INHOUD. Scriptieprijswinnaar VERLEDEN ONTWIKKELEN BINNEN VASTGOEDFONDSEN: DÉ SUCCESFACTOR? 4

Transcriptie

1 ASRE Talent Seminar

2 INHOUD VOORWOORD ir. George Soebiantono MSc MSRE 1 SCRIPTIEPRIJSWINNAARS MSRE door de jaren heen 1 VOORWOORD drs. Thomas Liebrand MSc MRE 2 SCRIPTIEPRIJSWINNAARS MRE door de jaren heen 2 VOORWOORD drs. Leo Uittenbogaard 3 SCRIPTIEPRIJSWINNAARS MRE door de jaren heen (vervolg) 3 Scriptieprijswinnaar VERLEDEN ONTWIKKELEN BINNEN VASTGOEDFONDSEN: DÉ SUCCESFACTOR? 4 ir. Patrick Kanters MSc MRE, Scriptieprijswinnaar MRE 1999 Scriptieprijswinnaar HEDEN DE NIEUWE HUURKOOPREGELING ONROERENDE ZAKEN NADER BELICHT 6 mr. Cornélie Arnouts MSc MRE, Scriptieprijswinnaar MRE 2013 THE ENABLERS AND BARRIERS FOR REAL ESTATE INVESTORS 8 Michiel Beijerbergen MSc MSRE KANTOORVASTGOED DAT LOOPT ALS EEN TREIN 10 drs. Kristiaan Engelman MSc MRE MRICS RRV RT GRONDZAKEN: KOMT HET NOG VAN DE GROND? 12 Esther IJland MSc MSRE, Scriptieprijswinaar MSRE 2013/2014 DE WEDERZIJDSE WURGGREEP VAN BANKEN EN VASTGOED 14 ing. Jasper Mandigers MSc MSRE EEN VAST(GOED) RENDEMENT 16 drs. Marco Mosselman MSc MSRE GENERALISTEN OF SPECIALISTEN? 18 ir. Niels Nieboer MSc MRE AANTREKKELIJKHEID VAN DE NEDERLANDSE BINNENSTEDEN 20 Patty Roosen MSc MSRE CROSS CHANNEL RETAIL 22 ir. Suzanne Tol MSc MRE SCRIPTIES MRE EN MSRE

3 VOORWOORD Voorwoord van de alumniverenigingvoorzitters MSRE & MRE en de algemeen directeur ASRE Het Talent Seminar wordt nu voor de vierde keer georganiseerd door de ASRE en vormt in mijn ogen een van de meest waardevolle jaarlijkse evenementen die de ASRE organiseert. Het is zeer inspirerend om nader stil te staan bij de onderzoeksresultaten van kersverse MSRE en MRE afstudeerders en de mogelijkheid te hebben hier inhoudelijk dieper op in te gaan. Wat opvalt is de diversiteit aan onderzoeksonderwerpen. Het Seminar biedt een podium aan talent; vastgoedprofessionals die kennis hebben van zowel praktijk als theorie en zich verdiept hebben in actuele vastgoedvraagstukken. Terecht dat de ASRE in het kader van haar 25-jarig bestaan een extra feestelijk tintje geeft aan het Talent Seminar. Ook voor de MSRE Alumni Association is kennisdeling één van haar belangrijkste pijlers. De MSRE Alumni Association werkt dan ook graag intensief samen met de ASRE en de AAA MRE om kennisdeling tot stand te brengen binnen ons eigen unieke netwerk. De MSRE Alumni Association feliciteert de ASRE met haar 25 jarig bestaan en wenst haar nog veel succesvolle en inspirerende Talent Seminars toe. ir. George Soebiantono MSc MSRE Voorzitter MSRE Alumni Association Scriptieprijswinnaars MSRE door de jaren heen Jaartal Student Titel scriptie E.M.L. (Esther) IJland MSc MSRE De bepaling van het risicoprofi el van grondexploitaties op portefeuilleniveau: berekenen van de benodigde weerstandscapaciteit op basis van scenarioanalyse J. (Jantine) Schrader-Van Meel MSc MSRE City fact explaining retail real estate market rents in Europe drs. B.M. (Brugt) Bakker MSRE RT drs. P.H. (Patrick) Glas MSRE ir. R.D. (Remko) Jaspars MSRE R.K. (Roel) Lamb MSRE ir. D.H.M. (Dennis) van Berkel MSc MSRE drs. T.B.M. (Tanja) Gulicher MSRE ir. ing. E. (Erik) Groen MSRE G.G.A. (Guido) Mensink MSRE De zelfstandige ondernemer in binnenstedelijke planmatige winkelcentra: Een lust of een last? Risicomanagement, kan het concreter? Verbetering van toegang tot kapitaal voor Nederlandse ziekenhuizen: onderzoek naar de mogelijkheden voor een ziekenhuis om de toegang tot kapitaal te vergroten De waarde aansprekende architectuur Inzet van subsidies bij binnenstedelijke gebiedsontwikkeling De invloed van groene open ruimte in de omgeving op de waarde van woningen: een vergelijking tussen stedelijke en landelijke gebieden Wat heeft het GOB hier te zoeken? Een onderzoek naar de netwerkfunctie van het gemeenschappelijk ontwikkelingsbedrijf van het Rijk De Beleveniseconomie in de Projectontwikkeling 1

4 In de afgelopen vijfentwintig jaar hebben circa 770 studenten zich door een dikke stapel studiemateriaal geworsteld om, na het schrijven van een scriptie, uiteindelijk MRE-er te worden. Een korte rekensom. Stel dat er in de afgelopen jaren gemiddeld 15 vakken gevolgd zijn om de MRE te kunnen afronden. Ervan uitgaande dat voor elk vak minimaal 400 pagina s aan boeken en syllabi doorgenomen wordt, dan heeft een ieder pagina s aan vastgoedkennis opgenomen. Wanneer dit wordt aangevuld met alle extra informatie die is opgedaan tijdens en na de colleges, dan kan zelfs een kind zien dat de MRE voor een enorme kennissprong en daarmee professionalisering van de vastgoedsector heeft gezorgd. Dit laatste niet alleen doordat 770 MRE-ers de opgedane kennis dagelijks toepassen, maar ook doordat zij, gedurende en na hun studie, kennis overdragen aan collega s en diverse andere partijen. Hoewel de studie in circa tweeënhalf jaar wordt afgerond, houdt het daar voor de meeste afgestudeerden niet bij op. Het leeuwendeel wordt na het afstuderen lid van de MRE alumnivereniging, de AAA MRE. De vereniging organiseert circa 10 keer per jaar een bijeenkomst waar met name kennisdeling en netwerken, maar natuurlijk ook gezelligheid, centraal staan. Een bijeenkomst die de vereniging een warm hart toedraagt is het ASRE Talent Seminar. Het zijn met name ook de onderzoeksresultaten van net afgestudeerde ASRE studenten die een grote bijdrage leveren aan de verdere professionalisering van de sector. Want we zijn nog lang niet uitgeleerd met elkaar. Daarbij komt dat de sector, ondanks signalen dat de economie langzaam aantrekt, nog lang niet uit het dal is geklommen. Slimme en vernieuwende ideeën, zoals in dit Talent Seminar zullen worden besproken, te samen met de opleiding van nieuwe studenten door de ASRE, zullen een belangrijke bijdrage moeten leveren aan verdere professionalisering en daarmee verder ontwikkelen van de sector. drs. Thomas Liebrand MSc MRE Voorzitter ASRE Alumni Association MRE Scriptieprijswinnaars MRE door de jaren heen Jaartal Student Titel scriptie 2013 Mevrouw mr. C.J.J.C. (Cornélie) Arnouts MSc MRE Huurkoop onroerende zaken & het (concept) wetsvoorstel "consumentenkredietovereenkomsten, goederenkrediet en geldlening" De heer ir. M.J. (Martijn) Vlasveld MSc MRE Sustainability and the performance of a retail property investment portfolio De heer drs. J.K. (Jaap) Snellen MRE Het effect van fi nanciering op kantoorbeleggingen Mevrouw ir. drs. A. (Annique) Verkoeijen-Bruin MSc MRE Functioneren na fusie: fi ctie of feit? 2009 De heer drs. T.G. (Thomas) Liebrand MSc MRE Duurzaamheid tot aan de portefeuille. Een onderzoek naar het verduurzamingsproces van bestaande kantoren De heer drs. W.H. (Hein) Middelhoven MRE De toepassing van aedex/ipd in de bedrijfsvoering van deelnemers. De balans na acht jaar aedex/ipd De heer mr. W.J.H. (Wilfried) Koster MRE Enkele europeesrechtelijke aspecten van 'corporate real estate management' door overheden De heer drs. D.S. (Daan) van Aert CFA MRE Investeren in Europese private vastgoedfondsen. Een onderzoek naar de selectiecriteria voor institutionele beleggers De heer J.H.M. (Jan) Putman MRE MRICS Naar een glazen huis. Een methode voor het vergroten van transparantie in de jaarrekening van woningcorporaties De heer drs. ing. E.H.M. (René) Clement MRE MRICS De invloed van Business Proces Redesign (BPR), Total Quality Management (TQM) en Unit-management op het proces van tactiekbepalingen van Asset management bij vastgoedfondsen. 2

5 De scriptie is voor veel van onze studenten een zware bevalling. Wellicht juist daardoor worden hieruit vaak nuttige nieuwe kennis of verfrissende inzichten geboren. Bij verdedigingsgesprekken zijn de laatste woorden van de begeleiders dan ook regelmatig; hier moet je zeker een artikel van maken. Eén van onze hoogleraren voegt daar nog wel eens dreigend aan toe dat we het diploma niet uitreiken voordat het artikel geschreven is. Maar, zoals altijd, het leven gaat na de scriptie in sneltreinvaart door. Er staan al snel weer andere prioriteiten op de agenda. Met als gevolg dat - waar alle scripties full text op staan - veel kennis bevat die maar weinigen kennen. Een oplossing zoeken we in de verplichting om de samenvatting te schrijven in artikelvorm. Dan is één druk op de knop voldoende om het naar de redactie van een tijdschrift te sturen, waaronder die van de Masterclass van de MRE alumnivereniging. Veel beter dan weer een spelregel is echter het Talent Seminar. Over nieuwe kennis spreken met vakgenoten is meer verrijkend dan een artikel lezen. Van de categorie interactief leren is ondanks het huidige digitale tijdperk het discussiëren met elkaar nog steeds het meest effectief. En dan niet in een on-line sessie in je eentje achter de computer maar face to face in een seminarzaal met een borrel na afl oop. De meeste inzichten heb ik zelf verkregen in een ontspannen nazit waarin je hoort wat anderen uit zo n sessie hebben opgepikt. Ook dat geeft weer nieuwe ideeën. Pas dan wordt vaak de vertaalslag van nieuw verworven kennis naar de eigen situatie gemaakt. Dit zijn de kosten van een paar glazen wijn meer dan waard. Bij de seminars is het nog al eens verrassend dat er meer kennis en ideeën boven water komen dan uit de tekst van een onderzoek blijkt. We weten bij elkaar veel meer dan we ooit op papier krijgen. Dit verklaart het nut van een seminar. Nu we sinds een paar jaar de beste en meest interessante scriptieschrijvers voor het Talent Seminar uitnodigen is succes verzekerd. drs. Leo Uittenbogaard Algemeen Directeur ASRE Scriptieprijswinnaars MRE door de jaren heen Jaartal Student Titel scriptie 2003 De heer drs. J.J. (Job) Michon MRE MRICS Benchmarking van de beheerprestatie. Is er een benchmark voor succes in het shopping center management? 2002 De heer W.N.M. (William) Smit MRE RT MRICS Uniformering van ROZ IPD taxaties. Leidt identieke input van data tot identieke output van uitkomsten? 2001 De heer drs. E. (Eric) Hartkamp RA MRE Actief versus passief, bezit versus schuld, vastgoed versus fi nanciering: Marktwaarde versus nominale waarde? 2000 De heer ir. ing. E.J.P. (Emiel) Buijssen MRE Corporate Real Estate: Shareholder value of noodzakelijk kwaad De heer ir. P.M. (Patrick) Kanters MSc MRE Ontwikkelen binnen vastgoedfondsen: Dé succesfactor? Een focus op US Real Estate Investments Trusts 1998 De heer mr. J.F. (John) Kastelein MRE MRICS RV Wet WOZ - WOZU? WOHIN? 1997 Niet uitgereikt 1996 De heer prof. dr. T.M. (Tom) Berkhout MRE MRICS Fiscaal afschrijven op commercieel onroerend goed 1995 De heer mr. A.J. (Ton) Oostenrijk MRE Bestrijding van belastingbesparende structuren van de BTW en de overdrachtsbelasting: wijziging van de Wet op de omzetbelasting De heer ir. E.A.H. (Ed) Venema MRE Samenwerking vastgoedbelegger en woningcorporatie, mogelijkheden en onmogelijkheden 1993 De heer drs. J.F.N.M. (Jan) Berghs MRE FRICS Regionaal grondbeleid: lokale en regionale aspecten 1992 De heer W. (Wim) Borgdorff MRE Naar een regiobeleggingsplan 1991 De heer drs. R.E.F.A. (Rob) Crassee MRE Vergrijzing, enige gevolgen voor de bestaande detailhandel, het buurtwinkelcentrum 3

6 verleden ONTWIKKELEN BINNEN VASTGOEDFONDSEN: DÉ SUCCESFACTOR? Een focus op US Real Estate Investment Trusts ir. Patrick Kanters MSc MRE, Scriptieprijswinnaar MRE 1999 Het beleggingsbeleid van vastgoedfondsen is in belangrijke mate gericht op het outperformen van de relevante index oftewel de benchmark. Het behalen van een hoger rendement dan de benchmark staat centraal aangezien het fonds hierop door de aandeelhouder kan worden beoordeeld en vergeleken met haar concurrenten. In Nederland is een dergelijke maatstaf in 1996 geïntroduceerd: de ROZ/ IPD index. Verondersteld wordt dat het risicodragend ontwikkelen van vastgoed van invloed zal zijn op het rendement-risico profiel van een vastgoedfonds en daarmee op de positie ten opzichte van de benchmark. Het is echter onduidelijk in welke mate ontwikkelingsactiviteiten bijdragen aan de performance van een onroerendgoedfonds in hoeverre kan het beschouwd worden als dé succesfactor? Het rendement-risico profi el van een vastgoedfonds wordt in belangrijke mate bepaald door de portefeuillesamenstelling (bijvoorbeeld diversifi catie of specialisatie in vastgoedsectoren, regionale verdeling). Daarnaast zijn factoren als de vermogensstructuur (bijvoorbeeld leverage ), de juridische en fi scale omgeving en de door het fonds te ontplooien activiteiten de operationele strategieën van invloed op het rendement-risico profi el. Verwacht kan worden dat binnen deze activiteiten het risicodragend ontwikkelen van vastgoed van invloed zal zijn op het rendement-risico profi el en daarmee op de positie ten opzichte van de benchmark. Kwantitatief onderbouwde inzichten ten aanzien van de effecten op het rendement-risico profi el zijn echter schaars, evenals inzichten in de positie van ontwikkelingsactiviteiten binnen onroerendgoedfondsen. Dit onderzoek draait om de centrale vraag of er een verschil in performance is tussen fondsen mét ontwikkelingsactiviteiten en fondsen zónder ontwikkelingsactiviteiten? Met andere woorden: leveren ontwikkelingsactiviteiten een structurele bijdrage aan de verhoging van het rendement van een fonds en leidt dit, zoals theoretisch verwacht mag worden, tot een hoger risicoprofi el? REIT s Bij de beantwoording van de centrale vraag is gebruik gemaakt van gegevens van de Amerikaanse beursgenoteerde equity Real Estate Investment Trusts (REIT S) uit de periode Het gaat om een zeer omvangrijk en betrouwbaar gegevensbestand van publieke onroerendgoedfondsen die in haar omvang niet wordt geëvenaard: momenteel bestaan er 174 equity REIT s met een totale marktkapitalisatie van circa 130,7 miljard US$ (juni 1999). Daarnaast geldt dat de Amerikaanse markt voor REIT s een volwassen industrie is. Dit in tegenstelling tot de momenteel sterk in ontwikkeling zijnde Europese onroerendgoedfondsenmarkt met een beperkter aantal van 56 publieke fondsen en een totale marktkapitalisatie van circa 60 miljard US$ (juni 1999). Bijgevoegde fi guur geeft een indruk van percentage ontwikkelende REIT s gerelateerd aan de omvang. Het blijkt dat naarmate de omvang (marktkapitalisatie) van de REIT s toeneemt REIT s vaker ontwikkelen. Dé succesfactor? Verschillende kwantitatieve analyses hebben geleid tot de volgende resultaten: - Een verband tussen de omvang van de ontwikkelingsactiviteiten en de vastgoedsector of de omvang van de REIT s kan niet worden aangetoond. - Out- en underperformance komen bij wel- en niet-ontwikkelende REIT s vrijwel even vaak voor. Ontwikkelen is kennelijk geen voorwaarde om tot outperformance te komen. - Ontwikkelende REIT s vertonen hogere rendementen, hogere beta s (de maat voor het systematisch risico of marktrisico) maar bezitten een lager bedrijfsspecifi ek risico. 4 Percentage ontwikkelende REIT s naar marktkapitalisatie

7 - Ontwikkelende REIT s vertonen een signifi cant grotere toename van de marktkapitalisatie dan niet ontwikkelende REIT s. Ontwikkelingsactiviteiten blijken bepalend voor de groeimogelijkheid van REIT S, maar echter wel bij een verhoogd marktrisico. Kan nu gesteld worden dat ontwikkelingsactiviteiten dé succesfactor zijn? Gedeeltelijk. Het blijkt dat ontwikkelingsactiviteiten een strategisch instrument leveren bij de positionering van rendement en risico van een REIT. Zo dragen ontwikkelingsactiviteiten zorg voor een signifi cante verhoging van het gemiddeld rendement (circa 1 tot 2% boven de marktindex) bij een in het algemeen gelijke verhouding tussen risico en rendement (risk-return trade-off). Het hogere behaalde rendement geldt als risicopremie voor het hogere marktrisico van de ontwikkelende REIT. Verder kunnen ontwikkelingsactiviteiten als diversifi catie instrument fungeren. Met name REIT s met een marktkapitalisatie kleiner dan circa 500 US$ mln., die door hun beperkte omvang een veelal hoog bedrijfsspecifi ek risico bezitten, kunnen hiervan profi teren. Maar ontwikkelen leidt niet vaker tot outperformance. Wel dient in ogenschouw genomen te worden dat de verkregen inzichten deels van toepassing zijn op de Nederlandse en Europese vastgoedmarkt. De Nederlandse vastgoedmarkt bezit slechts kleine economische verschillen met als gevolg beperkte spreidingsmogelijkheden. In de Europese vastgoedmarkt zullen de economische verschillen wel eens Het Vastgoedinformatiecentrum van de ASRE groter kunnen zijn dan in de Amerikaanse vastgoedmarkt wat de impact van ontwikkelingen op rendement en risico drukt. Daarentegen mag wel verwacht worden dat de economische verschillen als gevolg van de economische eenwording kleiner worden en de vergelijkbaarheid met de Amerikaanse vastgoedmarkt als totaalmarkt verder toeneemt. Patrick Kanters is Managing Director Global Real Estate & Infrastructure bij APG Asset Management en Voorzitter van INREV (Investors in Non-Listed Real Estate Vehicles) Het is mijn overtuiging dat de uitkomsten van het onderzoek nog steeds relevant zijn. Dat ontwikkelingsactiviteiten een substantieel hoger marktrisico met zich meedragen en in aanzienlijk hogere en lagere rendementen resulteren is zowel in de periode in aanloop naar de Global Financial Crises als daarna gebleken. Net als de mate van vreemd vermogen zal projectontwikkeling als belangrijkste beïnvloeder van rendement en risico blijven gelden. Noem het gerust een van de grondbeginselen van investeren in vastgoed. Geen van beide bezit magische krachten van structurele lange termijn outperformance. 5

8 heden DE NIEUWE HUURKOOPREGELING NADER BELICHT Huurkoop onroerende zaken en het (concept) wetsvoorstel consumentenkredietovereenkomsten, goederenkrediet en geldlening mr. Cornélie Arnouts MSc MRE, Scriptieprijswinnaar MRE Als je op zoek bent naar een aansprekend ( sexy ) scriptie onderwerp, denk je niet meteen aan een wet die in feite een dode letter is en ook niet aan een in 2003 gestrand wetsvoorstel. Maar dit, in combinatie met een concept wetsvoorstel uit 2011 dat ook aan de aandacht (b)lijkt te zijn ontsnapt, zorgt mede dankzij de huidige marktomstandigheden tot mijn verbazing voor de ASRE scriptie jaarprijs, nieuw werk, contact met het ministerie, geïnteresseerde vakgenoten en enkele publicaties. Achtergrond Het concept wetsvoorstel Consumentenkredietovereenkomsten, goederenkrediet en geldlening met toelichting, dat ook een regeling voor huurkoop (on) roerende zaken bevat, is in oktober 2011 door de Minister van Veiligheid en Justitie (mr. I.W. Opstelten) enkele weken ter consultatie gelegd, maar heeft amper tot inspraakreacties Cornélie Arnouts is advocaat bij Boekel De Nerée Het dubbele gevoel dat ik had bij het inleveren van mijn scriptie ben ik nog steeds niet helemaal kwijt. De vanzelfsprekendheid van elkaar, je klas, iedere week zien (met na afl oop het gebruikelijke drankje bij Fifteen) lever je namelijk op dat moment ook in. En daarmee ook het wekelijkse fi losoferen en/of sparren over zakelijke en/of privébeslommeringen. Soms heel verhelderend! We zaten tenslotte allemaal min of meer in hetzelfde schuitje en in dezelfde fase van het leven. Tegelijkertijd was het op dat moment ook wel mooi geweest; ik had de opleiding niet willen missen en alles wat daar zo bij hoorde, maar het jongleren (studie, werk en privé) was soms best een uitdaging. Er was dus nog maar één missie na die fantastische New York studiereis (met als hoogtepunt down town Brooklyn): op tijd met de rest van de klas (althans een deel) afstuderen. Heeft de opleiding mij verrijkt? Absoluut en dan bedoel ik niet alleen vakinhoudelijk. Nieuwe vriendschappen en zakelijke contacten, (meer) begrip voor elkaars vakgebied, maar bovenal een reeks aan mooie, dierbare herinneringen... geleid op het onderdeel huurkoop. Het is jammer dat dit gedeelte van het concept wetsvoorstel nauwelijks is opgemerkt, nu het een alternatieve fi nancieringsmethode kan zijn voor commercieel vastgoed of woningen. Mijn scriptie had dan ook als doel de wet(s)geschiedenis op het gebied van huurkoop onroerende zaken te beschrijven en daarnaast de (min of meer) ontbrekende juridische reactie te zijn op de consultatiedocumenten van de minister met als centrale vraagstelling: In hoeverre sluiten de voorgestelde wetsartikelen huurkoop onroerende zaken aan op de praktijk (bezien vanuit huur(ver)kopers anno 2013) en welke aanvullingen en/of wijzigingen behoeft het wetsvoorstel. TWHOZ Huurkoop is een species van koop (op afbetaling). Bij huurkoop van een onroerende zaak komen partijen overeen dat de koopprijs wordt betaald in termijnen en dat de eigendomsoverdracht zal plaatsvinden na voldoening van twee of meer termijnen, die vervallen nadat het pand aan de huurkoper is opgeleverd. Meestal vindt overdracht pas plaats nadat de huurkoper de volledige koopprijs (en verschuldigde rente) heeft voldaan. Huurkoop onroerende zaken wordt nog altijd beheerst door de Tijdelijke wet huurkoop onroerende zaken (TWHOZ) uit Het jaartal illustreert hoe rekbaar tijdelijk is. Poging tot vernieuwing De minister heeft deze noodwet destijds onder maatschappelijke druk versneld ingevoerd om een einde te maken aan misstanden op de woningmarkt. Helaas heeft de wet (onder meer door de verstrekkende verbintenisrechtelijke bepalingen) een averechts effect gehad en is huurkoop min of meer uitgestorven en niet populair. Volgens het Kadaster gaat het (in 2013) om 175 objecten met de belemmering huurkoop ( HK ). Financial lease valt gezien de strekkingsbepaling van artikel 1 lid 2 TWHOZ ( alle overeenkomsten, welke dezelfde strekking hebben, onder welke benaming ook aangegaan, zijn aan de voorschriften van deze wet onderworpen ) ook onder de werking van de TWHOZ en komt daardoor in praktijk nauwelijks meer voor. In de jaren zeventig hebben twee commissies (Stein en Broekema) zich over een alternatieve regeling gebogen,

9 zoals een (versoepelde) regeling in (boek 7 van) het Burgerlijk Wetboek. Pas halverwege de jaren negentig is een wetsvoorstel (24 212) bij de Tweede Kamer ingediend voor de vervanging van de TWHOZ, om tien jaar later door de minister te worden ingetrokken (ingehaald door het nieuwe huurrecht en wetsvoorstel over koop). De minister beloofde dat een nieuw voorstel zou volgen. Die belofte leek onlangs te worden ingelost, maar helaas heeft het concept wetsvoorstel tot op de dag van vandaag nog niet geleid tot een concreet wetsvoorstel. Concept wetsvoorstel Het concept wetsvoorstel uit 2011 ziet onder meer op huurkoop onroerende zaken ter vervanging van de TWHOZ. Deze afdeling bestaat uit zeventien wetsartikelen, waarvan vijf specifi ek voor huurkoop van woonruimte (vakantiewoningen, tweede woningen en zelfs tot bewoning bestemde bedrijfsruimtes). De nieuwe regeling oogt een stuk huur(ver)koper vriendelijk. Het komt enerzijds tegemoet aan de geuite bezwaren uit het bedrijfsleven, anderzijds biedt de wet afdoende bescherming (zowel goederenrechtelijk als verbintenisrechtelijk) aan de huurkoper. Zonder uitputtend te zijn is vermeldenswaard dat de hiervoor genoemde strekkingsbepaling is vervallen, als het niet om woonruimte gaat; net als de vergaande bevoegdheid van de rechter om in te grijpen in de huurkoopovereenkomst en zijn verplichte tussenkomst bij ontbinding, mits een passende ingebrekestelling heeft plaatsgevonden (bij woonruimte). Tussentijdse indexering is voortaan toegestaan. Voor de totstandkoming geldt geen vormvoorschrift; notariële vastlegging kan worden afgedwongen. De overeenkomst is bij woonruimte zonder notariële akte vernietigbaar. Alle huurkopers zijn beschermd (zonder beperking in tijd) tegen latere beslagen, faillissementen, dubbele verkopen, mits de notariële huurkoopakte is ingeschreven. Voorlopige inschrijving op grond van artikel 7:3 BW (Vormerkung) wordt ook mogelijk. Van de belangrijkste artikelen mag niet ten nadele van de woonruimte huurkoper worden afgeweken, bovendien is een aantal artikelen voor alle soorten onroerende zaken van dwingend recht. Kritische noot Huurkopers van drijvende woningen en woonboten vallen niet onder de defi nitie van huurkoop woonruimte. Idealiter gelden de bepalingen huurkoop voor alle zaken die een permanente woonbestemming hebben. Helaas heeft de wetgever zich niet uitgesproken over de fi scale consequenties van huurkoop onroerende zaken. De inhoud Tijdelijke wet huurkoop onroerende zaken en rol van het taxatierapport verdienen ook een nadere toelichting (bijvoorbeeld indien er een aanmerkelijk verschil bestaat tussen de taxatiewaarde en de huurkoopprijs). Tevens is onduidelijk waarom het taxatie rapport geen rol speelt bij commercieel vastgoed. Verder wijken sommige huurkoopbepalingen af van het koop- en huurrecht en worden verschillende uitgangspunten (bijvoorbeeld de prominente plaats van de notariële huurkoopakte of de afwezigheid van het schriftelijkheidsvereiste) en defi nities gehanteerd (zoals bedrijfsruimte en (de afhankelijke) woning), kortom een gebrek aan uniformiteit. Het is jammer dat het concept niet nadrukkelijk(er) in samenspraak met beroeps- en/of brancheorganisaties, de bancaire sector, woningcorporaties en/of (lokale) overheden tot stand is gekomen. Overleg had inzichtelijk kunnen maken voor welke doelgroep(en) huurkoop interessant is, zodat de minister echt maatwerk kan leveren. Desondanks kan deze meer evenwichtige huurkoopregeling voor diverse marktpartijen een aantrekkelijk (fi nancierings-) alternatief zijn, al is gezien de huidige radiostilte van de minister nog wel enig charmeoffensief nodig. Mijn scriptie is daartoe een eerste aanzet. Ik wacht ondertussen met belangstelling het advies van de Raad van State en het defi nitieve wetsvoorstel af en hoop dat daarin enkele van mijn aanbevelingen terug te vinden zullen zijn. 7

10 THE ENABLERS AND BARRIERS FOR REAL ESTATE INVESTORS An explorative research on organizational innovation Michiel Beijerbergen MSc MSRE Currently, the real estate sector in The Netherlands faces difficult times with high vacancy rates and a decrease of available funding, combined with poor investment prospects. Simultaneously, there is a backdrop in the Dutch economic growth which makes it even more difficult for Real Estate investors as principals to realize sound results. The status quo does not longer prevail which makes the urgency for real estate investors to change evident. The external circumstances have changed in a similar way to any of the real estate organizations. The popular adage of delay and pray is not a constructive solution. Fortunately, from theory it is known that organizational innovation is a way to improve performance in changed business environments. As Darwin once stated: It is not the strongest of the species that survives, nor the most intelligent that survives. It is the one that is the most adaptable to change. This storyline of arguments is best explained by an honored model from Satir, Banman, Gerber & Gomori (1991) adopted by many other researchers. The premise is simple, organizations were doing something fine, but at a certain point in time an outside influence requires change. Initially, the organization resists to the necessary change and things get worse. Some organizations stick to the resistance, while others stay addicted to the old situation. Only some organizations are able to proactively transform the old status quo into a new and improved status quo with ultimately a better performance (innovation). Goal The performance of organizations depends on both outside market conditions, regulation and the inside organizational conditions like organizational structure, culture, employee behavior etc. The outside world, in which especially commercial RE investors are operating, has changed and stringent regulation has been introduced (e.g. Alternative Investment Fund Management Directive or AIFMD). The main factors that can still be influenced by RE investors are the internal conditions that stimulate performance. Performance and competitiveness has proven to highly depend on a company s general innovativeness. It is not about the nature of the change, but about how organizations are able to cope with these changes. It is about the strategic intent to act in a changing environment. By nature, RE Investors primarily focus on financial risks versus rewards. Balancing return on investment and risk is their primary business. Therefore, the RE Investors segment is interesting for conducting this research on. Financial results are tangible and relatively easy to measure. However, in the current situation it is the challenge for investors to not only attach value to financial results, but also recognize other values like the value of trust and innovative opportunities that can arise from collaboration with other organizations. It is about recognizing values or elements that are more difficult to put in a model. In the current stagnating market new 8 The Satir Model based on the Kübler-Ross model. From the idea of Brounen, Grieken, van, & Levie (2012) and Satir et al. (1991).

11 ideas and behaviors are essential. Therefore, the major goal of this research is to contribute to the knowledge on what conditions RE investors should focus to promote the initiation of organizational innovations. - Anticipation towards future changes and a Constructive culture are perceived to be the main enabling indicators and - Narrow communication is perceived to be the main obstructing (barrier) indicator for real estate investors. Method My research can be qualifi ed as explorative. As such, it is meant to develop and form hypotheses for further research and provide practical directions for RE investors concerning barriers and enablers towards organizational innovations, in order to facilitate them to optimally allocate resources. The research approach and the research model has been divided in several phases: 1. Analyzed relevant literature on innovations and its promoters, organizational learning, organizational culture and the theory of dynamic capabilities. 2. Collected data by using both the survey and interview methodologies. 3. The results of the analysis form both input for formulating some hypotheses for further research and defi ning directions for RE investors to support their decision making (recommendations to promote the right enablers and limit the major barriers). Findings The primary theory used is the innovation capability of the dynamic capabilities theory. The results show directions with some factors as enablers and others as barriers for the initiation of organizational innovations by real estate investors. The major recommendations for real estate investors based on this research are to focus on organizational innovations as a complex web of interdepending factors. Additionally, the focus on strategic direction and attention to the (constructive) culture elements are essential, but as in important as avoiding that formal factors (e.g. a hierarchical organizational structure) become a barrier to the ambitions. Michiel Beijersbergen is Assistant Manager Real Estate Advisory bij PwC De kennis die ik heb opgedaan in mijn scriptie is in de praktijk zeer bruikbaar. Als adviseur zie ik bij organisaties dat strategische en tactische vraagstukken suboptimaal worden benaderd. Individuele kwesties worden aangepakt, terwijl juist de integrale benadering noodzakelijk is. Mijn onderzoek draagt bij aan deze kennis. Harde elementen kunnen een belangrijke barrier vormen voor de totstandkoming van vernieuwing, terwijl zachte elementen de belangrijkste enablers bevatten. Een integrale benadering om vernieuwing tot stand te laten komen is essentieel. 9

12 KANTOORVASTGOED DAT LOOPT ALS EEN TREIN Een analyse van het effect van spoorwegstations en walkability op de markthuur van kantoren in Amsterdam drs. Kristiaan Engelman MSc MRE MRICS RRV RT 10 Sinds eind 2008 is er sprake van een negatief sentiment op de Nederlandse kantorenmarkt. De conjuncturele problemen die zijn ontstaan als gevolg van de kredietcrisis hebben ervoor gezorgd dat de structurele problemen van de Nederlandse kantorenvastgoedmarkt zijn blootgelegd. Nederland kampt met een overaanbod aan kantoren omdat er te lang is gebouwd zonder rekening te houden met de mogelijke vraag. Maatschappelijke en demografische trends zorgen boven dien voor een verandering in de dynamiek van de kantorenmarkt. Zo zorgt het Het Nieuwe Werken voor een intensiever gebruik en hogere bezettingsgraad van de gehuurde kantoorruimte met een sterk teruglopende kantoorbehoefte per medewerker als gevolg. Desondanks is niet ieder kantoorgebouw kansloos. Per slot van rekening bestaat er nog steeds een behoefte aan kwalitatief goede kantoorruimte. De toekomstige vraag zal daarom vooral worden bepaald door de wensen van de kantoorgebruiker; van aanbod- naar vraaggestuurd. Anno 2014 blijkt het wensenpakket van de kantoorgebruiker veranderd te zijn waarbij locatiespecifieke aspecten van doorslaggevend belang lijken te zijn bij de locatiekeuze van de eindgebruiker. Uit kwalitatief onderzoek is gebleken dat locaties die goed bereikbaar zijn met het openbaar vervoer (en met de auto) de absolute voorkeur genieten van eindgebruikers. Ook een stedelijke omgeving met een hoog voorzieningenniveau vinden kantoorgebruikers belangrijk. Amsterdamse spoorwegstations en walkability Dit artikel gaat in op de vraag of bovenstaande kwalitatieve bevindingen bevestigd kunnen worden. Op basis van kwantitatief empirisch onderzoek is getoetst of de aanwezigheid van een spoorwegstation en walkability 1 (voorzieningenniveau) van invloed is op de huurprijs van kantoorvastgoed in Amsterdam. Ofwel: wordt voor het veronderstelde belang van deze locatiespecifieke aspecten daadwerkelijk een huurpremie betaald? Deze vraag is beantwoord door gebruikmaking van de hedonische prijsmethode. Hedonische modellen worden uitgevoerd met behulp van een meervoudige regressieanalyse. Bij meervoudige regressie oefenen verscheidene onafhankelijke variabelen tegelijkertijd invloed uit op de afhankelijke variabele. Bij de berekening van de parameters wordt het effect van één variabele nagegaan terwijl dat van de andere variabelen constant wordt gehouden. Toegepast voor dit onderzoek betekent dit dat de relatie wordt geschat tussen de gerealiseerde huurprijs van kantoorvastgoed (afhankelijke variabele) en verschillende onafhankelijke (verklarende) variabelen waaronder de aanwezigheid van een spoorwegstation en walkabiltity. Om een uitspraak te kunnen doen over wat het effect is van deze twee variabelen is er gecorrigeerd voor allerhande factoren die verondersteld worden ook een waardebeïnvloedend effect te hebben op de transactiehuurprijs van een kantoorpand. Uiteindelijk is een stapsgewijze meervoudige regressieanalyse uitgevoerd op basis van een dataset van 350 valide huurprijstransacties over de periode 1 januari juni 2013 op de Amsterdamse kantorenmarkt. Hiervoor is gebruik gemaakt van Goudmijn ; de huur- en beleggingstransactie database van DTZ Zadelhoff. Bevindingen Uit de onderzoeksresultaten van de meervoudige regressie blijkt dat zowel walkability als de aanwezigheid van spoorwegstations in algemene zin een positieve invloed heeft op de transactiehuurprijzen van kantoren in Amsterdam. De toepassing van Walk Score in een meervoudige regressieanalyse, daarbij gecorrigeerd voor andere controlevariabelen toont aan dat de coëfficiënten een dusdanige positieve waarde hebben dat er geconcludeerd kan worden dat het voorzieningenniveau in de directe omgeving van een kantoorgebouw een gunstig effect heeft op de transactiehuur. Eén punt toename in Walk Score, ceteris paribus, zorgt voor een markthuurstijging van maximaal 0,6% en minimaal 0,2%, afhankelijk van het aantal overige meegenomen controlevariabelen. Dit duidt erop dat kantoorgebruikers in de Amsterdamse markt bereid zijn om extra te betalen voor walkability en dus dat er een (huur)premie wordt betaald voor de aanwezigheid van voorzieningen in de directe omgeving van het kantoorgebouw. Ook bereikbaarheid bepaald op basis van de afstand tot het dichtstbijzijnde spoorwegstation blijkt een significante

13 Resultaten hedonische regressieanalyse (1) (2) (3) (4) (5) Constante 4.970*** 4.832*** 4.243*** 4.729*** 4.620*** (17.848) (18.034) (21.689) (24.322) (16.858) Afstand station (km, log) *** *** (-6.390) (-5.110) Walk Score 0.006*** 0.006*** (5.581) (5.517) (1.087) (1.416) Afstand station meter (1 = ja) 0.313*** 0.138*** 0.261*** (6.327) (2.849) (4.296) Afstand station meter (1 = ja) 0.148*** 0.126*** 0.228*** (3.969) (3.256) (4.360) Afstand station meter (1 = ja) * 0.158*** (-0.230) (1.894) (2.735) Afstand station meter (1 = ja) * (-0.847) (0.816) (1.735) R-squared Adjusted R-squared N Opmerkingen: t-waarde tussen ( ); *** signifi cantie op 1% niveau; ** signifi cantie op 5% niveau; * signifi cantie op 10% niveau (afhankelijke variabele; logaritme transactiehuurprijs per vierkante meter) invloed te hebben op de gerealiseerde huurprijzen (zie schattingstabel). Hoe groter de afstand tot het dichtstbijzijnde spoorwegstation, hoe meer de huurprijs daalt. Een verdubbeling van de afstand tot het dichtstbijzijnde spoorwegstation zorgt voornamelijk voor een daling van de huurprijs met 13,1% (kolom 1). Indien de regressieanalyse wordt uitgebreid met Walk Score dan blijkt dat de gerealiseerde huurprijs met 10,3% daalt voor elke verdubbeling van de afstand tot het dichtstbijzijnde spoorwegstation (kolom 2). Om een patroon van distance decay, het afnemende effect bij toename van afstand, te ontdekken zijn er afstandklassen tot het dichtstbijzijnde spoorwegstation geformeerd (kolom 3 t/m 5). De coëffi ciënten tonen duidelijk aan dat naar mate de afstand van het dichtstbijzijnde spoorwegstation tot een kantoorgebouw groter wordt, het effect op de transactiehuurprijs minder wordt. Verder kan geconcludeerd worden dat de gerealiseerde huurprijzen van kantoren binnen 250 meter 1 ) Walkability wordt uitgedrukt door middel van Walk Score. Walk Score waardeert het voorzieningenpakket in de directe nabijheid van het onroerend goed met een minimum van 0 en een maximum van 100 punten. van het dichtstbijzijnde spoorwegstation, ceteris paribus, het hoogst zijn van alle afstandsklassen. Op basis van de uitkomsten van het empirisch onderzoek kan in algemene zin worden geconcludeerd dat de correlatie tussen de beide onafhankelijke variabelen en de gerealiseerde huurprijs van Amsterdamse kantoren ook stand houdt indien er gecontroleerd is voor andere belangrijke prijsbepalende factoren. Kristiaan Engelman is Adjunct-Directeur Valuation Advisory Services bij DTZ Zadelhoff De toegevoegde waarde van de opleiding in de vorm van extra kennis en een nieuw netwerk is een groot goed. Daarnaast heeft het mij vriendschappen voor het leven gegeven. Kortom: de MRE-opleiding is een prachtige kans om je als vastgoedexpert, maar ook als persoon verder te blijven ontwikkelen. 11

14 GRONDZAKEN: KOMT HET NOG VAN DE GROND? De bepaling van het risicoprofiel van grondexploitaties op portefeuilleniveau Esther IJland MSc MSRE, Scriptieprijswinaar MSRE 2013/2014 Verliesleidende grondtransacties binnen gemeenten zijn regelmatig in het nieuws. Tegenvallende grondprijzen en terugtrekkende bewegingen van ontwikkelaars maken dat de verwachte winsten op de grond als sneeuw voor de zon verdwijnen. Gevolg zijn enorme afschrijvingen op inmiddels aangekochte gronden en snel slinkende saldi binnen de afzonderlijke grondexploitaties. Achteraf gezien had dit misschien wel voorkomen kunnen worden. Maar is het ook mogelijk om vooraf te constateren of de grondexploitatieportefeuille een gezond profiel laat zien? Gemeentelijke grondexploitaties en hun risico s Grote gemeenten participeren in meerdere gebiedsontwikkelingen en beheren dan ook een groot aantal, soms tot 200, grondexploitaties. In deze grondexploitaties wordt residueel gerekend. Daarbij is het resultaat van een grondexploitatiebegroting in de vaak lange looptijd aan grote fluctuaties onderhevig. Daarnaast zijn de grondopbrengsten en marktafzet conjunctuurgevoelig, waardoor het verwachte rendement op de gehele portefeuille eveneens sterk kan fluctueren. Voor een enkel plan kan in kaart worden gebracht wat de fluctuaties kunnen zijn binnen een grondexploitatie. Maar in het geval dat er vele grondexploitaties worden beheerd, wordt dit al een stuk lastiger. Risico s van afzonderlijke grondexploitaties laten zich niet optellen. Gemeenten worstelen met het vraagstuk hoe deze fluctuaties te kwantificeren en wat de consequenties daarvan zijn op de begroting. Het in dit artikel gepresenteerde verkennende onderzoek tracht aan deze behoefte te voldoen, waarbij de Gemeente Amsterdam als casestudie is gebruikt. De gedachte is dat de ontwikkelde methodiek en het daarbij behorende ontwikkelde rekenmodel toepasbaar is voor iedere grondportefeuille die uitgaat van een actief grondgebruik met gebruikmaking van begrotingen volgens de residuele grondexploitatiesystematiek. Ambitie versus realisatie De gemeentelijke programmatische ambitie is vaak terug te vinden in de portefeuille. Projectmatig is er geen vuiltje aan de lucht. Ieder project heeft zijn eigen programmatische doelen en zijn manieren om die doelen te bereiken. Als blijkt dat deze projecten meer programma behelzen dan de markt afneemt, is er al snel sprake van een onderlinge concurrentiestrijd waarbij de gemeente zichzelf tegenwerkt. De portefeuille heeft het nodig om een evenwichtig programma, afgestemd op afzetmogelijkheden, te herbergen om deze concurrentie tegen te gaan. Dit is de reden dat het model in eerste instantie werkt vanuit het perspectief van afzetmogelijkheden van de grond. Door de programmatische gegevens af te zetten tegen de verwachte marktruimte kan de programmatische overmaat worden bepaald. Deze overmaat schuift door naar een volgend jaar. Gevolg is dat als binnen een portefeuille een deel van het verwachte programma doorschuift naar een volgend jaar dit financiële consequenties heeft voor de grondexploitatiebegroting. Met deze overmaat schuiven 12

15 de opbrengsten eveneens fl uctueren onder veranderende marktomstandigheden en de variabelen onderhavig zijn aan rente en infl atiefl uctuaties. Dit beginsel is in de studie fi nancieel vertaald waarbij als resultaat het rendement op de bestaande portefeuille (basisscenario) wordt vergeleken met het rendement dat wordt gegenereerd indien er rekening wordt gehouden met een andere invulling van de variabelen. Het verschil geeft het rendementsverlies van de portefeuille weer ten opzichte van het ingevoerde scenario. Vanuit het literatuuronderzoek is er voor gekozen om te starten met een model gebaseerd op de best case / worst case methodiek. Een goede systematiek om de ranges van een portefeuille in grote lijnen weer te geven. Daarbij zijn de minimale en maximale waarden van de verschillende variabelen subjectief bepaald. Omdat een best case / worst case scenario is gebaseerd op de invoer van extreme waarden voor de verschillende variabelen is het model verder ontwikkeld om meer inzicht te krijgen in de tussenliggende scenario s. Op basis van historische reeksen voor grondprijzen, gerealiseerde uitgifte, rente en infl atie zijn statistische berekeningen uitgevoerd waardoor de mogelijkheid bestond om meerdere scenario s te ontwikkelen en door te rekenen. Dit leverde een grote hoeveelheid mogelijke portefeuilleresultaten op die statistisch geanalyseerd zijn. Bevindingen In de casestudie is ervoor gekozen om duizend mogelijke scenario s door te rekenen en aan de hand van statistische analyse de kans van optreden per scenario vast te stellen. De kans van optreden van het basisscenario Amsterdam, in vergelijking met afgeleide gegenereerde scenario s is 0,4% en valt daarmee buiten het 95%-betrouwbaarheidsinterval. Dit betekent dat er rekening moet worden gehouden met een lager rendement dan nu begroot. Uitgaande van het laagst mogelijke scenario binnen het betrouwbaarheidsinterval Esther IJland is Adviseur Investeringsbeleid bij Ontwikkelingsbedrijf Gemeente Amsterdam De MSRE heeft mij vooral laten zien dat de totstandkoming van een ontwikkeling op kleine en grote schaal afhankelijk is van zeer veel factoren. Veel van deze factoren komen aan de orde waarbij het voor mij fi nancieel vertalen van belangen een belangrijke is. Het vak Investeringsanalyse was dan ook een kolfje naar mijn hand. Ik heb hier veel van opgestoken doordat er verschillende rekensystematieken werden aangereikt vanuit de verschillende actoren die ik direct op mijn werk kan toepassen. Mijn inzichten zijn daardoor verbreed en ik kan sneller consequenties overzien bij een wijziging in de wet of op beleid. zou dit een verslechtering van E 600 miljoen betekenen; de benodigde weerstandscapaciteit om de portefeuille zonder beheersmaatregelen voort te zetten. In het meest positieve geval is dit nog altijd een verslechtering van E 98 miljoen. In de onderstaande Figuur is dit weergegeven. De mate van acceptatie van de risico s geeft hierbij de benodigde weerstandscapaciteit weer. Als dit wordt vergeleken met de aanwezige weerstandscapaciteit van E 52 miljoen kan worden geconcludeerd dat dit niet voldoende is om de risico s binnen de portefeuille op te vangen. Conclusie: Er moet binnen de portefeuille ernstig rekening worden gehouden met een (veel) lager rendement. Dit alles heeft er toe geleid dat in de Gemeente Amsterdam in 2013 drastische maatregelen hebben plaatsgevonden, waarbij een groot deel van de waarde in de grondexploitaties is afgeboekt en er een keuze is gemaakt in de te realiseren projecten. Mate van risico in percentage weergegeven ten opzichte van de benodigde en aanwezige weerstandscapaciteit (Bron: Eigen bewerking) 13

16 DE WEDERZIJDSE WURGGREEP VAN BANKEN EN VASTGOED* Gevolgen van negatieve vastgoedwaardering ing. Jasper Mandigers MSc MSRE 14 Er is een publiek debat gaande over de waardering van commercieel vastgoed en gevolgen daarvan voor Nederlandse banken. Eén van de meest prangende vragen is wat de effecten zijn van een scenario van afwaardering van (commercieel) vastgoed op de balanspositie van Nederlandse banken en wat mogelijke gevolgen zijn voor de kredietverlening. Gebruik makende van een prognose van afwaarderingen van vastgoed voor een periode van drie jaar, wordt in het onderhavige onderzoek een inschatting gemaakt wat de gevolgen zijn op de Nederlandse bankbalans en de kredietverstrekking. De conclusies tonen op basis van deze prognose aan dat de banken gevoelig zijn voor afwaarderingen van vastgoed. Wanneer een grootbank in gevaar komt, komen vrijwel alle economische sectoren in de problemen. De stabiliteit van en vertrouwen in (en tussen) grootbanken is hiermee evident voor de Nederlandse economie. De Nederlandse grootbanken zijn procentueel gezien, met meer dan 25 procent van het balanstotaal, méér blootgesteld aan (waardefluctuaties van) vastgoed dan gemiddeld genomen zichtbaar is bij grote banken op wereldschaal (Oversteeg, 2012). Tevens kent de Nederlandse vastgoedmarkt problemen op de belangrijkste deelmarkten winkels, woningen en kantoren. Recente cijfers bevestigen dat de Nederlandse vastgoedmarkt al drie jaar achterblijft bij het mondiale beeld van herstel (IPD, 2013). Waardering van vastgoed en het verkrijgen van uniformiteit bij taxaties is mede in de context van deze marktsituatie een actueel onderwerp. In het verlengde hiervan verhoogde DNB in 2013 de kapitaaleisen als gevolg van vastgoedblootstelling van banken en wordt er momenteel een vastgoedonderzoek uitgevoerd door de Europese centrale bank. In crisistijd is er door het dynamisch verband (Davis en Zhu, 2004) tussen de commerciële vastgoedsector, bankkrediet en macro-economie een neerwaartse spiraal mogelijk. De nationalisering van SNS Reaal bevestigde reeds mogelijke gevolgen van precaire vastgoedposities. Methodologie en operationalisatie In het onderzoek wordt het verband tussen vastgoed, de bankbalans, kredietverstrekking en economische groei uiteengezet op basis van het economisch Flow-of-fund principe. Hierin is het economische systeem gebaseerd op boekhoudkundige relaties en de regelgeving die deze relaties vormgeeft (Bezemer, 2009). Door een panel van experts een prognose te laten maken van de toekomstige (af) waardering van vastgoed en deze op een vereenvoudigde geconsolideerde bankbalans (voor de Nederlandse vastgoedbanken ) toe te passen, is onderzocht wat de mogelijke gevolgen zijn voor deze balans en (via het bankkanaal) voor de kredietverstrekking. Een scenario analyse is toegepast om de uit de prognose voortkomende waardecorrectie op de geconsolideerde bankbalans te meten en een `kredietmethode is toegepast om de gevolgen van de veranderende bankbalans op de kredietverstrekking te meten. Kern van de methodologie De kern van de methodologie bestaat uit een set met macroeconomische variabelen, waaronder rente en inflatie, welke door middel van een simulatiemodel consistent is gemaakt met de voorspelling van de vastgoedprijzen. Voor het consistent maken is gebruik gemaakt van het historisch verband tussen deze variabelen en vastgoedprijzen. Zo is een zogenaamde State-Of-The-World -scenario verkregen welke via afwaardering op de bankbalans door de winst- en verliesrekening in het onderzoek is betrokken. Een satellietmodel zorgt daarnaast voor een aanpassing van de rentabiliteit van de banken. Dit model maakt gebruik van coëfficiënten die zijn gegenereerd uit bestaand empirisch onderzoek (Bolt, Haan, Hoeberichts, Oordt en Swank, 2012) waarin een verband tussen macro-economische variabelen en de rentabiliteit van banken tot uitdrukking komt. Kredietverstrekking De gevolgen voor de kredietverlening zijn geanalyseerd via een tweetal verschillende uit de literatuur gedestilleerde kredietmethoden. De eerste methode is gebaseerd op een onderzoek van Berben, Bierut, Van den End, Kakes (2010) en werkt met een model dat aanpassingen in activa en passiva ziet als gevolg van mutaties in de surpluskapitaal ratio. De tweede methode werkt vanuit het principe dat kapitaaleisen bindend zijn en er op korte termijn geen nieuw eigen vermogen kan worden aangetrokken (DNB, 2013). Resultaat en conclusie Op basis van de relatief uitgesproken prognose door een expertpanel voor waardecorrectie van vastgoed, zijn de afwaar-

17 Kern van de methodologie deringen relatief beperkt met een impact van minus 1,3 procent op de omvang van de totale balans. Het eigen vermogen daalt echter met 11 procent, waardoor de afwaarderingen een substantiële impact hebben. Door krimp van het eigen vermogen vermindert de kredietverstrekking, in een ruime bandbreedte, met circa 29 procent (gebaseerd op het gemiddelde van de bandbreedte die volgt uit beide methoden). De prognose is slechts een inschatting van een qua omvang beperkte steekproef, hoewel deze is vastgesteld door experts. De gebruikte kredietmethoden resulteren gevoelsmatig in een (te) ruime bandbreedte. De (economische) literatuur geeft dan ook geen eenduidig inzicht in hoe banken tijdens een fi nanciële crisis hun kapitaalspositie laten doorwerken in de kredietverlening. Echter, als de neerwaartse trend van vastgoedprijzen en hieraan gekoppelde recente faillissementen van door banken gefi nancierde vastgoedbedrijven zich voortzet, is een grote negatieve impact op het kapitaal van de banken (dat de komende jaren juist dient te groeien) mogelijk. Het transitiepad naar Bazel III wordt hiermee geremd. Omdat banken de vastgoedexposure vermoedelijk niet zonder verlies kunnen desinvesteren is er sprake van een wurggreep. Banken kunnen hierdoor minder kredieten verstrekken waarmee een groter spanningsveld bij banken ontstaat tussen het versterken van de balans en hun maatschappelijke- en macro-economische rol als kredietverstrekker. Dit laatste is ongunstig voor de fragiele economie in Nederland op dit moment. Als Nederlandse banken minder kredieten verstrekken zal dit daarnaast mogelijk aanleiding geven voor buitenlandse banken om toetreding tot de Nederlandse markt te overwegen. Onder andere de ontwikkelingen bij SNS Reaal uit het recente verleden onderstrepen dat er nog veel te winnen valt op het gebied van risicobeheersing van en toezicht op de vastgoedexposure van (individuele) banken. Het onderliggende onderzoek betreft een vereenvoudigde weergave van de werkelijkheid, heeft plaatsgevonden in de eerste helft van 2013 en het gebruikte scenario weerspiegelt ook de sombere economische situatie in die periode. * Dit artikel is een verkorte versie van de publicatie die eerder in PropertyNL Real Estate Research Quarterly 1, April 2014 is verschenen. Jasper Mandigers is Real Estate Development Manager bij AM Ik heb ervoor gekozen de MSRE te volgen omdat een vastgoedgerichte opleiding een verbreding geeft ten opzichte van mijn dagelijkse werkzaamheden, welke zich met name op een specifiek deelgebied van de vastgoed sector richt. De opleiding dwong me om gedurende een aantal uur per week even afstand te nemen van de hectiek die de dagelijkse praktijk met zich meebrengt en dit in een breder perspectief te plaatsen. Daarnaast heeft het scriptietraject mij gebracht dat ik een kijkje kon nemen in de keuken van De Nederlandsche Bank, een instituut waar de gemiddelde projectontwikkelaar niet zomaar binnenkomt! 15

18 EEN VAST(GOED) RENDEMENT Samenstelling en rendement van Nederlandse institutionele vastgoedportefeuilles drs. Marco Mosselman MSc MSRE Nederlandse pensioenfondsen en verzekeraars beleggen sinds de jaren 60 van de vorige eeuw in vastgoed. Eind 2011 bedroegen hun vastgoedbeleggingen s 92,8 mld. De risico s en rendementen van dit maatschappelijke kapitaal zijn continu onderwerp van de maatschappelijke discussie, al is daar vanuit publieke bronnen weinig over bekend. In opdracht van IVBN is - aan de hand van literatuuronderzoek, interviews, een enquête, en een focusgroep - hier onderzoek naar uitgevoerd. Wat het onderzoek bijzonder maakt is dat dit niet is gebaseerd op index-data, maar op gegevens over de beleggingsportefeuilles zélf. Verder bestrijkt het onderzoek een periode van maar liefst 12 jaar ( ). Hierdoor is een dataset verkregen met circa datapunten. Samenstelling en rendement Uit het onderzoek blijkt dat de 38 pensioenfondsen en verzekeraars die eind 2011 elk een vastgoedportefeuille van ten minste E 250 mln bezaten, het leeuwendeel van de institutionele beleggingen in vastgoed vertegenwoordigen. Samen vertegenwoordigden zij per eind 2011 E 83,3 mld. aan vastgoedbeleggingen. Binnen deze groep van institutionele beleggers is de concentratiegraad zeer hoog te noemen. De vier grootste beleggers hebben samen 63% van dit vastgoed in bezit. In de periode is het aandeel van de nietbeursgenoteerde vastgoedfondsen in deze portefeuilles sterk toegenomen ten koste van de directe vastgoedbeleggingen in stenen en het belang van beursgenoteerde vastgoedaandelen. Per eind 2011 betrof 28% direct vastgoed, 44% niet-genoteerde vastgoedfondsen en 28% beursgenoteerde vastgoedaandelen. Directe beleggingen behaalden een relatief laag rendement (6,8%) maar de risicovergoeding was juist het hoogst (Sharpe-ratio 0,68). Beursgenoteerde vastgoedaandelen haalden het hoogste rendement (11,8%) en brachten het meeste risico met zich mee. Eind 2011 had 21% van de onderzochte vastgoedbeleggingen betrekking op Nederlands vastgoed. Deze binnenlandse beleggingen realiseerden in de periode met een gewogen gemiddeld rendement van 8,5% niet per se een hoger, maar wel een stabieler rendement dan buitenlandse vastgoedbeleggingen. Winkelbeleggingen, die 27% van de portefeuilles uitmaakten, hebben in de onderzoeksperiode de hoogste rendementen opgeleverd, én vertoonden ook het laagste risico. Binnen de onderzochte vastgoedportefeuilles leverde logistiek vastgoed in de periode het laagste rendement. Er bestaan grote verschillen in de manieren, de regio s en de sectoren waarin institutionele beleggers in vastgoed beleggen. Zo variëren de percentages direct vastgoed, Nederlands vastgoed en woningvastgoed bijvoorbeeld tussen 0% en 100%. Van 28 institutionele beleggers zijn ten minste tien jaarlijkse totaalrendementen bekend. De laagste waarneming was 5,1% en de hoogste 12,3%. Wat kan deze verschillen verklaren? 16 Marco Mosselman is Senior Account Manager bij Syntrus Achmea Real Estate & Finance Ik heb voor de MSRE gekozen omdat ik op zoek was naar de theoretische achtergrond bij het werk dat ik in de dagelijkse praktijk deed en doe. Naast een leuke tijd en goede contacten, heeft de opleiding mij een goede inhoudelijke kennisbasis gegeven over commercieel vastgoed, die ik in mijn dagelijkse praktijk goed kan gebruiken. Door het vernieuwende karakter van mijn onderzoek merk ik dat mijn scriptie veel wordt gelezen. Zo ben ik ook voor verschillende artikelen benaderd. Dat opent deuren. Verder heeft het mijn inzicht in het functioneren van de institutionele vastgoedmarkt vergroot. Het blijkt dat grotere vastgoedportefeuilles in de periode beter rendeerden dan kleinere. Elke E 1 mrd. aan omvang leverde gemiddeld 0,2% extra rendement op. Dit verschil wordt echter volledig verklaard doordat de grotere portefeuilles anders zijn samengesteld dan de kleinere. Zo nemen zij meer risico door een groter deel van hun vastgoedportefeuilles te beleggen in beursgenoteerde vastgoedaandelen en in Aziatisch vastgoed. Wanneer daar voor wordt gecorrigeerd, dan blijken grotere portefeuilles niet beter te renderen dan kleine. Daarnaast had leverage in dezelfde periode een negatief effect op het gemiddelde resultaat op vastgoedbeleggingen. Elke extra procentpunt leverage (LTV) op de indirecte portefeuille leidde in 2011 tot gemiddeld 0,04% minder rendement. Uit de analyse van de data blijkt verder dat de spreiding van de portefeuillerendementen (standaarddeviatie: 10,5%) vaak groter was dan de rendementsverschillen binnen één enkele beleggingscategorie (bijvoorbeeld direct

19 vastgoed (sd: 5,5%), Nederlands vastgoed (sd: 4,8%) of winkelvastgoed (sd: 4,3%)). Dit is een aanwijzing dat de verschillende samenstelling van de portefeuilles een verklaring kan vormen voor de verschillen in rendementen. Typologie van vastgoedbeleggers Op basis van een clusteranalyse zijn binnen de dataset vier verschillende portefeuille-strategieën te onderscheiden: I: Sterk gespreide beleggers die optimale diversifi catie nastreven door hun vastgoedportefeuilles te spreiden over beleggingswijze, geografi e en sectoren. Deze strategie van spreiding wordt vooral gevoerd door zeer grote pensioenfondsen. II: Vastgoedspecialisten met home-bias die vooral direct Nederlands vastgoed in portefeuille hebben en een voorkeur laten uitgaan naar woningbeleggingen. Deze strategie wordt vooral gevoerd door (middel)grote pensioenfondsen en verzekeraars. Binnen de onderzoeksgroep volgen 17 beleggers deze aanpak. III: Gespreide fondsbeleggers die de helft van hun portefeuille in private en de andere helft in publieke vastgoedfondsen hebben gestopt. Met een gemiddelde marktwaarde van E 418 mln. zijn dit binnen de doelgroep de kleinere pensioenfondsen. Maar let wel: deze zeven hebben nog altijd meer dan E 250 mln. aan vastgoed op hun balans! IV: Private fondsbeleggers die hoofdzakelijk in nietgenoteerde vastgoedfondsen participeren. Binnen dit onderzoek betreft het acht (middel)grote pensioenfondsen en verzekeraars. De strategieën hebben de afgelopen jaren verschillende rendementen opgeleverd. Achteraf blijkt dat strategie I het hoogste rendement heeft opgeleverd, hetgeen vooral wordt veroorzaakt door de hoge rendementen op het buitenlands beursgenoteerd vastgoed. Aangezien de rendementen van deze beursgenoteerde beleggingen ook relatief hoge volatiliteit kennen, liepen fondsen met deze strategie ook het hoogste risico.. Samenstelling van de portefeuilles van de vier archetypen Rendement en risico van de vier archetypen 17

20 GENERALISTEN OP SPECIALISTEN? Een onderzoek naar het ontwerp van toekomstbestendige business models van Real Estate Investment Managers ir. Niels Nieboer MSc MRE 18 Beleggen in een tijd van economische crisis vraagt om strategie en creativiteit. Real Estate Investment Managers zijn zich ervan bewust dat zij geconfronteerd worden met keuzes en uitdagingen die cruciaal zijn voor toekomstig (blijvend) succes in een toenemend innovatieve en snel veranderende markt. De positionering en het te kiezen business model moet worden ontworpen, aansluitend op de karakteristieken van de markt en gekozen doelgroep(en). Zodoende heeft de volgende centrale onderzoeksvraag zich opgedrongen: Hoe moet een Real Estate Investment Manager zich - gegeven de veranderende behoeften op de vastgoedbeleggingsmarkt - positioneren en hoe vertaalt zich dat naar een toekomstbestendig business model? In dit artikel is deze vraag vanuit een viertal perspectieven belicht. Context perspectief Vanuit zowel de beleggersmarkt als de vastgoedmarkt zijn impactvolle trends en ontwikkelingen waarneembaar die de positie van Real Estate Investment Managers signifi cant beïnvloeden. De Manager moet steeds zijn onderscheidend vermogen aantonen. Dit vereist diepgaande specialisatie in en deskundigheid ten aanzien van de strategische positionering en ontwerpkeuzes van de organisatie. De professionaliseringsslag die pensioenfondsen doormaken betekent strengere eisen aan de Real Estate Investment Managers. Vastgoed moet concurreren met andere beleggingscategorieën en de vastgoedbelegger moet steeds zijn onderscheidend vermogen aantonen. Het selectief shoppen van vastgoedproducten bij meerdere aanbieders is een gevolg hiervan. Het vergt voor Real Estate Investment Managers aanzienlijke investeringen in producten, dienstverlening, rapportage en organisatie om aan de veranderende klantbehoeften te voldoen. Kortom, er is een groeiende behoefte aan kwaliteit, transparantie en onafhankelijk toezicht. Op het gebied van Real Estate Investment Managers heb je generalisten en specialisten. De generalisten zijn in de regel de grote bekende (internationale) vastgoedvermogensbeheerders met een groot assortiment beleggingsfondsen. De specialisten zijn veelal de kleinere fondsaanbieders met een beperkt aantal fondsen, veelal met de focus op één specifi eke sector of regio. Theoretisch perspectief De generalist biedt in veel opzichten een robuuste dienstverlening aan die gebaseerd is op maatwerk en klantloyaliteit. Het is niet zozeer het rendement dat de drijvende kracht is achter dienstverlening, maar de klantgerichte aanpak en de full service benadering die als onderscheidend wordt gezien. De specialistische vastgoedmanager kenmerkt zich door het aanbieden van een beperkt productassortiment, te typeren als single region en/of single sector. Hierbij is het uitgangspunt dat beleggingsproducten worden aangeboden die onderscheidend zijn qua kwaliteit en performance, waarbij de interne organisatie primair gericht is op kosteneffi ciënte dienstverlening door standaardisatie van processen en procedures. Treacy en Wiersema (2007) beschouwen strategische keuzes aan de hand van een drietal waardestrategieën die onderling verschillen in de gekozen focus. De waardedisciplines die onderscheiden worden zijn Operational Excellence (kostenfocus), Product Leadership (productfocus) en Customer Intimacy (klantfocus). De waardeketen van vastgoedbeleggers wordt opgesplitst naar Investment management, Fund Management en Asset Management. De positie in de waardeketen en daarmee de keuze in kernactiviteiten die een organisatie aanbiedt, is bepalend voor de primaire focus van een Real Estate Investment Manager. De keuze voor een positie in de waardeketen en daaraan afgeleide waardestrategie heeft consequenties voor het business model. Investment Management Fund Management Asset Management Operational Excellence Specialist Product Leadership Matrix positionering generalisten en specialisten (eigen bewerking) Generalist Customer Intimacy Op basis van de koppeling tussen waardestrategieën en positie in de waardeketen enerzijds en de vertaling van kernactiviteiten