markten waarnaar in deze publicatie wordt verwezen. Elke andere persoon zou zich moeten onthouden van het nemen van beslissingen op basis van deze publicatie. Deze publicatie wordt uitgegeven: 1) in het Verenigd Koninkrijk, uitsluitend ten behoeve van personen zoals voorzien in de artikels 19, 47 en 49 van de Financial Services and Markets Act 2 (Financial Promotion) Order 2 en mag niet worden verdeeld, rechtstreeks of onrechtstreeks, aan anderen (waaronder particuliere beleggers); 2) in Italië, ten behoeve van die personen beschreven in het artikel nr. 31 van het reglement van de Consob onder nummer 1122/98; 3) in de Verenigde Staten, uitsluitend voor gekwalificeerde institutionele beleggers (QIB's Qualified Institutional Buyers) en grote ondernemingen. Cliënten dienen contact op te nemen met de analisten bij, en transacties uit te voeren via de ING-entiteit van het land waar ze woonachtig zijn, tenzij de wet anders voorziet. Zowel ING Bank nv als haar bijkantoren en/of dochterondernemingen zijn geregistreerd en staan onder het toezicht van de betrokken nationale toezichthouders. ING Bank nv heeft een vergunning van De Nederlandsche Bank (DNB) en staat onder toezicht van de Autoriteit Financiële Markten (AFM). Zij is gevestigd in Nederland aan de Amstelveenseweg in 181 KL Amsterdam en ingeschreven bij de KvK (onder nummer ). ING Financial Markets LLC, lid van de NYSE, de NASD en de SPIC en onderdeel van ING, heeft de verantwoordelijkheid voor de verspreiding van dit verslag in de Verenigde Staten op zich genomen, overeenkomstig de geldende bepalingen. Verantwoordelijke uitgever in België: Peter Vanden Houte, Marnixlaan 24, 1 Brussel. 6