Syllabus Permanente Educatie Inleiding Studietips Lesmateriaal Contact 2

Transcriptie

1 Inhoudsopgave 1 Inleiding Studietips Lesmateriaal Contact 2 2 Leidraad risicoprofielen Inleiding Doel leidraad Wanneer moeten ondernemingen informeren over risicoprofielen Welke informatie over risicoprofielen moet worden verstrekt Risicowijzer Standaarddeviatie Betrouwbaarheidsinterval Standaarddeviatie als toekomstvoorspeller Langere horizon, lager risico Uitsplitsing in meer beleggingscategorieën Vastrentende waarden Aandelen Vastgoed Hedgefunds Private Equity Grondstoffen 15 3 Trend index beleggen Wat is een ETF? Waarom zo populair? Kenmerken van ETF s Lage kosten Transparantie Rendement Core Satellite 18 4 Heffingskorting Dukers & Baelemans

2 1 Inleiding Voor financiële dienstverleners gelden naast diploma-eisen ook doorlopende deskundigheidseisen. Deze hebben tot doel de vakinhoudelijke deskundigheid op peil te houden, die nodig is voor de beroepsbeoefening. Door de financiële crisis staat de financiële wereld onder druk en neemt het toezicht op de dienstverleners toe. Het is belangrijk om in deze tijd in te kunnen spelen op de snelle veranderingen, die in de financiële dienstensector plaatsvinden. Op basis van het advies van het College Deskundigheid Financiële Dienstverlening (CDFD) heeft het Ministerie van Financiën de toetstermen voor de PE Wft vastgesteld. De toetstermen omvatten de relevante actuele ontwikkelingen van de diverse Wftonderdelen. De PE Wft is van start gegaan op 1 juli 2011 en eindigt op 31 december In deze periode heb je de tijd om je Wft-diploma s rechtsgeldig te houden. Dukers & Baelemans is geaccrediteerd door het CDFD. Dit houdt in dat Dukers & Baelemans met succes de erkenningsprocedure heeft doorlopen, die ziet op de wijze van kwaliteitsborging, de opzet en inhoud van het aan te bieden programma, de wijze waarop toetsende elementen in het programma zijn verwerkt en de kwaliteit van de docenten. Dukers & Baelemans is geaccrediteerd, zowel voor e-learning als voor contactonderwijs, voor alle PE Wft-onderdelen: - Basismodule Deskundigheid; - Consumptief Krediet; - Hypothecair Krediet; - Levensverzekeringen; - Schadeverzekeringen; en - Volmacht. Deze syllabus omvat de module. In deze module komen alle relevante ontwikkelingen op het gebied van beleggen aan bod Dukers & Baelemans 1

3 1.1 Studietips Onze opleiding PE Wft bestaat naast deze syllabus ook uit een E-learning. Wij adviseren je het volgende: bestudeer de syllabus; bestudeer vervolgens de E-learning; controleer of je de lesstof beheerst aan de hand van de toetstermen. Je bent dan optimaal voorbereid op de lesdag. 1.2 Lesmateriaal Wij bieden het lesmateriaal aan via E-learning en via contactdagen. In de E-learning vind je de syllabus inclusief de bijlagen en een aanvullende lesmodule. Tijdens de contactdag maken we gebruik van een presentatie en casuïstiek. Je vindt dit lesmateriaal daags na je contactdag op Mijn D&B. 1.3 Contact Mocht je tijdens je studie vakinhoudelijke vragen hebben dan kun je deze stellen aan Learning & Development. Voor overige vragen, bijvoorbeeld over je cursusdag, kun je contact opnemen met het team van Logistiek & Planning. Wij wensen je veel plezier met het bestuderen van deze syllabus! Dukers & Baelemans Contactgegevens: Learning & Development: Team Logistiek & Planning: Telefoon: Dukers & Baelemans 2

4 2 Leidraad risicoprofielen 2.1 Inleiding Het bepalen van de risicotolerantie en risicobeleving van een klant is de belangrijkste stap in het adviestraject rondom het beleggen van vermogen. Welke risico s kan de klant lopen op basis van zijn inkomens- en vermogenspositie en welke verliezen vindt hij gevoelsmatig acceptabel? Door middel van inventarisatie van bovenstaande vragen is te achterhalen welke risico s de klant kan en wil nemen. De inventarisatie en het risicoprofiel dat hieruit naar voren komt zijn de basis voor het spreiden van de portefeuille over de diverse vermogenscategorieën, de strategische asset allocatie. Om geen wildgroei te krijgen van allerlei verschillende portefeuilles met ieder eigen risicokenmerken, hebben de meeste partijen hun klanten ingedeeld in standaard risicoprofielen. Door middel van een inventarisatie worden klanten in één van de risicoprofielen ingedeeld. De drie grootbanken werken bijvoorbeeld met de volgende profielen: Rabobank, 7 doelrisicoprofielen: hoofdsom garantie - zeer defensief - defensief - neutraal - offensief - zeer offensief - speculatief AMRO AMRO, 6 risicoprofielen: zeer defensief - defensief - matig defensief - matig offensief - offensief - zeer offensief ING, 5 beleggingsprofielen: zeer defensief - defensief - neutraal - offensief - zeer offensief Zoals uit bovenstaande blijkt gebruiken de verschillende partijen in de markt verschillende benamingen voor hun standaard risicoprofielen. Dit maakt het voor de klant lastig om een goed onderscheid hierin te maken. Aangezien het risicoprofiel de strategische asset allocatie bepaalt en daarmee de verdeling over de beleggingscategorieën, is het een zeer belangrijk onderdeel van het beleggingsproces. De strategische asset allocatie bepaalt namelijk voor meer dan 80% het uiteindelijke resultaat van de portefeuille. Dit is reden voor de AFM geweest om in eerste instantie het advies aan de markt te geven om tot eenduidige risicoprofielen te komen. De reactie van verschillende marktpartijen op dit advies heeft ervoor gezorgd dat AFM haar standpunt heeft aangepast. Men hoeft niet tot eenduidige risicoprofielen te komen, maar financiële ondernemingen moeten er wel voor zorgen dat de informatieverstrekking over risicoprofielen verbeterd en uitgebreid wordt. De AFM heeft dit verder uitgewerkt in de Leidraad informatie over risicoprofielen. In deze leidraad geeft de AFM de markt richting in hoe om te gaan met de communicatie richting de klant rondom hun risicoprofielen Dukers & Baelemans 3

5 2.2 Doel leidraad Het doel van de leidraad van de AFM is dat financiële ondernemingen hun klanten op een juiste en volledige wijze informeren over de standaardrisicoprofielen die zij voeren. Het klantbelang moet hierbij centraal staan. Klanten moeten door middel van de informatie die door partijen wordt verstrekt in staat zijn beleggingen en risico s in een risicoprofiel beter te begrijpen en klanten moeten risicoprofielen onderling beter kunnen vergelijken. De informatie over risicoprofielen bestaat uit twee delen: algemene informatie over de standaardverdeling van beleggingscategorieën die gekoppeld is aan een risicoprofiel; de bijbehorende risicowijzer. 2.3 Wanneer moeten ondernemingen informeren over risicoprofielen In haar eerder uitgegeven leidraad Zorgvuldig adviseren over vermogensopbouw heeft de AFM het hele vermogenstraject opgedeeld in 4 fasen. In al deze 4 fasen is informeren over risicoprofielen van belang. - Oriëntatiefase: Nog voor het adviestraject van start gaat kan de consument zich al laten informeren over de beleggingen die een financiële onderneming in haar risicoprofielen gebruikt. Hij kan zich zo een goed beeld vormen van de kansen en risico s van de gehanteerde beleggingen in een bepaald risicoprofiel. Daarnaast kan hij in deze fase verschillende risicoprofielen met elkaar vergelijken. - Beeldvormingfase: In deze fase helpt de informatie de adviseur. Op basis van deze algemene informatie over risicoprofielen kan hij namelijk de klant uitleggen wat het beleggen in een bepaald risicoprofiel betekent. - Oplossingsfase: Ook hier kan de informatie de adviseur helpen. De adviseur kan via de beschikbare informatie bepalen welk profiel het beste bij de klant past. Wanneer de adviseur besluit af te wijken van de standaard beleggingen in een profiel is het van wezenlijk belang dat de klant hiervan op de hoogte wordt gesteld en wordt geïnformeerd over de consequenties hiervan op het risicoprofiel. - Nazorgfase: De informatie over risicoprofielen zou in deze fase een beeld moeten geven hoe een financiële onderneming invulling geeft aan de beleggingen en hoe de onderneming de risico s in de verschillende profielen onderhoudt. 2.4 Welke informatie over risicoprofielen moet worden verstrekt De informatie die wordt verstrekt moet uiteindelijk de klant en de adviseur inzicht geven in de belangrijkste vragen die zij zouden moeten hebben over de beleggingen die aan een bepaald risicoprofiel worden gekoppeld. Over het algemeen moet de informatie evenwichtig, vindbaar, begrijpelijk, correct, duidelijk en niet misleidend zijn Dukers & Baelemans 4

6 De AFM heeft de volgende vragen geformuleerd die beantwoord zouden moeten worden: 1) Wat wordt bedoeld met het risicoprofiel? De klant moet begrijpen dat de informatie over risicoprofielen algemene informatie is en niet specifieke informatie is over zijn portefeuille of over zijn specifieke risicoprofiel. Daarbij moet de financiële onderneming informatie verstrekken over welke verschillende risicoprofielen zij heeft en over hoe zij bepaalt welk profiel het beste bij de consument past. 2) Waarom ontvangt de consument deze informatie? De klant moet begrijpen wat het nut en het doel van de verstrekte informatie is. De klant moet daarom geïnformeerd worden over de aard, de inhoud en de doelstelling van de informatie. Daarbij moet de financiële onderneming een toelichting geven waarom de klant de beleggingsinformatie ontvangt en een toelichting geven hoe deze informatie zich verhoudt tot andere documenten zoals een beleggingsvoorstel en een offerte. Ook dient de klant te weten hoe hij de beleggingsinformatie kan gebruiken. 3) Hoe wordt er belegd in het risicoprofiel? De klant moet worden geïnformeerd over de wijze waarop in de verschillende profielen wordt belegd om het gewenste rendement te behalen. Daarnaast zijn de volgende elementen van belang: - De klant dient te weten welke visie de financiële onderneming heeft over de werking van de financiële markten en de klant dient de beleggingsfilosofie van de onderneming te weten. - De beleggingstrategie die gehanteerd wordt in een bepaald risicoprofiel dient nader te worden toegelicht. De kenmerken van deze strategie en de te verwachten risico s en rendementen hiervan dienen de klant duidelijk te zijn. - De maatregelen die worden genomen om de risico s van de standaard beleggingen in de profielen te reduceren dienen aan de klant te worden toegelicht. - De vrijheid die een onderneming heeft om de strategie aan te passen of hiervan af te wijken dient te worden toegelicht. - De wijze waarop de onderneming er voor zorgt dat de standaardverdeling binnen de grenzen van het risicoprofiel blijft dient te worden toegelicht. 4) Hoe zien de beleggingen eruit? De klant moet geïnformeerd worden over de standaardverdeling van de verschillende beleggingscategorieën in een bepaald risicoprofiel. Daarbij informeert de financiële onderneming de klant over in welke beleggingscategorieën wel en niet wordt belegd. Zij geeft daarnaast een toelichting op de categorieën waarin wel wordt belegd. Vervolgens dient de onderneming toe te lichten hoe ze de verschillende titels van een bepaalde categorie selecteert. De eventuele selectie of uitsluiting van bepaalde bijzondere titels moet nader worden verklaard en toegelicht. Als er beperkingen in het beleggingsbeleid zijn dient de onderneming dit ook te vermelden. De indeling in bepaalde beleggingscategorieën wordt tot nu toe veelal grof gedaan. Een defensief profiel wordt bijvoorbeeld uitgewerkt in 70% vastrentende waarden en 30% zakelijke waarden. Dat echter niet alle vastrentende waarden dezelfde risico s kennen, weten we na de kredietcrisis maar al te goed. Vandaar dat de AFM pleit voor een gedetailleerdere indeling dan nu het geval is Dukers & Baelemans 5

7 De AFM stelt de volgende indeling voor: 1. Liqiditeiten 2. Staatsleningen Euro AAA-AA 3. Staatsleningen Euro A en lager 4. Staatsleningen niet-euro AAA-AA 5. Staatsleningen niet-euro A en lager 6. Staatsleningen opkomende markten 7. Investment grade bedrijfsobligaties Euro 8. High Yield bedrijfsobligaties Euro 9. Investment grade bedrijfsobligaties niet-euro 10. High Yield bedrijfsobligaties niet-euro 11. Aandelen ontwikkelde markten 12. Aandelen opkomende markten 13. Vastgoed privaat indirect Europa 14. Vastgoed privaat wereld ex-europa 15. Hedge Funds 16. Grondstoffen 17. Private Equity Deze categorieën worden verderop in de syllabus nader uitgewerkt. 5) Wat zijn de risico s en verwachte rendementen van de beleggingen? De consument moet worden geïnformeerd over de mogelijke uitkomsten en risico s van de beleggingen in het risicoprofiel. Dit kan grafisch worden ondersteund door de risicowijzer of een eigen grafische weergave van de financiële onderneming (op de risicowijzer van de AFM komen we in het volgende hoofdstuk terug). Daarbij moet de onderneming de klant uitleggen waarop zij de verwachte rendementen heeft gebaseerd en welke waarde de klant hieraan kan hechten. De financiële onderneming moet daarbij vermelden dat er zich onvoorziene situaties kunnen voordoen die grote impact hebben op het risico en het rendement. Inzicht geven in het worst-case scenario is hierbij ook van belang. 6) Wat zijn de beleggingskosten? De klant dient te worden geïnformeerd over de kostenstructuur en het kostenniveau van de beleggingen. Daarbij is van belang te melden wat de impact van de kosten is op het rendement Dukers & Baelemans 6

8 2.5 Risicowijzer Veel partijen maken nu al gebruik van een grafische weergave om het risico van de verschillende profielen uit te drukken. Om tot een goed vergelijk te kunnen komen van verschillende profielen van verschillende partijen stelt de AFM het gebruik van één risicowijzer voor alle partijen voor. Dit is niet verplicht. De risicowijzer van de AFM ziet er als volgt uit: De wijzer geeft hierbij het risico aan gebaseerd op de beweeglijkheid van het rendement van de beleggingen in een risicoprofiel. De positie wordt bepaald door de standaarddeviatie te berekenen van de standaardverdeling van beleggingscategorieën in een risicoprofiel. Dit is de maatstaf voor het marktrisico. Het is daarbij van belang om de klant te melden dat er ook andere risico s spelen die van belang zijn voor het rendement van de portefeuille. Het gebruik van de risicowijzer alleen is daarmee dus te beperkt. 2.6 Standaarddeviatie Betrouwbaarheidsinterval In de toekomst kijken is voor niemand mogelijk. Dit kan de belegger dus geen houvast geven. We kunnen wel naar het verleden kijken. Hierbij kunnen we onderzoeken welk rendement een bepaalde belegging heeft opgeleverd. Ook kunnen we dan onderzoeken in hoeverre de daadwerkelijke rendementen in de verschillende jaren verdeeld waren rond dit gemiddelde. Met andere woorden: lagen de rendementen rond het gemiddelde (het ene jaar er iets boven, een volgend jaar er iets onder) of waren er grote uitschieters naar boven en beneden. Men komt dan op het gebied van statistisch onderzoek. Bij het doen van statistisch onderzoek kan men zelden de gehele populatie onderzoeken. Om bijvoorbeeld de gehele populatie te onderzoeken voor aandelenrendementen zou men de rendementen van alle beursgenoteerde aandelen ter wereld moeten berekenen. Hierbij moet men ook het volledige verleden aan een onderzoek onderwerpen. Dus vanaf rond 1600 (het eerste aandeel was een aandeel in de V.O.C.) tot heden. Meestal moet men zich beperken tot een kleinere groep binnen de gehele populatie (een steekproef). In een goed opgezet onderzoek wordt ernaar gestreefd dat de steekproef een zo getrouw mogelijke afspiegeling vormt van de populatie. Op grond van wat men in de steekproef vindt, wil men uitspraken doen over eigenschappen van de gehele populatie: de populatiewaarde wordt geschat op basis van de gevonden waarde in de steekproef. Het betrouwbaarheidsinterval geeft het gebied van waarden aan, waarbinnen de werkelijke waarde in de populatie ligt. Meestal wordt een waarschijnlijkheid van 95% gebruikt. Dit betekent dat wanneer we het onderzoek zouden herhalen 95 van de 100 herhalingen een resultaat geven dat binnen het interval ligt. Het betrouwbaarheidsinterval zegt iets over de nauwkeurigheid van de berekende waarden. De onder- en bovengrens van het betrouwbaarheidsinterval worden de nauwkeurigheidsmarges of betrouwbaarheidsgrenzen genoemd. Hoe dichter die grenzen bij elkaar liggen, hoe kleiner het interval en hoe nauwkeuriger de uitspraak Dukers & Baelemans 7

9 De mate van spreiding (de afwijking van het daadwerkelijke rendement van het gemiddelde rendement) kan worden weergegeven in een getal. In de statistiek wordt hiervoor het begrip standaarddeviatie gebruikt. Naarmate de spreiding groter is, heeft de standaarddeviatie een hogere waarde. Een hogere standaarddeviatie geeft aan dat sprake is van een hoger risico. De standaarddeviatie wordt berekend met behulp van historische rendementen. Van alle afzonderlijke historische jaarrendementen wordt de afwijking bepaald van het gemiddeld historisch rendement. Met behulp van een wiskundige formule wordt de standaarddeviatie dan uitgedrukt in een percentage. Het voordeel van het berekenen van de standaarddeviatie is dat met een bepaalde mate van betrouwbaarheid kan worden aangegeven tussen welke grenzen het toekomstige rendement zal liggen. De standaarddeviatie is te berekenen door de respectievelijke rendementen af te trekken van het gemiddelde, dit verschil te kwadrateren en vervolgens bij elkaar op te tellen. Vervolgens wordt de gevonden uitkomst gedeeld door het aantal waarnemingen. De uitkomst is de variantie, de wortel uit deze variantie is de standaarddeviatie. Met behulp van bijvoorbeeld een financiële calculator is de standaarddeviatie eventueel zelf te berekenen. Voorbeeld Jaar Rendement ,12% ,41% ,48% ,09% ,62% Stap 1: gemiddeld (rekenkundig) rendement bedraagt 10,14% Stap 2: de variantie (s²) = [(4,12 10,14)² + (13,41 10,14)² + (25,48 10,14)² + (3,09 10,14)² + (4,62 10,14)² : 5] = 72,48. Stap 3: De wortel uit de variantie is de standaarddeviatie (s) = 72,48 = 8,51% Standaarddeviatie als toekomstvoorspeller Op basis van de normale waarschijnlijkheidsverdeling kan worden bepaald wat de kans is dat het werkelijke rendement zal uitkomen binnen een bepaalde marge. Al met al is er een waarschijnlijkheid van 68% dat het rendement tussen de +1 en 1 standaarddeviatie van het gemiddelde ligt. Bij normale verdelingen geldt ook dat circa 95% van alle waarnemingen ligt tussen de +2 en 2 standaarddeviatie van het gemiddelde en circa 99% tussen de +3 en -3 standaarddeviatie van het gemiddelde. Kortom, op basis van de eerder berekende standaarddeviatie, is er een kans van 68% dat het rendement uitkomt tussen 1,63% (10,14% 8,51%) en 18,65% (10,14% + 8,51%) en met een 95% waarschijnlijkheid ligt tussen 6,88% (10,14% 17,02%) en 27,16% (10,14% + 17,02%) Dukers & Baelemans 8

10 2.6.3 Langere horizon, lager risico Het beleggingsrisico neemt af naarmate de beleggingshorizon langer wordt. Consumenten die voor een langere periode aandelen aanhouden, zijn immers minder gevoelig voor koersfluctuaties op de korte termijn. De formule waarmee we de afname van het risico in de tijd kunnen berekenen, is de volgende: deel de éénjaarsstandaarddeviatie door de wortel t (t is het aantal jaren). Voorbeeld Stel, uw klant heeft een beleggingshorizon van 15 jaar. Bovenstaande standaarddeviatie zal dan afnemen van 8,51% naar 2,20% (8,51%/ 15). Bij een verwacht gemiddeld rendement van bijvoorbeeld 8% per jaar zal het rendement na 15 jaar met een waarschijnlijkheid van 95% liggen tussen 3,6% (8% - 4,4%) en 12,4% (8% + 4,4%) per jaar. Deze uitkomsten laten zien dat aandelen minder riskant worden als ze langer worden aangehouden. Uiteraard geldt dit principe ook voor de overige beleggingscategorieën. 2.7 Uitsplitsing in meer beleggingscategorieën Zoals eerder aangegeven stelt de AFM voor om de indeling in de verschillende beleggingscategorieën verder te specificeren. Onderstaand wordt de verdeling nader uitgewerkt Vastrentende waarden Definitie Vastrentende waarden zijn alle beleggingen waarvan de periodieke betalingen in de vorm van rente en aflossing contractueel zijn vastgelegd. Risico s Vastrentende waarden kennen verschillende risico s. Het renterisico, het kredietrisico, het valutarisico en het liquiditeitsrisico. Valutarisico Wanneer een obligatie wordt uitgegeven in een andere valuta dan de euro lopen wij als beleggers in Nederland hier een valutarisico op. Voorbeeld Stel je hebt een obligatie genoteerd in dollars. De marktrente blijft gelijk en ook het risico blijft gelijk, maar de dollar daalt 10% in waarde. Dit betekent dat de obligatie in euro s ook met 10% daalt. Woonachtig in Nederland zal het waarschijnlijk zijn dat je in euro s betaalt wanneer je consumeert. Je hebt nu door de daling van de dollar 10% minder te besteden wanneer je de obligatie verkoopt. Liquiditeitsrisico Dit risico ontstaat wanneer de markt waarin de geselecteerde obligatie wordt verhandeld zo klein is dat de belegger de obligatie niet meer tegen een normale prijs kan verkopen. Dit risico doet zich veelal voor bij beleggen in obligaties met een kleine totale omvang. Renterisico De waarde van een obligatie is afhankelijk van de marktrente. Wanneer de marktrente stijgt zal de waarde van een gewone obligatie dalen en visa versa. Hoeveel invloed een stijging of daling heeft op een individuele obligatie is afhankelijk van twee factoren: - de beweeglijkheid van de rente, te meten via de standaarddeviatie van de rente; - de gevoeligheid van de obligatie voor veranderingen in de rente Dukers & Baelemans 9

11 De gevoeligheid van de obligatie voor veranderingen in de rentestand wordt uitgedrukt middels de duration. Hoe hoger de duration van een obligatie, obligatiefonds of obligatieportefeuille hoe groter de gevoeligheid voor renteverandering en daarmee dus hoe groter het risico. De duration van een obligatiefonds is afhankelijk van een aantal factoren: - looptijd; - aflossing; - couponbetalingen; - rentestand. De berekening van de duration van een obligatie(fonds) valt buiten de Permanente Educatie. Wel is het van belang om als adviseur niet alleen naar het rendement te kijken bij de selectie van een obligatie(fonds) maar ook naar de duration. Daarbij spelen twee wetmatigheden die men in acht moet nemen: hoe langer de looptijd, hoe hoger de duration en hoe hoger de coupon, hoe lager de duration. Globaal kan gesteld worden dat als de marktrente met 1% daalt of stijgt de waarde van een obligatie(fonds) met 1x de duration daalt of stijgt. Voorbeeld Een Bond Fund van bank XYZ heeft een waarde van 100% en een duration van 8,3. De marktrente stijgt met 1%. Dit betekent dat de waarde van de obligatie met 1 x 8,3 daalt. De waarde van de obligatie is daarmee gedaald naar 91,7%. De hoogte van de duration heeft dus grote impact op de ontwikkeling van de onderliggende waarde. Kredietrisico Het kredietrisico ligt in het feit dat de onderneming waarin obligaties worden aangehouden niet meer aan haar betalingsverplichtingen kan voldoen. De kans dat dit zich voordoet wordt inzichtelijk gemaakt door aan de obligatie en de daaraan verbonden instellingen een rating mee te geven. Hoe lager de rating, hoe groter de kans dat de onderneming geen rente en/of aflossing meer kan betalen. Standard en Poor is één van de drie meest bekende rating agencies. De andere twee zijn Fitch en Moody s. Meestal op verzoek van de uitgevende partij geven deze bedrijven een rating af voor een bepaalde uitgegeven obligatie en de daarbij horende instelling. De rating die gegeven wordt is voor de uitgevende instelling van groot belang. De rating geeft namelijk aan hoe kredietwaardig de uitgevende instelling is in de ogen van de rating agency. Hieraan wordt door de markt veel waarde gehecht. Deze waarde vertaalt zich in de rente die de uitgevende instantie over de obligatie moet vergoeden. Een lagere kredietrating betekent een hogere rente en dus meer kosten voor de betreffende instelling. Uiteraard geldt ook het omgekeerde en kan een bedrijf met een hoge kredietrating goedkoper geld lenen op de markt. Vanwege het belang van de rating wordt er voor het uitgeven daarvan niet over één nacht ijs gegaan. Voordat een rating wordt afgegeven wordt er initieel een omvangrijk onderzoek uitgevoerd door de betreffende rating agency. Op basis van dit onderzoek wordt een initiële rating afgegeven. Vervolgens wordt periodiek onderzoek gedaan. Dit onderzoek kan aanleiding zijn voor de rating agency om de rating van bijvoorbeeld een land of een bedrijf bij te stellen. Wanneer er twijfels rijzen over een bepaalde rating geeft de agency dit aan de markt aan middels een outlook. Is de agency van mening dat de rating wel eens naar beneden bijgesteld zal moeten worden bij een volgend onderzoek geeft zij bijvoorbeeld in een eerder stadium al een negative outlook aan Dukers & Baelemans 10

12 De volgende scores worden door de agencies gebruikt: Moody's S&P Fitch kwaliteit Aaa AAA AAA uitzonderlijke kwaliteit Aa1 AA+ AA+ Aa2 AA AA uitstekende kwaliteit Aa3 AA- AA- A1 A+ A+ A2 A A goede kwaliteit A3 A- A- Baa1 BBB+ BBB+ Baa2 BBB BBB aanvaardbare kwaliteit Baa3 BBB- BBB- Ba1 BB+ BB+ Ba2 BB BB labiel Ba3 BB- BB- B1 B+ B+ B2 B B zwak B3 B- B- Caa CCC+ Ca CCC CCC zeer zwak C CCC- _ DDD _ D DD alle betalingen gestaakt _ D Onderverdeling in obligaties Obligaties worden in allerlei verschillende vormen uitgegeven. Om de klant een goed beeld te kunnen geven bij een bepaald obligatiefonds heeft de AFM een verdeling gemaakt in de verschillende obligatiecategorieën. Het eerste onderscheid dat kan worden gemaakt is die tussen staats- en bedrijfsobligaties. Vaak hield het categoriseren van obligaties hier op. Men spreidde de portefeuille in deze 2 categorieën, waarbij overheidsobligaties het minst risicovol werden geacht. Sinds de kredietcrisis en de problemen in Griekenland weten we dat ook binnen deze categorieën grote verschillen kunnen zijn in risico en rendement. Vandaar dat een verdere onderverdeling noodzakelijk is om het risico beter in te kunnen schatten. Overheidsobligaties kunnen worden onderverdeeld in obligaties uitgegeven door ontwikkelde landen en obligaties uitgegeven door opkomende landen. Onder ontwikkelde landen worden doorgaans de Euro-landen, Engeland, Australië, Canada, Denemarken, Japan, Zweden, Zwitserland en de VS verstaan. Deze staatsobligaties kennen in de regel een lager kredietrisico dan obligaties van opkomende landen. Bedrijfsobligaties worden onderverdeeld in investment grade obligaties en high yield obligaties. Investment grade obligaties zijn obligaties met een hoge kredietwaardigheid. Dit valt op te merken uit een hoge credit rating van bijvoorbeeld Standard & Poor: AAA, AA, A of BBB. High yield obligaties kennen een lagere credit rating BB, B, CCC, CC, of C. Het risico van deze obligaties ligt daarmee dus ook hoger dan die van investment grade obligaties Dukers & Baelemans 11

13 2.7.2 Aandelen Definitie Een aandeel is een bewijs van mede-eigendom van een onderneming. Besloten of naamloze vennootschappen (BV s of NV s) zijn de enige ondernemingen die aandelen uitgeven. De aandeelhouder deelt als mede-eigenaar in het risico van de onderneming, zowel in positieve als negatieve zin. Als de onderneming goed presteert, stijgt de waarde van het aandeel. In het ergste geval gaat de onderneming echter failliet en is de aandeelhouder zijn vermogen kwijt. Aandelen worden daarom risicodragend kapitaal genoemd. Risico Zoals bekend kan een belegging in aandelen risicovol zijn. Over de afgelopen jaren hebben veel beleggers aan den lijve ondervonden dat aandelenmarkten vaak heftige bewegingen vertonen. Marktrisico De waarde van een aandeel hangt af van de prestaties van het bedrijf. De prestaties van het bedrijf zijn op hun beurt weer afhankelijk van de groei van de economie. Als de economische groei vertraagt zal dit consequenties hebben voor de prestaties die het bedrijf kan leveren en zal daarmee de waarde van de aandelen beïnvloeden. Bedrijfsspecifiek risico is gebaseerd op toekomstige winsten. De verwachtingen die daarover bestaan komen soms uit, maar soms ook niet. De boekhoudperikelen met onder andere Ahold, toch lange tijd een hele zekere waarde in vrijwel elke beleggingsportefeuille, toont aan dat bij beleggen niets zeker is en dat men altijd op zijn hoede moet zijn voor verrassingen (zowel positief als negatief). Valutarisico Bij beleggingen buiten de Eurozone speelt nog het valutarisico een rol. Onderverdeling aandelen Het eerste onderscheid dat tussen aandelen onderling kan worden gemaakt is die op basis van geografie. We onderscheiden dan aandelen uit de ontwikkelde markten, met een goede en stabiele economie en aandelen uit de opkomende markten met een economie die nog in ontwikkeling is. Een ander onderscheid kan naar sector worden gemaakt. We kennen hierbij cyclische sectoren en niet-cyclische sectoren. Cyclische sectoren, zoals bijvoorbeeld de chemie, zijn doorgaans sterker afhankelijk van de economische groei dan niet-cyclische sectoren. Een voorbeeld van een niet-cyclisch sector is de voedingssector. Het laatste onderscheid is die naar beleggingsstijl. We maken op basis van marktwaarde hierin een opsplitsing in kleinere, middelgrote en grote ondernemingen. Daarnaast maken we een opsplitsing in waarde- en groeiaandelen. Waardeaandelen kennen meestal een relatief lage waardering en een stabiele winst en cashflow ontwikkeling. Groeiaandelen kennen doorgaans een hoge waardering en een hoge verwachte toekomstige groei in winst en cashflow. Morningstar werkt via haar stylebox veel met dit onderscheid Dukers & Baelemans 12

14 2.7.3 Vastgoed Definitie Onder vastgoedbeleggingen verstaan we alle beleggingsinstellingen die gelden van beleggers investeren in vastgoedobjecten. De AFM spreek van vastgoed wanneer het gaat om niet-genoteerde vastgoed fondsen. Risico s Marktrisico Grootste risico van beleggen in vastgoed is een daling van de markt en daarmee een daling van de prijzen van vastgoed. Enerzijds kan dit door het teruglopen van de economische activiteit, anderzijds door teveel activiteit op de vastgoedmarkt en daarmee te veel capaciteit. Renterisico De waarde van vastgoed is afhankelijk van de waarde van haar toekomstige kasstromen. Deze kasstroom bestaat uit de huuropbrengsten uit het vastgoed en de incidentele opbrengst van het vastgoed bij verkoop. Veelal worden de huren jaarlijks geïndexeerd waardoor een rentestijging deels gecompenseerd kan worden. Daarnaast wordt het duurder om te financieren wanneer de rente stijgt. Dit kan invloed hebben op de verkoopprijs van het vastgoed. Potentiële kopers hebben immers minder om te investeren omdat zij minder kunnen lenen. Tevens speelt het renterisico een grote rol wanneer leverage is toegepast. Dit is bij de aankoop van vastgoed meestal het geval. Bij leverage wordt een gedeelte van de investering in het vastgoed aangetrokken middels vreemd vermogen. Hoe meer vreemd vermogen wordt aangetrokken hoe hoger de leverage. Op het vreemd vermogen zal rente en veelal ook aflossing betaald moet worden. Wanneer nu de rente stijgt, stijgen daarmee de kosten van het vreemd vermogen. Als dit onvoldoende door indexatie kan worden gecompenseerd dan blijft er steeds minder voor de belegger over. Daalt daarnaast ook nog eens de waarde van het vastgoed door de rentestijging en blijft de schuld haar nominale waarde behouden, dan wordt de belegger dubbel gestraft. Liquiditeitsrisico Vastgoedobjecten worden niet dagelijks verhandeld. Wanneer men op een bepaald moment de beleggingen te gelde wil maken, kan het een probleem zijn om een niet-genoteerd vastgoedfonds meteen op de markt te kunnen verhandelen. Er kan enige tijd overheen gaan voordat het voor een goede prijs kan worden verkocht. Valutarisico Wanneer men investeert in vastgoedfondsen met objecten buiten de euro-zone loopt men ook valutarisico. Informatierisico Vastgoedfondsen zijn doorgaans minder transparant waardoor het minder inzichtelijk is waar het fonds zich nu precies mee bezig houdt. Waarderingsrisico De waardering van niet-genoteerd vastgoed wordt bepaald door middel van taxaties van de onderliggende vastgoedobjecten. Deze taxaties worden niet dagelijks gedaan, hier kan een half jaar of langer tussen zitten. Hierin schuilt het risico dat de werkelijke waarde van het vastgoed afwijkt van de waarde van het fonds. Onderverdeling vastgoedmarkt Een eerste verdeling in de vastgoedmarkt is die naar sector: - kantoren; - winkels; - overige bedrijfsruimten; - woningen Dukers & Baelemans 13

15 Een tweede onderscheid kan worden gemaakt in: - core fondsen, waarbij de huuropbrengsten de belangrijkste component zijn voor het rendement; - opportunity fondsen, waarbij de waardegroei de belangrijkste component is voor het rendement; - value added fondsen, waarbij zowel huuropbrengsten als waardegroei van belang zijn voor het rendement Hedgefunds Definitie Het belangrijkste kenmerk van hedgefunds is de grote mate van vrijheid die deze fondsen hebben in hun beleggingsbeleid. Deze vrijheid gaat verder dan de keuze uit meerdere beleggingscategorieën. Hedgefunds kunnen ook short gaan en zij kunnen vreemd vermogen aantrekken om extra rendement via leverage te kunnen halen. Dit maakt ook dat er veel verschillende strategieën door hedgefunds managers worden gebruikt om het beoogde rendement te behalen. Risico s Omdat onder de noemer hedgefunds verschillende strategieën worden gevoerd spelen niet alle risico s in een even sterke mate bij elk hedgefund. Marktrisico Wanneer de markt stijgt of daalt heeft dit invloed op de beleggingen in hedgefunds. Bij een hedgefund betekent niet automatisch dat een daling van de markt een risico is. Aangezien hedgefunds ook short kunnen gaan (aandelen verkopen die je niet in bezit hebt), betekent dit dat ook een stijging van de markt een risico zou kunnen vormen. Renterisico Dit speelt met name bij hedgefunds die een positie hebben op de rentemarkt. Ook hier kan een daling of stijging van de markt een risico vormen, afhankelijk van de gekozen strategie. Kredietrisico Dit speelt voor vrijwel alle hedgefunds. Als een onderneming, waarin het hedgefund belegd heeft, failliet gaat dan kan dit van negatieve invloed zijn op de resultaten van het hedgefund. Liquiditeitsrisico Door hun beleggingsvrijheid hebben hedgefunds ook de mogelijkheid om rendement te zoeken in markten waarin weinig wordt gehandeld. Uitstappen uit deze illiquide markten kan niet van de één op de andere dag. Hier gaat doorgaans enige tijd overheen. Wanneer een hedgefund in deze markten zit en klanten willen het hedgefund verkopen, dan kan dat enige tijd duren. Volatiliteitsrisico Hedgefund strategieën waarbij gebruik wordt gemaakt van derivaten hebben een relatief grote blootstelling aan de beweeglijkheid van de markt. Ook dit kan afhankelijk van de strategie van het fonds positief of negatief uitpakken. Tegenpartijrisico Hedgefunds kunnen zowel in derivaten handelen als shortposties innemen. In beide posities schuilt het tegenpartij risico. Wanneer de tegenpartij van het hedgefund niet meer aan haar verplichtingen kan voldoen, betekent dit ook grote risico s voor het hedgefund. Informatierisico Door hun grote vrijheid en verschillende mogelijkheden is het vaak weinig inzichtelijk waarin een hedgefund precies belegt. Daarnaast zijn sommige markten dermate lastig te doorgronden dat ook het bepalen van een prijs van het onderliggende beleggingsobject niet altijd goed mogelijk is. Dit gebrek aan transparantie maakt, dat het veel van de belegger vergt om een goed inzicht te krijgen in wat een hedgefund nu precies doet Dukers & Baelemans 14

16 Valutarisico Afhankelijk van de gekozen markten binnen het hedgefund loopt men ook valutarisico. Onderverdeling van de markt Zoals gezegd is er een grote hoeveelheid aan strategieën. Globaal kan men de volgende indeling aanhouden: - relative value strategieën, waarin getracht wordt voordeel te behalen middels long-short strategiëen; - event driven strategieën, waarin getracht wordt voordeel te behalen middels het inspelen op specifieke gebeurtenissen bij ondernemingen; - opportunistische strategieën, waarin getracht wordt voordeel te behalen middels het inspelen op trends en prijsinefficiënties in de markt Private Equity Definitie Belegt men in Private Equity dan belegt men in niet-beursgenoteerde ondernemingen. Hierbij kan het gaat om startende ondernemingen (venture capital) en bestaande ondernemingen (buy outs). Risico s Over het algemeen zijn de risico s van beleggen in private equity hetzelfde als beleggen in beursgenoteerde aandelen. Twee risico s springen eruit. Liquiditeitsrisico Vanwege het feit dat in niet-beursgenoteerde ondernemingen wordt belegd, kan men niet onmiddellijk beleggingen weer te gelde maken. in private equity is daarmee vaak voor de lange termijn. Manager selectierisico Vooral bij private equity speelt de rol van de fundmanager een grote rol. Slechts 25% van de fundmanagers lukt het om de markt verslaan. Zaak, en daarmee de uitdaging, is om deze 25% te vinden. Een mooie uitdaging voor de adviseur. Onderscheid tussen private equity De markt wordt opgedeeld in venture capital waarbij geïnvesteerd wordt in startende ondernemingen en buy outs waarbij geïnvesteerd wordt in bestaande bedrijven Grondstoffen Definitie Hieronder wordt direct beleggen in fysieke grondstoffen, dan wel in futures die grondstoffen als onderliggende waarde hebben, verstaan. Risico s Marktrisico Wanneer de economische activiteit terugloopt, zal doorgaans de vraag naar grondstoffen ook teruglopen. Negatieve roll return risico Belangrijk risico van het beleggen in grondstoffen is dat het grootste gedeelte van het beleggen in grondstoffen gaat via beleggen in grondstoffen futures. Beleggingsfondsen in grondstoffen nemen steeds een positie in op een kortlopende future. Na bijvoorbeeld een maand wordt deze positie weer gesloten en doorgerold. Doorgaans kent de future curve een oplopend karakter. Voor langlopende contracten ligt de prijs hoger dan voor kortlopende contracten. Dit betekent dat het doorrollen gepaard gaat met verliezen bij het doorrollen Dukers & Baelemans 15

17 Hierdoor kunnen de rendementen in grondstoffondsen afwijken van die van de grondstoffen zelf. Valutarisico De meeste grondstoffen worden verhandeld in dollars en daarmee wordt valutarisico gelopen. Renterisico De geldmarktrente heeft invloed op grondstoffen, dit is namelijk één van de componenten waarop de prijs van een grondstoffen future is gebaseerd. Als de geldmarktrente daalt dan daalt de waarde van de grondstoffen future. Onderverdeling van de grondstoffenmarkt We kennen voor grondstoffen de volgende onderverdeling: energie, industriële metalen, agrarische producten en edelmetalen Dukers & Baelemans 16

18 3 Trend index beleggen Enige jaren geleden is bij het beleggen in fondsen het beleggen in Exchange Traded Funds (ETF) in zwang geraakt. De laatste jaren is de populariteit van ETF s alleen maar toegenomen. In 2001 was er circa 70 miljard belegd in ETF s. Inmiddels is dit bedrag gestegen naar miljard (1 biljoen) euro. Ook de particulier heeft haar weg gevonden naar ETF s. Reden om als adviseur goed op de hoogte te zijn van de voor- en de nadelen ervan. 3.1 Wat is een ETF? Een Exchange Traded Fund, vaak ook tracker genoemd, heeft als doel een bepaalde index te volgen. Daarmee is de doelstelling wezenlijk anders dan die van een actief beleggingsfonds. Deze heeft namelijk als doel de index te verslaan. Een tracker kan in hoofdlijnen op 2 verschillende manieren de index repliceren: - door precies die aandelen te kopen en in de juiste gewichten conform de index, zodat een portefeuille met fysieke stukken ontstaat die precies de index weerspiegelt; - door gebruik te maken van derivaten (opties of swaps). Bekende aanbieders van trackers zijn o.a. Ishares, State Street, Lyxor, EasyETF, Vanguard en ThinkCapital. 3.2 Waarom zo populair? De populariteit van ETF s is grotendeels te danken aan de prestaties van de actieve fondsmanagers. Uit wetenschappelijk onderzoek komt namelijk naar voren dat circa 80% van de actieve beleggingsfondsen de index niet verslaat. Omdat er wel hoge kosten aan actief managen zitten, neigen steeds meer partijen naar ETF s die minder kosten hebben. Ook zij verslaan weliswaar de index niet, maar dat is ook niet de doelstelling. 3.3 Kenmerken van ETF s Lage kosten Grote voordeel van een ETF is zoals gezegd dat het beleggen hierin minder kosten met zich meebrengt dan beleggen in actieve fondsen. Het actief managen van een fonds brengt nu eenmaal meer kosten met zich mee. De kosten van een ETF liggen doorgaans tussen de 0,0% en de 0,90%, dit terwijl de gemiddelde kosten van actieve fondsen pas beginnen bij 0,90%. Overigens wordt er wanneer er gesproken wordt over kosten vaak gekeken naar de Ter (Total Expence Ratio). Deze ratio wordt doorgaans ook gecommuniceerd met de belegger. Niet alle kosten worden daadwerkelijk door deze ratio gedekt. De beheerkosten en administratiekosten worden door de Ter gedekt, maar de transactiekosten binnen het fonds of de ETF niet. Ook de kosten van herweging van een index worden niet in de Ter meegenomen. Het is daarom beter te kijken naar de TCO (Total cost of Ownership), deze geeft een beter beeld bij de daadwerkelijk kosten van beleggen in een fonds of een ETF. Alle kosten worden hierin namelijk meegenomen. Nadeel is dat deze ratio niet altijd wordt gecommuniceerd Transparantie Naast de lagere kosten wordt transparantie vaak genoemd als voordeel van een ETF. Er wordt belegd in een bepaalde index en deze index is makkelijk te volgen. Je weet daardoor wat je hebt. Sinds de grote vlucht in populariteit is ook het aantal ETF s flink gestegen. Inmiddels zijn er zo n op de markt. Deze verschillende ETF s hebben verschillende constructies. Doordat ETF s gebruik maken van de verschillende vormen van repliceren 2011 Dukers & Baelemans 17

19 kunnen er meer risico s in de ETF zitten, dan op het eerste oog zichtbaar. Allereerst is er de tracking error. Dit wil zeggen dat de ETF niet exact de index volgt. Dit kan ontstaan door verschillende oorzaken. Allereerst zal de beheerder van de tracker betaald moeten worden. Alleen al om die reden kan het rendement van de tracker niet exact gelijk zijn aan het rendement van de index. Daarnaast houden verscheidene landen bronbelasting in op het dividend. Afhankelijk van de verdragssituatie is deze belasting volledig/deels/in het geheel niet terug te vorderen. Daarnaast kan het zijn dat in een bepaalde index bepaalde stukken moeilijk te verhandelen zijn Rendement Het rendement is door bovenstaande factoren altijd minder dan de index. Dit wordt in de praktijk (deels) goedgemaakt doordat de tracker effecten uitleent (security lending). Dit is een extra bron van inkomen. Security lening is een dienst die o.a. pensioenfondsen maar ook grotere beleggingsfondsen en trackers aanbieden om short selling mogelijk te maken. Voorbeeld Stel ik verwacht dat de koers van het aandeel Philips gaat dalen. Ik besluit om aandelen Philips te verkopen (short te gaan) tegen de huidige koers (stel EUR 24). De aandelen die ik i.v.m. deze verkoop moet leveren aan de koper, leen ik voor een periode van bijvoorbeeld 3 maanden van een tracker. Na 3 maanden wil de tracker deze aandelen terug. Ik moet ze dan kopen op de beurs. Als de koers inmidddels (conform mijn verwachting) is gezakt naar bijvoorbeeld EUR 20, heb ik een succesvolle transactie gedaan. Ik heb verkocht tegen EUR 24 en deze aandelen heb ik (drie maanden later) gekocht voor EUR 20. In de tussentijd heb ik ze i.v.m. de levering even geleend van de tracker. Hiervoor betaal ik een vergoeding en deze vergoeding vormt extra inkomen voor de tracker. Hierdoor haalt de tracker wel een extra risico binnen, namelijk het tegenpartijrisico. Afhankelijk van de gekozen tegenpartij is dit risico klein of groot. Dit geeft des te meer aan, dat het voor de belegger belangrijk is om te weten hoe een bepaalde ETF de index volgt en van welke faciliteiten deze gebruik maakt. Zomaar in een EFT stappen omdat de index een mooie is om te volgen is daarmee dus te kort door de bocht. Zoals hierboven beschreven is het doel van een ETF om de gekozen index te volgen, niet om deze te verslaan. Dit heeft het voordeel dat je weet wat je hebt, maar heeft als nadeel dat het rendement ook niet hoger dan de index kan zijn. Wanneer je in een markt opereert waar het erg lastig is om de markt te verslaan is dit van minder belang. In zeer transparante markten, zoals beursgenoteerde aandelen in Europa en de VS, wordt elk nieuw feit bijna direct in de koersen verwerkt. Het is daarmee lastig om deze markten te verslaan. In markten die minder transparant zijn, valt vaak nog wel extra rendement te behalen ten opzicht van de index. Denk daarbij bijvoorbeeld aan bepaalde opkomende landen of de markt van high yield bedrijfsobligaties. 3.4 Core Satellite Om bovenstaande reden werken steeds meer partijen met een core satellite strategie. Hierbij bestaat de core (kern) uit een selectie van Exchange Traded Funds en de satellites worden gevormd door actieve beleggingsfondsen. De core bestaat daarmee uit transparante markten waarin weinig extra rendement is te behalen en de satellites betreffen markten waar nog wel extra rendement te behalen is Dukers & Baelemans 18

20 4 Heffingskorting De heffingskorting op maatschappelijke beleggingen was 1,3%. In 2011 is deze verlaagd naar 1,00% om vervolgens in de komende jaren gefaseerd afgebouwd te worden. In 2014 komt de korting te vervallen korting 1,30% 1,00% 0,70% 0,40% 0,00% Maatschappelijke beleggingen zijn: groene beleggingen: beleggingen in fondsen die deelnemen in projecten voor milieubescherming; sociaal-ethische beleggingen: beleggingen in fondsen die deelnemen in projecten voor economische ontwikkeling in ontwikkelingslanden. De keuze voor bovenstaande beleggingen wordt voor veel mensen ingegeven door het belastingvoordeel wat met deze fondsen te behalen valt. Men heeft recht op een vrijstelling in box III en men krijgt daar bovenop nog een extra heffingskorting. Met het oog op de toekomst en daarmee het vervallen van de extra heffingskorting wordt het voor deze fondsen nog belangrijker te kijken naar het rendement van het project zelf en niet alleen naar het belasting voordeel. Voorbeeld De heer en mevrouw Mulder zijn gehuwd in gemeenschap van goederen. De heer Mulder bezit op 1 januari 2011 voor aan participaties in een groenfonds dat is aangemerkt als maatschappelijke belegging. De heer van den Berg geeft over het belastingjaar 2011 deze in principe op in box III. Hierbij kan hij gebruik maken van de vrijstelling voor maatschappelijke beleggingen. De vrijstelling in 2011 bedraagt Omdat de heer en mevrouw Mulder fiscale partners zijn is de vrijstelling 2 x = Dit betekent dat de heer Mulder de groenbeleggingen in zijn geheel niet hoeft aan te geven in box III. Daarnaast kan de heer Mulder gebruik maken van de extra heffingskorting voor maatschappelijke beleggingen. Deze bedraagt 1,00% van de waarde van de maatschappelijke beleggingen maar maximaal over het vrijgestelde bedrag. Dit betekent dus x 1,00% = 800. Totaal heeft hij dus in ,2% extra rendement op zijn maatschappelijke beleggingen ten opzichte van de overige beleggingen. Overige belastingwijzigingen daargelaten zal dit extra rendement in 2014 voor de heer Mulder nog maar 1,2% zijn Dukers & Baelemans 19