-jdsc rift voor 2 KANTOOR XXXV. z: u...j. z: u...j f-- u...j. z: u...j. a::: u...j MEI 1990 DRIEMAANDELIJKS JAARGANG VAN AFGIFTE LEUVEN X. U u...

Transcriptie

1 2 KANTOOR VAN AFGIFTE LEUVEN X z: u...j CL CL e:::t: ::::I: U (/) z: u...j f-- u...j 3: u...j ::::I: U (/) 2: 0 z: 0 U u...j -jdsc rift voor cono ee an e t u...j f-- (/) e:::t: CL u...j <:...:l u...j 0 f-- z: u...j u...j ::::I: U (/) ~ 0 z: 0 U u...j a::: u...j 0 f-- u...j f-- ---l :::> U e:::t: l..l... MEI 1990 DRIEMAANDELIJKS JAARGANG XXXV

2 pp-p pp - Tijdschriff -- v66r -- - economie en Driemaandelijks publikatie van de Faculteit der Econornische en Toegepaste Econornische Wetenschappen van de Katholieke Universiteit Leuven, uitgegeven met medewerking van Ekonomika, vereniging van afgestudeerden van de faculteit, uitgegeven met de steun van het Ministerie van de Vlaarnse Gerneenschap. REDACTIE : Hoofdredacteur: Prof. Dr. R. De Bondt Kernredactie : Prof. Dr. L. Baeck, Prof. Dr. L. Berlage, Dr. G. De Bruyne, Prof. Dr. P. De Grauwe, Prof. Dr. D. Heremans, M. Janssens, Prof. Dr. M. Lambrecht, Prof. Dr. C. Lefebvre, E. Meyermans, Dr. P. Sercu, Prof. Dr. F. Spinnewyn, Dr. P. Van Cayseele, Prof. Dr. P. Vanden Abeele, Prof. Dr. G. Van Herck, Prof. Dr. L. Vanthienen. Redactieraad : Deze raad omvat naast de hoofdredacteur en de leden van de kernredactie eveneens : Dr. P. Beghin (R.U.Gent), Prof. Dr. H. Daems (K.U.Leuven), Dr. M. Dombrecht, (Nat. Bank, Brussel), Dr. S. Proost (K.U.Leuven), Dr. E. Schokkaert (K.U.Leuven), Prof. Dr. W. Vanthielen (E.H. Limburg), Prof. Dr. J. Vuchelen (V.U. Brussel). Redactiesecretariaat : A. Ronsmans Tijdschrift voor Economie en Management Dekenstraat 2, 3000 LEUVEN Tel Fax Verantwoordelijke uitgever: R. De Bondt, Tervuursesteenweg 417, 3030 Leuven. ABONNEMENTSVOORWAARDEN : Volledige jaargang : 4 afleveringen (ca. 500 blz.) BF als steunabonnement* BF als institutioneel abonnement (bibliotheken, instellingen, bedrijven) 800 BF als persoonlijk abonnement (vooraf te betalen via persoonlijke rekening) 350 BF als student 300 BF als K.U.Leuven student BF of $25 als buitenlands abonnement. 250 BF als 10s nummer * De lijst van steunabonnementen wordt eenmaal per jaar gepubliceerd in het Tijdschrift. Abonnementen en bestellingen worden uitsluitend- vereffend op P.R Tijdschrift voor Economie en Management, Leuven.

3 KATHOLIEKE UNlVERSlTElT TE LEUVEN FACULTEIT DER ECONOMISCHE EN TOEGEPASTE ECONOMISCHE WETENSCHAPPEN management Advertenties Chaos in de wisselmarkten? K. VAN!~ANTEN De sluiting van de Kempense steen koolmijnen S. PROOST "Human Resource Accounting"? N. LYBAERT Development through Tourism A. MAMOOZADEH AND D.L. MCKEE Advertenties 1992: het paard van Troje voor de Belgische industrie? L. SLEUWAEGEN EN P. VANDEN HOUTE ME DRIEMAANDELIJKS JAARGANG xxxv

4 W acco Frans J. M. van Doorne & Jack J. Vromen MAATSCMAPPELIJKE WERKELIJKHEID EN ECONOMISCHE WETENSCHAP Filosofische analyse van een verstoorde relatie De economische wetenschap wordt doorgaans voorgesteld als een aspectwetenschap : zij bestudeert menselijk gedrag onder het aspect van 'schaarste'. Naar buiten toe wordt hiermee de indruk gewekt dat deze wetenschap haar vertrekpunt heeft in een elementaire menselijke ervaring. De praktijk echter ondersteunt deze gedachte niet. Ze heeft zich almaar verder verwijderd van het economisch leven van alledag. Binnen en buiten de economie groeit de kritiek op deze ontwikkeling. De relatie tussen de economische wetenschap en de maatschappelijke werkelijkheid is immers grondig verstoord. De huidige situatie vraagt om een ingrijpende herorientatie op de grondslagen van de economie. Dit boek zet het denken en handelen op een ander spoor. Het laat zien dat economie een maatschappij-wetenschap is. Van daaruit moet de economie haar referentiekader vinden, want ze kan niet anders dan een 'natuurwetenschappelijke' basis hebben. De auteurs maken dit des te duidelijker door de problematische situatie van de economie hoofdzakelijk te belichten vanuit de momenteel erg vitale bedrijfseconomie. Deze uitgave is van groot belang voor iedereen die begaan is - of zou moeten zijn - met de fundering van de economische bedrijvigheid. Daarom is ze ook aangewezen als studieboek in diverse opleidingen. DR. FRANS J.M. VAN DOORNE en DRS. JACK J. VROMEN doceren beiden filosofie aan de economische faculteit van respectievelijk de Katholieke Universiteit Brabant en de Erasmusuniversiteit Rotterdam. 168 blz., 420 fr. TIENSESTRAAT LEUVEN (TEL. : ) POSTBUS AJ AMERSFOORT (TEL )

5 - - DE TOP M. De weg naar het sukses is hard en steil. Maar de ASLK klimt met U mee. Haar KMO-service baant voor U het pad. De ASLK-Verzekeringen zorgen voor stevige steunpunten. Zodat uw bedrijf veilig en we1 hogerop geraakt. En morgen misschien a1 de top bereikt. Uw bank + verzekeringsteain doet met U mee. In haar agentschappen. En via haar gespecialiseerde KMO-diensten. BAN p - W X p

6

7 BES EBES kent een richting: voowaarts. In alle do- nische redenen kan niet alle geproduceerde meinen. Op alle vlakken. In al haar activiteiten. vliegas hergebruikt worden. De overblijven- Vooruitgang mag echter niet willekeurig ge- de vliegas wordt dan gestort op geschikte beuren, kost wat kost. Daarom bij- stortplaatsen die met aangepaste voorbeeld heeft EBES beslist haar technieken bezaaid en beplant worvliegasstorten ecologisch te herstel- den. Het resultaat is de effectieve len. Vliegas is een fijn grijs poeder groei van verschillende boomsoordat met de verbrandingsgassen uit ten, de ware ecologische de ketel van de centrales naar de herstelling van de omgeschoorsteen wordt meegevoerd en ving. opgevangen door "elektrofilters:' Ook dit is vooruitgang. Omwille van kwantitatieve en tech- Ook dit is EBES. EBES

8 Voor m'n autoverzekering heb ik een veel makkelijker weg gekozen : de KB-Autoverzekering*. Als ik tijdens het weekend de Ardense bossen induik, neem ik steevast de moeilijkste routes. Op m'n 4x4 kan ik altijd en overal rekenen. Net zoals op mijn bank trouwens, de Kredietbank. Toen ik deze jeep kocht met een KB-Autolening, ben ik bij de KB gaan aankloppen voor een autoverzekering. De KB heeft immers een pak interessante formules uitgedokterd, die vlot af te stemmen zijn op ieders budget en wensen : een uitgebreide Burgerlijke Aansprakelijkheid, Omnium, Rechtsbijstand of een Verkeersongevallen verzekering voor het hele gezin. Een totaal service-pakket, waarbij je bovendien een beroep kunt doen op de groene telefoon ( ) voor alle mogelijke financiele problemen. Mijn KB-kantoordirecteur adviseerde me tenslotte een Alle Risico's-verzekering. Kan ik helemaal inkomen. Wie graag de begane paden verlaat, kan beter op alles voorbereid zijn. *Omniver N.V., verzekerings- toegelaten onder codemaatschappj nummer Beter van hier.

9 Elke donderdag Trends Magazine en Trends Beleggen Nu abonneren via de gratis telefoon (geen zonenummer nodig)

10

11 Tijdschrift voor Economie en Management Vol. XXXV, 2, 1990 Chaos in de wisselmarkten? door K. VANSANTEN" I. INLEIDING Sinds de opheffing van het Bretton Woods systeem in 1973 kunnen wisselkoersen vrij fluctueren (op enkele belangrijke uitzonderingen na zoals de onderlinge pariteiten binnen het EMS). Gezien de onzekerheid die dit veroorzaakt in de buitenlandse handel en de enorme bedragen die door excessieve fluctuaties kunnen verspeeld worden, is het dan ook niet venvonderlijk dat heel wat onderzoek is verricht om het dynamisch gedrag van wisselkoersen te begrijpen. Meer nog, intensieve inspanningen werden (en worden nog steeds) verricht om modellen op te stellen die de toekomstige evolutie van de wisselkoersen voorspellen. Het belang hiervan is duidelijk : een multinational die beschikt over informatie over de toekomstige evolutie van wisselkoersen heeft een duidelijk comparatief voordeel tegenover zijn concurrenten. Het resultaat van a1 deze inspanningen is vaak teleurstellend. Zo blijkt het model dat het best presteert op het vlak van voorspellingen een "random walk" model te zijn, dit wil zeggen een model dat ervan uitgaat dat fluctuaties in de waarde van de wisselkoers bepaald worden door de invloed van willekeurige, stochastische schokken. Deze schokken worden "nieuws" genoemd : bij de perceptie van een onverwacht gebeuren (dat per definitie niet kan voorspeld worden) reageert de markt onmiddellijk, hetgeen verklaart waarom wisselkoersen stochastisch (onvoorspelbaar) fluctueren. En inderdaad, bij historische analyses van het verloop van wisselkoersen blijkt vaak dat onverwach- " Bank Brussel Lambert, Brussel. De tekst werd geschreven toen de auteur rnedewerker was aan het Centrurn voor Economische Studien van de K.U.Leuven. Hij dankt Prof. P. De Grauwe en Wim Vanhaverbeke voor de talloze suggesties en opbouwende discussies bij het onderzoek dat vooraf ging. alsook voor hun advies bij de totstandkoming van dit artikel.

12 te schokken in de wisselkoersen overeenkomen met bepaalde exogene gebeurtenissen (het zogenaamde "nieuws"). Nochtans levert bovenstaande theorie bij velen een weinig comfortabel gevoel op. Ten eerste plaatst het elke onderzoeker die aktief is op dit domein in een patsituatie : aangezien de wisselkoers bepaald wordt door nieuws van buitenaf (door exogene schokken), kan men maar best helemaal geen onderzoek meer doen en is de kous daarmee af. Ten tweede lijkt de realiteit toch niet helemaal overeen te komen met wat vooropgesteld wordt. Zo treden er vaak variaties in de wisselkoers op die ofwel helemaal geen, ofwel een buitensporig grote of kleine relatie vertonen met optredende exogene schokken. Zo kan de stijging van de koers van de dollar de ene maand toegeschreven worden aan een toename van de werkloosheid in de V.S., tenvijl een andere maand een daling van de koers toegeschreven wordi aan iietzelfde fenomeen. Hier ontbreekt duidelijk de logica die men op het eerste zicht zou mogen venvachten. Het huidig onderzoek vertrekt van een nieuwe benadering. Daar waar vroegere modellen ovenvegend gebaseerd zijn op lineaire of loglineaire relaties tussen de optredende variabelen, waaraan stochastische termen toegevoegd worden die representatief zijn voor de invloed van "nieuws", gaat men nu ook niet-lineaire specifikaties introduceren en houdt men expliciet rekening met optredende vertragingspatronen. Bij deze nieuwe benadering wordt in eerste instantie geen gebruik meer gemaakt van stochastische factoren gelet op de onbevredigende resultaten die hiermee bereikt werden. Onder bepaalde voonvaarden blijkt dat dergelijke modellen een gedragspatroon genereren dat eruit ziet alsof de onderliggende struktuur onderhevig is aan min of meer grote exogene schokken, hoewel dit uitdrukkelijk niet zo is. Verderop zullen we aantonen hoe dit mogelijk is en welke conclusies daaruit kunnen getrokken worden. Dergelijk gedrag wordt in de vakliteratuur "deterministische chaos" genoemd, omdat het gegenereerde patroon er willekeurig ("chaotisch") uitziet tenvijl de onderliggende struktuur toch volledig bepaald ("deterministisch") is. Naast een kort overzicht van de betekenis, eigenschappen en voorwaarden van zulk een chaotisch gedrag willen we ook meer gedetailleerd ingaan op de mogelijke toepassingsgebieden. Meer bepaald komen de mogelijkheden en beperkingen van deze chaostheorie op het domein van de wisselkoersen aan bod.

13 11. CHAOSTHEORIE : WAAR HET ALLEMAAL OM DRAAIT Zoals gezegd, behandelt men in de chaostheorie de dynamische verschijnselen die veroorzaakt worden door (soms zeer eenvoudige) systemen die in hun struktuur 6th of meerdere niet-lineaire, of anders gezegd niet-proportionele terugkoppelingen vertonen. Men kan nu wiskundig aantonen dat dergelijke systemen onder bepaalde voonvaarden (die in essentie inhouden dat de mate van nietproportionaliteit in de terugkoppelingen groot genoeg moet zijn) een dynamisch gedrag kunnen vertonen dat ongemeen komplex is (zie Li en Yorke (1975)). Zelfs in die mate dat de observatie van het dynamisch gedrag totaal geen informatie meer verschaft over de onderliggende struktuur : het is alsof er geen onderliggende struktuur aanwezig is, met andere woorden, de geobserveerde opeenvolgende toestanden schijnen willekeurig, haast chaotisch tot stand te komen. Vandaar de naam chaostheorie : men onderzoekt het bestaan en de voonvaarden van strukturen die dergelijk dynamisch gedrag opleveren. Vereenvoudigd kan het ontstaan van zulk een aperiodisch gedrag als volgt verklaard worden. Stel dat we een systeem hebben waarin er krachten zijn die evenwichtszoekend werken en andere die net het tegengestelde effekt hebben. Stel verder dat in de buurt van het evenwicht de evenwichtsvliedende krachten een ovenvegende invloed hebben, maar dat verder van het evenwicht weg de evenwichtszoekende krachten de overhand krijgen. Door het samenspel van deze aan elkaar tegengestelde krachten kan er een situatie ontstaan waarbij het systeem vanuit een initieel onevenwicht voortdurend rond het evenwicht blijft fluctueren. Zodra de afwijking namelijk te groot wordt zullen de evenwichtszoekende krachten het systeem terug naar het evenwicht toe bewegen, tenvijl eens in de omgeving hiervan gekomen de evenwichtsvliedende krachten ervoor zullen zorgen dat de afwijkingen terug groter worden. In de dynamische patronen die aldus gegenereerd worden kan men geen enkele periodiciteit bespeuren : het dynamisch gedrag is aperiodisch, of anders gezegd : het systeem vertoont deterministische chaos. Het evenwichtspunt zelf, dat afwisselend aantrekkend en afstotend werkt, wordt een "Strange Attractor" genoemd om aan te duiden dat het geen evenwicht is in de klassieke betekenis van het woord. Naast de aperiodiciteit bezitten zulke systemen nog een tweede merkwaardige eigenschap. Het blijkt namelijk dat het specifieke geob-

14 serveerde tijdspatroon extreem afhankelijk is van de opgelegde begintoestand en van (CCn of meerdere) strukturele parameters van het systeem. Dit wil zeggen dat het geobserveerde dynamisch gedrag volledig kan verschillen indien men een uiterst minieme wijziging aanbrengt in de begintoestand of de struktuur van het systeem. In de vakliteratuur spreekt men in dit verband van het "butterfly-effect", of het "vlindereffekt" l. De gevolgen van deze eigenschap zijn verstrekkend : stel dat een bepaald economisch fenomeen bepaald wordt door een dergclijke chaosstruktuur, dan wordt het extreem moeilijk om aan de hand van econometrische modellen uitspraken te doen over de toekomstige evolutie van die economische grootheid. Immers, stel dat we met behulp van econometrische modellen erin zouden slagen om een model te specifikren dat het werkeiijke modei praktisch exact benadert. Dan voorspelt de chaostheorie dat de voorspellingen die met dit model gemaakt worden a1 na enkele periodes zeer grote afwijkingen zullen vertonen met de werkelijk voorkomende waarden, tengevolge van de inherente dynamische eigenschappen van het model. Zelfs ais men erin zou slagen om het onderliggend model perfekt te schatten (wat in de praktijk nooit kan gebeuren), dan dient men nog exact de begintoestand te kennen. Indien men bij het schatten van deze begintoestand een fout maakt van bv %, dan zal dit zeer snel aanleiding geven tot sterke afwijkingen tussen voorspelde en geobserveerde waarden van de chaotisch fluctuerende grootheid, hoewe1 nergens externe storingen inwerken op het model. Indien een systeem dus voldoet aan de voonvaarden voor chaotisch gedrag dient men zeer voorzichtig on1 te springen bij het hanteren van econometrische modellen. Dit wil echter niet zeggen dat het gebruik van econometrische modellen in dergelijke situaties niet kan leiden tot gunstige resultaten. Het blijkt namelijk dat de opeenvolgende gegenereerde waarden in een deterministisch-chaotisch proces gedurende kortere periodes een quasi-cyciisch gedrag kunnen vertonen, om nadien weer volledig andere onberekenbare cycli te gaan beschrijven. Zolang het systeem zulk quasi-cyclisch gedrag beschrijft kan men met behulp van econometrische modellen succesvol voorspellingen aangaande toekomstige evoluties maken. Nochtans bieden deze voorspellingen geen enkele garantie : op een bepaald ogenblik zal het werkelijk dynamisch gedrag kompleet afwijken van deze quasi-cycliciteit, zodat alle voorspellingen op dat ogenblik waardeloos worden. Dit kan verklaren waarom

15 modellen die gebaseerd zijn op waarnemingen in het verleden soms tijdelijk succesvol kunnen zijn, maar meestal falen bij het voorspellen van drastische wijzigingen in het dynamisch patroon CI-IAOS IN DE WISSELMARICTEN : HOEZO? Bovenstaande theorie lijkt bij uitstek geschikt om toegepast te worden op wisselkoersen : ten eerste bevatten de onderliggende processen die de wisselkoersen deterrnineren duidelijk vertragingen en niet-lineaire elementen" en ten tweede levert de observatie van wisselkoersen in de praktijk voldoende evidentie op om de hypothese van een deterministisch chaotisch systeem verder te onderzoeken. Bij het onderzoek dat verricht werd en waarvan de resultaten gebundeid zijn in een artikel van De Grailwe eii 'daiisanten (19801, wordt uitgegaan van een vereenvo~tdigd partieel evenwichtsmodel waarbij in essentie zes grootheden worden gei'ncorporeerd waarvan men veronderstelt dat ze bepalend zijn voor de waarde van de wisselkoers. Figuur 1 geeft de relaties tussen deze verschillende blokken weer. Zoals Figuur 1 aantoont, kan men met deze veronderstellingen twee dynamische terugkoppelingen onderscheiden die tijdsvertragingen zullen introduceren in het systeem. Ten eerste is het niveau van de wisselkoers bepalend voor het saldo van de handelsbalans. Dit saldo wordt echter niet alleen bei'nvloed door de waarde van de wisselkoers nu, maar ook door de waarde ervan in de vorige periodes (we veronderstellen dat de invloed tot drie periodes teruggaat). Hierdoor worden vertragingen in het systeem gei'nduceerd. Het saldo in de handelsbalans bei'nvloedt op zijn beurt het evenwicht in de betalingsbalans. Indien er hier een onevenwicht geschapen wordt moet dat op zijn beurt weggewerkt worden door een aanpassing van de wisselkoers, waardoor de eerste kringloop gesloten is. Een tweede dynamische terugkoppeling kan men afleiden aan de hand van de volgende redenering. Agenten die aktief zijn in de wisselmarkten vormen zich een idee over de verwachte evolutie van de wisselkoersen in de volgende periodes. Hiervoor baseren zij zich gedeeltelijk op de evolutie van de wisselltoers in de vorige periodes, hetgeen een eerste tijdsvertraging introduceert, en gedeeltelijk op de huidige waarde ervan. Op basis van deze verwachte evoluties en met kennis van de (konstant veronderstelde) interestvoeten zullen zij posities innemen in de verschillende munten. Hierdoor wordt een overschot of een tekort op de kapitaalbalans gegenereerd hetgeen tot uiting komt

16 FIGUUR 1 Pal-tieel Even wiclztsmodel vertraging = 0.1.2,3 kringloop 1 in een onevenwicht van de betalingsbalans. Om dit onevenwicht weg te werken is weerom een aanpassing van de wisselkoers in de huidige periode nodig. Dit sluit de tweede kringloop in het model waardoor een tweede recursieve relatie ontstaat tussen de huidige waarde van de wisselkoers en de waarde ervan in de vorige periodes. Om de realiteitswaarde van het model te verhogen werden verder twee niet-lineariteiten gei'ncorporeerd. Zo werd verondersteld dat de handelsbalans bij een optredende wisselkoersverandering aanvankelijk averechts reageert. Dit noemt men het "J-curve effect"" Evidentie hiervoor kan men bijvoorbeeld vinden bij de devaluatie van de BEF in 1982 : aanvankelijk verslechterde de handelsbalans nog verder, om slechts na meerdere maanden de eerste tekenen van verbetering te vertonen. Ten tweede werd verondersteld dat agenten die aktief zijn in de wisselmarkten zich bij het opstellen van hun venvachtingen aangaande

17 de toekomstige evolutie van de wisselkoersen "chartistisch" of "fundarnentalistisch" opstellen? De chartisten baseren zich voor hun posities in vreemde munten op de geobserveerde waarden van de wisselkoers in het verleden en extrapoleren de hierin ontdekte trends naar de toekomst. De fundamentalisten daarentegen baseren zich op een evenwichtskoers (bijvoorbeeld bepaald door de koopkrachtpariteitsrelatie), en zullen hun voorspellingen maken in funktie van deze evenwichtskoers. In het model geven twee parameters aan in welke mate elke groep agenten invloed heeft op de markt. In een markt waar men zich vooral baseert op technische analyses van het koersverloop zal de verhouding van de "chartistn- ten opzichte van de "fundamentalistn- parameter groter zijn dan in een markt gedomineerd door fundamentele analyses en vice versa. Om de komplexiteit van het model niet nodeloos op te drijven werd verder verondersteld dat de evenwichtswaarde van de wisselkoers, prijs, inkomen van de bevolking en interestvoeten in binnen-en buitenland konstant zijn. In een verder stadium kan nagegaan worden wat er gebeurt indien deze grootheden geendogeniseerd worden. Het binnenbrengen van de hogervernoemde assumpties in de overeenkomstige blokken uit Figuur 1 en het venvijderen van de intermediaire variabelen laat toe een recursieve relatie op te stellen die de actuele waarde van de wisselkoers bepaalt in funktie van de waarde in de vorige periodes en van een aantal parameters (zie De Grauwe en Vansanten (1990)). Aan de hand hiervan kan het dynamisch gedrag van de wisselkoers onder gegeven voonvaarden gesimuleerd worden. De resultaten van deze simulaties worden besproken in de volgende paragraaf. IV. RESULTATEN De recursieve relatie die het dynamisch gedrag van de wisselkoers beschrijft bevat een aantal nader te specifieren parameters. Om numerieke, computergestuurde simulaties te kunnen uitvoeren moeten aan deze parameters concrete cijfenvaarden gegeven worden. Uit de simulaties blijkt dat voor een relevant domein van parametenvaarden het gesimuleerde gedrag alle kenmerken vertoont van deterministische chaos. Zo toont Figuur 2 duidelijk dat het gegenereerde patroon volledig aperiodisch is. Figuur 2a toont het verloop van de wisselkoers in een

18 FIGUUR 2a Dy~~amiscl~ gedrng van de refere~lfzetest Iteraties Bron: De Grauwe en Vansanten (1990) tijd tijdsdiagram voor 60 iteratiewaarden, vanaf iteratie 3000~. Figuur 2b toont de daaropvolgende 60 iteraties (&in periode komt in het model ongeveer overeen met Cin kwartaal). Uit deze figuren blijkt dat de berekende waarden van de wisselkoers telkens in de buurt van het evenwichtspunt terechtkomen, zonder dit echter ooit te bereiken. Dit duidt crop dat de evenwichtswaarde van de wisselkoers de rol vervult van cen "Strange Attractor". Bovendien is er geen enkele periodiciteit te ontdekken in de opeenvolgiug van de berekende wisselkoerswaarden. Indien men in een fazediagram (met op de assen resp. de waarde van de wisselkoers op tijdstip t en op tijdstip (t + l)), een onbeperlct aantal iteratiewaarden uitzet dan merkt men dat eenzelfde combinatie waarden nooit twee keer exact herhaald wordt, hoeveel waarden men ook toevoegt. Ook de tweede eigenschap van deterministische chaos, namelijk de extreme gevoeligheid voor beginvoorwaarden en parametenvijzigingen, blijkt voldaan te zijn zoals aangegeven is in Figuren 3 en 4.

19 FIGUUR 2b Dynarnisclz gedrng van de referentietesf Iteraties Broiz: De Grauwe en Vallsantell (1990) tijd Figuur 3 toont hetzelfde tijdsdiagram als Figuur 2a, maar nu werd een tweede tijdreeks bijgevoegd. Bij deze tweede reeks werd in de 3000ste periode een eenmalige perturbatie van 5% aangebracht in de berekende waarde van de wisselkoers ten opzichte van de referentiereeks. Verder werd geen enkele wijziging aangebracht. Uit de sirnulaties blijkt dat beide tijdreeksen a1 na enkele iteraties een volledig ander verloop kennen. Het is alsof beide reeksen gegenereerd werden door volledig verschillende processen. Nochtans werd enkel na 3000 iteraties een eenmalige, minieme wijziging aangebracht in de begintoestand van het systeem op dat ogenblik, en bleef dc onderliggende struktuur totaal ongewijzigd. Wieruit kan men besluiten dat kleine, eenmalige wijzigingen in de toestand van een systeem, aanleiding kunnen geven tot permanente, grote afwijkirlgen van de gegenereerde tijdreeksen. Figuur 4 tenslotte toont de extreme gevoeligheid van de gegenereerde waarden voor wijzigingen in de struktuur van het model zelf. In casu geeft de figuur de vergelijking weer tussen het oorspronkelijke

20 FIGUUR 3 Gelioeligheid voor begi~z~jool.wanrden 0.5 L..,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,l tijd Iteraties ; einmalige schok van 5% op t = 3000 referentietest + geperturbeerde waarden Bron : De Grauwe en Vansanten (1990) model (cfr. Fig. 2a)en een model waarbij men veronderstelt dat (vanaf iteratie 3000) het belang van de chartists met 1% toeneemt. Ook hier blijkt dat zeer snel zeer grote afwijkingen optreden tussen beide tijdreeksen. Hoewel het voorgestelde model slechts een partieel evenwichtsmodel is kunnen we toch aannemen dat het dynamisch gedrag van wisselkoersen in realiteit kan bepaald worden door deterministisch-chaotische systemen. Hieruit volgt dan onmiddellijk dat men bij het hanteren van econometrische modellen met de nodige omzichtigheid moet te werk gaan. V. MOGELIJKE TOEPASSINGSGEBIEDEN Zoals reeds vroeger werd gezegd is het niet aangeraden om deze modellen te gebruiken bij het voorspellen van individuele waarden van de wisselkoers in de toekomst. We1 is het mogelijk om de invloed van

21 FIGUUR 4 Gevoelighrid ~.oor. prrr-n~neterwijzigi~~ge~l tijd Iteraties ; toename chartists 1% o referentietest t geperturbeerde waarden Bron : De Grauwe en Vansanten (1990). wijzigingen in de struktuur van het model na te gaan op de globale dynamische stabiliteit van het systeem. Men kan bijvoorbeeld nagaan wat het effect is van een toegenomen speculatieve ingesteldheid op de volatiliteit van de wisselkoersen. In dat geval tracht men een uitspraak te doen over de venvachte evolutie van de gemiddelde afwijking van de wisselkoers t.0.v. het evenwicht. Zo kan men voor elke significante parameter binnen het model nagaan wat het effekt is van wijzigingen in de waarde ervan op het dynamisch gedrag van de wisselkoers. Bovendien kan men ook nagaan wat het effekt is als men elementen toevoegt aan het model, bv. als men het optreden van de overheid in rekening brengt. Hieronder worden kort enkele gevallen behandeld. Gezien de huidige stand van het onderzoek dienen de aangehaalde besluiten indicatief te worden opgevat.

22 A. Effect 1)ar1 o~~erheidsirlte?.vetlties Edn van de meest voor de hand liggende toepassingen is na te gaan wat de invloed is van overheidsoptreden op de volatiliteit en de stabiliteit van de wisselkoers. In onze studie werd bij wijze van voorbeeld de invloed nagegaan van twee verschillende soorten overhcidsinterventies in de wisselmarkt. Ten eerste werd nagegaan wat het effekt is op de stabiliteit van de wisselkoers wanneer de overheid een politiek volgt waarbij de geldhoeveelheid wordt aangepast in functie van de afwijkingen van de wisselkoers (ook we1 "niet-gesteriliseerde overheidsinterventie" genoemd). In dat geval blijft de binnenlandse interestvoet niet langer konstant, maar varieert hij in funktie van de aanpassingen in de geldhoeveelheid.!e het schema van Figuiir 1 ontstaat hierdoor een bijkomende dynamische terugltoppeling langswaar de overheid zijn invloed op de wisselkoers kan uitoefenen. Uit de simulaties blijkt dat dergelijke politiek stabiliserend werkt op het dynamisch gedrag van de wisselkoers (dalende volatiliteit) wanneer de aanpassingen van de geldhoeveelheid gebeuren op basis van recente informatie. Indien de aanpassingen daarentegen gebeuren op basis van verouderde informatie blijkt dat dergelijke politiek destabiliserend werkt (hogere volatiliteit en zelfs instabiliteit van het systeem bij voldoende grote interventieelasticiteiten). Een tweede vorm van overheidsoptreden die getest werd bestaat erin om afwijkingen in de waarde van de wisselkoers te bestrijden door het aanpassen van de voorraad vreemde deviezen van de monetaire overheid, waarbij de geldhoeveelheid konstant gehouden wordt (ook we1 "gesteriliseerde overheidsinterventie" genoemd). De resultaten zijn in essentie dezelfde als bij niet-gesteriliseerde interventie : indien de overheid reageert op basis van recente informatie, dan werkt deze politiek stabiliserend ; in het andere geval werkt hij destabiliserend. B. Effect van pennanente wijzigingen ill de orngeving Wanneer permanente wijzigingen in de omgeving optreden dan kan dit gesimuleerd worden door de waarden van de significante parameters in het model dienovereenkomstig te wijzigen. Bij wijze van voorbeeld behandelen we hier enkel het effekt van wijzigingen in het gedrag van de agenten die werkzaam zijn in de wisselmarkt.

23 Uit de simulaties blijkt dat naarmate het relatief belang van de chartisten ten opzichte van de fundarnentalistcn groter wordt, de volatiliteit van de wisselkoers toeneemt. Indien de impakt van de fundamentalisten te klein wordt kan dit zelfs leiden tot instabiliteit met ineenstorting van de wisselkoers tot gevolg. Dit zou dus betekenen dat, indien op een bepaald ogenblik de koers van de dollar bepaald wordt door speculatieve ovenvegingen, de volatiliteit van de dollarkoers t.0.v. de andere munten toeneemt. Het voorgestelde model is eel1 partieel evenwichtsmodel, hetgeen betekent dat niet alle economische grootheden in rekening werden genomeii. Bovendicn werd de evenwichtwaarde van de >visse!keers kenstant verondersteld. Hieruit volgt onmiddellijk dat het model niet geschikt is om het effekt na te gaan van permanente wijzigingen in de parametenvaarden op de lange-termijn evenwichtskoers. Tenslotte werden ook constante waarden aangenomen voor interestvoeten, prij- Zen en inkomens hetgeen een beperking vormt voor de veralgemening van de bekomen resultaten. VI. BESEUIT De manier waarop wisselltoersbewegingen gei'nterpreteerd worden is sterk bei'nvloed door het onderliggende theoretische model dat we inons achterhoofd hebben. Tot hiertoe waren dergelijke modellen hoofdzakelijk gebaseerd op de idee dat wisselkoersbewegingen veroorzaakt worden door exogene schokken (het zogenaamde "nieuws"). In dit artikel hebben wc aangetoond dat er heel wat aanduidingen bestaan om aan te nemen dat deze stelling overdreven is. Zonder het feit te betwisten dat nieuws effektief invloed kan hebben op de wisselkoers, kunnen we met quasi zekerheid stellen dat niet alle bewegingen hiermee kunnen verklaard worden. Zoals uit de studie blijkt kan een deel van de optredende schommelingen toegeschreven worden aan inherente dynamische eigenschappen van de onderliggende structuren zelf, hetgeen dus betekend dat ze endogeen worden gegenereerd. Hieruit volgt dat men door aanpassing van die strukturen invloed kan uitoefenen op de grootte van de optredende schommelingen. Zo kan men door een efficient overheidsoptreden de grootte van de optredende schommelingen trachten te beperken. Uit onze resultaten