De valutakoers ontwikkeling van de Euro-dollar 1.

Transcriptie

1 De valutakoers ontwikkeling van de Euro-dollar 1. 1 Inleiding. Met de introductie van de Euro als nieuwe officiële Europese valuta heeft het internationale monetaire stelsel er in 1999 een belangrijke valuta bij gekregen. Naast de Amerikaanse dollar wordt de Euro thans gezien als een betrouwbare en convertibele valuta. De Euro wordt sinds de introductie veelvuldig gebruikt in mondiale handel- en kapitaaltransacties. De verwachting is dat de wereldeconomie op termijn mogelijk opgedeeld gaat worden in drie valutaire regio s, te weten, de Amerikaanse regio met de dollar als ankervaluta, Europa en de voormalige Oostblok landen met de Euro als ankervaluta en een nieuwe munteenheid voor Azië. Ouders, met in Nederland studerende kinderen, weten uit ervaring dat zij elke maand bij het overmaken van studiegeld voor hun kinderen te maken hebben met telkens wisselende bedragen in Antilliaanse guldens. Ook handelaren die hun producten uit Europa laten overkomen worden geconfronteerd met het probleem van wisselende bedragen in guldens bij hun aankopen in Euro s. Waar komen deze prijsverschillen vandaan? Wat zijn de onderliggende krachten die ervoor zorgen dat de Euro elk uur/dag/maand ten opzichte van de gulden fluctueert? Het is hierbij belangrijk te onthouden dat de gulden sinds 1971 een vaste koppeling heeft met de dollar van 1,79 gulden per dollar. Dit impliceert dus dat elke verandering in de waarde van de dollar ten opzichte van de Euro op de internationale valutamarkt een gelijke verandering met de Antilliaanse gulden tot gevolg heeft. Na het lezen van dit artikel hopen we de lezer meer inzicht te hebben verschaft in het fenomeen van de Euro-dollar koers opdat de lezer in staat is om wisselkoers informatie in krantenberichten over over- en onderwaardering van valuta s beter te begrijpen. In de volgende paragraaf staan wij stil bij de theorievorming rond wisselkoersen en aanverwante thema s. Daarna worden in paragraaf drie de ontwikkelingen in de Eurodollar koers verklaard in de periode Vervolgens gaan we in op de toekomstige Eurodollar koers aan de hand van enkele kerngrootheden. Het artikel wordt afgesloten met enkele conclusies en aanbevelingen. 2 Theorie van de wisselkoersbepaling. In de financiële wereld is een wisselkoers tussen twee valuta's de waarde van de ene uitgedrukt in de andere. Een wisselkoers van US$1,34 voor 1 euro betekent dat 1,34 Amerikaanse dollars evenveel waard zijn als één euro. 1 Met de Euro-dollar markt wordt hier bedoeld de markt in vreemde valuta en niet de in de jaren 1970 ontstane markt voor dollar uitzettingen en dollar kredieten in Europa. 1

2 De wisselkoers wordt beïnvloed door vraag en aanbod op de internationale valutamarkt. Wanneer er meer vraag is naar een bepaalde valuta (in dit geval de Amerikaanse dollar) dan dat er aanbod is, zal de koers stijgen. Dit wordt een appreciatie genoemd. Dit gebeurt ook bij een afname in het aanbod. Een depreciatie is juist het tegenovergestelde. Een toenemend aanbod of een afnemende vraag naar een bepaalde valuta leidt tot een koersdaling. Maar er zijn ook nog andere bepalende factoren die de wisselkoers bepalen, ook wel determinanten genoemd. Als de determinanten van de wisselkoersen, en dan specifiek de Eurodollar koers, worden de volgende vier factoren in de literatuur genoemd 2 : 1. de relatieve prijs van de verhandelbare ( tradables ) en niet-verhandelbare ( nontradables ) goederen en diensten 3 ; 2. internationale reële renteverschillen tussen landen; 3. de relatieve budgettaire positie van landen; 4. de olieprijzen. Deze vier factoren kunnen ook gebruikt worden als een verklaring voor de wisselkoersvorming tussen andere valuta s zoals de Chinese Yuan, de Japanse Yen, het Britse Pond of het Australische Pond. Op eerder genoemde vier factoren gaan we kort in om te verduidelijken hoe deze vanuit een theoretisch kader van invloed kunnen zijn op de wisselkoersen en op de economische ontwikkeling. 2.1 Relatieve prijs van de verhandelbare en niet-verhandelbare goederen De relatieve prijzen van de tradables en de non-tradables wordt weergegeven door: P t, waarbij Pt de prijs van het verhandelbare goed is en Pn de prijs van de nietverhandelbare goederen is. De prijzen van non-tradables goederen en diensten, zoals Pn kappersdiensten of diensten van een automonteur worden in principe alleen door binnenlandse factoren, te weten wijzigingen in de directe en indirecte belastingtarieven, schaarste verhoudingen in deelmarkten, natuur rampen of preferenties van consumenten beïnvloed. Doorredenerend betekent een wijziging in de prijs van de niet-verhandelbare goederen dat de binnenlandse bestedingen beïnvloed worden via veranderingen in de koopkrachtsverhoudingen. Bovendien werken wijzigingen in de prijzen van de nontradables door in binnenlandse productie- diensten ketens, die op hun beurt weer van invloed zijn op de prijzen van de internationaal verhandelbare goederen en diensten ( tradables ). Bij een wijziging in de prijzen van de tradables wordt de concurrentiepositie (concurrentieverhoudingen) tussen twee of meerdere landen beïnvloed waardoor de goederen en dienstenstroom tussen deze landen anders wordt met 2 Money, Banking and Financial Markets 2nd edition Dr.M.Kohn hoofdstukken 25 en Onder de tradables wordt verstaan alle goederen en diensten die een land verhandeld met het buitenland, terwijl de non-tradables goederen en diensten alleen in het binnenland verhandeld worden. 2

3 als gevolg verandering in het saldo van de lopende rekening van de betalingbalans.dus indirect werkt een wijziging in de prijzen van de non-tradables via de prijzen van de tradables door in mutaties in het saldo van de lopende rekening. We gaan in deze analyse voor het gemak uit van de veronderstelling dat de wereld uit twee landen bestaat, een zo genaamd twee landen model, bijvoorbeeld de V.S. en Europa bij flexiebele wisselkoersen en met vrij kapitaalverkeer. In dat geval zal een stijging van de relatieve prijzen van identieke en homogeen internationaal verhandelbare goederen (P t -vs / P t euroland ) tot meer vraag naar Europees verhandelbare goederen leiden. Immers, de V.S. wordt relatief duurder dan Europa voor de tradables waardoor de vraag naar Europese goederen en diensten toeneemt en hiermee gepaard zal ook de vraag naar Euro s toenemen. Het gevolg hiervan is dat de Euro in waarde toeneemt ( apprecieert) en daartegenover staat dan dat de dollar in waarde zal afnemen (depreciëren). In de praktijk zal je dan in de betalingsbalans statistieken zien dat de lopende rekening van de V.S. tekorten gaat vertonen, er wordt immers meer geïmporteerd dan geëxporteerd door de Amerikanen of anders gesteld ze besteden meer dan dat ze sparen. De concurrentiepositie van de V.S. verslechtert ten opzichte van het Euroland indien de relatieve prijzen van de tradables in de V.S versus Euroland (P t -vs / P t euroland ) stijgen. Dit vertaalt zich op haar beurt in groeiende tekorten in de lopende rekening van de betalingsbalans. In Europa echter zal de lopende rekening overschotten gaan vertonen als signaal dat die valuta s, ofwel de Euro in dit geval, ondergewaardeerd is. 2.2 Internationale reële renteverschillen De tweede verklaring voor mutaties in de wisselkoersen is het verschil in renten tussen landen. Als wij weer het voorbeeld van de V.S. en Europa nemen, dan zal in een situatie dat de reële rente - dit is de nominale rente minus de inflatie- in de V.S. ( Rr v.s. ) stijgt vanuit een bepaalde evenwichtskoers het volgende proces ingang worden gezet. Amerika zal aantrekkelijk worden voor beleggers uit Europa ( Rr v.s. -/- Rr euroland > 0) en hierdoor zal de vraag naar Amerikaanse beleggingsproducten toenemen en als afgeleide hiervan zal de vraag naar dollars stijgen. Gegeven dat in het Euroland alles ongewijzigd blijft zal de dollar appreciëren ten opzichte van de Euro. 2.3 Relatieve budgettaire positie De derde verklarende factor van de wisselkoers is de relatieve budgettaire positie van de landen. Zo zullen hoge budgettaire tekorten in een land in eerste instantie doorwerken in het renteniveau in dat land de yield-curve kan bijvoorbeeld omhoog schuiven of steiler worden- en hierdoor zullen de bestedingen in de tijd gaan dalen. Immers de overheidstekorten moeten gefinancierd worden en dit leidt tot meer vraag vanuit de overheid op de geld-en kapitaalmarkt. Er blijven dan minder fondsen over voor particuliere investeringen ( crowding-out effecten van private investeringen). Het vertrouwen van het publiek in economisch herstel wordt dan in negatieve zin beïnvloed waardoor economische agenten ervan uitgaan dat op termijn de valuta van dat land zou 3

4 kunnen depreciëren wat vervolgens ook gebeurd. Dit is wat economen een self fulfilling prophecy noemen. (zie verder paragraaf 3.3.) Negatieve budgettaire posities in landen zouden ook verklaard kunnen worden door het feit dat de verwachtingen ten aanzien van hogere belastingen in de toekomst de groei van de economie van dat land zou kunnen aantasten. Deze negatieve verwachtingen werken door in de valutaire positie van valuta handelaren en speculanten waardoor de valuta van dat land per saldo op termijn verkocht gaat worden. Dit zal dan resulteren in een depreciatie tendens van de nationale valuta. 2.4 Olieprijzen De laatste determinant van de wisselkoersen zijn de olieprijzen. Olieprijzen werken in eerste instantie door in het algemene prijsniveau van een land omdat olie in bijna alle denkbare productieprocessen gebruikt wordt. In de Antilliaanse prijsstatistieken valt bijvoorbeeld te berekenen dat circa een kwart van de prijsmutatie ( in de consumenten prijsindex) direct verklaard kan worden met door de olieprijs (gerelateerde) mutaties. Voor olie importerende landen betekent een prijsstijging van de olie dat de importrekening voor dat land hoger wordt. De hogere waarde van de importrekening werkt door op de goederenbalans, ergo het saldo verslechtert, waardoor het saldo op de lopende rekening van de betalingsbalans ook verslechtert De produktiekosten in zowel de tradables als de non-tradables sectoren nemen toe waardoor de prijzen in beide sectoren zullen stijgen. De concurrentie positie van de olie importerende landen wordt hierdoor aangetast. Het saldo van de lopende rekening van de betalingsbalans verslechtert en dus zal de druk op de eigen valuta toenemen. Dit kan gezien worden als een eerste kanaal (het prijskanaal) via welk de olieprijzen doorwerken in het saldo op de lopende rekening en daardoor van invloed zijn op de waarde van de nationale valuta. Een tweede bron (het bestedingen kanaal) waardoor olie prijsstijgingen doorwerken in de economie verloopt via de productie van goederen en diensten- de zogenaamde nontradables sectoren zelf. Door de olieprijsstijgingen- als gevolg van de import-inflatieworden goederen en diensten in de olie importerende landen duurder. De stijging van de prijs van de non-tradables tast dan de koopkracht van de consumenten 4 en de producenten aan en dit werkt door in een daling van de nationale bestedingen. De economie zal op termijn minder snel gaan groeien. Dit proces van afnemende bestedingen en lagere groei schaadt het vertrouwen van de economische agenten in dat land en hiermee zal de valuta op termijn verder onder druk komen te staan. 4 Een bezoek aan de kapper wordt duurder of de automonteur gaat meer vragen voor zijn/haar diensten. 4

5 3 De Eurodollar koers in de periode In de vorige paragraaf hebben wij de determinanten van de wisselkoers behandeld. In deze paragraaf gaan we aan de hand van data van de Euro-dollar koers verder in op dit onderwerp. In onderstaand grafiek, grafiek 1, wordt de wisselkoers van de Euro in dollars afgebeeld. Bij een nadere bestudering van de grafiek valt een aantal ontwikkelingen direct op. In de eerste plaats vertoonde de Euro in de periode een licht dalend verloop (depreciatie van de Euro) en schommelde de koers tussen 1,14 dollar per Euro en 82 dollarcent per Euro. In de tweede plaats apprecieerde de Euro sterk sinds eind 2001 naar een piek van 1,35 dollar per Euro aan het begin van Vervolgens zwakte de Euro iets af naar 1,18 dollar aan het begin van het derde kwartaal van 2005 tot medio 2006 om vervolgens weer te appreciëren naar de huidige koers van circa 1,34 dollar. In de volgende paragrafen verklaren we het verloop van de Eurodollar koers aan de hand van de vier besproken determinanten van wisselkoersvorming uit paragraaf twee Grafiek 1. De prijs van de Euro in dollars. 3.1 De Eurodollar prijs bezien vanuit de relatieve prijzen van de tradables in de V.S. en het Euroland Het eerste dat men doet om te bezien hoe de dollar zich als valuta heeft ontwikkeld is een analyse van de concurrentiepositie van de V.S. ten opzichte van de rest van de wereld. Dit is het eenvoudigste te doen door naar de lopende rekening van de betalingsbalans te kijken. Het tekort op de lopende rekening van de V.S. is in de periode opgelopen van 415 miljard dollars in 2000 naar 857 miljard dollar ultimo Het absolute tekort op de lopende rekening is in die periode dus met bijna 109% gestegen. In 5

6 dezelfde periode deprecieerde de dollar met 36% van gemiddeld 92 dollarcent per Euro in 2000 naar gemiddeld 1,26 dollar per Euro in Onderstaande tabel 1, geeft beide ontwikkelingen duidelijk weer. Tabel 1. Het saldo op de lopende rekening van de betalingsbalans van de V.S. en het Euroland (beiden in miljarden dollars) en de nominale rente verschillen tussen de V.S en Europa Saldo Lopende rekening V.S Saldo Lopende rekening Euroland Federal Fund Rate V.S. 6.24% 3.89% 1.67% 1.13% 1.35% 3.21% 5.00% Euro Refinance rate 4.04% 4.30% 3.29% 2.32% 2.03% 2.10% 2.90% Korte rente verschil V.S. en +2.20% -0.41% -1.62% -1.19% -0.68% +1.11% +2.10% Euro Gemiddelde koers Eurodollar Bron: International Financial Statistics van het IMF november 2006 en Bloomberg Er zijn twee verklaringen te geven voor de toenemende tekorten in de lopende rekening van de betalingsbalans in de V.S.. In de eerste plaats is de concurrentiepositie van de V.S. ten opzichte van onder meer China in sterke mate verslechterd. Per ultimo 2006 staat er tegenover een tekort op de lopende rekening van de V.S. van miljard dollar een overschot op de lopende rekening van China van 219 miljard dollar 5. Verder valt af te leiden uit tabel 1 dat de tekorten in de lopende rekening van de betalingsbalans in het Euroland geleidelijk aan van een tekort in , omsloegen in overschotten in de periode Dat was juist die periode waar de Euro tegenover de dollar sterk apprecieerde. Dus hiermee wordt aannemelijk gemaakt dat informatie uit betalingsbalans statistieken van landen bruikbare informatie levert om een onderbouwde uitspraak te doen over de relatieve positie van internationale valuta s. De tweede belangrijke verklaring voor de hoge en toenemende tekorten in de lopende rekening van de V.S. is de hoge bestedingen en daardoor het hoge importniveau als gevolg van de Amerikaanse participatie en haar bondgenoten aan de oorlog in Irak. Concluderend kan uit het voorgaande worden gesteld dat door de verslechterde concurrentiepositie van de V.S. de dollar onder druk blijft staan. 5 IMF-Survey December 11, Volume 35, no. 22, pagina

7 3.2 De internationale reële renteverschillen. De tweede belangrijke determinant van de wisselkoers is het reële renteverschil tussen landen. Uit tabel 1 kan worden afgeleid dat het korte (nominale) renteverschil tussen de V.S. en Europa in de periode negatief was. Dit impliceert dat, afgezien van inflatie verschillen, het voor beleggers aantrekkelijker was om in die periode in Europa te beleggen dan in de V.S. Dit verklaart dan ook de relatieve voorkeur van valutahandelaren voor de Euro en dit verklaard deels de appreciatie van de Euro tegenover de dollar. Grafiek 2 geeft de reële korte en lange renteontwikkeling in de V.S. over een periode van 50 jaar weer. Uit de grafiek blijkt dat de gemiddelde reële lange rente op 2.554% lag en dat de gemiddelde reële korte rente 1.273% was. Deze gemiddelde reële renteniveaus gebruiken we als trendniveau s waar tegen we de werkelijke reële rente noteringen afzetten. Uitgaande van deze constatering kunnen wij afleiden dat in de periode de korte reële rente in de V.S. gedurende deze hele periode beneden haar trendniveau lag en dat er bovendien gedurende langere tijd zelfs sprake was van een negatieve korte reële rente. Voor de lange reële rente kan ongeveer hetzelfde worden geconcludeerd. De lange termijn reële rente lag in de periode beneden haar trendniveau maar was wel positief. Grafiek 2. De (reële) korte en lange (reële) rente in de Verenigde Staten. Met deze constatering valt duidelijk te concluderen dat een lager dan normale reële dollarrente ( lager dan haar trendniveau) of zelfs een negatieve reële (korte) dollarrente, de dollar als beleggingsvaluta dus zuiver en alleen geredeneerd vanuit een optimaal rendement gedachte- een minder aantrekkelijke valuta voor beleggers is geweest in 7

8 genoemde periode. Dit verklaart ook deels de zwakke notering van de dollar in de internationale valuta markten. Dus evenals de ontwikkeling in de saldi van de lopende rekening van de betalingsbalans van landen, is de reële renteontwikkeling een goede indicator voor de waarde van valuta s. 3.3 De relatieve budgettaire positie van landen. Het derde argument dat in de literatuur wordt aangehaald als bepalende factor voor de wisselkoersvorming is de relatieve budgettaire positie van landen. Indien een land bijvoorbeeld kampt met hoge en/of oplopende budgettekorten betekent dit op termijn dat de reële korte- en lange rente in dat land zal stijgen als gevolg van de verwachte verhoogde vraag naar financieringsmiddelen om deze tekorten te dekken. En dus kunnen wij de positie van de valuta analyseren zoals dat in paragraaf 3.2 al is gedaan. Dus via rente aanpassingen en kapitaalstromen. Bovendien wekken oplopende begrotingstekorten bij economische agenten de vrees dat de belastingen in de toekomst zouden moeten stijgen om aan de benodigde financiële middelen te komen. Beide verklaringen betekenen dat de nationale consumptieve bestedingen en investeringen op termijn zullen gaan dalen door de verwachte hogere belasting en/of rente tarieven. Vandaar het vaak gehoorde argument dat hoge belastingen en rentetarieven niet goed zijn voor het economische herstel of de groei potentie van een land op (middel) lange termijn. Al met al betekenen beide redeneringen dat een land met hoge en oplopende budgettaire tekorten op termijn zal ervaren dat de nationale bestedingen zullen teruglopen, de economie minder zal groeien ( beneden trendmatige groei) en dat via verwachtingen van economische agenten de waarde van haar valuta zal afnemen. Onderstaande tabel 2 geeft de relatieve budgettaire posities weer in de V.S. en het Euroland in de periode weer. Tabel 2. Relatieve budgettaire positie in de V.S. en het Euroland in ( miljarden dollars c.q. miljarden Euro s) V.S (in miljarden $) als % van BBP Euroland (in miljarden Euro s) als % BBP Economic Forecasts: Bloomberg. In de jaren 2000 en 2001, de jaren dat de euro-dollarkoers vrij stabiel was vertoonde de budgetpositie van de V.S. overschotten in tegenstelling tot het Euroland. In de jaren daarna veranderden de budgetoverschotten in de V.S. in tekorten die flink opliepen zowel in absolute termen als in relatie tot het bruto binnenlandse product (BBP). De budgettaire positie in het Euroland verslechterde ook flink gedurende de hele periode , maar was wel vooral in in relatie tot het BBP lager dan in de V.S. Dus kan de 8

9 zwakke notering van de dollar in deze periode voor een deel te verklaren zijn uit de relatief slechtere budgetpositie van de V.S. tegenover het Euroland. 3.4 De olieprijzen. In onderstaande grafiek is het 3-maands gemiddelde van prijs en volume van de olie van het type Brent weergegeven in de periode (1 e kwartaal). Hierbij valt duidelijk te zien dat de olieprijzen sinds 2002 zijn gestegen naar gemiddeld 65 dollar per vat. Het gemiddelde volume van verhandelde olie is bovendien gestaag toegenomen naar circa 6 miljoen vaten per dag. Grafiek 3. De prijs in dollars en verhandelde volume olie Voor een deel is de verklaring van de stijging van de olieprijzen in genoemde periode terug te voeren tot de toegenomen vraag vanuit China 6 en India 7 die aanhoudend sterke economische groei registreerden. De economische groei in deze landen gaat gepaard met een hoger energieverbruik waardoor de vraag naar olie en oliederivaten sterk is gestegen. In tegenstelling tot de toenemende vraag naar olie bleef en blijft het aanbod van olie achter. In Nigeria hebben rebellen ruim een kwart van de productiecapaciteit van olie verstoord. De productie van olievelden in de Noordzee en de Verenigde Staten loopt terug en ook de productie van het Mexicaanse olieveld Cantarel neemt af. Het olieveld 6 De economie van China groeide in met circa 10% gemiddeld per jaar wat betekent dat het BBP van China bij een voortgezette groei met 10% gemiddeld in 8 jaar tijd zal verdubbelen terwijl de internationale reserves van dat land per ultimo 2006 het niveau van miljard dollar bereikten. 7 De economie van India groeide in met circa 6.5 % gemiddeld per jaar, terwijl de internationale reserves minus goud van dat land per november 2006 het niveau bereikten van 168,2 miljard dollar. 9

10 Cantarel is qua productie het op één na grootst veld ter wereld. En dan speelt op de achtergrond nog de oorlog tussen Irak en de Verenigde Staten 8. De combinatie van een sterke groei in de vraag naar olie en een afnemend aanbod draagt ertoe bij dat de olieprijzen naar verwachting aan de hoge kant zullen blijven. Al deze factoren samen hebben voor de V.S. geresulteerd in een sterke toename van het tekort op de lopende rekening. Immers, de importrekening van de V.S. is sterk opgelopen door de duurdere olie. Ook in het Euroland heeft de stijging van de olieprijzen invloed gehad op de lopende rekening. Olie exporterende landen echter zagen hun saldo op de lopende rekening van de betalingsbalans stijgen terwijl de deviezenpositie van deze landen sterk toenam. Voor 2005 is de inkomensverschuiving van olie-importerende landen naar olie-exporterende landen becijferd op 1,2% van het wereld-bbp 9. Ons buurland Venezuela is hiervan een goed voorbeeld. In de periode steeg het overschot op de lopende rekening van 11,85 naar 25,36 miljard dollar. De internationale dollarreserves (minus goud) van Venezuela stegen in genoemde periode navenant van 13,09 naar 23,92 miljard dollar 10. Concluderend: alle genoemde factoren hebben per saldo een grotere invloed op de positie van de V.S. doordat hun produktiestructuren gevoeliger zijn voor olieprijsstijgingen dan in het Euroland. 4 De toekomstige verwachtingen Eurodollar koers. Met de informatie die wij nu over de prijsvorming in de valutamarkt hebben en de specifieke kennis die is vergaard over de theorievorming rond de Eurodollar wisselkoers hebben we voldoende materiaal en bagage om de toekomstige Eurodollar koers te voorspellen. Een waarschuwing blijft wel op zijn plaats als het gaat om voorspellingen. Niets is met zekerheid voor de toekomst vast te stellen en wij kunnen met de verkregen informatie slechts mogelijke trends in de toekomst weergeven. Laten wij eerst de vier factoren die wij hebben genoemd in dit artikel onder de loep nemen Het saldo op de lopende rekening. Het hoge tekort op de lopende rekening van de V.S. duidt erop dat de dollar op de middellange termijn op de internationale valuta markt onder druk blijft staan. De huidige tekorten duiden op een verdere depreciatie van de dollar. Voorspellingen dat de dollar tegenover de Euro verder zal depreciëren naar 1,40 dollar van haar huidige koers van 1,34 dollar per Euro zijn dus niet uit de lucht gegrepen. 8 Artikel Olieduur in SAFE 03 business, beleggen en beleven van juni/juli Artikel Economische Statistische Berichten 1 december 2006, Mw.M.Cabezas pagina International Financial Statistics IMF van januari Zie voor een nadere analyse een voordracht van Dr. R. de Rato y Figaredo Managing Director IMF op 21 november 2006; How Europe can help the global economy while helping itself. 10

11 In de V.S. beginnen de eerste tekenen van een afzwakking van de economie duidelijke contouren te krijgen. Er is al een afname waar te nemen in de activiteiten op de huizenmarkt wat duidt op een toekomstige inkrimping van de consumptieve uitgaven. Dit omdat veel van de uitgaven van de laatste jaren gefinancierd werden uit de toegenomen overwaarde op de huizenmarkt. Een afname in de consumptie zal tot gevolg hebben dat het saldo van de lopende rekening in de V.S. zal verbeteren, maar per saldo zal de lopende rekening toch een tekort blijven vertonen op middellange termijn. Het lijkt er daarom sterk op dat de tekenen van een aanhoudend zwakke notering van de dollar in de internationale valutamarkt een realiteit wordt. 4.2 De reële internationale rente verschillen. Een andere voorbode van een tempering van de economische groei in de V.S. is de stand van de korte rente ten opzichte van de lange rente in de V.S.. Als de korte rente hoger ligt dan de lange rente verwacht men minder economische groei. Hiertegenover staat dat het op dit moment erg goed gaat met de Europese economieën. De werkgelegenheid in het Euroland groeit en de verwachting met betrekking tot de inflatie zijn ook goed. De Europese Centrale Bank (ECB), heeft de afgelopen jaren kunnen voortbouwen op haar succes als inflatie bestrijder en als onafhankelijk monetaire instituut. Dit heeft de reputatie van de ECB goed gedaan. Investeerders in het Euroland zien dan dat de reële rente op lange termijn onder controle blijft en zijn daardoor eerder bereid om lang te investeren. Met de vooruitzichten van een zwakkere economische groei in de V.S. is het te verwachten dat de Federal Reserve Bank ( of de FED); het Amerikaanse stelsel van Centrale Banken) de rente in de loop van verder zal verlagen. Dit betekent voor de dollar weer dat de voorspelling van een zwakkere notering op korte termijn niet onrealisitisch is. Voor het Euroland zijn de vooruitzichten van een sterkere economische groei met meer werkgelegenheid een teken dat de rente in dat gebeid zal stijgen, duidend op een sterke notering van de Euro. Onderstaande grafiek 3 geeft de vooruitzichten van de rente in het Euroland, Japan en de V.S. weer. Hier valt duidelijk te zien dat in de V.S. een daling van de rente wordt voorzien in de 2 e helft van 2007, terwijl in Japan en het Euroland het tegenovergestelde zal plaatsvinden. 11

12 Grafiek 4. Dus wijzen de indicatoren in de rente sfeer erop dat een verdere verzwakking van de dollar tegenover een appreciatie van de Euro een kwestie van tijd is. 4.3 De relatieve budgettaire posities. Over de relatieve budgettaire posities in de V.S. en het Euroland zijn de signalen niet eenduidig ten aanzien van de Eurodollar koers. Zowel de landen in het Eurogebied als de V.S. kampen met budgettekorten in absolute en relatieve zin. Een uitspraak zuiver en alleen op basis van de relatieve budgettaire posities in die landen is daarom in hoge mate speculerend. Dr R.Rato y Figerado, managing director van het IMF verwoorde dit recentelijk door te stellen: High structural fiscal deficits are still problems in many countries, including Europe. And even in countries that have set more ambitious fiscal targets, the policies to achieve the adjustment planned have mostly not been specified as yet 12 Samenvattend kan worden gesteld dat de indicatoren van de relatieve budgettaire posities in de V.S. en het Euroland niet eenduidig wijzen op een zwakkere dollar dan wel een sterkere notering van de Euro in de internationale valuta markten. Feit blijft dat de budgettekorten in beide regio s verder teruggebracht moeten worden om de economische groei en de vooruitzichten in de toekomst niet onnodig in gevaar te brengen. 12 Zie ook voor een nadere analyse een voordracht van Dr. R. de Rato y Figaredo Managing Director IMF op 21 november 2006; How Europe can help the global economy while helping itself. 12

13 4.4 Stijgende olieprijs. De laatste indicator van de Eurodollar koers is de verwachting ten aanzien van de olieprijzen. In paragraaf 3.4 hebben we al duidelijk laten zien dat een snelle daling van de olieprijzen naar niveaus van vóór 2003 van tussen de 25 en 30 dollar per vat ruwe olie er op korte termijn niet aan zit te komen. Op basis van de huidige marktinformatie verwachten we dat de olieprijzen tussen de dollar zullen blijven. Voor de economie van sterke olieverbruikende landen zoals de V.S., China en India zal de situatie van hoge olieprijzen betekenen dat economische groei zal worden geremd Voor China ( 1,4 miljard inwoners) en India (1,2 miljard inwoners) die de afgelopen jaren bijzonder sterke economische groei hebben laten zien is de correctie van hun bestedingen naar beneden geen ramp. Maar voor de V.S. waar de economie gemiddeld 2,6 % groeide ( gemeten naar het reële BBP) in zal dit kunnen betekenen dat een verdere afzwakking van de groei gepaard gaan met nog meer speculatie ten opzichte van de dollar in de komende jaren. Samenvattend is een constant hoge olieprijs niet goed voor economieën die sterk afhankelijk zijn van olie. Met het oog op al de hiervoor geschetste ontwikkelingen is het niet uitgesloten dat economische agenten ook zullen gaan speculeren tegen een verdere afzwakking van de dollar in de komende jaren met het gevaar dat hierdoor de prijs van de dollar sneller zal dalen. 5 Conclusies en aanbevelingen. In dit artikel hebben wij stilgestaan bij enerzijds het theoretische kader rond wisselkoersvorming en anderzijds indicatoren die in de praktijk worden gebruikt om te analyseren of een valuta onder- of overgewaardeerd is. Er is niet alleen gekeken naar de korte termijn effecten, maar ook is er aandacht besteed aan indicatoren die de wisselkoersvorming op termijn kunnen verklaren. Vanuit de theorie van de wisselkoersvorming hebben wij de volgende vier factoren genoemd die voor de analyse en voorspelling van de wisselkoersontwikkeling van elk willekeurige valuta bruikbaar zijn. Het gaat om de relatieve prijzen van tradables van goederen en diensten, de reële renteverschillen, de relatieve budgettaire posities en de prijs ontwikkeling van olie en oliederivaten. We hebben in onze analyse de nadruk gelegd op de Eurodollar koersen omdat dat in het geval van de Nederlandse Antillen zeer belangrijke valuta s zijn die in belangrijke mate in ons handel-en kapitaalverkeer worden gebruikt. Bovendien is de Euro als nieuwe valuta en de dollar als ankervaluta voor de regio en in de mondiale valutamarkten van cruciaal belang voor de economische ontwikkeling in de nabije toekomst. Verder hebben wij in de praktijk een aantal indicatoren gebruikt in de analyse van de Eurodollar koers voor

14 Met de theorie over wisselkoersvorming hebben wij aangetoond dat zowel de relatieve prijzen van de tradables in de V.S. versus het Euroland als de grote tekorten op de lopende rekening van de betalingsbalans wijzen op een zwakkere dollar in de toekomst. Een analyse van de reëel renteverschillen tussen het Euroland en de V.S. valt ook in het nadeel van de dollar, de verwachtingen voor 2007 in ogenschouw nemende. De derde factor, de olie prijsontwikkeling, die van invloed is op de nationale bestedingen en daardoor de economische groei perspectieven duidt op nadelige effecten voor olieimporterende landen zoals de V.S., China en India. Op middellange termijn zou het olieverbruik van deze landen, die tot de grootste verbruikers van energie behoren, in het nadeel van de positie van onder meer de V.S. kunnen uitpakken. Daarmee zal de verwachting omtrent de economische groei en de notering van de dollar negatief worden beïnvloed. De enige factor die geen eenduidig signaal afgeeft is de relatieve budgettaire positie van de V.S. en het Euroland. In beide landen is de budgettaire positie zowel in absolute als relatieve termen even zorgwekkend te noemen. Vandaar dat een uitspraak over de relatieve Eurodollar zuiver en alleen op basis van deze factor niet eenduidig te geven is. Een belangrijke determinant van de Eurodollar die in dit artikel onbesproken is gebleven is het groeiende besef ( bezorgdheid) bij een aantal Aziatische Centrale Banken dat het tijd wordt om een deel van hun dollarbeleggingen te diversificeren. Op dit moment bestaat het overgrote deel ( >90 %) van de beleggingen van Aziatische landen uit Amerikaanse dollar waardepapieren die zij in portefeuille hebben. Als alternatieve belegging vraagt men zich af of het niet beter is om een deel van hun dollar uitzettingen om te wisselen voor Euro beleggingen. Ook de olie-exporterende landen spelen met de gedachte om een deel van hun dollaropbrengsten in het Euroland uit te zetten. Mede gelet op een diversificatie van beleggingen naar het Euroland van zowel Aziatische landen als de olie-exporterende landen, zou dit kunnen betekenen dat de Euro in de nabije toekomst nog meer in waarde gaat stijgen en daartegenover staat dan een verdere daling van de dollar in de internationale valutamarkten. Dus moeten de ouders van in Nederland studerende kinderen en zakenlui die op Europa aangewezen zijn voor hun invoer nog een tijd met de dure Euro leren leven. Voor onze economie zou een dure Euro ook voordelen hebben omdat de toestroom van Europese toeristen naar onze eilanden kan aanhouden of zelfs toenemen. Drs.A.G.Romero Directeur Bank van de Nederlandse Antillen 16 april,