Advieslijst Nederlandse aandelen

Transcriptie

1 Advieslijst Nederlandse aandelen woensdag 18 februari 15 Notities van analisten DS verwacht voor 15 een lichte stijging van de operationele winst ondanks het negatieve effect van de gestegen koers van de Zwitserse frank en de felle prijsconcurrentie in vitamine E. De gestegen koers van de USD, hogere afzet van ingrediënten voor diervoeding en diverse efficiencymaatregelen bieden voldoende tegenwicht. Voor 16 verwachten we een dubbelcijferige winstgroei. nze taxaties zijn na de publicatie van de resultaten over 14, die grotendeels conform verwachting waren, vrijwel ongewijzigd evenals het koersdoel van EU 52. AkzoNobel behaalde over 14 een winststijging van 7% per aandeel en dat was conform verwachtingen. Voor 15 verwacht de onderneming de (ambitieuze) winstdoelstellingen te halen, enigszins geholpen door de sterkere USD en de lagere energieprijzen maar vooral dankzij een scala van interne maatregelen. Wij verwachten een hogere volume- en omzetgroei in 15 vanwege enig herstel van de (woning)bouw in Europa en de vele productvernieuwingen. Daarnaast zullen herstructureringslasten beduidend lager uitvallen en profiteert de onderneming van lagere energieprijzen en rentelasten. Wij hebben het koersdoel voor SB ffshore verlaagd van EU naar EU 15 vooral vanwege de verslechterde marktomstandigheden op de kortere termijn. Voor de langere termijn blijven de vooruitzichten gunstig en menen we dat een lage olieprijs juist in het voordeel werkt voor de vraag naar lease FPS's. NL Top Picks pwaarts Dividend Picks pwaarts K/W 15E potentieel Dividend 14 K/W 15E potentieel Aalberts Industries 16,1x - DS 3,5% 17,0x 9,1% Aegon 8,5x,5% oyal Dutch Shell 5,1% 10,4x 0,1% Akzo Nobel 19,2x - ASL 17,3x,3% DS 17,0x 9,1% andstad 12,9x 9,4% Defensieve Picks pwaarts oyal Dutch Shell 10,4x 0,1% K/W 15E potentieel SB ffshore 9,9x 50,6% Arcadis 14,8x 2,9% TKH Group 11,7x 7,1% oyal Dutch Shell 10,4x 0,1% Sinds endement Cyclische Picks Unilever,8x - NL Top Picks ,3% pwaarts AEX Index ,2% K/W 15E potentieel andstad 12,9x 9,4% AEX Index USG People 14,6x 24,8% TKH Group 11,7x 7,1% Aalberts Industries 16,1x feb apr jun aug okt dec feb Data zijn gebaseerd op de slotkoersen van 17 februari 15. Speculatieve Picks pwaarts K/W 15E potentieel Galapagos 143,1x,9% Ten Cate 12,4x Under eview BA Groep 17,9x -

2 Nederlandse aandelen Aalberts Industries KES KESDEL AKTWAADE DIV 14E DVD ENDEENT K/W 15E WPA 15 GEC. SECT EU 26,64 EU 26,00 EU 2,9 D EU 0,45 1,7% 16,1 x EU 1,65 INDUSTIE INVESTENT CASE 29 De omzetverdeling is: 30% bouwgerelateerde producten in Europa, % bouwgerelateerd in de VS, 11% gerelateerd aan klimaatbeheersing en 39% gerelateerd aan de industrie. 27 De regionale omzetverdeling is: Duitsland 19%, Benelux 13%, overig Europa 40%, Verenigde Staten %, rest van de wereld 8% De onderneming genereert een hoge vrije kasstroom die grotendeels aangewend wordt voor overnames en investeringen in productiecapaciteit. De onderneming heeft in het derde kwartaal twee grote overnames gedaan die 13% aan de omzet bijdragen en na financiering 5-6% aan de winst bijdragen. De overnames leiden tot een uitbreiding van het 21 productenpakket en de klantenbasisis. De financiële positie is ook na de overnames gezond en ruim binnen de bankcovenanten. 19 In het derde kwartaal zijn omzet en winst autonoom gestegen. Wij verwachten voor 14 7% winstgroei per aandeel en voor 15 11%. De winstgroei komt voort uit een continue uitbreiding van productenpakket, 17 klantenbestand en een stijgende vraag uit de Amerikaanse (woning)bouw. 15 Aegon KES KESDEL AKTWAADE DIV 14E DVD ENDEENT K/W 15E WPA 15 GEC. SECT EU 6,53 EU 8,00 EU 14,0 D EU 0, 3,5% 8,5 x EU 0,77 FINANCIËLE DIENSTVELENING INVESTENT CASE 7 Van de genormaliseerde winst komt tweederde uit de Verenigde Staten. Het accent in de producten ligt op spaar- en pensioenproducten in de levenssfeer. De risico's van de producten zijn grotendeels afgedekt (rente- & aandelenhedges). De solvabiliteitsratio voor de verzekeringsgroep (IGD) is gezond op 2%. De cijfers over het derde kwartaal gaven een 34% toename van nieuwe levensverzekeringen. De nettodeposito's stegen %. Het onderliggende resultaat bedroeg EU 291 miljoen vergeleken met EU 531 miljoen door aanpassing van de actuariele modellen. De onderliggende winst per aandeel bedroeg EU 0,11 6 (was EU 0,17). Het eigen vermogen steeg en kwam uit op EU 7,90 per aandeel. Het rendement op eigen vermogen is gedaald van 8,8% in het tweede kwartaal naar 8,5% (onderliggende) over het derde kwartaal. Daarnaast profiteert Aegon van de stijging van de USD koers. 5 Analist: Tom uller Akzo Nobel KES KESDEL AKTWAADE DIV 14E DVD ENDEENT K/W 15E WPA 15 GEC. SECT EU 65,40 EU 64,00 EU 16,1 D EU 1,45 2,2% 19,2 x EU 3,41 BASISATEIALEN INVESTENT CASE 70 De verdeling van de omzet naar klantgroepen is: 42% bouwgerelateerd, % industrieel, 17% consumentengoederen en 16% transportmiddelen. 65 De geografische spreiding van de omzet is: West Europa 37%, Azië 26%, Noord Amerika 15%, Latijns Amerika 10% en rest van de wereld 12%. 60 De operationele winst over 14 (exclusief eenmalige posten) steeg met % en de winst per aandeel met 7% naar EU 2,81. Het dividend is gehandhaafd op EU 1,45, lager dan onze verwachting. De onderneming is volop 55 in het proces van verhoging van de efficiency met name voor de Europese verfactiviteiten. Dit mede omdat de relevante Europese bouwmarkt nog geen herstel heeft laten zien. 50 Het management is vol overtuiging dat de financiële doelstellingen voor 15 haalbaar zijn en deze zijn behoorlijk ambitieus. De doelstelling van de winstmarge (EBITA) is 9% in 15 versus de gerealiseerde 7,5% in Het rendement op geinvesteerd vermogen moet dan stijgen van 10,9% in 14 naar 14%. Voor 15 zijn een aantal externe meevallers zoals de hogere koers van de USD en lagere energieprijzen. We verwachten een 40 hogere omzet- en volumegroei in 15 door een gematigd herstel van de woningbouw in Europa en veel recente productvernieuwingen. 35

3 Arcadis KES KESDEL AKTWAADE DIV 14E DVD ENDEENT K/W 15E WPA 15 GEC. SECT EU 28,18 EU 29,00 EU 2,3 D EU 0,60 2,1% 14,8 x EU 1,91 INDUSTIE 29 INVESTENT CASE mzetverdeling : Amerika 41%, VK 13%, Europa 21% en overige regio's %. De omzetverdeling is: Infrastructuur 24%, water 14%, milieu 31% en gebouwen 31%. Het bedrijf heeft een sterke positie wereldwijd en profiteert van trends zoals urbanisatie, schaarste aan drinkwater en klimaatveranderingen. In de nieuwe langjarige strategie is de marge voor het bedrijfsresultaat op 11% gesteld voor de periode (in 13 bedroeg deze 9%). De winstvooruitzichten voor 14 zijn, na de licht tegenvallende derde kwartaalcijfers, vrijwel ongewijzigd, te weten 6% autonome winstgroei (en 10% inclusief recente acquisities). De orderportefeuille is rijk gevuld met een omvang van circa één keer de jaaromzet. Arcadis heeft een deel van de overnamesom (EU 470 miljoen) van twee grote overnames (Hyder en Callison) recent met een 10% aandelenemissie (opbrengst EU 174 miljoen) gefinancierd. Deze acquisities vormen een complementaire en geografische aanvulling op het dienstenpakket van Arcadis en zullen vanaf 15 duidelijk aan de winst per aandeel gaan bijdragen. Na de aandelenemissie voldoet de financiële positie ruim aan de bankcovenanten en zal door de toegenomen kasstroom verder verbeteren. ASL KES KESDEL AKTWAADE DIV 14E DVD ENDEENT K/W 15E WPA 15 GEC. SECT EU 89,96 EU 110,00 EU 39,4 D EU 0,70 0,8% 17,3 x EU 5, INFATIETECHNLGIE INVESTENT CASE 100 ASL is wereldmarktleider in de ontwikkeling en productie van Lithografiemachines. De technische 95 voorsprong op de twee concurrenten Nikon en Canon is zo groot dat ze in de komende jaren niet meer kan worden ingehaald. 90 De markt voor chipmachines is cyclisch. ASL heeft de operationele kosten door de invoer van een flexibele 85 schil meer variabel gemaakt, waardoor het bedrijf niet meer zo snel in de verliezen zal komen op het dieptepunt van de markt. 80 Het concern maakt vorderingen met de ontwikkeling van de EUV-machines. Wij verwachten diverse orders 75 voor deze dure machines tegen het einde van 14, begin 15 en deze zullen dan pas in 15 aan het resultaat bijdragen. Deze machines hebben een hogere winstmarge dan gemiddeld. 70 In het vierde kwartaal steeg de orderintake en daarmee ook de orderportefeuille naar een niveau van EU 65 2,7 miljard. De grootte van deze orderportefeuille is pas twee keer in het verledeen overtroffen. De portefeuille bevat steeds meer machines (zoals de nieuwe EUV) met een hogere verkoopprijs en een gemiddeld 60 hogere winstmarge. Dit legt een stevig fundament voor een hoge winstgroei in 15 en verder. Het koersdoel is verhoogd naar EU BA Groep KES KESDEL AKTWAADE DIV 14E DVD ENDEENT K/W 15E WPA 15 GEC. SECT EU 3,49 EU 3,00 EU 0,9 D ,9 x EU 0, INDUSTIE INVESTENT CASE 5,0 Nederland is de belangrijkste markt waar 39% van de omzet behaald wordt, gevolgd door VK (28%). uim de 4,5 helft van de omzet wordt gerealiseerd in infrastructuur, 40% in bouw (woning en utiliteit) en de rest in vastgoedontwikkeling en publiek-private samenwerking. 4,0 Sinds 13 zijn de criteria voor en de controle op het aannemen van projecten verscherpt. Er zitten nog slecht lopende projecten in de portefeuille die eerder zijn aangenomen en die hebben geleid tot een 3,5 projectverlies van EU 68 miljoen. Het management voert nu een omvangrijk kostenreductie-programma door waarbij het werkkapitaalbeslag 3,0 fors wordt gereduceerd. De kosten hiervan (EU miljoen) worden in het vierde kwartaal van 14 en 2,5 eerste helft van 15 genomen en zullen tot een nettoverlies leiden in deze perioden. We verwachten in 16 een herstel naar meer genormaliseerde winstmarges (circa 2% voor belasting) en taxeren dan een winst per 2,0 aandeel van EU 0,40. Het aandeel is speculatief aantrekkelijk vanwege de lage waardering, gelet op het opwaartste winst-peraandeel 1,5 potentieel. Wij verwachten dat een aandelenemissie niet noodzakelijk zal zijn mede vanwege verdere desinvesteringen 1,0 van activa. De solvabiliteit is recent gestegen naar %.

4 DS KES KESDEL AKTWAADE DIV 14E DVD ENDEENT K/W 15E WPA 15 GEC. SECT EU 47,68 EU 52,00 EU 8,6 D EU 1,65 3,5% 17,0 x EU 2,80 BASISATEIALEN INVESTENT CASE 56 De onderneming behaalt 45% van de omzet uit opkomende landen en ruim de helft met de verkoop van 54 ingrediënten voor voeding (dier en mens). Een groot deel van de productie vindt in Europa (o.a Zwitserland) plaats. 52 Het management zal voortgaan met de focus op de voedingsmarkt en het desinvesteren van activiteiten met lagere marges zoals de productie van caprolactam (grondstof voor plastics). De opbrengst zal geherinvesteerd 50 worden in de voedingstak waar winstmarges hoog zijn (18-% EBITDA), maar de timing hiervan is moeilijk te voorspellen. 48 De recente stijging van de Zwitserse frank met % ten opzichte van de euro is negatief voor de kostenbasis 46 voor DS omdat op jaarbasis ruim CHF 800 miljoen kosten zijn. Dit betreft vooral de productie van vitamine E. De concurrenten van DS zoals BASF en Chinese producenten hebben hierdoor een relatief kostenvoordeel. 44 De operationele winst (EBITDA) daalde met 7% in 14 versus 13 en dit was voornamelijk het gevolg van lagere prijzen bij de verkoop van voedingsingrediënten en tijdelijke additionele productiekosten. De winst per 42 aandeel daalde met 11% naar EU 2,85. Het dividend bleef gehandhaafd op EU 1,65. Wij verwachten dat de winst in 15 op een vergelijkbaar niveau als over 14 zal kunnen uitkomen. De 40 negatieve effecten van de lagere vitamine E prijzen en de gestegen CHF kunnen gecompenseerd worden door de sterkere USD, hogere volumegroei in diervoeding en efficiency maatregelen die tot een lagere kostprijs zullen leiden. Voor 16 voorzien we een dubbelcijferige winstgroei en dividendstijging. Galapagos KES KESDEL AKTWAADE DIV 14E DVD ENDEENT K/W 15E WPA 15 GEC. SECT EU 19,54 EU 24,00 EU 0,6 D EU 0,14 0,7% 143,1 x EU 0,14 GEZNDHEIDSZG INVESTENT CASE Galapagos is gericht op de ontwikkeling van nieuwe medicijnen. De omzet van &D bestaat uit mijlpaalbetalingen, waarvan een groot deel(voor GLPG 0634) al vooraf betaald is. De tweede test voor reuma (GLPG0634 met AbbVie) was positief en bepaalt momenteel grotendeels het succes; de testresultaten van de fase 2B worden verwacht in ' Het bedrijf heeft in de &D activiteiten een zestal allianties met internationale farmabedrijven. Het aantal klinische testen neemt toe en in 14 worden vijf fase 2 studies uitgevoerd. 16 Er lopen meer dan onderzoeksprogramma's, o.a. taaislijmziekte en ontstekingen. Voor heel 14 wordt een omzet verwacht van EU 1 miljoen en een kaspositie van EU 175 miljoen. 14 Een fase I klinische test voor longziekten (GLPG 1690) is gestart voor Janssen Pharmaceutica. Galapagos sloot het eerste halfjaar af met een kaspositie van EU 2 miljoen dankzij de verkoop van de service-activiteiten BioFocus en Argenta ( EU 129 miljoen) Analist: Tom uller andstad KES KESDEL AKTWAADE DIV 14E DVD ENDEENT K/W 15E WPA 15 GEC. SECT EU 47,54 EU 52,00 EU 8,6 D EU 1,08 2,3% 12,9 x EU 3,68 INDUSTIE 55 INVESTENT CASE andstad haalt tweederde van de omzet uit Europa. De VS is met bijna een kwart van de totale omzet het belangrijkste land geworden. De arbeidsmarkt laat daar een geleidelijk herstel zien. andstad profiteert op lange termijn van de toenemende vraag naar flexibilisering van de arbeidsmarkten in Europa. De onderneming haalt nog het grootste deel uit Staffing, waar de marges het laagst zijn. Het concern wil de activiteiten voor professionals en Inhouse, waar de marges beter zijn, vergroten. De derde kwartaalcijfers lieten in de meeste landen waar andstad actief is een verbetering van autonome omzet per werkdag (+4,2%) en winstmarge zien, behalve in Frankrijk en Duitsland. De operationele winst steeg 21% bij een 4% hogere omzet. p basis van een geleidelijk verder economisch herstel en additionele kostenbesparingen (EU miljoen) verwacht de onderneming dat een operationele winstmarge van 5-6% in 16 haalbaar is. Dit is in lijn met onze taxatie (5,6%) en impliceert een dubbelcijferige winstgroei per aandeel de komende jaren.

5 oyal Dutch Shell KES KESDEL AKTWAADE DIV 14E DVD ENDEENT K/W 15E WPA 15 GEC. SECT EU 28,97 EU 29,00 EU 186,7 D EU 1,47 5,1% 10,4 x EU 2,78 ENEGIE INVESTENT CASE 32 Veruit het grootste deel (ca 80%) van de inkomsten komt uit upstream (exploratie en productie). De rest uit downstream (raffinage en handel). 30 Shell heeft een uitstekend trackrecord voor de dividendbetaling. Het dividend is vanaf de tweede wereldoorlog nooit verlaagd. De gemiddelde stijging van het dividend over de afgelopen jaar is circa 5%. 28 Het dividend wordt evenwel aangekondigd in US$; er is dus wel een valutarisico (nu een plus). Het huidige dividendrendement ligt boven 5%. 26 De winst, gecorrigeerd voor voorraadeffecten, steeg met 12% in het vierde kwartaal tot USD 3,3 miljard. De winstgroei kwam voort uit het in productie nemen van nieuwe velden, een daling van exploratiekosten en hogere inkomsten uit gas. 24 De vrije kasstroom was hoog (USD miljard) mede door opbrengsten uit desinvesteringen. De onderneming ziet USD 15 miljard aan kostenbesparingen voor de komende drie jaar. SB ffshore KES KESDEL AKTWAADE DIV 14E DVD ENDEENT K/W 15E WPA 15 GEC. SECT EU 9,96 EU 15,00 EU 2,1 D - - 9,9 x EU 1,01 ENEGIE INVESTENT CASE SB ffshore richt zich volledig op de markt voor FPS s, omgebouwde olietankers die op volle zee worden afgemeerd en geproduceerde olie opslaan tot een shuttletanker de olie afvoert. Doordat nu vaker olie wordt geproduceerd in gebieden waar geen pijpleiding-infrastructuur is (vaak vanwege de waterdiepte), wordt vaker gekozen voor FPS s. Het concern spreekt van circa 60 projecten die de komende jaren op de markt komen. SB ffshore verwacht daar ongeveer één derde van binnen te halen. SB ffshore heeft de grootste vloot FPS's ter wereld, bestemd voor de verhuur. Deze leasevloot levert een stabiele kasstroom. De langere termijn blijft gunstig voor SB ffshore. De verwachting is dat de lage olieprijs zijn vruchten zal afwerpen voor de vraag naar lease FPS's. De onderneming wil de financiering van de FPS vloot deels via de Amerikaanse beurs gaan laten lopen. Dit verbetert de financieringscapaciteit en vermindert dus de kans op een emissie. De orderportefeuille van de Turnkeydivisie daalde tot USD 1,1 mld. Daarentegen steeg de orderportefeuille van Lease & perate tot USD,6 mld. Ten Cate Under eview KES KESDEL AKTWAADE DIV 14E DVD ENDEENT K/W 15E WPA 15 GEC. SECT EU 19,39 Under eview EU 0,5 D EU 0,55 2,8% 12,4 x EU 1,56 INDUSTIE INVESTENT CASE De omzetverdeling is: Europa 40%, Verenigde Staten 45% en overige regio's 15%. De product omzetverdeling is: Protective fabrics/components 40%, gras/geotextiel 55% en overig 5%. De voorlopige winstcijfers over 14 zijn conform onze verwachting met een geringe (circa 4%) stijging van de nettowinst exclusief eenmalige posten. De verrassing zat vooral in een grote afschrijving op de (im)materiele activa van de divisie Advanced Armour (defensie) van EU 82 miljoen. Dit is een gevolg van lagere groeiverwachtingen voor de defensie-gerelateerde activiteiten en het operationele verlies van deze divisie in 14. De order inflow en omzetontwikkeling van deze activiteiten zijn erg volatiel en lijken structureel op een lager niveau te liggen dan eerder gedacht. De afschrijving is non-cash en heeft geen invloed op de sterke financiële positie van de onderneming. Wij hebben ons advies en koersdoel tijdelijk Under eview gezet in afwachting van de definitieve jaarcijfers en toelichting van het management op de vooruitzichten voor de verschillende divisies.

6 TKH Group KES KESDEL AKTWAADE DIV 14E DVD ENDEENT K/W 15E WPA 15 GEC. SECT EU 28,02 EU 30,00 EU 1,2 D EU 0,95 3,4% 11,7 x EU 2,39 INDUSTIE INVESTENT CASE TKH Group is een internationale onderneming met een hoog innovatief gehalte dat producten ontwikkelt en levert op het gebied van telecom, ICT, industriele automatisering en inspectie (hoogwaardige camera's). p het gebied van machines voor de productie van banden is de onderneming wereldleider en levert aan tientallen bandenfabrikanten. Deze activiteit is goed voor 40% van de totale omzet en tweederde van de winst. De omzet buiten Nederland (21% van groepsomzet) groeit snel. De helft van de omzet wordt in Europa (excl. Nederland) gerealiseerd en % in Azie. De derde kwartaalwinst liet een stevige groei zien met een 49% hoger bedrijfsresultaat en een nettowinststijging van 84%. De belangrijkste drijfveer hierachter was een hoog niveau van oplevering van bandenbouwmachines en daardoor een hoge bezettingsgraad van de fabrieken. Het management heeft de winstprognose voor 14 verhoogd vanwege de grote orderinflow en productvernieuwingen. TKH heeft recent de positie op het gebied van hoogwaardige communicatiesystemen versterkt met de overname van Commend Group die een sterk internationaal verkoopnetwerk heeft. Dit netwerk kan TKH benutten voor de verdere geografische uitrol van het productenpakket. Wij taxeren een dubbelcijferige winstgroei per aandeel voor 14 en 15 en verwachten dat het management de winstdoelstelling van een operationele marge van 9-10% in 15 gaat verhogen. Unilever KES KESDEL AKTWAADE DIV 14E DVD ENDEENT K/W 15E WPA 15 GEC. SECT EU 37,04 EU 32,50 EU 111,9 D EU 1,14 3,1%,8 x EU 1,78 CNSUENT BASIS INVESTENT CASE 41 De omzetspreiding: Azie-Afrika 40%, Europa 30% en Amerika 30%. 39 De productverdeling in bedrijfsresultaat is: Persoonlijke verzorging 37%, voeding 28%, ijs en huishoudelijke verzorging %. 37 Het management is proactief de portefeuille van activiteiten aan het opschonen en heeft dit jaar voor ruim 35 EU 2 miljard aan activiteiten gedesinvesteerd. De middelen worden vooral geherinvesteerd in de uitbreiding van posities in opkomende markten. 33 De onderneming heeft sinds 1962 het dividend met gemiddeld 7,5% per jaar verhoogd. 31 De volume-ontwikkeling is verder afgezwakt gedurende 14 en kwam in het vierde kwartaal op -0,4%. De prijsontwikkeling was licht positief en bedroeg +2,5% in het vierde kwartaal. De groei was in Europa negatief 29 en in opkomende landen zette de daling in de groei door. ede dankzij goede kostenbeheersing steeg de winst 27 per aandeel De onderneming is terughoudend voor 15 voor de omzetgroei maar profiteert wel van de hogere koers van de USD en van de lagere prijs van olie wat positief is voor de kostprijs. USG People KES KESDEL AKTWAADE DIV 14E DVD ENDEENT K/W 15E WPA 15 GEC. SECT EU 11,62 EU 14,50 EU 0,9 D EU 0, 2,1% 14,6 x EU 0,80 INDUSTIE INVESTENT CASE USG People heeft een sterke focus op de Benelux (ruim tweederde van de omzet). De belangrijke Nederlandse uitzendmarkt laat momenteel een sterk herstel zien. USG heeft een relatief groot aandeel Specialist Staffing (een derde van de omzet) en is gericht op middenen kleinbedrijf, waar de marges beter zijn dan in het grootbedrijf. De operationele winst steeg met % in het derde kwartaal en de autonome omzet met 4% ten opzichte van het derde kwartaal 13. De onderneming heeft een relatief groot aandeel bij het midden-en kleinbedrijf waar het herstel van de omzet wat later op gang komt. Specialist Staffing( 33% van de totale omzet) groeide met 6%. Het management geeft aan dat er wel sprake is van enige groeivertraging vanwege de nog onzekere economische omstandigheden en verwacht dat dit voor de relevante uitzendsegmenten slechts tijdelijk is.

7 verige Nederlandse aandelen BEDIJF KES ANALIST KESDEL AKTW. DVD. END. K/W 15E WPA 14 GEC.WPA 15 GEC. SECT VEIGE AANBEVLEN AANDELEN BinckBank EU 6,71 Tom uller EU 9,00 EU 0,5 D 6,6% 7,6x EU 0,82 EU 0,88 FINANCIËLE DIENSTVELENING GrandVision EU 19,75 Joost van Beek EU 24,00 EU 5,0 D 0,0% 19,9x EU 0,85 EU 0,99 CNSUENT DUUZAA KAS Bank EU 11,53 Tom uller EU 11,00 EU 0,2 D 5,6% 10,2x EU 1,83 EU 1,14 FINANCIËLE DIENSTVELENING Kendrion EU,45 Tom uller EU 28,00 EU 0,3 D 2,7% 13,0x EU 1,53 EU 1,96 INDUSTIE Sligro EU 34,83 Joost van Beek Under eview EU 1,5 D 3,2% 16,4x EU 1,96 EU 2,13 CNSUENT BASIS NIET AANBEVLEN AANDELEN Ahold EU 16,28 Joost van Beek EU 15,00 EU 14,6 D 2,9% 16,4x EU 0,87 EU 0,99 CNSUENT BASIS Airfrance - KL EU 7,58 Jos Versteeg EU 5,00 EU 2,3 D 0,0% 18,2x -EU 2,29 EU 0,42 INDUSTIE Arcelor ittal EU 9,69 Joost van beek EU 9,50 EU 16,1 D 1,6% 1218,6x -EU 0,35 EU 0,01 BASISATEIALEN ASI EU 37,01 Jos Versteeg EU 30,00 EU 2,4 D 1,4% 16,2x EU 1,74 EU 2,29 INFATIETECHNLGIE Boskalis EU 41,45 Joost van Beek EU 40,00 EU 5,1 D 3,4% 14,7x EU 3,50 EU 2,82 INDUSTIE Brunel International EU 15,80 Jos Versteeg EU 16,00 EU 0,8 D 3,5% 14,3x EU 1,07 EU 1,10 INDUSTIE Corbion EU 15,69 Joost van Beek EU 16,00 EU 1,0 D 2,9% 10,8x EU 1,29 EU 1,46 CNSUENT BASIS Delta Lloyd EU 17,31 Tom uller EU 19,75 EU 3,4 D 6,0% 7,4x EU 2,21 EU 2,35 FINANCIËLE DIENSTVELENING Fugro EU,10 Jos Versteeg Under eview EU 1,7 D 0,0% N.A. N.A. N.A. ENEGIE Heijmans EU 10,36 Joost van Beek EU 8,00 EU 0,2 D 0,0%,5x -EU 0,55 EU 0,50 INDUSTIE Heineken EU 66,30 Joost van Beek EU 55,00 EU 38,2 D 1,6% 21,3x EU 2,86 EU 3,11 CNSUENT BASIS Imtech EU 4,09 Joost van Beek EU 4,00 EU 0,5 D 0,0% N.A. -EU 0,02 -EU 0,59 INDUSTIE ING Groep EU 12,39 Tom uller EU 12,00 EU 47,8 D 3,1% 12,8x EU 0,89 EU 0,97 FINANCIËLE DIENSTVELENING ICD EU 29,31 Joost van Beek EU 18,00 EU 1,5 D 0,9% 16,3x EU 0,91 EU 1,80 BASISATEIALEN KPN EU 3,07 Jos Versteeg EU 2,00 EU 13,1 D 2,3% 34,1x EU 0,03 EU 0,09 TELECUNICATIE NN Group EU 24,76 Tom uller EU 24,00 EU 8,7 D 2,0% 11,7x EU 1,68 EU 2,11 FINANCIËLE DIENSTVELENING Nutreco EU 45, Joost van Beek EU 45, EU 3,2 D 2,3% 18,9x EU 2,17 EU 2,39 CNSUENT BASIS Philips EU 24,98 Jos Versteeg EU,00 EU,4 D 3,2% 17,7x EU 0,62 EU 1,41 INDUSTIE TomTom EU 6,80 Jos Versteeg EU 2, EU 1,5 D 0,0% 61,8x EU 0,12 EU 0,11 INFATIETECHNLGIE VEIGE AANDELEN ZNDE KESDEL Ballast Nedam EU 2,94 Tom uller N.A. EU 0,1 D 0,0% N.A. -EU 2,50 -EU 1,91 INDUSTIE Batenburg EU 17,40 Tom uller N.A. EU 0,0 D 1,7% 17,5x EU 0,71 EU 1,00 INDUSTIE Beter Bed EU 18,88 Tom uller N.A. EU 0,4 D 2,4% 16,8x EU 0,86 EU 1,12 CNSUENT DUUZAA Grontmij EU 4,03 Tom uller N.A. EU 0,3 D 0,0% 14,9x EU 0,11 EU 0,27 INDUSTIE acintosh EU 2,71 Tom uller N.A. EU 0,1 D 0,0% N.A. -EU 0,84 -EU 0,44 CNSUENT DUUZAA Nedap EU 30, Tom uller N.A. EU 0,2 D 7,0% 18,3x EU 1,46 EU 1,65 INDUSTIE Pharming EU 0,38 Tom uller N.A. EU 0,2 D 0,0% N.A. -EU 0,01 EU 0,00 GEZNDHEIDSZG Stern EU 12, Tom uller N.A. EU 0,1 D 2,7% 7,7x EU 0,90 EU 1,58 INFATIETECHNLGIE Van Lanschot EU 17,35 Tom uller N.A. EU 0,7 D 1,4% 6,9x EU 2, EU 2,50 FINANCIËLE DIENSTVELENING Wessanen EU 6,07 Tom uller N.A. EU 0,5 D 16,8x EU 0,24 EU 0,36 CNSUENT BASIS AANDELEN P BASIS VAN CNSENSUS DATA DIVIDEND_YIELD TNT Express EU 5,36 Jos Versteeg N.A. EU 2,9 D 0,0% 51,2x EU 0,09 N.A. INDUSTIE PostNL EU 3,47 Jos Versteeg N.A. EU 1,5 D 0,0% 4,2x EU 0,76 N.A. INDUSTIE rdina EU 1,49 Jos Versteeg N.A. EU 0,1 D 0,0% N.A. -EU 0,67 EU 0,17 INFATIETECHNLGIE Vopak EU 49, Jos Versteeg N.A. EU 6,3 D 0,0% 18,5x EU 2,17 EU 2, BASISATEIALEN eed Elsevier EU 21,96 Jos Versteeg EU 17,00 EU 33,0 D 2,5%,6x EU 0,85 EU 0,93 CNSUENT DUUZAA Wolters Kluwer EU 16,00 Jos Versteeg EU,00 EU 8,1 D 2,7% 21,1x EU 1, EU 1,27 CNSUENT DUUZAA Data zijn gebaseerd op de slotkoersen van 17 februari 15. Verdeling van de adviezen Niet aanbevolen 21 Niet aanbevolen met koersdoel Under eview 2

8 Algemeen Disclaimer Dit onderzoeksrapport is uitgebracht onder verantwoordelijkheid van Theodoor Gilissen Bankiers N.V. (hierna: Theodoor Gilissen). Het document wordt in principe eens in de twee weken gepubliceerd op woensdag van de even kalenderweken. De in deze publicatie vermelde gegevens zijn ontleend aan door Theodoor Gilissen betrouwbaar geachte bronnen en publiekelijk bekende informatie. Voor de juistheid en volledigheid van de genoemde feiten, gegevens, meningen, verwachtingen en uitkomsten kan Theodoor Gilissen niet instaan. Theodoor Gilissen geeft geen garantie of verklaring omtrent genoemde juistheid en volledigheid, noch uitdrukkelijk noch stilzwijgend. Theodoor Gilissen aanvaardt dan ook geen aansprakelijkheid voor schade die het gevolg is van de onjuistheid en/of onvolledigheid van bedoelde informatie. Dit rapport dient niet te worden opgevat als een aanbod om waardepapieren te verkopen, noch als een uitnodiging tot aankoop ervan. De adviezen en aanbevelingen in dit rapport zijn generiek van aard en houden derhalve geen rekening met de specifieke beleggingsdoelstellingen, de persoonlijke financiële situatie en persoonlijke behoeftes van de ontvanger. De ontvanger mag de adviezen en aanbevelingen uit het rapport dan ook niet aanmerken als een persoonlijk advies: de ontvanger moet zijn of haar eigen adviseur raadplegen om te overleggen of het effect dat in dit rapport aan bod komt, voor hem of haar een passende investering is en/of de adviezen en aanbevelingen in het rapport in overeenstemming zijn met zijn of haar beoogde risicoprofiel. De waarde van uw beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Theodoor Gilissen verricht geen investment banking of andere corporate finance activiteiten voor de in dit rapport vermelde bedrijven. De adviezen van Theodoor Gilissen zijn gebaseerd op de verwachting van de 12 maands koersperformance vanaf het moment van publicatie van dit rapport. pinies, feiten en meningen in dit rapport kunnen zonder nadere aankondiging worden gewijzigd. De verspreiding van dit rapport in andere jurisdicties dan in Nederland is mogelijk aan restricties onderhevig en de ontvanger van dit rapport dient zichzelf te informeren over eventuele restricties. Theodoor Gilissen verbiedt nadrukkelijk het herverspreiden van dit rapport via internet of op een andere manier en aanvaardt geen enkele aansprakelijkheid voor de acties van derde partijen op dit gebied. Het auteursrecht van deze publicatie berust bij Theodoor Gilissen. De ontvanger van dit rapport is gebonden aan de restricties zoals vermeld staan in deze disclaimer. Het is verboden voor derde partijen om dit rapport te verspreiden via internet of op een andere manier. Theodoor Gilissen is niet aansprakelijk voor derde partijen die dit rapport verspreiden of herproduceren. Informatieverstrekking Analisten, genoemd in dit rapport, verklaren dat (i) opinies, visies en aanbevelingen die in dit rapport gedaan worden, zijn of haar persoonlijke visie weerspiegelen, (ii) de gebruikte informatie in dit rapport is ontleend aan bronnen die betrouwbaar worden geacht en (iii) geen deel van zijn of haar vergoeding was, is of zal gerelateerd zijn aan specifieke opinies, visies en aanbevelingen die gedaan zijn in dit rapport. Het beleid van Theodoor Gilissen streeft ernaar te publiceren op basis van nieuws, ontwikkelingen en visies gerelateerd aan specifieke bedrijven, sectoren of markten. De AF (Autoriteit Financiële arkten) is de toezichthouder op de handelswijze en de informatieverstrekking van alle partijen op de financiële markten in Nederland. eer informatie kunt u vinden op Adviseringmethodiek Koersdoelen zijn gebaseerd op (i) financiële prognoses van analisten Jos Versteeg, Joost van Beek en Tom uller van Theodoor Gilissen, (ii) prognoses van bronnen die betrouwbaar geacht worden en (iii) waarderingsmodellen die gebruikt worden door de esearch-afdeling van Theodoor Gilissen. Bij de waardering maken analisten gebruik van verdisconteerde kasstroommodellen (DCF) en vergelijking van gelijkwaardige bedrijven (Peer Group analyse).theodoor Gilissen hanteert de adviezen en Niet. De basis voor de methodiek van afgegeven adviezen is als volgt: : het aandeel heeft een verwacht koerspotentieel dat uitgaat boven het gemiddelde van de Nederlandse markt gecorrigeerd voor risico, bedrijfsvoering en bedrijfsmodel Niet : het aandeel heeft een verwacht koerspotentieel dat niet boven het gemiddelde van de Nederlandse markt uitgaat gecorrigeerd voor risico, bedrijfsvoering en bedrijfsmodel