Investment Insights. Wealth Management

Transcriptie

1 Augustus 2013 Pagina 1 HOOFDSTUKTEKSTJE Wealth Management Investment Insights : Economische normalisatie zal op termijn winst opleveren, maar eventrisico s blijven: Aandelen ontwikkelde markten moeten uiteindelijk worden gesteund door bedrijfswinsten: Veranderingen in assetallocatie gebaseerd op geloof dat verdere aanpassing van opkomende markten nodig is.

2 Pagina 2 Inhoudsopgave Inhoudsopgave Inleiding Onze visie Overzicht van prognoses en actuele gegevens 14 High conviction - ideeën

3 Pagina 3 Inleiding Arnaud de Servigny Inleiding In de afgelopen jaren hebben we een periode van grote economische onzekerheid gekend. Zeer zwakke economieën moesten met ongekende middelen worden gesteund, waaronder enorme kapitaalinjecties en door negatieve reële rentes. Op sommige momenten gedurende deze periode deden de markten voor risicovolle activa en met name voor aandelen het goed, verbazingwekkend goed volgens een aantal klanten. We komen nu in een tijd waarin het macro-economische plaatje een verbetering laat zien. De VS loopt voorop, met een verwachte groei van het bbp in 2013 van meer dan 1,5%. De eurozone als geheel liet in het 2e kwartaal van 2013, na zes kwartalen van krimp, weer een groei zien en de Duitse economie wordt steeds dynamischer. De opkomende markten blijven bij dit normaliseringsproces misschien wat achter bij de ontwikkelde markten, maar ook hier zijn er tekenen van hoop, vooral in China. Maar ondanks het groeiende bewijs voor economische normalisatie lijken de financiële markten nog niet overtuigd. Periodes van koerswinst worden gevolgd door een terugval. Hoe komt dat? Het besef dat risicovolle beleggingscategorieën minder kunnen rekenen op hulp van de overheid en meer moeten vertrouwen op marktwerking kan als een bron van onzekerheid worden beschouwd door de financiële markten, die in de afgelopen periode misschien wat te veel afhankelijk waren geworden van dergelijke overheidssteun. Wat in het verleden werd gezien als een veilige en goed presterende belegging is dat in de toekomst wellicht veel minder. Dit lijkt vooral te gelden voor staatsobligaties, die tot voor kort de status hadden van veilige haven, hoewel deze verandering geleidelijk lijkt te gaan. Aan de andere kant moeten risicovolle beleggingscategorieën zoals aandelen uit ontwikkelde markten kunnen profiteren van de sterkere economische groei waardoor de winstverwachtingen van bedrijven worden opgestuwd. Zij hebben al kunnen profiteren van een koersaanpassing sinds het begin van het jaar. Globaal is dit een periode waarin het volgens ons goed is om een redelijk lange beleggingshorizon te overwegen en niet te focussen op, onterechte, kortetermijnaanpassingen aan de economische omstandigheden. Arnaud de Servigny, Chief Investment Officer, Wealth Management 2 september 2013

4 Pagina 4 Inleiding Stéphane Junod Perspectief vanuit EMEA Het langverwachte herstel in de eurozone lijkt nu echt onderweg. De groei van het bbp van de eurozone was in het 2e kwartaal aanzienlijk beter dan verwacht en de stijging van de inkoopmanagersindices (PMI s) in zowel juli als augustus betekent dat voor de komende maanden een verder herstel waarschijnlijk is. Vooral in de Duitse economie lijkt er sprake te zijn van een brede opleving, resulterend in een herstel van de beleggingen. Daarnaast kan de Duitse export profiteren van een stabilisering van de vraag uit de buurlanden en van een toegenomen vraag uit de VS en China. Waar liggen dan nu nog de pijnpunten? Afgezien van specifieke kwesties per land (zoals de verwachte levensduur van de Italiaanse regering) spelen er twee grote vraagstukken - één specifiek voor de eurozone, de andere meer wereldwijd. Binnen de eurozone remt de bancaire kredietverlening nog steeds het herstel. De laatste gegevens over geldhoeveelheid (M3) en kredietrapportages lijken te wijzen op een redelijke vooruitgang aan de financieringskant, maar laten ook een aanzienlijke krimp zien in de kredietverlening door banken aan niet-financiële bedrijven in de eurozone. Vanuit financieringsoogpunt houdt de groei van M3 stand, maar tot op zekere hoogte is dit toe te schrijven aan de verschuiving van lang vermogen naar de korter lopende categorieën binnen de definitie voor M3. Op wereldwijd niveau zullen de problemen in de opkomende markten waarschijnlijk hun schaduw blijven werpen. Voor dit moment denken we echter niet dat deze het ontluikende economische herstel in Europa in de weg zullen staan. De onderlinge handel blijft belangrijker binnen de eurozone en de export naar opkomende markten varieert aanzienlijk. Een mogelijke omslag in de Chinese economie kan ook voor wat verlichting zorgen. Door het moeilijke begin van het jaar houden we nog steeds vast aan onze prognose dat het bbp voor de eurozone als geheel in 2013 zal dalen. Maar de verwachte groei van het bbp van de eurozone met 1,0% in 2014 zou de Europese aandelen volgend jaar tot steun moeten zijn. Stephane Junod, Head of Portfolio Management EMEA

5 Investment Insights Augustus 2013 Pagina 5 HOOFDSTUKTEKSTJE Onze visie Macro-economische ontwikkelingen Gevolgen voor beleggingen Assetallocatie

6 Pagina 6 Onze visie Larry V. Adam Elke Speidel-Walz Onze visie Meer goed nieuws over groei ontwikkelde markten De eventrisico s blijven, net als de onzekerheid over de afbouw van de kwantitatieve verruiming Verdere aanpassing opkomende markten nodig Voor de langere termijn nog steeds positief over aandelen Economisch herstel nog steeds op koers In het verleden behaalden resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen garantie worden gegeven dat een prognose, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties zijn onderhevig aan verandering zonder aankondiging vooraf. Voorspellingen zijn gebaseerd op veronderstellingen, ramingen, adviezen en theoretische modellen die mogelijk onjuist zijn gebleken. Vanaf het begin van het jaar is de marktperformance gedicteerd door economische gegevens, het beleid van de centrale banken en, recentelijk, de geopolitieke risico s. Toen het Global Investment Committee (GIC) op 27 augustus bijeenkwam, was de belangrijkste vraag hoe de positieve gevolgen van een verdere verbetering in de economische gegevens van ontwikkelde markten konden worden afgewogen tegen de negatieve gevolgen van de aanhoudende onzekerheid over het beleid (zoals afbouw van de kwantitatieve verruiming door de Fed en het daadwerkelijke succes van het Japanse beleid) en de toenemende problematiek in veel opkomende markten. Het GIC bleef over het algemeen positief over risicovolle activa, maar verwachtte voor de komende weken aanhoudende marktvolatiliteit. Macro-economische ontwikkelingen VS: macro-economische gegevens nog steeds goed De Amerikaanse economie zet het breed gedragen herstel voort. De groei van het bbp voor het 2e kwartaal is naar boven bijgesteld tot 2,5% op jaarbasis. Natuurlijk doen niet alle indicatoren mee aan deze opwaartse trend zoals wel blijkt uit de orders voor duurzame goederen in de VS (figuur 1). De verwachtingen voor toekomstige groei en de daaruit voortvloeiende gevolgen voor het monetaire beleid - zijn daardoor nogal onzeker, vooral gezien de internationale omstandigheden. Toch lijkt het nog steeds waarschijnlijk dat verbeteringen op de Amerikaanse arbeidsmarkt positief zullen bijdragen aan de particuliere consumptie en dat de productieindustrie en het bbp in de VS gestimuleerd zullen worden door de export. Omdat er na de Grote Recessie te weinig geïnvesteerd is in bedrijven, mag verwacht wordt dat de kapitaalinvesteringen zullen toenemen. Een geleidelijke afbouw van het accommoderende monetaire beleid is waarschijnlijk al ingeprijsd, maar elke miscommunicatie hierover kan nog steeds voor onrust zorgen. De begrotingssituatie kan ook nog de nodige zorg opleveren, aangezien in oktober wederom een schuldplafond wordt bereikt. Eindelijk verbetering in economie eurozone Na zes opeenvolgende kwartalen van krimp is het bbp van de eurozone in het 2e kwartaal met 0,3% gestegen, waarbij Frankrijk en Duitsland voorop gingen. De groei in Duitsland is in de tweede helft van het jaar wellicht iets minder krachtig, omdat het 2e kwartaal profiteert van seizoensinvloeden, maar dit zal waarschijnlijk gecompenseerd worden door een meer standvastige groei in de periferie. Niet alleen het ondernemers- maar ook het consumentenvertrouwen in de eurozone verbeterde. Er ligt een aantal potentiële struikelblokken in het verschiet (zoals de val van de Italiaanse regering, of een nieuwe ronde financiële steun aan Griekenland). Maar het aanhoudende herstel van de wereldwijde groei moet het sentiment goed doen, en de invloed daarvan lijkt nog niet volledig ingeprijsd op de markten van de eurozone. Japan hoopt op een opwaartse spiraal Japanse bbp cijfers voor het 2e kwartaal versterkten de hoop dat er sprake is van een opwaartse spiraal, met een stijging van de nominale bbp en de nominale lonen in combinatie met stabiliserende consumentenprijzen. De hoop is dat de Japanse economie een nieuw evenwicht bereikt, met een

7 Pagina 7 Onze visie Larry V. Adam Elke Speidel-Walz nominale groei van het bbp van ongeveer 2% samen met een consumenteninflatie van 1% en een langetermijnrente van ongeveer 1%. Een stijging van de consumptiebelasting kan de vraag drukken, maar de negatieve invloed daarvan is van korte duur door de aanzienlijke kwantitatieve verruiming en een waardedaling van de Japanse yen. Maar duurzame groei vraagt ook om deregulering en herstructurering ter bevordering van niet op prijs gebaseerde concurrentie. Zorgen om opkomende markten houden aan In 2013 hebben zorgen over de groei van de BRIClanden (Brazilië, Rusland, India en China) het vertrouwen in de opkomende markten in het algemeen geschaad. Een correctie op de goederenprijzen heeft voor sommige markten een extra minpuntje opgeleverd. Meer recente Chinese economische gegevens lijken te wijzen op een verbetering van de fundamentele economische factoren en de beleidshervormingen hebben momentum gekregen. Maar hier staat tegenover dat zorgen over de gevolgen voor de opkomende markten van de afbouw van de kwantitatieve verruiming door de Fed en de verbeterde relatieve aantrekkingskracht van de aandelenbeurzen van de G3 hebben geresulteerd in een kapitaalvlucht uit de opkomende markten. Gemiddeld is de rente op de obligaties van opkomende markten in de afgelopen maanden sterk gestegen en de valutakoersen van veel opkomende markten zijn sterk gedaald. Het einde van deze achteruitgang valt moeilijk te overzien, omdat de onzekerheid over het beleid in de VS nog wel even zal Trend in orders duurzame goederen blijft onduidelijk In procenten groei, op jaarbasis Orders duurzame goederen totaal Orders duurzame goederen excl transport Amerikaanse recessie Figuur 1 Bron: Bloomberg Finance L.P. Per 20 augustus voortduren en zwakkere valuta s de inflatie tijdelijk kunnen opstuwen. Maar een betere prijsconcurrentie door een zwakkere munt en verbeterde vraag vanuit de G3 zal naar verwachting de neerwaartse trend voor de opkomende markten in het 4e kwartaal stabiliseren. Gevolgen voor beleggingen Zorgen om Amerikaans renteniveau Hoewel de economische groei in de VS lijkt door te zetten, lijkt het wat vroeg om vanaf de vergadering in september een begin te maken met de afbouw van de kwantitatieve verruiming, omdat sommige economische gegevens nog steeds teleurstellen en de risico s toenemen. De normalisering van de vastrentende markt naar een accuratere afspiegeling van de fundamentele factoren deed zich echter sneller voor dan we verwachtten. Hoewel we van mening zijn dat de Fed een rentestijging heeft toegestaan om banken te stimuleren hun kredietverlening op te voeren, baart de omvang van deze stijging ons zorgen. De rente op 10-jarige Amerikaanse staatsobligaties heeft het door ons pas eind 2013 verwachte niveau van 3% al bereikt. De markt heeft tijd nodig om dit te verwerken, vooral omdat de rente dicht in de buurt van de reële waarde komt. Historisch gezien volgt de rente op de 10-jarige Amerikaanse staatsobligaties de fluctuaties in het nominale bbp op jaarbasis. Met een groei van het nominale bbp met ongeveer 3,1% (op jaarbasis) in het 2e kwartaal 2013 weerspiegelt de recente rentestijging het niveau van de economische groei. Vanuit technisch oogpunt merken we op dat de rente op 10-jarige staatsobligaties de gevestigde 5 jaar durende neerwaartse trend heeft doorbroken en geldstromen negatief zijn geworden. Dat lijkt de weg vrij te maken voor rentestijgingen zolang de groei de hogere rente ondersteunt. Vanuit een sectorperspectief blijven we de voorkeur geven aan bedrijfsobligaties boven staatsobligaties. De recente verkopen in bedrijfsobligaties bieden aantrekkelijke mogelijkheden voor beleggers in vastrentende waarden, vooral gezien de relatief kortere looptijd. Onze favoriete sector is de Amerikaanse hoogrenderende obligaties aangezien de nominale rente ~6,5% heeft bereikt, en het defaultpercentage historisch laag blijft (2,9%) vanwege het gezonde bedrijfsklimaat in de VS en het verwachte herstel van de wereldwijde groei. Markten zullen de gevolgen van een stijging van de rente in de VS in ogenschouw nemen In het verleden behaalden resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen garantie worden gegeven dat een prognose, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties zijn onderhevig aan verandering zonder aankondiging vooraf. Voorspellingen zijn gebaseerd op veronderstellingen, ramingen, adviezen en theoretische modellen die mogelijk onjuist zijn gebleken.

8 Pagina 8 Onze visie Larry V. Adam Elke Speidel-Walz Neerwaartse bijstelling winstverwachtingen eurozone lijkt diepste punt te hebben bereikt In het verleden behaalden resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen garantie worden gegeven dat een prognose, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties zijn onderhevig aan verandering zonder aankondiging vooraf. Voorspellingen zijn gebaseerd op veronderstellingen, ramingen, adviezen en theoretische modellen die mogelijk onjuist zijn gebleken. Amerikaanse aandelen en winstverwachtingen Voor de korte termijn verwachten we dat september en oktober volatiel zullen zijn gezien de onzekerheid rond de Fed, het schuldplafond, Europa en de geopolitieke risico s in Syrië. De kans op een bescheiden daling is in lijn met de seizoensgebonden trends, die aangeven dat september historisch gezien de slechtste maand is voor de S&P 500. Met de koers/winstverhouding van de S&P 500 bijna op het hoogste punt in drie jaar en dicht bij het 10-jaars gemiddelde (laatste twaalf maanden, LTM = 15,8x) zijn wij van mening dat in de stijging van de aandelenkoersen sinds begin dit jaar de verwachting van een versnelde economische groei en de invloed daarvan op de winst waarschijnlijk al is ingeprijsd. Dit betekent dat, met een koers/winstverhouding rond de reële waarde, de S&P 500-waardering afhankelijk zal zijn van de winstverwachtingen. Hoewel de winstgroei waarschijnlijk tegelijk met de economie zal herstellen, blijven de winstverwachtingen voor de komende kwartalen te optimistisch en gevoelig voor neerwaartse bijstellingen. Dit ondanks de recente neerwaartse bijstelling in de winstverwachtingen voor het 3e kwartaal 2013 (Figuur 2). Vanuit een sectorperspectief blijven we voor langetermijnbeleggingen de voorkeur geven aan de technologie-, energie- en zorgsectoren. Vanuit het oogpunt van marktkapitalisatie geven we de voorkeur aan large caps boven small caps, vanwege hun gunstigere waardering, de invloed van het wereldwijde economische herstel en de geringere gevoeligheid voor stijgende rentes. Europa aantrekkingskracht aandelen stijgt Zoals boven opgemerkt heeft de eurozone in het 2e kwartaal van 2013 zijn langste recessie ooit (zes kwartalen) achter zich gelaten, maar de Europese Centrale Bank (ECB) blijft beloven de rentetarieven voor langere tijd laag te houden. Met betrekking tot Europese aandelen blijven de winstbijstellingen aan hun negatieve trend vasthouden, maar de recente verbetering in de inkoopmanagersindices (PMI s) geeft meer zicht op winstmogelijkheden van Europese ondernemingen. Als we ons laten leiden door de geschiedenis, dan hebben PMI s van boven de 50 geleid tot positieve winstbijstellingen van de EuroStoxx 50. In dit stadium van de mondiale conjunctuurcyclus zouden wij evenveel gewicht willen toekennen aan Duitsland als aan de bredere markt van de eurozone. Hoewel de verwachte toename van de export gunstig zal zijn voor Duitsland, moeten de bredere Europese aandelenmarkten profiteren van een herstel in de economische bedrijvigheid, een uiteindelijke verbetering van kredietvoorwaarden en de voordelen van structurele hervormingen. Zoals figuur 3 op de volgende pagina laat zien, wordt in 2014 op de meeste Europese markten een sterke winstgroei verwacht. Terwijl de conjunctuurgevoelige industrieën de verwachte opleving van de mondiale bedrijvigheid in het 2e halfjaar van 2013 waarschijnlijk al hebben ingeprijsd, biedt de Europese auto-industrie een zichtbare waarderingskorting ten opzichte van de VS. Obligaties in de eurozone Hoewel de Europese obligaties beter hebben gepresteerd dan obligaties in de VS geloven wij dat de geleidelijke normalisering van rentetarieven zowel in Europa als in de VS evident zal zijn, waardoor er voor beleggers in obligaties weinig potentieel overblijft. Zorgvuldig uitgekozen kunnen er echter mogelijkheden in perifeer Europa zijn, aangezien marges op Bunds en absolute renteniveaus aantrekkelijk blijven. Wij hebben een voorkeur voor Spanje boven Italië vanwege een betere combinatie van risico en rendement en het aanhoudende politieke risico in Italië. Vooruitkijkend blijft de rendementsprognose voor de perifere economieën veel beter dan voor de kernlanden van Europa, maar de rendementen zullen gematigder zijn gezien de inkomende spreads die wij dit jaar al hebben gezien. Groei van ondernemingswinsten in Japan Hoewel er nog steeds vraagtekens zijn met betrekking tot de werkelijke voordelen van het regeringsbeleid en VS, 3e kwartaal 2013 winstvooruitzichten dalen verwachte groei op jaarbasis, in procenten Jan Feb Maart April Mei Juni Juli Aug Figuur 2 Bron: FactSet. Per 22 augustus 2013.

9 Pagina 9 Onze visie Larry V. Adam Elke Speidel-Walz Wachten op aantrekkelijke instapmomenten voor Aziatische aandelen en leningen het effect van een stijging van de consumentenbelasting, verrasten Japanse ondernemingen met hun positieve winstcijfers die het gevolg zijn van de veranderde omvang van het verruimend monetair beleid van de BoJ en de aanzienlijke depreciatie van de Japanse yen. De bedrijven die genoteerd zijn aan de First Section van de aandelenbeurs van Tokio (de blue chipondernemingen) begrootten voor het eerste kwartaal van begrotingsjaar 2014 stevige winsten met een stijging van de bedrijfsresultaten met 30% en nettowinsten meer dan 100% hoger op jaarbasis. Bovendien bereikte de nettowinst in het eerste kwartaal al 33% van de richtwaarde voor het gehele jaar, wat erop wijst dat de winstgroei voor het hele jaar inderdaad robuust zal zijn. Hoewel de winstgroei waarschijnlijk afzwakt van het huidige driecijferige niveau zijn wij toch van mening dat een sterke groei van de winst in het begrotingsjaar van 2014 waarschijnlijk is. Met een sterk winstmomentum en aantrekkelijke waarderingen blijven wij positief ten opzichte van Japanse aandelen. Voorzichtig met Aziatische aandelen en credits De recente onrust op veel opkomende markten (OM) wordt niet alleen gestuurd door vrees voor geopolitieke risico s, groei en inflatie, maar ook door zorgen rondom de afbouw door de Fed van het kwantitatieve verruimingsbeleid omdat vrijwel alle markten kwetsbaar zijn voor een klimaat van stijgende rente. Dit heeft de structurele zorg over een aantal opkomende economieën versterkt en de kapitaaluitstroom van de laatste weken is gepaard gegaan met waardedaling van de valuta. Tegen deze achtergrond blijven de Aziatische aandelen ex Japan achter bij de aandelen van ontwikkelde markten, maar wij blijven vasthouden aan ons constructieve standpunt voor de langere termijn. Vanuit een kortetermijnperspectief zijn we voorzichtig om meer posities in Aziatische aandelen in te nemen omdat neerwaartse bijstellingen van de winstgroei, zwakke valuta, en structurele kwesties zouden kunnen leiden tot aanhoudende volatiliteit. Indien echter in de naar verwachting volatiele maanden september en oktober de correcties in een versnelling raken dan zouden China en andere zorgvuldig gekozen opkomende markten met historisch lage relatieve waarderingen en solide fundamentele economische factoren (bijv. Taiwan en Singapore) een aantrekkelijk opstappunt kunnen zijn. De Aziatische krediet- en aandelenmarkten blijven achterlopen, in het bijzonder in economieën die nu een tekort op de lopende rekening hebben. (Figuur 4 op de volgende pagina laat een aantal recente trends van lopende rekeningen zien). Volatiliteit van de rente en grotere creditspreads in Aziatische obligaties zijn het gevolg van verkopen van beleggers vanwege onevenwichtigheid in de positie, gelduitstroom en afdekkingsactiviteiten. Voor de kortere termijn verwachten wij dat de Aziatische kredietmarkten zich gemiddeld genomen in een lastig klimaat blijven bevinden, maar wij geloven niet dat een vergelijking getrokken kan worden met de Aziatische kredietcrisis van 1997 omdat de buitenlandse schuldpositie nu stukken beter is en in de meeste landen op dit moment de financieringsstructuur een stuk minder kwetsbaar is. Wij zouden willen voorstellen om te wachten op aantrekkelijkere instapmomenten met een selectieve benadering met betrekking tot Aziatische credits, waarbij wij speciaal kijken naar landen met een overschot op de lopende rekening (bijv. Taiwan, Zuid-Korea, China), en wij zouden willen voorstellen de nadruk te leggen op credits met een kortere looptijd alsmede een hogere carry en een sterke fundamentele basis. Bovendien zijn wij van mening dat in deze periode van instabiliteit schulden van de opkomende markten die luiden in USD het waarschijnlijk beter zullen doen dan de obligaties in lokale valuta. Winstvooruitzichten Europa Verwachte groei op jaarbasis, in procenten STOXX 600 Euro STOXX 50 DAX CAC 40 FTSE MIB IBEX 35 Figuur 3 Bron: Thomson Reuters I/B/E/S. Per 26 augustus In het verleden behaalden resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen garantie worden gegeven dat een prognose, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties zijn onderhevig aan verandering zonder aankondiging vooraf. Voorspellingen zijn gebaseerd op veronderstellingen, ramingen, adviezen en theoretische modellen die mogelijk onjuist zijn gebleken.

10 Pagina 10 Onze visie Larry V. Adam Elke Speidel-Walz Verdere stijging goudprijs lijkt marginaal In het verleden behaalden resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen garantie worden gegeven dat een prognose, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties zijn onderhevig aan verandering zonder aankondiging vooraf. Voorspellingen zijn gebaseerd op veronderstellingen, ramingen, adviezen en theoretische modellen die mogelijk onjuist zijn gebleken. Stijging van goud- en olieprijzen kan worden gekeerd Volatiliteit op de mondiale aandelen- en valutamarkten, geopolitieke risico s, verbetering van de vraag naar fysiek goud uit China en een bescheiden toename van de financieringsstroom naar goud ETF s zorgden er in augustus voor dat de prijs van het goud door de grens van $1.400 per ounce brak. Wij geloven echter dat op het huidige prijsniveau verder slechts beperkte prijsstijgingen mogelijk zijn. Onze verwachting dat de Fed later in dit jaar zal beginnen met de afbouw van de kwantitatieve verruiming als de economische groei van de VS verbetert, zal voor goud waarschijnlijk tegenwind betekenen aangezien wij een versterking van de Amerikaanse dollar en stijgende obligatierente blijven verwachten. Onze prognose voor de goudprijs aan het eind van het jaar blijft $1.300 per ounce. Grotere geopolitieke risico s hebben recent de olieprijzen wereldwijd laten stijgen; daarnaast werd de prijs voor ruwe olie in de VS opgedreven door de grote vraag gedurende het zomerseizoen en verkrapping van de fundamentele economische factoren zoals een geringere olievoorraad. Als gevolg hiervan bleef de prijs van WTI-ruwe olie voor het eerst sinds april 2012 een hele maand boven de $100/barrel. Op het huidige niveau (~$ /barrel), geven waarderingen en speculatieve posities in WTI aan dat prijzen hoger liggen dan gerechtvaardigd is op basis van fundamentele economische factoren zoals een duurzame verbetering van de economische groei in de VS en de opkomende markten. Doordat een grote verstoring in het aanbod als gevolg van geopolitieke onrust uitbleef, geloven wij dat de huidige vooruitzichten van economische groei en de afnemende vraag na de zomer sporen met ons eindejaarsperspectief van $100/barrel voor WTI. Er moet blijken of de lagere grondstofprijzen die wij voor het eind van het jaar verwachten een positieve aanjager zijn voor importgerichte economieën zoals China en India. Wanneer grondstofprijzen voor het eind van het jaar dalen of stabiliseren, dan kan een lagere inflatoire druk de centrale banken in opkomende markten de mogelijkheid bieden om een meer accommoderend monetair beleid te implementeren dat mee kan helpen aan een nieuwe versnelling van economische groei. versnelling van economische groei. Saldo lopende rekening in Azië In procenten van het bbp Opkomend Azië* China Indonesië India F * bbp gewogen (Koopkrachtpariteit) Figuur 4 Bron: Deutsche Bank Global Markets, met vooruitzichten Per 21 augustus 2013

11 Pagina 11 Onze visie Larry V. Adam Elke Speidel-Walz Samenvatting assetallocatie Het Wealth Management Global Investment Committee (GIC) heeft op de vergadering van 27 augustus besloten de allocatie in aandelen van de opkomende markten met 2 procent te verlagen en de allocatie in aandelen van de ontwikkelde markten met 2 procent te verhogen. Tegelijkertijd waakt de commissie voor een mogelijke terugval van de markt op de korte termijn door handhaving van een hoge bereidheid om te hedgen. Assetallocatie De eerste pijler van ons beleggingsproces het samenvoegen van de oorspronkelijke visie van de commissieleden suggereerde dat de commissieleden over het algemeen risk on bleven voor de horizon op de middellange en de lange termijn, maar zich zorgen maakten over een mogelijke terugval op de korte termijn. Deze bezorgdheid kwam duidelijk tot uiting in de toegenomen wens van enkele commissieleden de risico s af te dekken en een negatieve visie op de vooruitzichten van bepaalde risicovolle beleggingen (bijv. aandelen in de opkomende markten). De tweede pijler van het beleggingsproces is gebaseerd op een grondige bottom-up analyse van macro-, waarderingscijfers en markttechnische gegevens. In het algemeen suggereerde deze een handhaving van de status quo, vooral wat betreft de markttechnische gegevens, hoewel de macrocomponent van deze analyse een wat negatievere kijk op een aantal beleggingscategorieën gaf (bijv. vastrentende waarden in de opkomende markten). GIC Modelportefeuille assetallocatie, september 2013 Liquiditeiten en vastrentende waarden Beleggingscategorie Wijziging* Weging (per 27 augustus 2013) Liquide middelen Staatsobligaties ontwikkelde markten Bedrijfsobligaties ontwikkelde markten Obligaties opkomende markten geen wijziging geen wijziging geen wijziging geen wijziging 5% 13% 17% 6% Aandelen Beleggingscategorie Wijziging* Weging Aandelen ontwikkelde markten Aandelen opkomende markten +2% 35% -2% 11 % Alternatieve Beleggingen Beleggingscategorie Wijziging* Weging Absoluut rendement** en valuta s Grondstoffen geen wijziging geen wijziging 11% 2% 41% 46% 13% Totaal 100% *T.o.v. de assetallocatie na onze vergadering van 30 juli ** In de Verenigde Staten worden hedgefunds alleen aangeboden aan geaccrediteerde beleggers in de zin van Regeling D van de Wet Giraal Effectenverkeer [ the Securities Act ] van 1933 en/of aan gekwalificeerde kopers in de zin van artikel 2 onderdeel a sub 51 van de Wet op Investeringsmaatschappijen [ the Investment Company Act ] van Bron: Deutsche Asset & Wealth Management Global Investment Committee (GIC), Wealth Management. Per 27 augustus Allocaties kunnen zonder kennisgeving worden veranderd. Deze allocatie wordt in onze GIC-modelportefeuille toegepast, waarmee we allocaties in lokaal toegepaste toegepaste portefeuilles kunnen bepalen. Deze allocatie is mogelijk niet geschikt voor alle beleggers. In het verleden behaalden resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen garantie worden gegeven dat een prognose, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties zijn onderhevig aan verandering zonder aankondiging vooraf. Voorspellingen zijn gebaseerd op veronderstellingen, ramingen, adviezen en theoretische modellen die mogelijk onjuist zijn gebleken.

12 Pagina 12 Onze visie Larry V. Adam Elke Speidel-Walz Risk on, maar kijk uit voor eventuele eventrisico s in september/oktober kunnen kiezen om hun dollarbezit niet af te dekken, in De derde pijler die systematische indicatoren gebruikt om veranderingen in het beleggingsregime te signaleren bleef wijzen op een voorkeur voor een risk on -benadering, met een nog steeds hoog vertrouwensniveau. Alle drie de pijlers waren dus over het algemeen positief voor risicovolle beleggingen. Het GIC meende dat september/oktober wel eens een zware periode kon gaan worden voor beleggers, met mogelijk een aantal eventrisico s bovenop de meer algemene zorgen gerelateerd aan timing en de gevolgen van de afbouw van de kwantitatieve verruiming door de Fed en mogelijke seizoensinvloeden op de markt. Als we echter over deze periode heen kijken, blijft het GIC in het algemeen positief op aandelen. Om deze verwachte volatileit op te vangen heeft het GIC besloten de bereidheid om af te dekken tot hoog te laten toenemen voor de kortetermijnhorizon. Zij heeft ook besloten over het geheel genomen de allocatie naar aandelen op het huidige niveau te handhaven, maar de allocatie naar aandelen van de opkomende markten in de GIC portefeuille met 2 procent af te bouwen en de allocatie naar de ontwikkelde markten met 2 procent op te hogen. het bijzonder wanneer zij onze verwachting delen dat de Amerikaanse dollar waarschijnlijk verder zal stijgen. High conviction -ideeën Het GIC heeft ook de bestaande high conviction - ideeën opnieuw getoetst, en besloten alle negen ideeën te handhaven, zoals verder uitgewerkt op pagina s Het heeft ook besloten een nieuw idee over Japanse onroerend goed beleggingsfondsen (J-REIT s) te lanceren. Dit is een idee voor de middellange tot lange termijn, gebaseerd op een aanhoudende verbetering van de Japanse onroerendgoedmarkt. Het idee wordt op pagina 15 beschreven. De beweegreden voor deze belegging is dat zowel in de Japanse leasemarkt voor kantoren als in de markt voor huurwoningen de bezettingsgraad aan het verbeteren is en de huren het dieptepunt wel bereikt hebben. J-REIT s zijn actief aan de slag gegaan om kapitaal aan te trekken en onroerend goed te verwerven en de reële rentes blijven negatief. Bovendien, hoewel J-REIT s door externe omstandigheden de wind in de rug zouden moeten hebben is de sector sinds begin dit jaar achtergebleven bij de onroerendgoedsector. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald. Allocaties kunnen zonder kennisgeving worden veranderd. Voorspellingen zijn gebaseerd op aannames, schattingen, meningen en hypothetische modellen die onjuist kunnen blijken. Het GIC meende dat de huidige problemen in de opkomende markten nog wel enige tijd aan zouden kunnen houden, en dat de marktpartijen waarschijnlijk eerder vooruitgang kunnen waarnemen in de aandelenomgeving van de ontwikkelde markten dan dat zij de mogelijke winst van de structurele economische verbeteringen voor de aandelen van de opkomende markten herkennen. Visie op risico en valuta-afdekking Zoals boven vermeld is de bereidheid van het GIC om risico s af te dekken toegenomen naar hoog, vanwege een combinatie van eventrisico s in de komende maanden, afbouw van de kwantitatieve verruiming door de Fed en mogelijke negatieve seizoensinvloeden op de markt. Vanuit een perspectief van valuta-afdekking zijn wij nog steeds van mening dat Europese beleggers ervoor

13 Overzicht van prognoses en actuele gegevens Investment Insights Pagina 13 Overzicht van prognoses en actuele gegevens Cijfers Markten Bbp-groei in procenten VS 2,2 1,6 3,2 Eurozone -0,6-0,6 1,0 VK 0,2 1,1 1,8 Japan 1,9 2,0 0,6 Azië ex Japan 6,1 6,1 7,0 China 7,8 7,6 8,5 Latijns-Amerika 2,8 2,6 3,3 EMEA 2,8 2,7 3,5 Wereld 2,9 2,8 3,8 Aandelen niveau van de indices Actueel* 3-maands Ultimo 2013 VS (S&P 500) Eurozone (EuroSTOXX 50) Duitsland (DAX)** VK (FTSE 100) Japan (Nikkei) Azië ex Japan (MSCI, $) Latijns-Amerika (MSCI, $) Inflatie in procenten VS 2,1 1,5 2,2 Eurozone 2,5 1,5 1,5 VK 2,8 2,7 2,1 Japan 0,0-0,1 2,3 Azië ex Japan 3,8 3,3 4,0 China 2,6 2,6 3,5 Latijns-Amerika 7,8 8,2 8,5 EMEA 4,9 5,1 4,9 Belangrijkste renten op staatsobligaties (10 jaars) in procenten Actueel* 3-maands Ultimo 2013 VS 2,77 2,85 3,00 Eurozone*** 1,88 1,90 1,90 VK 2,62 2,80 2,90 Japan 0,72 0,85 0,90 Officiële rentetarieven in procenten Valuta s Actueel* 3-maands Ultimo 2013 Actueel* 3-maands Ultimo 2013 VS (Fed-fondsen) 0,25 0,25 0,25 EUR/USD 1,33 1,26 1,25 Eurozone (Ref.-rente) 0,50 0,50 0,50 USD/JPY 97,70 103,00 104,00 VK (Basisrente) 0,50 0,50 0,50 EUR/CHF 1,23 1,25 1,25 Japan (Ref.-rente) 0,10 0,10 0,10 GBP/USD 1,55 1,50 1,49 USD/CNY 6,12 6,10 6,09 Begrotingssaldi in procenten van bbp VS -6,8-3,8-3,2 Eurozone -3,7-3,0-2,5 VK -5,5-6,5-6,0 Japan -9,5-9,3-7,4 Azië ex Japan -2,6-3,0-2,5 China -1,6-2,1-1,5 Latijns-Amerika -2,6-2,5-2,3 EMEA -0,8-1,4-1,0 Saldi op de lopende rekeningen in procenten van bbp VS -2,8-3,2-3,5 Eurozone 1,3 1,6 1,6 VK -3,8-2,8-2,4 Japan 1,1 1,2 2,4 Azië ex Japan 1,3 1,4 1,4 China 2,4 2,7 2,5 Latijns-Amerika -1,4-2,0-1,8 EMEA 1,6 1,0 0,3 Grondstoffen Actueel* 3-maands Ultimo 2013 Olie ($, WTI) Goud ($) De cijfers in de kolommen 2013, 2014, 3-maands en ultimo 2013 zijn onze prognoses per 27 augustus De cijfers in de kolommen 2012 en actueel zijn feitelijke cijfers. Amberkleurige prognoses wijzen op opwaartse bijstellingen en cursief gedrukte prognoses wijzen op neerwaartse bijstellingen van de cijfers die in Investment Insights van vorige maand gepubliceerd zijn. * Per 28 augustus 2013 ** Herbeleggingsindex (inclusief dividend) *** Duitse Bunds Bronnen: Deutsche Bank, Global Investment Committee, Wealth Management; Deutsche Bank Global Markets. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen garantie worden gegeven dat een prognose of doelstelling wordt behaald. De voorspellingen zijn gebaseerd op veronderstellingen, schattingen, oordelen en hypothetische modellen of analysen die onjuist kunnen blijken.

14 Investment Insights Augustus 2013 Pagina 14 HOOFDSTUKTEKSTJE High conviction ideeën Nieuw high conviction -idee Toetsing van bestaande high conviction -ideeën

15 Pagina 15 Nieuw high conviction -idee Christian Nolting Nieuw high conviction -idee Japanse onroerend goed beleggingsfondsen (J-REIT s) Zowel in de Japanse leasemarkt voor kantoren als in de markt voor huurwoningen is de bezettingsgraad aan het verbeteren en hebben de huren het dieptepunt wel bereikt. Het lijkt erop dat deze trends doorzetten nu deze gesteund worden door een onverwachte daling in 2013 van het aanbod van kantoorruimte in Tokyo. Het overzicht van Mori Building laat zien dat de sector verwacht dat het aanbod de komende vijf jaar onder het langetermijngemiddelde zal liggen; er wordt m² per jaar minder verwacht, vergeleken met het langetermijngemiddelde van m². Ondertussen is de snelheid waarmee de J-REIT s kapitaal aantrekken en onroerend goed verwerven snel gestegen en het jaartotaal zal in 2013 waarschijnlijk dicht bij of zelf boven het laatste record van 2006 (JPY 848 mrd) uitkomen. De verwerving van kapitaal en het aantrekken van onroerend goed door de J-REIT s zullen de onroerend goedprijzen verder ondersteunen. Sinds het tweede halfjaar van 2012 zijn Japanse aandelen, en met name de onroerend goedaandelen, fors gestegen. Maar wij zijn van mening dat ze nog steeds ondergewaardeerd zijn omdat de winsten flink blijven stijgen. Ook door de lage nominale rente en de opmerkelijke daling van de reële rente wordt verdere steun geboden. Onroerend goedaandelen lijken ook in historisch perspectief aantrekkelijk gewaardeerd ten opzichte van andere landen. J-REIT s zijn ook ten opzichte van Japanse onroerend goedaandelen achtergebleven, waardoor er wel wat potentieel is ontstaan om in te halen. Kapitaal aangetrokken door J-REIT's in mrd JPY YTD Figuur 1 Bronnen: Bloomberg Finance L. P.; Deutsche Bank Global Markets. Per 30 juli 2013 Japanse onroerend goed beleggingsfondsen (J-REIT's) Performance Referentieindex Tokyo Stock Exchange REIT Index* Performance sinds instapdatum * Idee voor totaalrendement, waarbij de performance gemeten wordt aan het resultaat ten opzichte van de benchmark, uitgedrukt in USD. High-conviction ideeën zijn mogelijk niet geschikt voor alle beleggers. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald.

16 Pagina 16 Toetsing van bestaande high conviction -ideeën Elke Speidel-Walz Larry V. Adam Megan Horneman Christian Nolting Toetsing van bestaande high conviction -ideeën Sleutel tot high conviction -ideeën + geeft winst aan geeft verlies aan Aanvullende prestatiegegevens zijn op verzoek verkrijgbaar. * Idee voor totaalrendement, waarbij de performance gemeten wordt aan het resultaat ten opzichte van de benchmark, uitgedrukt in USD. De vermelde performance is vanaf de gegeven instapdatum tot 27 augustus ** Idee van relatief rendement op basis van het relatieve resultaat van de 2 benchmarks, uitgedrukt in USD. De vermelde performance is vanaf de gegeven instapdatum tot 27 augustus High-conviction ideeën zijn mogelijk niet geschikt voor alle beleggers. Mexicaanse aandelen (Idee gelanceerd op 30 juli 2013) MSCI Mexico* sinds instapdatum Dit idee heeft het goed gedaan in de eerste helft van augustus, maar het was niet immuun voor de wijdverbreide verkopen in de opkomende markten in de tweede helft van de maand. De Mexicaanse economie blijft echter gesteund door robuuste fundamentele factoren (bijv. lage tekorten op de begroting en op de lopende rekening) en de economische vertraging in Q2 zal waarschijnlijk slechts tijdelijk blijken. Hervormingen in de energiesector zullen ook sneller gaan en daarmee aan een mogelijke groei van het bbp bijdragen. Europese gezondheidszorg (Idee gelanceerd op 30 juli 2013) Euro STOXX 600 gezondheidszorg* sinds instapdatum Sinds de lancering heeft de Euro STOXX 600 gezondheidszorg beter gepresteerd dan de andere defensieve sectoren en dan de index in het algemeen. De sector heeft een hoge gevoeligheid voor de Amerikaanse markt en heeft op die manier geprofiteerd van een sterkere groeiverwachting in Amerika. Daar komt bij dat het hoogtepunt gepasseerd lijkt van het negatieve effect van het verlopen van patenten. Amerikaanse aandelen met Amerikaanse dividendgroei aandelen (Idee met dividendgroei gelanceerd op (Idee 25 gelanceerd juni 2013) op 25 juni 2013) S&P 500 Dividend Aristocrats S&P 500 Dividend Index* Aristocrats Index* sinds instapdatum sinds instapdatum Wij blijven enthousiast over Amerikaanse aandelen die het vooruitzicht op een consequente en duurzame dividendgroei bieden. Mocht er een kortdurende terugval in aandelen optreden, dan zou de S&P 500 Dividend Aristocrats Index vanwege de lagere bèta (met andere woorden: de in het algemeen lagere volatiliteit van de dividendaandelen) relatief beter kunnen presteren dan de ruimere S&P 500. Bovendien, omdat de rentes waarschijnlijk lager zullen blijven dan de fundamentele factoren voor 2014 suggereren, zullen de dividendaandelen aantrekkelijker gewaardeerd worden dan sommige vastrentende beleggingen. Uit in Uith eco in h (Id eco (Id op op Re Re Re n. Re n. Re sin Re sin n. n. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald.

17 Uiteenlopende trends in het Aziatisch economisch beleid (Idee gelanceerd op 21 mei 2013) Sectoren die profiteren van Chinese bestrijding van luchtverontreiniging (Idee gelanceerd op 26 maart 2013) Grote beursfondsen in de VS beter dan kleine beursfondsen (Idee gelanceerd op 26 februari 2013) S&P 500 Index t.o.v. Russell 2000 Index** Aziatische Investment Insights aandelen met herstelpotentieel Idee Pagina gelanceerd 17 op 29 januari 2013) Toetsing van bestaande high conviction -ideeën Elke Speidel-Walz Larry V. Adam Megan Horneman Christian Nolting W tec (Ide op Re Re n.v sinds instapdatum sinds instapdatum sinds instapdatum sinds instapdatum Re sin n.v Dit idee is ontstaan rondom het idee dat een aantal Aziatische landen in het licht van inflatie en andere zorgen niet willen aansluiten bij de depreciatie van de Japanse Yen. Zorgen over de consequenties van de afbouw van QE door de Fed hebben dergelijke macro-economische fundamentele factoren de laatste tijd wel overvleugeld en veel Aziatische valuta zijn hierdoor verzwakt, maar het heeft de yen versterkt. De fundamentele factoren blijven niettemin onveranderd en we verwachten een afzwakking van de yen. Aziatische aandelen met Aziatische herstelpotentieel aandelen met herstelpotentieel Idee gelanceerd op Idee 29 gelanceerd januari 2013) op 29 januari 2013) sinds instapdatum sinds instapdatum Bezorgdheid over een aantal Aziatische economieën (bijv. India en Indonesië) zijn de laatste tijd het sentiment omtrent Aziatische aandelen blijven schaden, maar de waarderingen lijken nog steeds aantrekkelijk en er blijven op de middellange termijn nog steeds een aantal potentiële katalysatoren voor verbetering aanwezig, waaronder lagere grondstofprijzen en tekenen van herstel in Chinese groei. Sommige sectoren lijken goed gepositioneerd om op den duur van de beleidshervorming en de eventueel aantrekkende groei te profiteren. Op 11 augustus heeft de Chinese Staatsraad uitgewerkte richtlijnen gepubliceerd om de binnenlandse vraag naar productie van de milieubeschermende bedrijfssectoren te vergroten en hun structuur te verbeteren. Deze initiatieven zouden een positieve uitwerking moeten hebben op nieuwe energiebronnen, milieutechnologie en openbaar vervoer zoals metro en spoorwegen. Wallet commerce - technologie Wallet commerce - (Idee technologie gelanceerd op (Idee 26 gelanceerd maart 2012) op 26 maart 2012) sinds instapdatum sinds instapdatum Wij zijn van mening dat de langetermijntrend in de acceptatie van het mobiel betalen een positieve uitwerking zal hebben op een aantal sectoren. Hieronder kunnen zich betalingsverwerkers, eigenaren van technologie, communicatieen systeemaanbieders, aanbieders van beveiligingssoftware en aanverwante large cap detailhandelaren bevinden. Sectoren die hiervan profiteren zullen variëren naarmate de levenscyclus van de wallet commerce zich ontwikkelt. Hoewel wij op de langere termijn positief zijn over aandelen, zien wij op de korte termijn nog steeds een neerwaarts risico. Mocht dit bewaarheid worden, dan zal de fundamentele kracht van large caps fondsen er waarschijnlijk in resulteren dat zij beter presteren dan de small caps. Kleine ondernemingen hebben namelijk vaak een hogere bèta: zij reageren sterker op brede marktbewegingen. Bovendien is bij grote ondernemingen de zichtbaarheid van de winst beter dan bij kleine ondernemingen, hebben grote ondernemingen gezondere balansen en bieden zij aantrekkelijkere dividendopbrengsten. Amerikaanse Amerikaanse technologieaandelen (Idee technologieaandelen gelanceerd (Idee op 26 gelanceerd april 2011) op 26 april 2011) S&P 500 Information Technology S&P 500 Information Index* Technology Index* sinds instapdatum sinds instapdatum We blijven positief over technologie als thema voor de lange termijn. Fundamentele factoren (bijv. winstgroei en dividenden) zien er robuust uit en waarderingen zijn ook aantrekkelijk in termen van hun historie en vergeleken met de S&P 500 in het algemeen. Verder zouden de uitgaven aan software en apparatuur in de tweede helft van 2013 kunnen aantrekken bij het versnellen van het economisch herstel. Sleutel tot high conviction -ideeën + geeft winst aan geeft verlies aan Aanvullende prestatiegegevens zijn op verzoek verkrijgbaar. * Idee voor totaalrendement, waarbij de performance gemeten wordt aan het resultaat ten opzichte van de benchmark, uitgedrukt in USD. De vermelde performance is vanaf de gegeven instapdatum tot 27 augustus ** Idee van relatief rendement op basis van het relatieve resultaat van de 2 benchmarks, uitgedrukt in USD. De vermelde performance is vanaf de gegeven instapdatum tot 27 augustus High-conviction ideeën zijn mogelijk niet geschikt voor alle beleggers. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Er kan geen zekerheid worden geboden dat een voorspelling, beleggingsdoelstelling en/of verwacht rendement wordt behaald.

18 Pagina 18 Global Investment Committee Ons Global Investment Committee (GIC), Wealth Management Arnaud de Servigny (voorzitter) Chief Investment Officer Wealth Management Larry V. Adam Chief Investment Strategist, VS Owen Fitzpatrick Head Global Equity Practice, VS Marcel Hoffmann Head Discretionary Portfolio Management, Duitsland Elke Speidel-Walz Chief Investment Strategist, Duitsland Christian Nolting Head Discretionary Portfolio Management and Strategy, Azië/Pacific Ben Pace Chief Investment Officer, Noord-, Midden- en Zuid-Amerika Stéphane Junod Head Discretionary Portfolio Management, EMEA Gérard Piasko Chief Investment Strategist, EMEA Jonathan Marriott Head Discretionary Portfolio Management VK

19 Augustus 2013 Pagina 19 Disclaimer EMEA HOOFDSTUKTEKSTJE Deutsche Asset & Wealth Management biedt wereldwijd oplossingen op het gebied van vermogensbeheer voor vermogende particulieren, hun gezinnen en een aantal geselecteerde instellingen. Deutsche Asset & Wealth Management heeft via Deutsche Bank AG, de aan haar gelieerde ondernemingen en haar bestuurders en medewerkers (gezamenlijk: Deutsche Bank ) dit document te goeder trouw en op basis van het volgende gepubliceerd. Dit document is opgesteld zonder rekening te houden met de beleggingswensen, doelstellingen of financiële omstandigheden van enige belegger. Beleggers dienen voordat zij een beleggingsbesluit nemen na te gaan, al dan niet met ondersteuning van een beleggingsadviseur, of de door Deutsche Bank beschreven of aangeboden beleggingen en strategieën aansluiten bij hun specifieke beleggingswensen, doelstellingen en financiële situatie. Dit document dient verder slechts ter informatie/bespreking en vormt geen aanbod, aanbeveling of uitnodiging voor het aangaan van een transactie en dient niet als beleggingsadvies te worden beschouwd. Deutsche Bank verstrekt geen fiscaal of juridisch advies. Beleggers dienen bij hun eigen fiscalisten en juristen advies in te winnen wanneer zij door Deutsche Bank gesuggereerde beleggingen en strategieën in overweging nemen. Tenzij anders aangegeven worden beleggingen bij Deutsche Bank niet gegarandeerd. Tenzij in een bepaald geval anders wordt vermeld, worden de hierin voorgestelde beleggingsinstrumenten niet verzekerd door de Federal Deposit Insurance Corporation ( FDIC ) of een andere overheidsinstelling, en worden deze niet gegarandeerd door, noch vormt dit een verplichting voor, Deutsche Bank AG of de aan haar gelieerde ondernemingen. Hoewel de informatie in dit document van betrouwbaar geachte bronnen is verkregen, staan wij niet in voor de nauwkeurigheid, volledigheid of juistheid, en dient er niet als zodanig vanuit te worden gegaan. Alle hierin opgenomen zienswijzen en schattingen, waaronder verwacht rendement, geven onze mening weer op de datum van dit verslag en kunnen zonder kennisgeving worden gewijzigd en kunnen een aantal aannames bevatten die later onjuist blijken te zijn. Beleggingen brengen verschillende risico s met zich mee, waaronder marktschommelingen, wijzigingen in de toezichtwetgeving, tegenpartijrisico, mogelijke vertraging in de terugbetaling, inkomstenderving en verlies van de inleg. De waarde van beleggingen kan zowel dalen als stijgen en het is mogelijk dat u het oorspronkelijk op enig moment ingelegde bedrag niet meer terugkrijgt. Daarnaast zijn aanzienlijke schommelingen in de waarde van de belegging zelfs in korte periodes mogelijk. In deze publicatie zijn toekomstgerichte uitspraken opgenomen. Toekomstgerichte uitspraken omvatten, maar zijn niet beperkt tot, aannames, schattingen, prognoses, zienswijzen, modellen en hypothetische prestatieanalyses. De opgenomen toekomstgerichte uitspraken vormen het oordeel van de schrijver per de datum van dit materiaal. Toekomstgerichte uitspraken bevatten belangrijke elementen van subjectieve beoordelingen en analyses, waarbij wijzigingen daarin en/of overwegingen van verschillende of aanvullende factoren van wezenlijke invloed zouden kunnen zijn op de aangegeven resultaten. Daardoor kunnen de werkelijke resultaten, ook wezenlijk, verschillen van de in dit document vermelde resultaten. Deutsche Bank verstrekt geen enkele verklaring of garantie met betrekking tot de redelijkheid of volledigheid van dergelijke toekomstgerichte uitspraken of tot enige andere hierin opgenomen financiële informatie. De voorwaarden van een belegging zijn bij uitsluiting onderworpen aan de specifieke bepalingen, waaronder risico-overwegingen, die in de aanbiedingsdocumenten zijn opgenomen. Bij uw beleggingsbeslissingen dient u uit te gaan van de definitieve documentatie met betrekking tot de transactie en niet van de in dit document opgenomen samenvatting. Dit document mag niet zonder onze schriftelijke toestemming worden gereproduceerd of in omloop gebracht. De wijze waarop dit document wordt verspreid en in omloop gebracht kan worden beperkt op grond van wet- en regelgeving in bepaalde landen, waaronder de Verenigde Staten. Dit document is niet gericht aan, of bedoeld voor verspreiding onder of gebruik door, (rechts)personen die burger zijn van, woonachtig of gevestigd zijn in een plaats, staat, land of ander rechtsgebied, waaronder de Verenigde Staten, waar dergelijk(e) verspreiding, publicatie, beschikbaarheid of gebruik strijdig is met de wet- en regelgeving of als gevolg waarvan Deutsche Bank binnen dat rechtsgebied wordt onderworpen aan een registratie- of vergunningsplicht waaraan zij op dit moment in dat rechtsgebied niet voldoet. Personen die dit document in hun bezit krijgen dienen zich zelfstandig te laten informeren over dergelijke beperkingen en deze in acht te nemen. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst; niets in dit document vormt een verklaring of garantie met betrekking tot toekomstige prestaties. Aanvullende informatie wordt op verzoek van de belegger verstrekt. Dit document mag niet in Canada, Japan, de Verenigde Staten van Amerika of aan een Amerikaans persoon verstrekt worden Deutsche Bank AG Uitgever: Deutsche Bank AG, Global Investment Solutions, Taunusanlage 12, D Frankfurt am Main, Duitsland Grafisch ontwerp: Weigand Design und Kommunikation GmbH, Frankfurt Print: Adelmann GmbH, Frankfurt

20 Augustus 2013 Pagina 20 HOOFDSTUKTEKSTJE