Special Report Op weg naar een nieuwe seculaire stierenmarkt?

Transcriptie

1 Augustus 2012 Special Report Op weg naar een nieuwe seculaire stierenmarkt? Ondanks zwakke macro-economische cijfers, een teleurstellend resultatenseizoen en een voortdurende crisis in de Eurozone, houden de aandelenmarkten verrassend goed stand. Met de huidige historisch duurgewaardeerde obligatiemarkten en heel goedkope aandelenmarkten loopt de langetermijnberenmarkt misschien we stilaan op haar einde. De eerste zes maanden van 2012 zitten erop en het was zonder twijfel een heel bewogen eerste jaarhelft. Na een uitzonderlijk sterk eerste kwartaal, aangevuurd door een heropleving van het economische momentum en een verbeterde marktliquiditeit onder impuls van de Europese Centrale Bank, ondergingen de aandelenmarkten een scherpe correctie in het tweede kwartaal. Het effect van de 3-jaars LTRO doofde uit, waardoor de klassieke liquiditeitsrally op zijn einde kwam. Ondertussen flakkerde ook de eurocrisis opnieuw op, met Griekenland als een van de hoofdrolspelers. Een mogelijke Grexit wakkerde de behoedzaamheid van de beleggers aan en verhoogde de nervositeit op de financiële markten, waarbij ook Spanje opnieuw in het nieuws kwam. De Spaanse banksector zat in moeilijkheden en had steun nodig van de Europese Unie, terwijl Bankia - de vierde grootste Spaanse bank - werd genationaliseerd. De aandelenmarkten vielen dan ook sterk terug in de maanden april en mei. Pas na die twee moeilijke maanden, konden de aandelenmarkten eindelijk opnieuw wat terrein goedmaken in juni, een herstel dat zich doorzette in de zomermaanden. 1 Rally gedreven door hoop Excessen uit de markt? Aandelen uit het zicht Historisch dure obligatiemarkten t.o.v. aandelenmarkten Aandelen aantrekkelijkste langetermijnbelegging... 5 Dexia Asset Management - See legal notice at the end of the document

2 1 Rally gedreven door hoop De huidige stabilisatie en sterkte van de financiële markten is echter hoofdzakelijk gedreven door enkele geruststellende nieuwsberichten en een grote dosis hoop. De markten houden al deels rekening met de monetaire versoepeling in China, de Verenigde Staten én zelfs de Europese Centrale Bank. De markt is daardoor op kortere termijn sterk afhankelijk van de liquiditeit, een van de eerste katalysatoren van de sterke beursremonte. Om nu al zeker te zijn van een duurzaam beursherstel is het voorlopig nog wat te vroeg, want daarvoor hebben we een structurele daling nodig van de risicopremie in Europa. De belegger zal slechts een lagere risicopremie accepteren bij een afname van de onzekerheid en het risico dat de Europese schuldencrisis met zich meebrengt. Er zijn al verscheidene interessante pistes gelanceerd, zoals de creatie van een Europees schuldaflossingsfonds en een bankenunie, maar het zal tijd vergen om naar meer fiscale integratie te evolueren. Elke ontgoocheling kan een nieuwe stresscyclus, de voornaamste motor van de Europese onderhandelingen, veroorzaken. De psychologische strijd tussen de verschillende Europese landen voedt de geruchten en volatiliteit van de markten. Mogelijk is hoop echter niet de enige reden voor de enorme standvastigheid die we momenteel op de aandelenmarkten ervaren. De voorbije twaalf jaar zijn niet meteen de meest vruchtbare beursjaren geweest voor de aandelenbelegger, maar het is best mogelijk dat we de basis aan het vormen zijn voor een langdurige stierenmarkt. De graadmeter voor de Europese aandelenmarkt, de Eurostoxx 50, staat ruim 50 % lager dan 12 jaar geleden (zie grafiek). Dexia Asset Management - See legal notice at the end of the document- 2/5

3 2 Excessen uit de markt? Tijdens de indrukwekkende seculaire stierenmarkt van behaalde de S&P 500 een geannualiseerd rendement van bijna 17 %. Om dat rendement te kunnen behalen, diende de koerswinstverhouding van de index bijna te verviervoudigen van ongeveer 8 bij aanvang van de stierenmarkt tot meer dan 30 naar het einde toe. In de laatste jaren van de 2e langste stierenmarkt sinds 1900 zorgde het overdreven (economisch) optimisme en het onvoorwaardelijke geloof in de toekomst van de IT-sector voor enorme excessen op de financiële markten. Pas bij de millenniumovergang kwam de indrukwekkende seculaire stierenmarkt op zijn einde na het uiteenbarsten van de dotcom-bubbel die tot een wereldwijde recessie leidde en een spoor van faillissementen achterliet. De aandelenmarkten hebben intussen die opgebouwde excessen verwerkt en hebben een sterke de-rating ondergaan. Om in het voorbeeld van de S&P 500 (meeste beschikbare gegevens) voort te gaan, stellen we vast dat de aandelenmarkt sinds de start van de seculaire berenmarkt in 2000 meer dan 12 % van zijn waarde is verloren. Die daling ging echter niet over één nacht ijs, maar ging gepaard met de nodige volatiliteit en berenmarktrally s. Door die daling viel de koerswinstverhouding van meer dan 30 terug tot bijna 13 ten opzichte van een langetermijngemiddelde van meer dan 16 (Bloomberg, gegevens sinds 1954), al is dat niet enkel te wijten aan de koersterugval. De winsten van de bedrijven gingen er de voorbije twaalf jaar immers sterk op vooruit (zie grafiek: winstevolutie S&P 500). Het gemiddelde jaarlijkse groeipercentage van de winst van de bedrijven binnen de S&P 500 bedraagt meer dan 5 %, zelfs na de winstdaling tijdens de internetbubbel en de Grote Recessie van Dat niveau van winstgevendheid toont zich nog niet in de evolutie van de koers/boekwaarde van de bedrijven. Dexia Asset Management - See legal notice at the end of the document- 3/5

4 3 Aandelen uit het zicht Het is duidelijk dat de aandelenmarkten sinds 2000 niet echt op applaus kunnen rekenen bij de belegger. Verscheidene indicatoren wijzen op een historische hoog pessimisme. Zo staat de sell side indicator (Indicator gebaseerd op een rondvraag bij marktstrategen op Wall Street die hun allocatieaanbevelingen doorgeven. Op basis van de gemiddelde aandelenweging in de allocatieaanbevelingen wordt onderzocht of de markten optimistisch of pessimistisch zijn) van Bank of America Merrill Lynch op het laagste peil sinds Bovendien blijkt uit de laatste rondvraag bij de fondsbeheerders (Fund Manager Survey van Bank of America Merrill Lynch) dat het percentage cash dicht bij het hoogste niveau staat van het afgelopen jaar. Beide indicatoren zijn goede contra-indicatoren. 4 Historisch dure obligatiemarkten t.o.v. aandelenmarkten Terwijl de aandelenmarken uit het zicht van de belegger zijn verdwenen, zijn de ontwikkelde obligatiemarkten historisch duur gewaardeerd. De vlucht naar kwalitatieve overheidsobligaties ten gevolge van de schuldencrisis in de Europese perifere landen heeft mogelijk nieuw excessen gecreëerd, zowel in Europa als in de Verenigde Staten. Zo daalde de Amerikaanse 10-jaarsrente tot 1,62 %, terwijl de gemiddelde rente over de afgelopen twaalf jaar zowat 4 % bedraagt en zelfs meer dan 6 % sinds het begin van de jaren 60. Ook de Duitse 10-jaarsrente vertoont een gelijkaardig beeld aan een huidige rente van minder dan 1,50 % ten opzichte van een historisch gemiddelde van meer dan 5 % (Bloomberg: data vanaf 1989). Niet enkel de Amerikaanse en Duitse overheidsobligaties hebben geprofiteerd van de vlucht naar kwaliteit. Ook onder meer Finland, Nederland, Frankrijk én België zagen hun rente de afgelopen maanden fors terugvallen. Daardoor krijgt de belegger in vele gevallen op dit moment een negatieve reële rente (na aftrek van de inflatie). Dexia Asset Management - See legal notice at the end of the document- 4/5

5 Bovendien geven de aandelenmarkten voor het eerst in meer dan 50 jaar (met uitzondering van 2008) een gemiddeld hoger dividendrendement dan de rente die een belegger krijgt op een 10-jarige Amerikaanse overheidsobligatie. De aantrekkelijkheid van aandelen ten opzichte van obligaties uit zich eveneens in de vergelijking van de earnings yield (winst/koers) met de rente op zogenaamd risicovrije overheidsobligaties. Het meerrendement (earnings yield risicovrije rente) bedraagt voor de Amerikaanse aandelenmarkten meer dan 5 % en zelfs meer dan 6 % in Europa. 5 Aandelen aantrekkelijkste langetermijnbelegging We zijn er ons van bewust dat de aandelenmarkten op kortere termijn nog een aantal belangrijke angsten moeten overwinnen. Zo kan een verdere verzwakking van de globale economische groei in de komende kwartalen een negatieve impact hebben op de bedrijfsresultaten, en zou een verdere escalatie van de Eurozoneproblematiek hernieuwde stress op de financiële markten veroorzaken. Bovendien kan de teleurstelling groot zijn, indien de centrale banken hun portefeuille tegen de verwachtingen in gesloten houden. Wie echter vandaag voor een langere termijn in de aandelenmarkten stapt, zal het zich de komende jaren waarschijnlijk niet beklagen. Met een historische hoge winstgevendheid en lage waardering zijn aandelen opnieuw heel aantrekkelijk geworden, zeker wanneer we daartegenover de historische lage rentes plaatsen. Het enorme verschil in waardering tussen overheidsobligaties en aandelen wijst immers eerder op een risico voor obligaties in de meeste scenario s. De belegger die het nodige geduld kan uitoefenen en op kortere termijn nog enige volatiliteit van zijn aandelenportefeuille kan aanvaarden, wacht mogelijk een vruchtbare periode. Dexia Asset Management - See legal notice at the end of the document- 5/5