KBC Institutional Asset Management. Augustus Vaste grond

Transcriptie

1 Investment Outlook KBC Institutional Asset Management Augustus 1 Vaste grond Aandelen blijven goedkoop in vergelijking met dure overheidsobligaties...maar de winstgroei vertraagt Inflatie is nergens in de wereld een probleem Het monetaire beleid zet zwaar in op het laag houden van de inflatie De obligatierente heeft zijn bodem verlaten De budgettaire besparingsinspanningen in 1 zijn de grootste in jaren De eurocrisis blijft smeulen Economisch herstel krijgt vaste grond De risicoappetijt in de markt blijft (té?) hoog Aandelenweging opbouwen Aandelenportefeuille defensief invullen met hoge dividenden en buy-back Euro en lage rendementen mijden. door goed gespreid te beleggen in hoogrentende munten De hier voorgestelde beleggingsstrategie richt zich op een specifiek beleggersprofiel, namelijk dat van een dynamische belegger met belangstelling voor een sterk gedifferentieerde portefeuille. Naar gelang van het risicoprofiel en de beleggingsvoorkeuren van de cliënt kan KBC de belegger een afwijkende portefeuillesamenstelling adviseren. macro-economisch scenario Vaste grond De risico s op een conjunctuurinzinking zijn in de voorbije weken sterk afgenomen. De Amerikaanse economie lijkt nauwelijks te lijden onder de besparingen en de bezorgdheid over het begrotingsbeleid en de ontwikkelingen op de arbeidsmarkt lijken er helemaal verdwenen. In Europa is het nog even wachten op betere groeicijfers, maar de vertrouwensindicatoren zijn alvast in positieve zin gekanteld. Het is tijd om het risico in de beleggingsportefeuilles op te bouwen. Risico op recessie fors afgenomen De wereldeconomie groeit, maar zeker in de westerse wereld gebeurt dat aan een traag tempo. In vergelijking met vorige maand zijn onze vooruitzichten voor de groei van de wereldeconomie ook niet plots fors opgekrikt. Maar er zijn te veel lichtpuntjes om te negeren. In de VS wordt de budgettaire sanering op vallend vlot verteerd. Recente conjunctuurindicatoren over het ondernemersvertrouwen, de huizenmarkt en de arbeidsmarkt suggereren dat de economische groei in de VS verder Deze publicatie is online beschikbaar. Op de website vindt u een uitgebreid, actueel en vlot toegankelijk overzicht van de wereldwijde economische ontwikkelingen en van onze vooruitzichten. Een onderneming van de KBC-groep

2 De arbeidsmarkt blijft cruciaal. In juni kwamen er netto 19 arbeidsplaatsen bij en de cijfers van de voorbije maanden werden fors opwaarts bijgesteld. De werkloosheidsgraad is een belangrijke leidraad voor het monetaire beleid van de Amerikaanse centrale bank (Fed). Onrechtstreeks bepaalt hij dus ook mee de stemming op de financiële markten. In Europa vertonen de harde groeicijfers nog geen verbetering, maar de vertrouwensindicatoren wel. De toonaangevende Duitse Ifo-index noteert op 1 op een schaal tussen 8 en 11. De PMI barometers van het ondernemersvertrouwen staan nog altijd onder het vriespunt, maar zijn al enkele maanden aan het stijgen. Zuidelijk Europa dicht bovendien in snel tempo de kloof met de kernlanden. Ook het groeiende consumentenvertrouwen stemt hoopvol. De recente onrust over het Chinese groeiverhaal is niet op nieuwe elementen gebaseerd. De uitvoercijfers vallen nog altijd tegen en het spookbeeld van een kredietcrisis in China doemde weer even op. Die bezorgdheid lijkt alweer gaan liggen. De Chinese overheden lijken zich te kunnen vinden in groeicijfers rond 7,% in plaats van de 1% uit het verleden. Er zijn verder geen aanwijzingen dat de regering of de centrale bank de controle over de gebeurtenissen heeft verloren. Alles inzetten om de rente laag te houden De risico s op een nieuwe conjunctuurinzinking zijn dan wel sterk verminderd, ze zijn niet verdwenen. De olieprijs blijft een risicofactor. Olie is nog altijd te duur in verhouding tot het aanbodoverschot. Een daling van de olieprijs zou logisch zijn en het economische herstel verder ondersteunen. Als de premie voor het politieke risico hoog blijft of zelfs toeneemt, kan dat de gunstige inflatievooruitzichten beïnvloeden. Dan kan ook het groeiscenario onder druk komen. We gaan ervan uit dat de centrale banken de rente, ook de obligatierente, laag kunnen houden. Begin mei bereikten de Amerikaanse (1,%) en de Europese tienjaarsrente (1,% in Duitsland) hun bodem. Vandaag liggen de niveaus al merkbaar hoger. De rentestijging is vooral ingegeven door de vrees voor een nakende afbouw van de inkoopprogramma s van schuldpapier door de Fed. Ook in de opkomende markten reageerde de rente met een forse opsprong uit vrees dat de appetijt voor obligaties uit de groeimarkten zal afnemen als de Fed de geldkraan dichtdraait. De Fed liet inderdaad een ballonnetje op. Al dit jaar zou ze het inkoopprogramma beginnen afbouwen om het in de loop van 1 helemaal stop te zetten. Dat was voor veel beleggers sneller dan verwacht. Niemand leek gehoord te hebben dat een dergelijke verstrakking afhankelijk blijft van de economische omstandigheden. Een verhoging van de beleidsrente is nog niet voor meteen. De Fed schuift midden 1 als vroegste datum voor een eerste renteverhoging naar voor. De Europese Centrale Bank (ECB) lijkt op dezelfde golflengte te zitten. Met hun rentebeslissingen kunnen ze alleen de geldmarktrente rechtstreeks beïnvloeden. Dat heeft maar een indirect en beperkt effect op de langetermijnrente. Daarom kopen de centrale banken in de VS, Japan en het VK ook actief schuldpapier op. Daarmee kunnen ze de lange rente laag houden. De ECB is nog niet tot een dergelijke kwantitatieve versoepeling overgegaan. Ontwikkeling 1-jaars obligatierente Duitsland VS Verwachting KBCAM +1m Arbeidsmarkt en vertrouwen Tewerkstelling (payrolls, maandwijziging) Producentenvertrouwen (ISM Manufacturing)

3 Ondanks de recente stijging blijft de obligatierente in de kernlanden Duitsland en de VS laag. Of anders gezegd: obligaties zijn nog altijd duur. Ofwel ligt de risicopremie voor aandelen extreem hoog, ofwel is de vergoeding voor risicoloos overheidspapier onredelijk laag. Die grote waarderingskloof kan alleen gedicht worden als ofwel de aandelenkoersen (veel) sterker stijgen dan de bedrijfswinsten, ofwel de obligatierente (fors) gaat stijgen. Dat hoeft zich niet onmiddellijk voor te doen, maar vormt wel zo n beetje het beleggingskader voor de volgende jaren. We verwachten in de komende maanden alvast een licht hogere obligatierente. Een toenemend conjunctuuroptimisme en/of minder beleggers die de veilige vluchthavens van Duitse of Amerikaanse overheidsobligaties gaan opzoeken, kunnen de obligatierente onder opwaartse druk zetten. Die ontwenningsverschijnselen moeten niet overdreven worden. De eerste fase van rentestijging is niet noodzakelijk negatief voor aandelen. Wanneer de rente van heel lage niveaus begint te stijgen, was dit in het verleden eerder een positief element voor de beurs dan omgekeerd. Pas wanneer de geldpolitiek erg restrictief wordt en dan spreken we over een langetermijnrente van % en hoger volgen scherpe beursreacties. Vandaag zijn we nog heel ver verwijderd van die renteniveaus. Ondernemersvertrouwen in Duitsland (Ifo) Beoordeling huidige situatie Verwachtingen Consumentenvertrouwen in de eurozone EMU Spanje Italië (rechtse schaal)

4 GLOBALE ALLOCATIE Als we de koers-winstverhouding van de internationale aandelenmarkten vergelijken met de historische gemiddelden, zijn de beurzen zeker niet duur, maar ook niet meer zo goedkoop als een tijdje geleden. De sterke koersstijgingen van de afgelopen maanden gingen gepaard met een eerder beperkte winstontwikkeling; in Europa zelfs met een negatieve. Aandelen zijn dan ook duurder geworden. Als we de jaren van de internetbubbel buiten beschouwing laten, noteert de Amerikaanse beurs nu ongeveer op het langetermijngemiddelde; de Europese aandelenmarkten blijven er nog wat onder. Bovendien zijn aandelen erg gevoelig voor de wisselvalligheden van de economische groei. Recentelijk zijn een aantal sleutelindicatoren ten goede gekeerd: sterke arbeidsmarktrapporten in de VS, stijgend producentenvertrouwen in Europa, een kentering in het consumentenvertrouwen in de EMU Zij verdrijven de neerwaartse conjunctuurrisico s naar de achtergrond, zonder daarom de groeivooruitzichten voor de komende kwartalen op te krikken. Wij blijven uitgaan van een gematigde groei, we zijn er alleen sterker van overtuigd dat deze groei positief blijft. In vergelijking met cash en obligaties (zowel die van de overheden als die van bedrijven) blijven aandelen op middellange termijn veruit de betere optie. Zelfs als de koers-winstverhouding niet verder stijgt, kunnen de koersen blijven stijgen aan het tempo van de winststijging. De winstgroei ligt trendmatig hoger dan de groei van het nominale wereld-bbp (die bedraagt, à %) en merkelijk hoger dan de korte of de lange rente (niet hoger dan,%). Voeg daarbij een dividendrendement van,% (wereldaandelenindex) tot,% (Europese aandelen) en het verwachte totale rendement ligt merkelijk hoger dan dat van cash of obligaties. Het gebrek aan alternatieven, mag beleggers natuurlijk niet verblinden. Op korte termijn zijn er nog altijd wat risico s die voor onrust op de financiële markten kunnen zorgen. We verwachten niet dat ze het basisscenario uit balans zullen brengen, maar toch. We denken aan de stresstesten voor de Europese banken en de relatief zwakke ontwikkeling van de wereldeconomie (belastingverhoging en uitgavenbesparingen in de VS, groeivertraging in Azië). We trekken niet voluit de kaart van aandelen, maar laten de balans toch in hun voordeel overhellen. Aandelen worden in de gemengde portefeuilles licht (+ procentpunt) overwogen. Dat we een voorzichtige koers blijven varen, komt ook tot uiting in het defensieve karakter van de aandelenportefeuille (zie verder). We blijven stevig onderwogen in obligaties. (- procentpunt). Verder blijven we een stevige kaspositie aanhouden (+ procentpunt tegenover de referentie). De rendementen zijn uiteraard heel laag, maar we houden deze middelen achter de hand om de aandelenpositie weer op te bouwen als de marktomstandigheden het toelaten. Globale portefeuillespreiding (Actieve posities, in %) Aandelen Obligaties Cash -% -% -% +% +% +% +%

5 OBLIGATIEPORTEFEUILLE In de obligatieportefeuille houden we de modified duration licht onder die van de referentie-index. Recentelijk kon de langetermijnrente wat aantrekken, toen de vrees groeide dat de Amerikaanse centrale bank de aankooppolitiek van schuldpapier weldra zou gaan terugschroeven. Zelfs na de recente stijging liggen de Duitse en de Amerikaanse tienjaarsrente nog onder de gemiddelde inflatie die over de looptijd van deze beleggingen mag worden verwacht. Geen aantrekkelijke beleggingsoptie dus, en hoewel we niet snel een wijziging in het beleid van de centrale banken verwachten, moeten beleggers op middellange en zeker op lange termijn toch rekening houden met een stijgende langetermijnrente. We behouden de positie in bedrijfsobligaties. De rentevergoeding voor Europese bedrijven van goede kwaliteit is sinds begin 1 met meer dan basispunten afgenomen. De wisselende stemming over de problemen van de overheidsschulden in de eurozone blijft zich uiten in hoge rentepremies op schuldpapier van Europese financiële bedrijven. Die hebben van nature veel overheidspapier in portefeuille. Door de hechte interbancaire relaties binnen de eurozone dreigt het overstag gaan van zelfs een kleine overheid niet alleen de nationale banksector in zijn val mee te sleuren, maar kan het voor een hele kettingreactie in de unie zorgen. De hoge premies voor niet-financiële debiteuren zijn evenwel veel minder te rechtvaardigen, gezien hun ijzersterke solvabiliteit en hun lage financieringsbehoeften. Hoe dan ook weerspiegelt een premie van gemiddeld,7 procentpunt voor Europese bedrijven de verwachting, dat over een tijdspanne van vijf jaar tot 8% van de investment grade debiteuren failliet zou gaan. Zoiets heeft zich in de voorbije veertig jaar nooit voorgedaan. Concreet: vanaf 1971 bedroeg het hoogste falingspercentage,% en,8% voor een volledige vijfjaarsperiode voor debiteuren met respectievelijk een rating AAA en BBB. In de voorbije vijf jaar, toch gekenmerkt door een diepe recessie, zijn de verliezen op bedrijfskredieten zelfs uitzonderlijk laag gebleven. Kleinere renteverschillen hadden daar ook een logisch gevolg van moeten zijn. In een omgeving van lage nominale rendementen is elk extraatje meegenomen, tenminste als daarvoor geen overdreven risico s moeten worden genomen. Bedrijfsobligaties voldoen aan dit criterium, al moet in de komende maanden het extra rendement komen van de hogere rentevergoeding en niet meer zozeer van koerswinst door dalend renteverschil. Bijkomend rendement in een obligatieportefeuille kan ook gezocht worden door het opzoeken van muntrisico. De vrees voor een snel dichtdraaien van de liquiditeitskraan in de VS zorgde de afgelopen periode voor een verkoopsdruk op de financiële markten. Ook hoogrentende obligaties in vreemde munt konden niet ontkomen aan de algemene risicoaversie. Naast een aantal specifieke problemen (zoals de politieke onrust in Turkije en Brazilië) leden deze markten vooral onder de idee dat de belangstelling vanuit de westerse beleggingswereld sterk zou afnemen. In weinig liquide markten zorgen kleine bewegingen bovendien meestal voor overdreven grote schommelingen. Aan de stevige economische fundamenten van deze landen (lage schuldgraad, beperkte inflatie, de sterkste groei in de wereld,...) is niks veranderd. Wanneer het stof van de recente marktwind wat is gaan liggen zullen beleggers opnieuw hun huiswerk maken. Ze zullen vaststellen dat met (de recent wat gestegen) marktrentes in het Westen de koopkracht van hun beleggingsportefeuille nog steeds nauwelijks kan gevrijwaard worden. De hogere rentes en ondergewaardeerde munten in de groeilanden bieden betere vooruitzichten Aandelen zijn beetje duurder geworden Koers-winstverhouding Europa Koers-winstverhouding VS Aandelen blijven goedkoop Relatieve waardering van aandelen (MSCI EMU) t.o.v. obligaties op basis van het earnings yield/ bond yield model (Fed-model). Hoe hoger de ratio, hoe aantrekkelijker aandelen zijn t.o.v. obligaties Gemiddelde voorbije jaar Gemiddelde voorbije 1 jaar Relatieve waardering aandelen vs. obligaties

6 AANDELENPORTEFEUILLE Ondanks een (weliswaar licht) overwogen positie in de portefeuille, houden we het conjunctuurgevoelige karakter van de aandelenportefeuille beperkt. We doen dit in de eerste plaats door de stijlfactor waarde te blijven benadrukken en dat nog wat sterker dan voorheen. Dat gebeurt door de opname van rendementsaandelen en van aandelen met lage koersvolatiliteit ( Minimum Variance ). We pikken aandelen op van bedrijven die in vergelijking met de sectorgenoten een riant dividend uitkeren. Deze bedrijven storten hun overtollige cash door aan de aandeelhouders. In het verlengde hiervan stellen we ook belang in bedrijven die inkoopprogramma s van eigen aandelen lanceren. Ook dit is een manier om de overtollige cash aan de aandeelhouders uit te keren. Daarmee geven de bedrijven ook het signaal dat zij hun aandeel als ondergewaardeerd beschouwen en wordt de toekomstige winst over een kleiner aantal aandelen verdeeld. Hierbij focussen we op de Amerikaanse markt. Cash uitkeren gebeurt in Europa eerder door het dividend uit te keren, in de VS door aandelen in te kopen. Er zijn genoeg redenen om de voorkeur te geven aan de Amerikaanse boven de Europese aandelenmarkt: ze is defensiever, minder gevoelig voor de eurocrisis, een lagere blootstelling aan de recessie in Europa en de winstverwachtingen voor 1 zijn er vlotter haalbaar. Het defensieve karakter van de portefeuille uit zich op de tweede plaats in de belegging in een korf aandelen met lage koersvolatiliteit ( Minimum Variance ). Die aandelen selecteren we niet op basis van hun (verwachte) rendement, maar omdat hun koersen minder sterk schommelen. Daardoor bieden ze een betere bescherming tegen eventuele neerwaartse marktbewegingen dan klassieke aandelen. We blijven participeren in koerswinsten van de aandelenmarkten, maar door de lagere schommelingsgraad heeft de korf een risicoprofiel dat overeenstemt met dat van een gemengd fonds met % aandelen en % obligaties. Het rendement ligt in principe evenwel hoger dan op basis van deze verhouding zou kunnen worden verwacht, onder meer omdat het dividendrendement bij deze aandelen doorgaans hoger ligt dan het gangbare in de brede markt. De aandelen worden gekozen door middel van een wiskundig algoritme. Dat vermijdt een te grote concentratie van regionale, sectorale, stijl- en liquiditeitsgebonden risico s. De opkomende markten blijven het groeiaccent in onze aandelenportefeuille. De Aziatische beurzen zijn dit jaar relatief zwak begonnen. Ze klommen wel hoger maar moesten hun meerdere erkennen in de Amerikaanse en de Japanse markten. De prospectieve koers-winstverhouding bedraagt momenteel 1,. Die waardering ligt veel lager dan die van de wereldindex (1,8) die op zich al laag is. Aziatische beurzen noteren meestal met een korting. Er zijn evenwel goede argumenten, die veeleer een premie rechtvaardigen in plaats van een korting: de economische groei ligt er fiks hoger dan in het kwakkelende Westen, de bankensector worstelt niet met giftige beleggingsinstrumenten op de balans, de publieke financiën zijn door de kredietcrisis niet ontwricht geraakt, de externe rekeningen vertonen een overschot Dit betekent dat ze voor hun economische groei niet afhankelijk zijn van buitenlands kapitaal.

7 China pakt de problemen op de huizenmarkt aan en de investeringen in infrastructuur, voornamelijk spoorwegen, zijn fors toegenomen. Het ondernemersvertrouwen blijft hangen rond de. Een cijfer dat wijst op een gemiddelde economische groei. Recent viel de groei van het bbp (+7,7% in het eerste kwartaal en +7,% in het tweede kwartaal van 1) wat tegen, maar hij blijft toch wel hoog. Terwijl de kleinere economieën van Zuid-Oost Azië wel op volle toeren draaien, is de balans in zwaargewicht India dan weer gemengd: goede en slechte economische cijfers wisselen elkaar af, het land blijft kampen met structurele problemen (hoog overheidstekort, hoge inflatie en een rigide regelgeving). Samengevat: Azië is een heel diverse regio met één gemeenschappelijk kenmerk: de economische groei is de hoogste ter wereld en wordt vooral ondersteund door een ontluikend leger van middenklasse consumenten. Daarom blijven we positief. 7

8 Believe me, It will be enough (M. Draghi, augustus 1 ) Licht aan het einde van de Europese tunnel In het voorbije jaar werd nauwelijks of geen vooruitgang geboekt bij de uitbouw van de instellingen van de muntunie. Integendeel, men kwam terug op eerder gedane engagementen. De Bankenunie zal uiteindelijk veel minder ver gaan dan aanvankelijk werd voorgespiegeld. De Europese Centrale Bank staat alleen om de EMU te ondersteunen. Voorlopig slaagt ze daar ook in. Mario Draghi, de voorzitter van de Europese Centrale Bank, kondigde begin augustus 1 aan alles in het werk te zullen stellen om de euro die onomkeerbaar is te beschermen. Die uitspraak alleen was al voldoende om de markt ervan te overtuigen dat de crisis het voortbestaan van de eurozone niet kon bedreigen. Niet dat het opbreken van de euro ooit een reëel risico is geweest, maar het leefde wel in een aantal geesten. De voorbije maanden zijn er genoeg aanleidingen geweest om de vlam in de pan te doen slaan, maar dat is niet gebeurd. De financiële markten hebben leren leven met het losse samenwerkingsmodel van een confederale muntunie, zonder transfers of solidariteit. Obligatiebeleggers moeten niet rekenen op een garantie van een supranationale instelling. Hooguit zal Europa geval per geval en onder auspiciën van de ECB ingrijpen als het financiële systeem door besmetting in gevaar dreigt te komen. Eens de Europese conjunctuur opklaart, zal de eurocrisis verder naar de achtergrond verdwijnen. De eerste tekenen van een conjunctuurkanteling zijn merkbaar: Het ondernemersvertrouwen blijft nog altijd onder het vriespunt, maar gaat in stijgende lijn en het consumentenvertrouwen is ten goede gekanteld. 8

9 1-7-1 ECONOMISCHE VOORUITZICHTEN Reële BBP-groei Inflatie (in %, jaargemiddeld) (jaargemiddelde verandering consumptieprijzen, in %) EMU -, -,7 +1, +, +1, +1, VS +, +1,9 +,7 +,1 +1, +1,9 Japan +1,9 +1,9 +1, +, +, +1, VK +, +1, +, +,8 +,8 +, Commerciële contactpersonen: Redactie Investment Outlook: Verantwoordelijke uitgever: Tom Feys, Head Private Clients tom.feys@kbc.be Geert Rosiers, Head Institutional Clients geert.rosiers@kbc.be Luc Van Heden, luc.vanheden@kbc.be Dirk Thiels, Havenlaan, B-18 Brussel Correspondentieadres: KBC Asset Management NV, AVI-Investment Outlook, Havenlaan, 18 Brussel. Tel. + ()/9, Fax + ()/9 1 9, institutional.clients@kbc.be RENTE- & WISSELKOERSVOORUITZICHTEN EUR Officiële rente,,,, Tienjaarsrente 1, 1, 1,8,1 USD Officiële rente,,,, Tienjaarsrente,,,8, USD per EUR 1,1 1,7 1, 1, JPY Officiële rente,1,1,1,1 Tienjaarsrente,8,9,9 1, JPY per EUR 1,1 17, 1, 1, GBP Officiële rente,,,, Tienjaarsrente,,,,8 GBP per EUR,87,8,8,8 Dit document is een publicatie van KBC Asset Management NV, Havenlaan, 18 Brussel, en mag niet worden beschouwd als beleggingsadvies, noch als beleggingsaanbeveling. De informatie dient alleen voor informatieve doeleinden. Beleggingsbeslissingen worden bij voorkeur gebaseerd op het prospectus, de essentiële beleggingsinformatie (KIID) en de laatste periodieke verslagen die kosteloos ter beschikking zijn bij KBC Asset Management NV en KBC Bank NV en voor het publiek toegankelijk op KBC Asset Management NV werkt de informatie naar best vermogen bij op het moment van opname, maar biedt geen garantie over de actualiteit, juistheid, volledigheid of geschiktheid ervan. De informatie in dit document was geldig op het ogenblik waarop ze werd opgesteld maar kan zonder kennisgeving worden gewijzigd en biedt geen garantie voor de toekomst. Indien de resultaten van de weergegeven financiële instrumenten en financiële indices uitgedrukt zijn in een andere valuta dan EUR, kan het rendement door valutaschommelingen hoger of lager uitvallen. Deze informatie behoort niet tot een contract, en kan op geen enkele wijze worden aangewend in het kader van contractuele aansprakelijkheid. KBC Asset Management NV noch enige andere vennootschap van de KBC-groep kan aansprakelijk worden gesteld voor enige schade, van welke aard ook, ontstaan uit het gebruik van of de toegang tot deze informatie. Niets in dit document mag gereproduceerd worden zonder de voorafgaande uitdrukkelijke en schriftelijke toestemming van KBC Asset Management NV. Deze informatie is onderworpen aan het Belgisch recht en aan de uitsluitende rechtsmacht van de Belgische rechtbanken. Gebruikte foto s: Alle historische koersen, statistieken en grafieken zijn actueel tot en met 1 juli 1 tenzij anders vermeld. De beschreven meningen en strategieën zijn die zoals ze gelden op 18 juli 1. 9