ING Investment Office

Transcriptie

1 ING Investment Office Publicatiedatum: 4 december 2013 Sectorcommentaar Europese banken Door Jan Kleipool, analist van het ING Investment Office De Europese economie vertoont de eerste signalen van economisch herstel. Er zijn volgens ons voldoende aanknopingspunten om positiever te worden over de Europese bankensector op de korte tot middellange termijn. Europese banken hebben hun kapitaalratio s aanzienlijk opgekrikt, de liquiditeitsposities zijn verbeterd en dividendbetalingen komen langzaam weer in zicht. Verder hebben Europese banken veel voorzieningen getroffen voor toekomstige kredietverliezen. Wanneer de economische omstandigheden sterk verbeteren, kunnen deze vrijvallen - met hogere winsten als gevolg. Als laatste argument noemen we de vorming van een Europese bankenunie met centraal toezicht en gelijke normen voor alle banken. Een grondig onderzoek door de Europese Centrale Bank (ECB) naar de bankbalansen kan meer vertrouwen geven in de sector. Op de lange termijn zullen de historisch hoge schulden in Europa, in combinatie met strengere toezichteisen en wetgeving, echter leiden tot een langdurig herstelproces met veel onbekende factoren. Deze zijn voor een groot deel afhankelijk van politieke beslissingen. Waardering banken per regio (ING-universum) Hoge waardering banken in periferie eurozone Europese banken vormen volgens ons een aantrekkelijke deelsector indien het economische herstel in deze regio structureel van aard blijkt. Europese banken bieden veelal blootstelling (met hefboomeffect) aan de economie van de thuismarkt, zijn cyclisch van aard (lees: conjunctuurgevoelig) en relatief goedkoop in vergelijking met andere sectoren.

2 De beurswaardering van banken in de Europese periferie, de niet-kernlanden van de eurozone, is volgens ons echter aan de hoge kant in verhouding tot de rest van de bankensector. Dit baseren we ook op de beperkte positieve nieuwsstroom en het uitblijven van duidelijk herstel van economische indicatoren in deze economische regio. De hoge waardering van banken in Italië, Spanje, Griekenland, Portugal en Ierland achten we pas gerechtvaardigd bij stabilisatie van de negatieve trends zoals het percentage wanbetalingen, de kredietgroei en de werkloosheid. Positieve factoren Positief is dat Europese banken de kapitaalratio s aanzienlijk hebben versterkt, de liquiditeitsposities verbeterd zijn en dividendbetalingen langzaam weer in zicht komen. Ook hebben Europese banken veel voorzieningen getroffen voor toekomstige kredietverliezen. Wanneer de economische omstandigheden sterk verbeteren, kunnen deze vrijvallen met hogere winsten als gevolg. Dit geldt met name voor banken met veel exposure naar de periferie van de eurozone en met flinke afschrijvingen op de kredietportefeuilles. Denk hierbij aan banken zoals Santander, BBVA, Intesa, Unicredit en Commerzbank. Voor een daling van het percentage wanbetalingen en kredietafschrijvingen is volgens ons echter een structurele economische groei nodig van ongeveer 2% op jaarbasis. De economische indicatoren in Europa wijzen hier vooralsnog niet op. Desalniettemin vormen Europese banken een aantrekkelijke beleggingsoptie om te profiteren van een cyclisch herstel van de economie. Zoals gezegd, kan de vorming van een Europese bankenunie centraal toezicht en gelijke normen voor alle banken meer vertrouwen geven in de sector. maar ook negatieve Tegenover deze positieve factoren staat echter nog steeds een groot aantal minder positieve punten van zowel tijdelijke als structurele aard. De grootste knelpunten in de huidige fase zijn de aanhoudende stroom van rechtszaken en boetes, de strengere regels (waarover nog steeds veel onenigheid en onduidelijkheid heerst) en een economische situatie waarbij overheden en huishoudens te hoge schulden hebben. Ook de schuldpositie van de Europese bankensector is gemiddeld hoog. Maar deze oorzaak van de kredietcrisis en Europese schuldencrisis is deels verplaatst van de bankensector naar de landelijke overheden en de ECB. Voorwaarden voor goede vooruitzichten voor de Europese bankensector op korte termijn zijn signalen dat de Europese economie herstelt, de kapitaalratio s worden verhoogd, de voorgenomen bankenunie ook echt gestalte krijgt en een relatief lage waardering in verhouding tot andere sectoren. De banken uit de periferie in ons universum zijn volgens ons met 13,6 keer de getaxeerde winst voor 2014 wel overgewaardeerd. Zij hebben meer positief nieuws nodig om de recente koersrally te rechtvaardigen. Op zijn minst zou er stabilisatie van de negatieve trends zichtbaar moeten zijn met name het percentage wanbetaling, de werkloosheid en de kredietgroei. Verder denken we dat het langetermijneffect wordt onderschat van strengere regels voor de banken en de historisch hoge schuldniveaus in de Europese economie. Ten slotte noemen we dat rechtszaken op de korte tot middellange termijn nog voor negatieve verrassingen kunnen zorgen. De risico s hiervan zijn volgens ons echter grotendeels verdisconteerd in de koersen van de bankaandelen. Inhoudsopgave (vervolg) sectorcommentaar Europese banken Bankenunie: harmonisatie van het Europese bankenlandschap p. 3 Single Resolution Mechanism (SRM) p. 3 Single Supervisory Mechanism (SSM) p. 3 Asset Quality Review (AQR) p. 4 Zwak economisch herstel, rechtszaken, wetgeving en deleveraging p. 5 Kapitaalposities p. 5 Liquiditeit- en financieringsproblemen p. 6 Kredietwaardigheid en kredietverlening p. 8 Strengere wetgeving: onduidelijkheid, onenigheid en politieke onzekerheid p.12 Hoge schuldniveaus in de Europese economie p.14 Sectorcommentaar Europese banken 4 december

3 Bankenunie: harmonisatie van het Europese bankenlandschap Een van de grote obstakels voor het oplossen van de Europese bankencrisis was het ontbreken van een centrale toezichthouder met supranationale bevoegdheden. Het officiële toezicht van de banken lag voornamelijk op nationaal niveau waardoor banken die staatsteun hadden ontvangen niet centraal gedwongen konden worden om hun balansen gezonder te maken. Tegelijkertijd kregen banken liquiditeitssteun van de ECB zonder dat deze juridische middelen had om drastische herstructurering van de balansen te eisen. Door de ECB aan te stellen als bevoegde toezichthouder voor de grootste 130 banken in de eurozone is volgens ons dan ook een positieve ontwikkeling voor de Europese bankensector. Het kan mogelijk de vicieuze cirkel tussen noodlijdende banken en steun gevende overheden doorbreken. Uiteindelijk kan de ECB hierdoor meer eenheid (harmonisatie) brengen in het bankenlandschap van de eurozone. Een correcte uitvoering van de bankenunie, maar ook van de tussentijdse maatregelen (waaronder de beoordeling van de bezittingen op de bankbalansen door de ECB, de asset quality review ) kan volgens ons het vertrouwen in de Europese bankensector versterken en daarmee een positieve katalysator voor de sector zijn. Kortom: de uitgebreide analyse van de ECB kan meer transparantie bieden, probleembanken identificeren en gezonder maken en meer vertrouwen geven in het Europese bankensysteem. Single Resolution Mechanism (SRM) Op 10 juli 2013 heeft de Europese Commissie voorgesteld om een eenduidig mechanisme te creëren voor het steunen van falende banken. Dit is een van de stappen in de richting van een bankenunie en moet voorkomen dat nationale overheden banken moeten redden, de zogeheten bail-outs. Zonder dit mechanisme, het Single Resolution Mechanism (SRM), zou een bankenunie moeilijk te verwezenlijken zijn. Door het invoeren van een SRM kunnen spanningen worden voorkomen tussen de ECB en de nationale overheden over hoe noodlijdende banken moeten worden gesteund als die in liquiditeitsproblemen komen. Zo kan een dergelijk mechanisme voorkomen dat er bank runs ontstaan of er zogenoemde besmetting optreedt van andere banken en landen. Onderdeel van het SRM is de oprichting van een Europees resolutiefonds dat gefinancierd wordt door bijdragen van alle banken in de deelnemende landen. Deze contributies zijn per bank verschillend en zullen worden vastgesteld op basis van de risico s en omvang van de betreffende bank. In de praktijk zullen banken die voornamelijk gefinancierd zijn door deposito s lagere contributies betalen. De doelstelling is om binnen 10 jaar een resolutiefonds te hebben opgebouwd van ten minste 0,8% van de totale gegarandeerde deposito s. Uitvoering van het SRM Onder de huidige voorstellen heeft de centrale autoriteit straks de bevoegdheid om bij een falende bank in te grijpen, die te herstructureren en eventueel af te wikkelen : op te knippen en de gezonde delen te verkopen. Bij het afwikkelen van falende banken zal een proces van bail-in van kracht worden. Hierbij worden claims van aandeelhouders en crediteuren van een bank die failliet gaat of dreigt te gaan, omgezet ( geconverteerd ) in aandelenkapitaal met een minimumconversie van 8% van de totale verplichtingen. Deposito s onder de worden hiervoor echter uitgezonderd. De Europese Commissie (EC) heeft voorgesteld een vertegenwoordiging voor de SRM op te richten binnen het Directoraat-Generaal van de EC. Duitsland wil echter dat de beslissingen niet volledig worden gedelegeerd aan de EC en pleit dan ook voor een resolutieboard waarbij de nationale resolutieverantwoordelijken van de lidstaten verantwoordelijk blijven. Single Supervisory Mechanism (SSM) 13 december 2012 kwam de Europese Raad overeen dat er centraal Europees bankentoezicht moest komen. Eerder dit jaar heeft het Europees Parlement wetgeving goedgekeurd die dit mogelijk maakt. Banken waarvan de activa meer dan 30 miljard waard zijn of waarvan de activa groter zijn dan 20% van het bruto binnenlands product (bbp) van het land waarin hun hoofdvestiging is gevestigd gaan onder het enkelvoudige toezicht van dit single supervisory mechanism (SSM) vallen. Naar verwachting neemt de ECB het volledige toezicht op zich vanaf november Voor het slagen van het SSM is het echter wel noodzakelijk dat ook het resolutiefonds en een supranationaal depositogarantiestelsel geregeld zijn. Asset Quality Review (AQR) Een derde stap naar enkelvoudig toezicht is de asset quality review (AQR) door de ECB. Hierbij beoordeelt de ECB de waarde en kwaliteit van de bezittingen van de banken. Deze reviews zijn diepgaander en waarschijnlijk aanzienlijk Sectorcommentaar Europese banken 4 december

4 strenger van aard dan de voorgaande stresstesten die zijn uitgevoerd door de European Banking Authority (EBA). De ECB zal willen voorkomen dat banken toch in grote problemen komen ondanks dat ze wel zijn geslaagd voor stresstesten. Dit gebeurde bijvoorbeeld bij Dexia en SNS. Dit tast de geloofwaardigheid van de stresstesten aan en daarmee ook de geloofwaardigheid van de ECB. Onder het AQR zullen de banken worden onderzocht op zwakke bedrijfsmodellen, structureel zwakke winstgevendheid en ongewenste balansstructuren. Bij deze beoordeling zal rekening gehouden moeten worden met verschillen in de nationale accountingstandaarden en benaderingswijzen van risico gewogen activa, interne modellen, off-balance sheet items en moeilijk te waarderen activa (zogeheten level 3 assets ). Ook zal de definitie van wanbetalingen geharmoniseerd moeten worden. Zelfs na een diepgaand onderzoek naar de balansen en businessmodellen blijft het halen van een stresstest geen garantie dat een bank een crisis overleefd. Immers, de aard van een crisis is niet te voorspellen. Daarnaast kan een crisis kan in verschillende regio s een verschillende invloed hebben. Ook per productcategorie laten toekomstige problemen zich moeilijk voorspellen. In welke mate een bank aan crisis wordt blootgesteld is van te voren dus moeilijk te voorspellen. Zo werden voor de Europese kredietcrisis staatsobligaties als veilig beschouwd, maar werden grote posities in staatsobligaties van bepaalde landen toch ineens een omvangrijk risico voor banken en verzekeraars. De drastische herstructurering van het Europese bankenlandschap kan volgens ons leiden tot een sterker, meer geharmoniseerd Europees bankenlandschap. Ook op individueel niveau hebben de banken belangrijke maatregelen doorgevoerd. Door het afstoten van ongezonde onderdelen, kostenverlagingen en de herzieningen van hun bedrijfsmodel ontstaan op de langere termijn gezondere en meer kostenefficiënte banken. Figuur 2: Proces richting enkelvoudig bankentoezicht Bron: ING Investment Office, december 2013 Sectorcommentaar Europese banken 4 december

5 Zwak economisch herstel, rechtszaken, wetgeving en deleveraging Op 10 november verlaagde de ECB de rente. Dit is een teken dat het economisch herstel nog broos is en inflatie- en groeivooruitzichten nog laag zijn. De renteverlaging kwam vlak na inflatiecijfers die aangaven dat de inflatie in de Eurozone was gedaald van 1,1% naar 0,7%. Hiermee ligt de inflatie ver onder de doelstelling van de ECB van 2%. Tegelijkertijd werd de werkloosheid met terugwerkende kracht naar boven bijgesteld waarmee de werkloosheid in Europa op recordhoogte bleek te staan: 12,17%. Voor de bijstelling was er nog sprake van een lichte verbetering. Stijgende werkloosheid, dalende kredietgroei en ruim monetair beleid kunnen nog meerdere jaren aanhouden na een bankencrisis. De financiële resultaten van banken kunnen gezien worden als een indicatie voor de ontwikkeling van het bbp en profiteren hiervan met een hefboom. Indicatoren zoals consumptie, inflatie, werkloosheid en kredietgroei reageren met vertraging op betere economische omstandigheden. Deze indicatoren zijn echter juist van belang voor de winstgevendheid van banken. Ondanks de eerste tekenen van economisch herstel in de periferie van Europa vielen recente inflatie-, kredietgroei- en werkloosheidsdata tegen. Hoewel de koersen van banken vaak sterk stijgen op nieuws van economische groei, treed na enkele kwartalen vaak zwakte op. De waardering van banken in de periferie is volgens ons dan ook aan de hoge kant na de recente koersstijgingen. Banken in de periferie van Europa zijn momenteel hoger gewaardeerd dan de banken in de Europese kernlanden en de markt verdisconteert volgens ons de verbeterde economische vooruitzichten ruimschoots. Om de recente koersstijgingen van Italiaanse en Spaanse banken te rechtvaardigen is volgens ons meer goed nieuws nodig over de algemene economische omstandigheden in Spanje en Italië, maar vooral ook over trends bij de banken zelf zoals een duidelijke stabilisatie van het percentage wanbetalingen en tekenen van kredietgroei. We zien verder nog een aantal substantiële problemen bij de Europese banken die per land en soort bank kunnen verschillen. Zo zijn de kapitaalposities van Frankrijk en Spanje relatief laag, hebben Spaanse, Italiaanse en Franse banken meer problemen met de financiering en liquiditeit, hebben de Europese zakenbanken een relatief hoge schuldhefboom (lage leverage ratio s), hebben Spaanse, Italiaanse en Ierse banken problemen met de kredietwaardigheid van de leningenportefeuilles en heeft de hele sector maar vooral zakenbanken te maken met politieke onzekerheid rond strengere regulering en wetgeving. Kapitaalposities Europese banken hebben hun kapitaalratio s op basis van de Basel III-kapitaaleisen aanzienlijk verhoogd in de afgelopen anderhalf jaar. Figuur 3: Basel III kapitaalratio Europese banken Sectorcommentaar Europese banken 4 december

6 Per bank kunnen de kapitaalniveaus echter sterk verschillen. Vooral de Spaanse banken en enkele Britse, Duitse en Franse banken moeten het kapitaal verder versterken. Figuur 4: Basel III kapitaalratio per bank: Europa Ten opzichte van Amerikaanse sectorgenoten hebben Europese banken echter een sterke inhaalslag gemaakt. Figuur 5: Basel III kapitaalratio per bank: VS Liquiditeit- en financieringsproblemen Hoewel de ECB nog geen verdere herfinancieringsprogramma s (long term refinancing operation, LTRO) heeft aangekondigd, behoort dit nog steeds tot het arsenaal van de ECB. We houden rekening met een derde LTRO aangezien het eerste kwartaal van 2014 een aanzienlijk bedrag aan schuld dat geherfinancierd moet worden in het eerste kwartaal van Het gebruik van de financieringssteun door banken is in principe een teken dat banken nog moeite hebben met de financiering op de kapitaalmarkten. Aan de andere kant zijn de vorige LTRO-programma s deels gebruikt als zogeheten çarry trades waarbij de goedkope financiering is belegd in staatsobligaties van de betreffende landen. Over het algemeen wordt het terugbetalen van de financieringssteun aan de ECB door banken echter positief ontvangen door de markt. LTRO I & II: Om een nieuwe kredietcrisis te voorkomen heeft de ECB eind 2011 een driejarige financieringssteunoperatie (long term refinancing operation, LTRO) gelanceerd voor de Europese bankensector. De tweede ronde (LTRO II) vond plaats in februari LTRO was goed voor EUR490 mrd waar 523 banken gebruik van maakte. LTRO II was nog groter met EUR 530 mrd voor 800 banken. Dankzij deze steunoperaties konden de banken hun financiering voor 2012 en 2013 veiligstellen. Sectorcommentaar Europese banken 4 december

7 Figuur 6: LTRO liquiditeitsverschaffing door ECB per land 13% 7% 5% 3% 2% 36% 34% Italie Spanje Frankrijk Portugal Ierland VK Belgie Onder enkelvoudig toezicht zal de ECB mogelijk meer eisen stellen aan het gebruik van liquiditeitssteun. Banken die voor een groot gedeelte afhankelijk zijn van ECB-liquiditeitssteun zullen waarschijnlijk gedwongen worden om drastische herstructureringen door te voeren in de balans en/of het bedrijfsmodel. Het gebruik maken van de ECB LTRO-financiering leidt tot een stigma waardoor banken echter relatief snel de LTRO-steun hebben afgebouwd. Figuur 7: LTRO liquiditeitsverschaffing door ECB per bank (mrd) Het zijn vooral de Italiaanse en Spaanse banken die nog veel LTRO-financiering in de boeken hebben staan. Een uitzondering hierop is Banco Santander die de steun grotendeels heeft terugbetaald. Sectorcommentaar Europese banken 4 december

8 Kredietwaardigheid & kredietverlening Een van de grootste problemen in de periferie van Europa is het hoge, nog steeds oplopende percentage wanbetalingen. Figuur 8: Percentage wanbetalingen Europese banken Op Europees niveau lijkt het percentage wanbetalingen te stabiliseren, maar in Spanje en Italië lopen deze nog steeds hard op. De hoge waardering van Spaanse en Italiaanse banken is volgens ons al vooruitgelopen op een stabilisatie of zelfs een daling van het percentage probleemleningen. Wij zien graag eerst bevestiging van een dergelijke stabilisatie en meer positieve nieuwsstroom ten opzichte van de werkloosheid en kredietverlening voordat we positiever worden over de banken in deze regio s. Figuur 9: Percentage wanbetalingen Spaanse banken Sectorcommentaar Europese banken 4 december

9 Op individueel niveau is duidelijk te zien dat ook de banken met veel blootstelling naar Oost-Europa nog steeds hoge percentages slechte leningen hebben. Voorbeelden hiervan zijn Commerzbank en KBC maar ook de Italiaanse bank Unicredit. Figuur 10: Percentage wanbetalingen per bank Banken treffen voorzieningen voor deze wanbetalingen om toekomstige kredietverliezen te kunnen opvangen. De dekkingsgraad van deze voorzieningen ten opzichte van het percentage wanbetalingen zegt iets over de gezondheid van de financiële positie van de bank. Een hogere dekkingsgraad wordt beschouwd als conservatiever beleid. Aan de andere kant kan een hoge dekkingsgraad ook betekenen dat de kredietportefeuilles van de bank van lagere kwaliteit zijn en daardoor meer reserves aan moeten houden. Figuur 11: Dekkingsgraad voorzieningen als percentage t.o.v. wanbetalingen Als we dit vergelijken met de situatie in de VS dan is er een groot verschil zichtbaar. In de VS is het percentage slechte leningen zeer sterk gedaald sinds begin Dit heeft tot veel vrijvallende voorzieningen geleid. Deze vrijvallende voorzieningen komen terug in de winst van de banen wat deels de sterke performance van Amerikaanse banken verklaard. Wanneer deze trend ook in Europa zou plaatsvinden, kan dat de winsten - net zoals in de VS - aanzienlijk verbeteren. In de VS bewegen wanbetalingen zich echter richting een cyclisch laagtepunt waardoor vrijvallende voorzieningen in de komende jaren de winst waarschijnlijk in minder mate zullen ondersteunen. Winstgroei zal dan van kerninkomsten zoals netto rente- en provisie-inkomsten moeten komen. Sectorcommentaar Europese banken 4 december

10 Figuur 12: Percentage wanbetalingen Amerikaanse banken Bron: FDIC, Bloomberg, ING Investment Office, december 2013 Ook wanneer we naar de kredietverlening kijken loopt de VS voorop. De kredietgroei is sinds 2011 positief, maar zwakt recentelijk wel weer wat af. In Europa daalt de kredietverlening aan bedrijven nog sterk terwijl die aan particulieren vlak blijft. We verwachten gezien het langdurige deleveraging-proces in Europa voorlopig niet dat deze trend zal keren. Figuur 13: Kredietverlening Europese banken aan bedrijven neemt af Sectorcommentaar Europese banken 4 december

11 Figuur 14: Kredietverlening Amerikaanse banken Kredietverlening in de VS volgt een stijgende trend. Het lijkt er echte op dat de groei midden 2012 heeft gepiekt. Een eventuele daling van de kredietgroei zou een zeer negatieve verrassing zijn voor de Amerikaanse bankensector waar maar weinig marktpartijen nog rekening mee houden. Figuur 15: Kredietgroei Amerikaanse banken neemt af (groei jaar op jaar in %) Een trend waar zowel Amerikaanse als Europese banken last van hebben is de dalende rente. De netto-rentemarges staan hierdoor onder druk wat ten koste gaat van de netto rente-inkomsten, een van de belangrijkste inkomstenbronnen voor banken. Amerikaanse banken hebben de rente-inkomsten op peil kunnen houden dankzij kredietgroei. In Europa konden Sectorcommentaar Europese banken 4 december

12 banken dit niet. Op korte termijn verwachten we geen veranderingen in de trends wat betreft kredietgroei, maar de rentes lijken wel een opwaartse trend ingezet te hebben. Vooral in de VS maar ook in Europa zijn er tekenen dat de lange rente verder kan oplopen. De recente renteverlaging door de ECB zorgt voor een steilere rentecurve wat juist gunstig is voor banken. Figuur 16: netto-rentemarge Amerikaanse banken Strengere wetgeving: onduidelijkheid, onenigheid en politieke onzekerheid De financiële sector ondergaat een drastische herstructurering als gevolg van de kredietcrisis en Europese schuldencrisis. De escalatie van jarenlange excessieve schuldopbouw heeft geleid tot strengere toezicht- en reguleringseisen voor de bankensector. Het doel hiervan is de bankensector om te vormen tot een veiliger, minder complex en transparanter financieel systeem. De maatregelen zorgen voor een betere verdeling van de risico s binnen het systeem, centraal toezicht, meer transparantie en wereldwijde harmonisatie van de sector, maar leiden ook tot een lagere winstgevendheid voor de banken. Er heerst echter nog veel onduidelijkheid over de uiteindelijke wetgevingen. Bovendien is er veel onenigheid tussen landen en regio s waardoor de onzekerheid omtrent uiteindelijke eisen en politieke afhankelijkheid groot is. Duidelijk is wel dat banken door de strengere toezichteisen en wetgeving de bedrijfsmodellen moeten aanpassen, schulden moeten afbouwen en efficiënter te werk moeten gaan. Dit uit zich in het afstoten van onderdelen, kostenbesparingen en het afbouwen kapitaalintensieve activiteiten om de winstgevendheid op peil te houden. In oktober 2012 werd door een aantal experts onder leiding van de Finse oud-minister van financiën Liikanen, in opdracht van de Europese commissie, een rapport gepubliceerd met daarin aanbevelingen tot hervormingen van de bankensector. Dit Liikanen-rapport is een eerste aanzet geweest voor homogene herstructurering van de financiële sector binnen de EU. Het rapport geeft de indruk een tussenoplossing te zoeken tussen de maatregelen in de VS en die in het VK. Tot voor kort werd er weinig aandacht aan besteed, maar recentelijk heeft Duitsland te kennen gegeven de voorstellen in het rapport in grote lijnen op EU-niveau door te willen voeren. Dit houdt in dat Europese banken de nutsactiviteiten (retailactiviteiten) en de zakenbank moeten scheiden (ring-fencing). Dit is een kostbare exercitie en verhoogt de kosten voor financiering van zakenbankdivisies aanzienlijk. Dit zou een negatieve impact hebben op banken zoals Deutsche Bank, Sociétè Generale en BNP Paribas. Verder staat de invoering van een financiële transactietaks nog hoog op de agenda. De VS heeft op eigen initiatief de Dodd-Frank Act ingevoerd waaruit vooral de Volcker Rule veel aandacht heeft gekregen. Deze regel verbiedt de handel voor eigen boek als het om kortetermijnspeculaties gaat. Dit gaat uiteraard ten koste van de inkomsten uit trading voor de Amerikaanse zakenbanken. Verder vormen de strengere kapitaal- en liquiditeitseisen van Basel III een redelijk uniforme basis voor de internationale bankensector en is er sprake van een internationale wedloop om strengere nationale eisen te stellen dan de Basel III-voorstellen. Daarnaast komt de blik naast de kapitaalratio s van banken steeds meer te liggen op de hefboom van de Sectorcommentaar Europese banken 4 december

13 balansen (leverage ratio). Naar deze hefboom wordt gekeken omdat dit een simpelere, meer transparante en moeilijker te manipuleren maatstaf is waarmee banken onderling vergeleken kunnen worden. Toenemende focus op leverage ratio s: een woud aan verschillende definities Kapitaalratio s zijn deels afhankelijk van interne modellen en aannames en andere factoren die de vergelijking tussen banken onderling moeilijk maakt. De roep voor een simpeler maatstaf die moeilijker te manipuleren is, is daardoor toegenomen. Hiervoor is de leverage ratio in het leven geroepen. Onder de voorstellen van Basel III moeten de banken voldoen aan een minimumeis van 3%. Er zijn echter veel varianten van leverage ratio s die het vergelijken alsnog bemoeilijken. Zo zijn er momenteel de volgende definities: CRD IV-, Basel III-, VS-, PRA- en de Zwitserse-leverage ratio. Deze varianten zijn niet allemaal even streng, zo zijn de regels die in de VS en Zwitserland gehanteerd worden strenger dan die in Europa. Uiteindelijk is een ratio die tot een vergelijkbare, transparante maatstaf moest leiden alsnog niet eenvoudig te vergelijken. De grotere focus op de hefboom van banken en onzekerheid met betrekking tot de uiteindelijke minimumeisen vormen een risico voor Europese banken. De druk om de balansen verder in te krimpen is groot en leidt waarschijnlijk tot minder kredietverschaffing in het Europese systeem. Bovendien zijn de quick win mogelijkheden om de balansen te verkleinen volgens ons inmiddels uitgeput waardoor verdere krimp meer impact kan hebben op de inkomsten en mogelijk hogere verliezen genomen worden op onderdelen die worden afgestoten. Figuur 17: Basel III-leverage ratio s per bank (hogere ratio = lagere hefboom) * Pro forma aandelenemissie 2,9% ** Op basis van Zwitserse leverage ratio Bron: Bloomberg, bedrijfsdata, ING Investment Office, december 2013 De Amerikaanse banken hebben de laagste schuldhefboom maar moeten dus ook aan strengere eisen voldoen. Wanneer Zwitserland de minimumeis voor de leverage-ratio verder verhoogd naar 6-10% moeten UBS en Credit Suisse de schuldhefboom nog aanzienlijk verlagen vanaf de huidige niveaus van respectievelijk 4,2% en 3,5%. Onzekerheid rond leverage-eisen is dus een groot risico voor de winstgevendheid van de twee Zwitserse banken. Barclays en Deutsche Bank hebben nog steeds zeer lage leverage-ratio s (hoge schuldhefboom). Deze twee banken hebben bovendien hoge kosten gerelateerd aan rechtszaken als gevolg van schandalen en onjuist verkochte producten. Ook zijn ze als zaken- en retail-bank bovengemiddeld gevoelig voor rechtszaken. De waarderingen zijn hier echter ook naar tegen 0,84 (8,8) en 0,86 (8,5) keer de (consensus)getaxeerd boekwaarde (koerswinst 2014) voor respectievelijk Barclays en Deutsche Bank. Hoge schuldniveaus in het Europese systeem Om de totale schuld van het Europese systeem (huishoudens, bedrijven en overheden) naar een acceptabel niveau te brengen van 90% van het bbp, moet er voor 4,2 biljoen ( 4200 miljard) aan schuld worden afgebouwd. De hoge schuld van huishoudens is vooral een probleem in Nederland, Noorwegen, Denemarken en Ierland. In Frankrijk, Spanje en Portugal is meer de hoge schuld van bedrijven die zorgwekkend is. Sectorcommentaar Europese banken 4 december

14 Figuur 18: Percentage totale schuld overheden, bedrijven en huishoudens afgezet tegen het bbp Bron: Beerenberg Research, Eurostat, ING Investment Office, december 2013 Figuur 19: Percentage schuld overheden afgezet tegen het bbp Bron: Beerenberg Research, Eurostat, ING Investment Office, december 2013 Bovendien is schuld van de private sector onder de huidige crisis twee keer zo hoog als bij voorgaande crises waardoor te verwachten is dat het herstel langduriger zal zijn dan de gemiddelde herstelperiode na een crisis. Figuur 20: Percentage schuld huishoudens en bedrijven afgezet tegen het bbp Bron: Beerenberg Research, Eurostat, ING Investment Office, december 2013 Sectorcommentaar Europese banken 4 december

15 De hoge schulden in de ontwikkelde landen zijn het gevolg van een 60 tot 70-jarige schuldencyclus. De geschiedenis leert ons dat het oplossen van een hoge schuldenberg een langdurig en moeizaam proces is. De schuldenlast kan grofweg op vier manieren worden verlaagd: via groei, faillisement, bezuinigen of hoge inflatie. Zoals te zien is in figuur 19 is historisch gezien groei slechts één keer succesvol geweest om de schuldenlast te verlagen. Dit was in de VS in de periode en dat was na tien jaar depressie en deflatie. Bezuinigen is een van de meest voorkomende oplossingen maar heeft een minder grote impact op de schuldenlast dan defaults. Inflatie ten slotte is verreweg het meest effectief. Gezien de uitzonderlijk hoge schuldenlasten bij ontwikkelde landen en de beperkte economische groei wereldwijd lijkt inflatie een van de weinige realistische oplossingen. De huidige aanpak van de Europese schuldencrisis heeft veel weg van een bezuinigingsscenario. Het effect is echter dat de schulden ten opzichte van bbp zijn gestegen. En gezien de kwantitatieve verruiming in de VS en Japan en mogelijk in de toekomst in de eurozone zitten we al op het pad van het inflatiescenario. Figuur 21: Groei is historisch gezien een onwaarschijnlijke optie Bron: Beerenberg Research, McKisey Global Institute, IMF, ING Investment Office, december 2013 Sectorcommentaar Europese banken 4 december

16 Appendix: Inkomsten (2012) per bank verdeeld naar regio Bron: Bedrijfsdata, ING Investment Office, december 2013 Sectorcommentaar Europese banken 4 december

17 Meer weten? Kijk op of volg ons op Twitter Disclaimer Deze publicatie is opgesteld namens ING Bank N.V., gevestigd te Amsterdam en slechts bedoeld ter informatie. ING Bank N.V. is onderdeel van ING Groep N.V. Deze publicatie bevat beleggingsaanbevelingen maar geen beleggingsadvies noch een aanbieding of uitnodiging tot koop of verkoop van enig financieel instrument. ING Bank N.V. betrekt haar informatie van betrouwbaar geachte bronnen en heeft alle mogelijk zorg betracht om er voor te zorgen dat ten tijde van de publicatie de informatie waarop zij haar visie in deze publicatie heeft gebaseerd niet onjuist of misleidend is. ING Bank N.V. geeft geen garantie dat de door haar gebruikte informatie accuraat of compleet is. De informatie in deze publicatie kan gewijzigd worden zonder enige vorm van aankondiging. Auteursrecht en rechten ter bescherming van gegevensbestanden zijn van toepassing op deze publicatie. Overneming van gegevens uit deze publicatie is toegestaan, mits de bron wordt vermeld. ING Bank N.V. is statutair gevestigd te Amsterdam, handelsregister nr Amsterdam en staat onder toezicht van De Nederlandsche Bank (DNB) en de Autoriteit Financiële Markten (AFM).