IMPACT HEALTHCARE. Bedrijfsomschrijving. Koersgrafiek

Transcriptie

1 ANALYSE AANDELEN (in miljoen GBP) FY17 FY18 FY19 FY20E Huuropbrengsten 9,392 17,309 23,980 33,200 Groei in % n.r. 84,3% 38,5% 38,4% Bedrijfsresultaat 7,074 13,036 19,389 26, april 2020 Financieel resultaat 0,006-0,698-2,127-2,500 Resultaat portefeuille 2,375 4,134 9,070 n.b. Koers in GBPp 96,00 Nettowinst 9,475 16,472 26,332 24,400 Aantal aandelen (m) 319,00 Netto courant resultaat 7,080 12,443 17,645 24,400 Marktkapitalisatie (m) 306,2 FY17 FY18 FY19 FY20E Intrins. waarde (dec/19) 106,81 Winst per aandeel 5,82 8,57 10,37 7,65 Schuldgraad (dec/19) 6,8% Courante winst p/a 4,35 6,47 6,95 7,65 Koers/winstverhouding 23,54 15,99 13,82 12,55 Brutodividend 4,50 6,00 6,17 6,29 Intrinsieke waarde (reëel) 100,65 103,18 106,81 n.b. Premie/discount 1,7% 0,3% -10,1% n.b. Dividendrendement * 4,4% 5,8% 6,4% 6,6% IMPACT HEALTHCARE Koersgrafiek *: op basis van koersen op het jaareind, voor 2019 en 2020E huidige koers Bedrijfsomschrijving Impact Healthcare Reit (IHR) werd begin 2017 opgericht en zette al in maart 2017 de stap naar de beurs, waarbij het 160 miljoen GBP ophaalde. In mei en november 2017 verhoogde het nog het eigen vermogen met 46,6 miljoen GBP. De opbrengst van de beursgang werd onmiddellijk aangewend voor de verwerving van 56 activa. De huurcontracten hebben een looptijd van 20 jaar en zijn voor tweemaal 10 jaar verlengbaar. Naast de directe aankoop van sites, besteedt de groep veel aandacht aan de mogelijke uitbreiding van die sites. In de eerste helft van 2019 voegde het 107 bedden toe op 5 sites, op 10 andere sites plant het nog 124 bijkomende bedden. Dergelijke uitbreidingen zijn een win-win voor huurder en eigenaar. De eigenaar bouwt op eigen grond, voor de huurder daalt de marginale kost omdat het zijn centrale faciliteiten over meer bedden kan spreiden. De belangrijkste elementen van deze vastgoedgroep lijsten we hieronder in de tabel op: E Aantal&activa Aantal&bedden Waarde&van&de&portefeuille&in&m&GBP 156,17 223,8 318,8 387,3 Aantal&huurders Huuropbrengsten&op&jaarbasis&in&m&GBP 11,8 17,8 23,1 29,4

2 De markt van Britse rusthuizen en de rendementen De CEO van IHR trapte de conference call af met enkele commentaren over de corona-crisis (zie lager), gevolgd door informatie over de Britse rusthuizenmarkt. We onthouden het volgende: - capaciteit stijgt niet met de vraag (= in voorbije 10 jaar). Op korte termijn is er wel een daling van de vraag mogelijk - de markt blijft gefragmenteerd. De 10 grootste operatoren zagen hun marktaandeel van 27% naar 21% dalen. Partijen met 1 à 2 rusthuizen staan voor 32% van de markt (was 49%). Middelgrote groepen maken het gros uit van de markt. - Er is een stijgende vraag naar rusthuizen gespecialiseerd in de opvang van dementerende bejaarden en daar wil IHR op inspelen. - de prijs voor een rusthuisverblijf stijgt snelier dan de inflatie door een beperkte stijging van het aanbod. In de voorbije 20 jaar nam de prijs jaarlijks toe met 3,7%, de inflatie bedroeg 2,8%. Resultaten 2019 Alle cijfers over de prestaties in 2019 illustreren de sterke groei die gerealiseerd werd. De huuropbrengsten namen 38,5% toe, het bedrijfsresultaat klom 48,7% hoger. Het courant resultaat kwam uit op 17,646 miljoen GBP (+41,8%). Per aandeel bedroeg de groei 7,4%, het aantal aandelen nam immers toe (zie verder) (in$miljoen$gbp) Δ18/19 Huuropbrengsten 17,309 23,980 38,5% Bedrijfsresultaat 13,036 19,389 48,7% Herwaardering$vastgoed 4,134 9,070 n.r. Herwaardering$fin.$instrum. H0,105 H0,383 n.r. Financieel$resultaat H0,593 H1,834 n.r. Netto$resultaat 16,472 26,332 59,9% Courant$resultaat 12,443 17,646 41,8% Idem$per$aandeel 6,47 6,95 7,4% Dankzij de overnames uit 2018 en deze van 2019 (voor 73,8 miljoen GBP), dankzij huurindexeringen (minstens 2%) en dankzij de afgewerkte uitbreidingen (zie verder) realiseerde IHR een toename van de huurinkomsten van 38,5% tot 23,980 miljoen GBP. Die huurgroei kon het omzetten in een toename van 48,7% van het bedrijfsresultaat. Enerzijds profiteerde de groep van schaalvoordelen (betere spreiding van vaste kosten), anderzijds waren er in 2018 eenmalige kosten ten belopen van 0,7 miljoen GBP, tegenover slechts 0,1 miljoen GBP in De herwaardering van het vastgoed kwam uit op een positieve 9,070 miljoen GBP door een combinatie van huurindexeringen, door de ingebruikname van renovaties/uitbreidingen en door een positieve herwaardering van de portefeuille in zijn geheel. De herwaardering van de financiële indekkingsinstrumenten was licht negatief. Het financiële resultaat daalde van -0,593 naar -1,834 miljoen GBP. Door een iets hogere gemiddelde schuld stegen de rentelasten van -0,440 naar -1,043 miljoen GBP, door de verhoging van de kredietlijnen namen de bankcommissies wel toe van 0,192 tot 0,811 miljoen GBP. Die hogere kredietlijnen waren noodzakelijk met het oog op de geplande acquisities (zie verder).

3 Het netto resultaat steeg 59,9% tot 26,332 miljoen GBP. Belangrijker is het courant resultaat dat abstractie maakt van de herwaarderingen. Dat komt uit op 17,646 miljoen GBP of 41,8% meer dan in Per aandeel bedraagt de toename slechts 7,4% door een toename van het aantal aandelen. We herinneren eraan dat de groep voor 73,8 miljoen GBP vastgoed heeft gekocht, evenals voor 7 miljoen GBP renovaties/uitbreidingen verrichtte en het gros werd via de uitgifte van nieuwe aandelen gefinancierd. Hieruit volgde dat de schuldgraad eind 2019 op 6,8% uitkwam tegenover 11,6% eind Gelet op het feit dat IHR in 2019 een lagere schuldhefboom gebruikte en weinig winst reserveerde (hoge pay-outratio), is het courant resultaat per aandeel van 2019 niet slecht te noemen. Wat de schuldhefboom betreft, ziet het er in 2020 beter uit. Zo worden de acquisities ten bedrage van 68,5 miljoen GBP volledig met schulden gefinancierd. Het huurrendement van die acquisities bedraagt 7,5%, de financiële kost is lager dan 3%. We willen ook nog even in detail gaan wat het activabeheer van de groep betreft. De groep maakt er een punt van om in diverse van haar rusthuizen uitbreidingen of renovaties te verrichten. Sinds 2018 gaat het om 12 projecten, het gemiddelde rendement ervan bedraagt 8%. Zo werd in 2018 voor 5,4 miljoen GBP afgewerkt, in 2019 hadden de gestarte en afgewerkte projecten een waarde van 10,7 miljoen GBP. De in 2020 te starten projecten zijn goed voor 8,5 miljoen GBP. Door het geheel van investeringen, renovaties/uitbreidingen en huurindexeringen berekende het management dat de jaarlijkse huuropbrengsten van 23,1 miljoen GBP eind 2019 zullen stijgen tot 29,4 miljoen GBP eind Aangezien enkele acquisities maar in de loop van het jaar afgerond zullen worden, Corona-maatregelen In 2020 zal er geen enkel analyserapport verschijnen zonder dat het corona-thema wordt aangehaald. Het is nu nog te vroeg om de impact (als die er al zou zijn) op IHR proberen te berekenen, dat neemt niet weg dat de groep reeds de nodige maatregelen heeft genomen naar de individuele rusthuizen toe: - vergadering met alle rusthuisuitbaters - maatregelen op 3 vlakken: o stricte toepassing van de overheidsrichtlijnen o verhogen van de voorraden van kritische producten o zorgen voor voldoende personeel - sommige rusthuizen bespreken met ziekenhuizen of ze tijdelijk bepaalde patiënten kunnen opnemen om de ziekenhuizen te ontlasten - elk rusthuis rapporteert wekelijks zijn bezettingsgraad Over de laatste gang van zaken (4 april) berichtte de groep het volgende: - op 1 april 2020 had het alle huurbetalingen op tijd ontvangen. - de bezettingsgraad in de rusthuizen steeg met 2% door 75 nieuwe bewoners - de vrije capaciteit is heel beperkt zodat het opvangen van nieuwe personen gestuurd door de NHS, bijna niet mogelijk is. 28% van de rusthuizen had slechts 1 of geen enkele kamer vrij, 52% had tussen 2 en 5 beschikbare kamers - de huurders hebben nog voldoende voorraden van kritisch materiaal, maar op sommige plaatsen kunnen zich problemen voordoen - lokale authoriteiten betalen bepaalde commissies aan de operatoren van rusthuizen omwille van hun grotere dienstverlening - personeel: geen tekorten momenteel. Sommige personeelsleden die vrijwillig in quarantaine waren gegaan, keren nu terug naar het werk.

4 Telefoongesprek met CFO (herhaling januari 2020) Op 21 januari hadden we een telefoongesprek van 45 minuten met de CFO David Yaldron. We hadden al in december 2019 kennis gemaakt met hem in Londen. In plaats van via op onze vragen te antwoorden, verkoos hij een telefoongesprek, wat natuurlijk veel meer wetenswaardigheden opleverde. We sommen deze op: - de CFO bevestigde dat vanaf nu de meeste acquisities met schulden gefinancierd zullen worden. Een optimaler gebruik van de schuldhefboom zal de resultaten gunstig beïnvloeden - de financiële kost zal tussen 2% en 2,5% evolueren, de schuldfinanciering zal een mix van korte en lange termijnkredieten zijn - we verwachten dat de operationele over 2019 zal stijgen tot 78% tegenover 75% in De CFO bevestigt onze stelling dat naarmate de omvang van de groep toeneemt ook de marge zal stijgen. Hij sprak zelfs van een marge van 87% tot 88%! - De Britse rusthuizenmarkt is nog steeds erg gefragmenteerd en een consolidatiegolf lijkt er nog niet aan te komen. De markt is niet gereguleerd qua beddenaantal, elke rusthuisoperator kan dus naar eigen believen nieuwe bedden toevoegen, in tegenstelling tot in Vlaanderen waar bedden vergund worden. Ondanks die vrijheid is er geen overaanbod in de markt. - uitbreiding rusthuizen: een zevental rusthuizen uit de groep realiseerden een uitbreiding van hun beddenaantal op bestaande sites. Het voordeel ervan is de nulkostprijs van de grond enerzijds, anderzijds worden de gemeenschappelijke ruimten (keuken, restaurant, receptie, ) beter benut. De uitbreidingswerken worden volledig uitgevoerd door de operator en opgevolgd door Impact Healthcare Reit. Impact financiert de werken en vraagt hierop een rendement van 8%, zijnde 7% marktrendement en 1% ontwikkelingsmarge. - die uitbreidingen worden bij Impact Healthcare Reit opgevolgd door de accountmanager, het is niet zo dat het een groep eigen gespecialiseerde mensen in dienst heeft om dergelijke werken te verrichten en op te volgen. - dergelijke uitbreidingen zijn vandaag voor die operatoren de enige manier om te groeien, in die zin dat een volledige nieuwbouw (op een nieuwe site) helemaal niet rendabel is. Dat is ook de reden waarom het aanbod van rusthuizen in het land beperkt blijft. - regeringsplannen om het budget van de NHS (National Health Service) te verhogen: we stelden de vraag omdat we zagen dat gemiddeld 10% van de rusthuisbedden volledig door de NHS betaald worden. De hogere middelen voor de NHS zullen niet direct naar de rusthuissector vloeien. Er wordt wel onderzocht of patiënten die relatief lang in een ziekenhuis verblijven voor herstel, niet naar (goedkopere) rusthuizen overgebracht kunnen worden. Dit voorstel wordt wel tegengewerkt door de ziekenhuizen, want meer vrije bedden zou voor hen neerkomen op het moeten opvoeren van het aantal (verlieslatende) operaties. - 90% van de sector bestaat uit privégroepen, non-profit is goed voor 10%. In België is de verhouding eerder 50/50. - melding van CCLA Investment Management: daling van belang van 8,72% naar 4,80%. Dit fonds had eerder in 2019 een belang van 8,72% verworven bij een plaatsing van nieuwe aandelen. Door een verandering van beheerder en beleggingsstrategie werd dat belang afgebouwd en dat heeft verhinderd dat de koers hoger noteerde rond de jaarwisseling.

5 Conclusie Zorgvastgoed is een van de meer aantrekkelijke segmenten in de vastgoedwereld, dat zal niemand ontkennen. Het probleem is dat de waardering van groepen actief in dit segment relatief hoog is. We denken hierbij aan Aedifica, Care Property Invest en Primary Health Properties. Een hoge waardering heeft immers een dubbel nadeel, enerzijds is het kwetsbaar bij beurscorrecties, anderzijds is er weinig potentieel op een nog hogere waardering. We waren dan ook heel verheugd in november 2019 toen we Impact Healthcare Reit ontdekten en we een meeting konden regelen naar aanleiding van een EPRA-event in Londen. Niet alleen genoot dit bedrijf van een relatief lage waardering, er was tevens ook nog meer dan voldoende groeipotentieel door de lage schuldhefboom. Groei was onze verwondering toen in de beurscorrectie het aandeel even sterk onderuit ging als bijvoorbeeld een Aedifica of een Care Property Invest. Ondertussen is het aandeel sterk hersteld, net zoals Aedifica (zei grafiek rechts). De grote vraag is nu hoe het aandeel verder zal evolueren. We hopen alvast dat het aandeel van zijn heel defensief karakter zal kunnen profiteren in de nabije toekomst. Het bedrijft betaalt kwartaaldividenden en dat zal dat blijven doen. Op basis van onze schattingen voor 2020 noteert het met een koers/courant resultaat van 12,5 (Aedifica 25,28), het netto dividendrendement van IHR na dubbele roerende voorheffing (20% en 30%) bedraagt 3,7% (Aedifica 2,5% na slechts 15% RV). We herhalen ook nog met plezier dat de huurprijzen jaarlijks geïndexeerd worden, met een minimum van 2% (!) en een maximum van 4%, dit zelfs als de inflatie lager dan 2% is (is nu 1,3%). De koers van het aandeel is dus 96 GBPp, of 0,96 GBP. In euro kost een aandeel afgerond 1,09 euro. Er is naast de Belgische roerende voorheffing ook Britse roerende voorheffing verschuldigd. Impact Healthcare Reit is een Britse Reit en betaalt aldus geen vennootschapsbelasting. Als compensatie betalen alle aandeelhouders dan Britse roerende voorheffing. Gert De Mesure