Betekenis pensioenakkoord. Theo Nijman Tilburg University December 2011

Transcriptie

1 Betekenis pensioenakkoord Theo Nijman Tilburg University December 2011

2 Betekenis pensioenakkoord Waarom pensioenhervorming in Nederland? Implicaties van de hoofdvariant uit pensioenakkoord Impliciete leeftijdsdifferentiatie De belangrijkste veranderingen Zachte rechten of (nominale) garanties? Worden de risico s voor de deelnemer groter? Waarderen van pensioenrechten Actuarieel / marktconsistent Accounting Blijft discontering afhankelijk van rentestand? Agenda voor de komende tijd Vanmiddag verder o.a. Wel of geen buffers? Nieuwe pensioencontract en verzekeraars Wordt het allemaal DC? 2

3 Goudswaard rapport: Bedreigingen van toekomstbestendigheid Stijgende maar onzekere levensverwachting Grote beleggingsrisico s Afkalvend risicodraagvlak Keuze vereist tussen kosten, ambitie en risico Spanning tussen groepen deelnemers Meer of minder beleggingsrisico Al dan niet afdekken van renterisico Gebrek aan transparantie Onrealistische verwachtingen over pensioenuitkomst Geen gevoel voor belang indexatie Geen inschatting van mate van onzekerheid Gedaald vertrouwen in pensioenfondsen 3

4 De keuzes uit pensioenakkoord(en) Kostenplafond in zicht Om ambitie in stand te houden naar minder zekerheid Garanties (als in combi-contract) nauwelijks beschikbaar voor lange termijn en hooguit nominaal Alloceer risico s zodat juridisch geen sprake is van leeftijdsdifferentiatie en toch per leeftijdscategorie gewenst risico wordt genomen Voortaan transparant: Benadruk verwachte koopkracht en onzekerheid daarin en (niet in presentatie vandaag): Beoogde pensioneringdatum beweegt mee met ontwikkeling levensverwachting Hoogte ingegane pensioenen mede afhankelijk van ontwikkeling levensverwachting 4

5 Hoofdvariant pensioenakkoord

6 Leeftijdsdifferentiatie Juridisch blijken er vooralsnog grote bezwaren tegen vele contractvormen omdat sprake zou zijn van leeftijdsdiscriminatie Economisch is leeftijdsdifferentiatie gewenst Arbeidsinkomen relatief risicoloos Lange periode om zich in te stellen op veranderingen Veel contractvormen zoeken naar slimme impliciete leeftijdsdifferentiatie 6

7 Zacht reëel contract Een invulling van het pensioenakkoord gaat uit van stuurvariabele ( dekkingsgraad op kasbasis ) op basis waarvan toe- en afslagen worden gegeven Door schokken uniform uit te smeren ontstaat in economische zin leeftijdsdifferentiatie Voorbeeld uitsmeren over 10 jaar : Stel in enig jaar schok zodat reëel rendement 20% beneden verwachting 2% reële korting (= geen indexatie); stuurvariabele 82% Als geen verdere schok dan reële korting 1.8% en stuurvariabele 83.8% etc. 7

8 Stuurvariabele en (voorspelde) uitkering na eenmalige reële schok van -20% 1,05 1 0,95 0,9 0,85 0,8 0, Aantal jaren na pensionering stuurvar 75 jaar 65 jaar 55 jaar 35 jaar 8

9 Implicaties voor eigenschappen StAR contract Door uitsmeren van schokken herstelt de stuurvariabele zich geleidelijk bij juiste rekenrente naar niveau van 100% Als jaarlijks 10% van de schok wordt genomen, is na 10 jaar nog meer dan 30% van de schok niet geabsorbeerd. Akkoord lijkt absorptie binnen 10 jaar voor te schrijven Door uitsmeren van schokken worden ouderen beschermd tegen schokken Eerste jaren genieten van hogere uitkering ondanks negatieve schok Oudere ouderen maken volledige doorwerking niet meer mee Bij deze invulling nog geen convergentie na levensverwachting (20j) 9

10 Aannames in voorbeeldberekeningen Pensioneringsdatum: 65 Overlijdensdatum: 85 Reële rente: 2% Inflatie: 2% Risicopremie aandelen: 4% Volatility aandelen: 20% Asset mix: 50% aandelen; 50% vastrentend NB Zacht reële disconteringsvoet gelijk aan hard nominale NB Uitkomsten voor bestaande opbouw. Totale risico voor actieven kleiner dan getoond vanwege nieuwe opbouw 10

11 Verwachting en 10% en 90% kwantielen stuurvariabele en indexatiekwaliteit 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% verw s stuur O stuur B verw 65 jaar O 65 jaar B verw jaar O 55 jaar B 11

12 Belang van toezicht op disconteringsvoet Stel bepaling van stuurvariabele op basis rekenrente θ: S t = W t / U t met U t = Σ i=0 CF t+i / (1+ θ) i Hoger inzetten van de rekenrente leidt tot hogere dekkingsgraad nu en dus tot toeslagen op korte termijn Rekenrente hoger dan verwacht reëel rendement op de beleggingsportefeuille leidt tot verwachte daling koopkracht Nadelig voor uitkering aan jongeren en volgende generaties Ontneemt marktwaarde aan jongeren Toezicht vereist op keuze rekenrente maximaal verwacht rendement conform SZW parameters en op adequate risico informatie aan alle groepen deelnemers 12

13 Verwachting stuurvariabele en indexatiekwaliteit (S 0 = 115% door 1% te hoge aanname rendement) 120% 115% 110% 105% 100% 95% 90% 85% 80% verw s verw 65j verw 55j verw 45j 13

14 Incentives voor bestuur pensioenfonds Met name Kocken en Van Wijnbergen hebben (terecht) gewezen op de incentives voor bestuurders om Verwachte beleggingsrendement optimistisch in te schatten Meer beleggingsrisico te nemen om te kunnen indexeren Beide keuzes leiden immers tot toeslagen nu en de prikkel daartoe kan groot zijn als andere fondsen er ook voor kiezen Regelgeving dient dus ten minste twee zaken goed te regelen Maxima aan te veronderstellen rendementsverwachting (a la SZW parameters) Marktconsistente waardering van de rechten en regel dat deze niet mogen worden aangetast door beleidswijziging fonds 14

15 Belangrijkste veranderingen

16 Verandering 1: Geen garanties meer? Voordelen garanties: Mensen willen zekerheid Toezegging transparant en communiceerbaar Toezicht eenvoudiger en objectiever Nadelen garanties: Garanties zijn duur Reële garanties niet belegbaar Nominale garanties kwetsbaar voor inflatierisico Naar verwachting voortaan strenge eisen aan beleggingsbeleid en solvabiliteit als men garanties zegt te bieden 16

17 Verandering 2: Completer contract Individuele zachte rechten Koppeling hoogte uitkering aan marktrendementen Koppeling hoogte en ingangsdatum uitkering aan ontwikkeling levensverwachting Inperking van anonieme collectieve buffers Minder discretionaire ruimte bestuur, specificeren voorgenomen beleid ook bij hoge en lage dekkingsgraden Vergroot transparantie Verkleint politieke risico s Heldere eigendomsrechten individuele aanspraken Nu ambigue in hoeverre korten van rechten werkelijk ultimum remedium is 17

18 Verandering 3: Grotere risico s voor deelnemers? Risico s worden transparanter, niet noodzakelijk groter Als beleggingsbeleid zelfde blijft: Oud contract soms abrupt bijsturen (korten) Nieuw contract periodiek enigszins bijsturen Ouderen worden in nieuwe contract ontzien Jongeren worden explicieter beloond voor risico dat ze lopen Open vraag welke keuze fondsen zullen gaan maken als risico s transparanter worden Eerste reactie vaak roep om garanties en minder risico Nadere analyse leidt tot meer keuze voor risico exposure Risico s voor sponsor lijken kleiner te worden 18

19 Verandering 4: Transparantie! Het grote pluspunt van pensioenakkoord en vereist om vertrouwen in het stelsel te herwinnen In termen koopkracht want een nominaal pensioen is een half pensioen Ook in termen uitkomst in zwaar weer scenario s om inzicht te geven in (grote) risico s Noodzaak van transparantie staat de facto los van verandering contract; pensioensector afgelopen maanden al weer grote stappen gezet Financiële bijsluiter evenzeer aanpassen: Bankspaar product is juist een zeer onveilig pensioenproduct! 19

20 Waarderen pensioenrechten

21 Het belang van de disconteringsvoet Veronderstelde disconteringsvoet bepaalt waardering verplichtingen en speelt dus b.v. grote rol bij Bepaling kostendekkende premie Waardering rechten bij waardeoverdracht Bepaling waarde dekkingsgraad en dus van mogelijkheid tot geven van toeslagen Invaren van rechten Van huidig contract naar nieuw contract Van rechten in nieuw contact bij aanpassing beleggingsbeleid 21

22 Marktconsistente waardering Waarde wordt gelijk gesteld aan kosten van replicerende portefeuille Pluspunten: Arbitrage-vrij; deelnemer kan niet buiten fonds betere pensioenuitkomst bereiken Objectiveerbaar Bouwsteen vrijwel alle internationale regelgeving Marktconsistente waardering houdt in dat de waardering zoveel mogelijk is gebaseerd op objectief waarneembare marktgegevens In geval van nominale garanties kan marktconsistent gewaardeerd worden door te disconteren tegen de (een) risicoloze termijnstructuur In geval van zachte rechten veelal meer veronderstellingen nodig 22

23 Disconteringsvoet zonder uitsmeren Veel veronderstelde disconteringsvoet r - π + w λ Met r : nominale rente π : inflatie w: percentage aandelen λ: risicopremie op aandelen Dit is correcte reflectie van het risico als geen sprake is van verevening Als wel sprake is van uitsmeren van schokken leidt disconteren tegen verwacht rendement evenwel niet tot marktconsistente waardering 23

24 Waardering zacht reële contract Stel rente en inflatie constant; stel beleggingsrendementen i.i.d. normaal met excess rendement λ Stel dat uitkering zacht recht bepaald wordt als Y t+h = E {U t+h (1 + q 1 (r t+h - µ) q h (r t+1 - µ)) } waarin r t+h - µ: onverwacht beleggingsrendement periode t+h Dan volgt voor de marktconsistente waarde V h = E U t+h / (1 + r + Q h λ) h met Q h = (q q h ) / h 24

25 Exposure coëfficiënten in zacht reële contract 25

26 Exposure coëfficiënten in zacht reële contract 26

27 Interpretatie disconteringscurve De disconteringscurve is vanwege uitsmeren horizon afhankelijk. Nabije uitkeringen kennen meer zekerheid en dus lagere disconteringsfactoren De waarheid ligt in het midden : tussen risicovrije rente (bepleit door Kocken/Van Wijnbergen, maar andere context) en verwacht rendement op portefeuille In geval van uniforme leeftijdsopbouw kan ongeveer 60% van de risicopremie worden meegenomen bij het disconteren van de verplichtingen 27

28 Valuation 1.02 Er bestaan ook alternatieve uitdrukkingen voor de waarde nu want er zijn drie volledig equivalente waarderingstechnieken: Waarderen tegen verwacht rendement Risico neutraal waarderen Waarderen op basis van stochastic discount factor (=value based ALM) Er geldt in het bijzonder (als h = 1) zowel als V = U / (1 + r + q λ) V = U * / ( 1 + r) waarin U * de waarde is die door risicoloos beleggen kan worden bereikt. Voor waardering is dus cruciaal is wat we bedoelen als we spreken van pensioenverwachtingen. Veronderstelling hier is dat steeds gaat om uitkering die met 50% kans wordt gehaald 28

29 Vaste discontering of rente plus opslag? In voorbeelden so far rente en inflatie constant, algemener V h = E U t+h / (1 + r t (h) + Q h λ t (h) ) h Wens sector: Vaste discontering, geen volatiele dekkingsgraden Eens per zoveel jaar rendementsverwachtingen en dus disconteringsvoeten aanpassen (commissie Don) Maar rente thans 2.5% en disconteringsvoet vastrentend 4.5%; vertekent herstelplannen en toekomst potentieel de waardering Nabije uitkering vrijwel risicoloos. Bij lage rente zal de disconteringsvoet dus vrijwel risicoloos moeten zijn voor marktconsistentie. Zelfs als r t (h) + λ t (h) tijdsinvariant zou zijn geldt dat niet voor marktconsistente disconteringsvoet 29

30 Disconteren tegen rente plus opslag Kanttekeningen bij huidige rol risicoloze curve zijn terecht Te veel wordt gekeken naar curve op een specifieke dag Lange eind van de curve wordt vertekend door beperkte liquiditeit (overweeg UFR aanpak) Bij discontering zacht reële toezegging is met name de reële curve van belang, minder volatiel dan nominale Maar bij marktconsistente waardering zal rentecurve een rol blijven spelen 30

31 Accounting waardering Het is en blijft een wondere wereld, die wereld van IAS19 R (quote Ralph ter Hoeven e.a. Tijdschrift Pensioenvraagstukken) De kostendekkende premie die jaarlijks betaalt dient te worden volgt uit eerder geschetste discontering In geval van onderdekking t.o.v. afgegeven nominale toezegging lijkt liability ceiling van belang: ook niet indexeren en herstelpremies dragen bij aan herstel (vergelijk Holistic balance sheet approach van EIOPA in IORP regels) Completer contract leidt tot meer helderheid over toezegging van de onderneming Ook in IAS 19R moeten voorwaardelijk indexaties (volledig) worden meegenomen ook als afhankelijk van vermogen van het fonds. Accepteert men marktconsistente waardering?? 31

32 Agenda voor komende tijd Eind februari: CPB rapport generatie effecten varianten van invullingen van het pensioenakkoord Rapporten juristen over mogelijkheden collectief en individueel invaren Rapport over inrichting pensioencommunicatie Achtergrond: Ambtelijke commissie invulling nieuw FTK De Nieuwe Vakbeweging ; opstelling Bondgenoten en AbvaKabo Erg veel belangrijke invullingen staan nog open. Voorzien invoeringstraject lijkt aardig ambitieus 32